天風證券:觀察市場兩大積極因素變化 科技股或有佔優機會(附7月金股)

摘要

【天風證券：觀察市場兩大積極因素變化 科技股或有佔優機會(附7月金股)】天風證券表示，不確定性下降，要觀察邊際的積極因素：一是業績（基本面階段性企穩，行業盈利底部），二是政策（科創板，改革開放，建國70周年）。三季度如果有信用和流動性進一步的邊際寬鬆，疊加科創板的帶動效果，科技股會有兩到三個月階段性佔優的機會，但趨勢性機會還需等待產業周期的爆發。

　　天風策略

　　年初以來，有幾個微觀問題我們和市場交流比較多，而且也是分歧比較大的。

　　第一，科技股離業績爆發期還比較遠，是否很難有趨勢性機會？

　　第二，核心資產大家抱團特別緊，而且直觀感受上估值很貴，後面怎麼辦？

　　第三，以前我們都說人多的地方不要去，但是現在為什麼人多的地方人就越來越多？

　　總結而言，我們大概有三個結論。

　　第一，對市場而言，任何大的機會都有賴於經濟預期的改善，在沒有經濟預期改善的情況下，市場很難有比較大的反彈空間。

　　第二，三季度如果有信用和流動性進一步的邊際寬鬆，疊加科創板的帶動效果，科技股會有兩到三個月階段性佔優的機會，但趨勢性機會還需等待產業周期的爆發。

　　第三，核心資產估值定價邏輯的遷移仍在繼續，但關鍵是找到更好的買點，美股風險釋放階段可能恰恰會提供這樣的時機。

　　風險提示：海外不確定因素，宏觀經濟風險，公司業績不達預期風險等。

　　天風宏觀

　　市場方面：美聯儲可能7月降息，國內可能7月降準、財政再加碼的預期。，不確定性下降，要觀察邊際的積極因素：一是業績(基本面階段性企穩，行業盈利底部)，二是政策(科創板，改革開放，建國70周年)。

　　經濟方面：截至目前，6月工業產出稍有好轉，工業需求偏弱(地產開工，下遊製造)，周期大概率旺季不旺，環保限產，汽車的銷售增速仍在探底，房地產開發投資的增速拐點在2季度可能已經出現。整體而言，2季度經濟相比1季度下臺階，3季度中後期階段性企穩，基本面預期的二次修正(4月下旬-5月中旬)較為充分。除非外需超預期惡化，否則基本面走勢對市場衝擊有限。

　　政策方面：財政還會加碼，專項債可用作資本金之後，上調地方發債預算也是可能選項。貨幣流動性不必擔憂，6月資金壓力高峰期已過，DR001和SHIBOR隔夜破1。利率債還有交易性機會，可能在寬貨幣的催化下，利率空間一次性釋放。信用惡化的擔憂有所緩和，AA+及以上利差有所收窄，但信用收縮的方向不會逆轉，持續關注中低等級信用風險對股票市場的傳導。

　　風險提示：逆周期政策收緊幅度超預期；經濟韌性好於預期。

　　固定收益

　　對於短期來講，除非正股會有更大幅度的調整，否則中證轉債指數在306.07點依舊是較強的支撐點位。目前轉債平均價格106.25元，轉股溢價率均值21.35%，整體轉債估值已回落至今年2月中旬的水平。就資產性價比而言，轉債收益率效能大於純債，波動率小於正股，對於中長期看好的A股的投資者，現在是配置轉債的黃金期。

　　經過5月份的大幅震蕩調整之後，市場的牛市格局基本已經消失殆盡，目前市場的超額收益效應已經大幅減弱，更多的資金和投資機構在尋找防禦特徵的資產。對於如今的震蕩行情，在正股方面或許可以通過行業和個券來繼續挖掘超額收益，但是對於轉債而言，條款博弈是在當前市場中能夠繼續獲取超額收益的良機。

　　對於已經觸發下修的轉債標的我們也可以關注起來，但我們在選擇的過程中依然要從絕對價格、雙溢價率以及公司基本面進行條款博弈的配置組合，建議關注：雅化、永鼎、鼎盛、維格、明泰、海瀾、長信、新鳳、中鼎、旭升。

　　目前市場仍然處於不確定性因素高於機會的市場狀態，就主動配置的而言依舊建議通過轉債替代正股的組合結構。經過一周的調整我們此前主要推薦的個券通威轉債也收於120.57元，我們認為通威在115-120元之間的配置價值很高，建議重點關注。此外桐昆轉債受石油價格以及周期性的影響，也逐漸進入配置區間，正股的安全邊際在1-1.12pb，建議重點關注。其他組合推薦：銀行轉債光大、蘇銀、張行，alpha組合中天、長信、司爾、明泰、拓邦、萬信。

　　風險提示：中美貿易不確定性，權益市場下跌暢。

　　金融工程

　　上周周報「風險事件來臨，保持謹慎」提出：市場風險偏好的焦點將再度聚焦在美聯儲議息會議，在風險事件兌現之前，市場的風險偏好很難提高。市場在聯儲議席會議前表現平靜，市場風險偏好較低，在美聯儲議席會議結束後，也就是風險事件兌現之後，市場開始快速上漲，在市場情緒的節奏上表現和我們預期較為一致，市場的漲幅超出了我們的預期，當然上周的大漲也和多重突發利好事件的驅動有關。全周來看，wind全A全周上漲4.88%，上證50大漲5.5%，中證1000上漲4.5%，市場呈現普漲格局。

　　回顧一下過去16個月的擇時觀點，17年11月23日模型觸發趨勢暫時結束信號，並與26日我們的周報中明確提出「白馬股告一段落」，12月17日周報「準備迎接反彈」，重點參與上證50；18年1月22日周報「推薦基金漲幅已超10%，逢高兌現」，對上證50指數的預判結論是衝高回落，並將基金推薦調整為短債型基金，全面迴避權益資產。2月7日我們判斷中小創迎來短期加倉機會，風格上建議重視創業板的短期超額收益，3月下旬判斷有一個階段性調整，並判斷反彈至6月初後進入調整，6月下旬開始我們判斷創業板開啟超跌反彈，7月底提示市場有風險，並將風格調整為均衡，10月中判斷市場將迎來一次反彈，建議增加倉位配置，11月中建議兌現收益，12月底建議布局反彈。2019年2月1日觸發下行趨勢結束信號，隨後倉位迅速提升至90%，2019年4月26日觸發風控信號，模型建議倉位從90%降低至60%，6月6日觸發進一步降低倉位信號，將倉位降低至50%。

　　最新數據顯示，我們定義的用來區別市場環境的wind全A長期均線(120日)和短期均線(20日)的距離繼續減少，20日線收於3910點，120日線收於3869，短期均線繼續位於長線均線之上，兩線距離由上期的1.27%繼續減少為1.06%，低於我們3%的閾值，從我們模型的定義來看，市場繼續運行在震蕩格局中。

　　市場進入震蕩格局，影響市場的核心變量再次回到風險偏好。展望下周，市場反彈至震蕩上沿位置，觸及我們定義的市場平均成本線，壓力較大，面對不確定性市場的風險偏好或將再度收縮，建議謹慎為宜。

　　從估值指標來看，我們跟蹤的PE和PB指標，各指數成分股PE、PB中位數目前都處於相對自身的估值40分位點以內，仍屬於我們定義的低估區域，因此考慮長期配置角度，結合短期判斷，根據我們的倉位管理模型，建議倉位40%。

　　我們模型的定義來看，市場繼續運行在典型的震蕩格局。展望下周，目前已反彈至震蕩上沿位置，觸及我們定義的市場平均成本線，壓力較大面對不確定性市場的風險偏好或將再度收縮，建議謹慎為宜。

　　風險提示：市場環境變動風險，模型基於歷史數據；模型基於歷史數據，存在失效的風險；市場風格變化風險；模型基於歷史數據，存在失效的風險；市場風格變化風險。

　　計算機

　　7月金股：上海鋼聯

　　全球化、跨行業，數據資訊業務存廣闊空間

　　1)橫向擴張做強其他大宗領域，打開百億市場。2018年，公司先後投資山東隆眾、中聯鋼，積極向石化等行業進行戰略布局，使得公司數據資訊業務範圍由鋼鐵擴展至泛大宗市場，公司全球大宗商品數據服務商雛形已現。

　　2)成長空間可期。從國際巨頭經驗來看，指數授權是最重要的收入來源之一。鋼鐵金融屬性強，金融機構對鋼鐵數據的需求迫切，且支付能力強，公司指數授權業務有望成為最重要收入來源之一。化工、有色等行業潛在空間更大，公司成長可期。

　　3)與新交所合作意義重大，公司數據業務具備全球影響力。公司與新交所子公司設立合資公司，共同創設、開發、發布、分銷和營銷JV 指數。新交所是全球第二大鐵礦石衍生品市場，佔全球份額的95%以上。此次合作標誌著公司數據業務已具備全球影響力。

　　鋼鐵電商龍頭地位穩固，長期空間大

　　1)多項關鍵數據顯示鋼銀電商是行業龍頭。交易規模、盈利能力等多項數據顯示，鋼銀電商是行業龍頭。交易規模方面，公司2018年寄售模式下鋼產品全年交易量2760萬噸，遠超可比公司。盈利能力方面，2018年鋼聯電商實現淨利潤1.55億元，大幅領先對手。

　　2)經營模式走向分化，鋼銀寄售模式抗鋼價波動風險能力強。鋼銀開創的寄售交易，可以使得公司全方位地參與整個交易鏈條，增添客戶粘性，不用承擔價格波動風險，具備領先性。鋼材使用是剛需，且鋼鐵電商化交易滲透率僅3.2%，電商化交易量仍有較大提升空間。

　　3)電商業務已進入高速增長期，潛在利潤空間數十億。鋼鐵行業代理、貿易商模式將長期存在，預計鋼聯未來每年交易量可做到1億噸，按照每噸10元服務費測算，潛在收入空間達10億。供應鏈服務有望貢獻10億毛利。

　　盈利預測與估值

　　公司數據資訊業務的護城河越來越寬，鋼銀電商龍頭地位穩固，已經進入良性循環期。預計公司19-21 年淨利潤2.13/3.19/4.53億元；對應EPS為1.34/2.00/2.85元，對應P/E 53.98/35.97/25.33倍。採用分部估值法，2019對應公司市值約136.9億元，對應股價86.10元/股。

　　風險提示：資訊業務推進不及預期；鋼鐵電商業務受宏觀經濟波動影響；供應鏈金融業務對公司經營性現金流產生壓力；交易過程中質量保證、供貨違約風險；鋼材價格波動影響下遊需求；信用風險；存貨風險。

　　電子

　　7月金股：聞泰科技

　　事件：2019年4月29日提交《上市公司發行股份購買資產核准》，5月10日，公司收到《中國證監會行政許可項目審查一次反饋意見通知書(190771號)》，將於30個工作日內提交書面回覆意見。

　　點評：堅定持續推薦公司，看好公司受益。本次公司收到中國證監會反饋，將於30個工作日內向中國證監會提交書面回覆意見。根據我們的總結，證監會反饋的22個問題中，主要要求對於中介機構的意見發表、安世半導體行業地位的驗證以及收購方案的補充說明，我們預計公司將順利通過反饋並成功過會。2019年5月8日，國務院常務會議上，李克強總理對於我國集成電路產業給予肯定，並決定延續對於集成電路生產企業所得稅「兩免三減半」優惠政策，並督促有關部門繼續完善下一步促進集成電路產業向更高層次發展的支持政策。因此，發行股份購買資產議案通過後，公司收購安世半導體股份，將持續受益我國對集成電路產業的大力支持。

　　ODM龍頭企業，受益三星委託比率增加。根據IHS發布的2018年ODM產業白皮書，前十名的手機品牌中，公司為九家公司提供服務。僅有的一家是vivo，其委託率為0%，因此，我們認為公司已經為市面上多數知名品牌提供服務。同時，公司於2018年為三星提供ODM服務，該比率為3%，根據IHS預計該比率將於2019年提升為8%，公司為三星唯一ODM廠商，三星長期位居手機出貨量排行榜第一名，我們預計將受益三星全球手機出貨龍頭地位以及委託比率提升。

　　推出氮化鎵產品，受益氮化鎵市場增長。根據安世半導體官網，公司推出氮化鎵效應電晶體(GanFET)，該產品主要應用於工業電源、逆變器、轉換器、汽車牽引逆變器和車載充電器和轉換器等場景。GaN憑藉高頻下更高的功率輸出和更小的佔位面積，被射頻行業大量應用。在電信基礎設施和國防兩大主要市場的推動下，預計到2024年RFGaN整體市場規模將增長至20億美元。對於需要高頻高輸出的衛星通信應用，GaN有望逐步取代砷化鎵(GaAs)解決方案。對於有線電視(CATV)和民用雷達市場，GaN與LDMOS或GaAs相比仍然面臨著高成本壓力，但其附加價值顯而易見。對於代表GaN重要消費市場機遇的RF能量傳輸市場，GaN-on-Si可提供更具成本效益的解決方案。

　　投資建議：持續推薦公司，我們預計公司收購方案將於近期順利通過。同時，公司與高通深度合作，在5G方面擁有較大領先優勢，預計將受益5G時代。在ODM業務方面，實現客戶結構優化，已經與多數主流品牌合作，一季度國際一線品牌出貨量實現增長。預計2019-2021年實現淨利潤6.50/8.20/10.67億元；安世半導體19-20年營收130.2/144.5億元，歸母淨利潤18.9/24.5億元。

　　風險提示：發行股份收購資產過會失敗、研發進度不及預期、5G不及預期。

　　通信

　　7月金股：華體科技

　　事件：公司公告，在成都市環城生態區生態修復綜合項目(南片區)、(東、西片區)智慧綠道社會合資合作方招標項目中，公司與北京東華合創、騰訊雲計算、騰訊產業基金為聯合中標體，合計金額8.74億元。

　　點評：

　　牽手騰訊獲智慧路燈大單，千億市場加速落地

　　1)此次聯合體中標8.74億元，其中基礎設施工程建設費2.72億元；軟體(基礎平臺軟體及應用軟體2.83億元；公有雲平臺系統服務、網絡安全系統服務、大數據平臺系統服務合計3.19億元。華體科技為此項目總承包，相關金額為絕大多數，包括硬體軟體。

　　2)此次與騰訊、東華強強聯合，是華體科技進軍智慧路燈、智慧城市的又一裡程碑項目，並且在軟體及平臺運營服務方面獲得了重大突破，具有極強示範效應，為公司繼續拓展智慧路燈產品和軟體、平臺運營市場打開巨大成長空間。

　　3)智慧路燈行業從萌芽期逐步進入高速擴張期，公司2018年-2019年相繼獲得智慧路燈大項目，在手訂單合計超過10億元(不包含上周籤訂的6億元框架協議，2018年公司營收5.3億元)，發展勢頭迅猛。

　　5G新基建開闢智慧路燈千億市場，從產品到運營，打開公司巨大成長空間

　　無論從高度、間距，還是從電源配套、安全和管理等角度考慮，智慧燈杆是5G微基站的天然載體，5G微站的超密集組網將帶動海量智慧燈杆需求釋放，智慧路燈是5G新基建浪潮直接受益者。更重要的一點是，智慧路燈在商業模式上將給行業帶來更巨大的突破。由於智慧路燈收集數據的這一重要特性，這意味著路燈不再是一個一次性的工程項目，路燈將成為一座城市的數據入口，運營所產生的數據價值將日益凸顯出來，打開更為廣闊的市場。公司已加入華為eLTE生態圈，與鐵塔、浪潮軟體等公司展開合作，共同推進5G物聯網智慧的建設。首例智慧路燈運營項目由華體科技負責，預計其收費方式多數是使用者付費，運營性較佳，有望成為智慧路燈的運營樣板在全國鋪開。

　　盈利預測及估值

　　5G新基建將為智慧路燈開闢千億新市場，公司在智慧路燈布局早、品類全、設計研發能力強，同時和華為、鐵塔等設備商、運營商、網際網路巨頭積極合作，有望從智慧路燈產品和項目運營中取得更高收益。考慮公司在手訂單大幅增長，並且智慧路燈業務高增長趨勢仍在持續，我們上調公司2019-2021年盈利預測為1.6/2.43/3.27億元(此前分別為1.42/1.94/2.51億元)，對應19-20年PE分別為29倍和19倍，重申「買入」評級。

　　風險提示：我國投資增速超預期下行，智慧路燈項目和5G落地不達預期，框架協議未能轉化為合同等。

　　農業

　　7月金股：天邦股份

　　事件：

　　公司披露2018年年報，2018年實現收入45.19億，同比增長47.63%，實現歸母淨利潤-5.72億，同比下滑318.19%。公司披露2019年一季報，一季度實現收入12.45億，同比增長47.64%，實現歸母淨利潤-3.35億，同比下滑1142%。

　　出欄持續高增長，豬價下跌和疫情衝擊導致業績下滑

　　近年來，公司生豬養殖板塊快速擴張，2018年公司出欄量達到217萬頭，同比增長達到114.85%。公司養殖成本繼續保持下行，2018年前三季度生豬養殖全成本較2017年下降了6%左右，儘管第四季度受到非洲豬瘟禁運措施的影響，出欄體重偏離正常範圍較大，成本有所上升，全年平均養殖全成本仍較2017年下降了2%左右。但由於2018年處於豬周期底部，同時疊加非洲豬瘟疫情影響，全年生豬銷售均價僅12.17元/公斤，較2017年下降了18.3%。價格下降是2018年養殖業務利潤大幅下降出現虧損的主要因素。2019年一季度，公司出欄達到76萬頭，同比增長78.93%，但是一季度生豬銷售均價11.17元/公斤(剔除仔豬價格影響後為11.06元/公斤)，同比下降9.85%，豬價的下跌導致公司一季度業績繼續虧損。

　　非洲豬瘟催化養殖大周期，預計5月份豬價加速上漲

　　非洲豬瘟導致全國產能加速去化，2019年3月全國能繁母豬存欄環比下降2.3%，同比下降21%。我們預計本輪周期豬價上漲將持續2-3年，高點將突破25元/公斤，當前周期仍處於初始階段。從導致3月15日以來豬價滯漲的原因來看：首先，屠宰場庫存率，已經由3月14日的66%降至4月18日的41%，在豬價上行周期中，屠宰場再大幅下降的空間有限；其次，出欄體重，已經由3月初的106公斤快速抬升至4月5日-11日的123公斤，本周下跌至121公斤，依然處於較高水平，出欄體重對於供給的影響預計將邊際減弱。我們預計，4月底5月初豬價有望再度加速上漲，預計二季度豬價高點有望逼近18元/公斤，三季度豬價有望突破20元/公斤。

　　公司出欄高增長，估值低

　　根據我們的測算2016-2018年公司在生豬養殖板塊的資本支出約26億元，且公司還通過經營租賃的模式租賃了大量的母豬場，從而實現了產能的快速擴張。我們預計2019-2020年公司出欄量仍將持續高增長，2019-2020年公司出欄量分別達到350萬頭和500萬頭。

　　對應2020年出欄量和2019年4月23日收盤市值，天邦頭均市值4300元，而溫氏股份、牧原股份頭均市值分別為5968元、8719元，相比之下，公司估值較低。

　　給予「買入」評級：預計2019-2021年公司歸母淨利潤分別為12.65/35.35/64.97億，同比增長率為-321.15%/179.48%/83.81%，對應EPS為1.09/3.05/5.60元，對應4月26日20.97元的收盤價，2019-2021年PE僅20倍、7倍和4倍，繼續給予「買入」評級！

　　風險提示：1、豬價波動風險；2、出欄增速不及預期；3、養殖疫病風險。

　　有色金屬

　　科創板傾向於新材料。根據證監會發布《科創板首次公開發行股票註冊管理辦法(試行)》和上交所的配套文件，科創板對於掛牌企業在主營業務要求上，側重於包括新材料在內的戰略新興產業。盈利能力要求上，科創板發行條件中對於發行人的持續盈利能力要求未予以明文規定，而是給出 5 套市值標準(滿足其一即可)。相比於主板和創業板，科創板融資門檻有所降低，適合仍處於市場開發期的新材料企業。

　　新材料行業通過科創板擺脫融資枷鎖後，有望進入良性循環。企業通過科創板解決融資難題後，在產業化過程中有望加速放量降低成本的過程，更快達到高毛利率，高淨利潤的狀態，有資金可以持續進行研發投資，進入良性循環。

　　科創板允許分拆上市。《科創板上市公司持續監督管理辦法(試行)》第三十一條規定：達到一定規模的上市公司，可以依據法律法規、證監會和交易所有關規定，分拆業務獨立、符合條件的子公司在科創板上市。之前打包上市的新材料公司業務板塊之間相關性較弱，業務相對獨立，利潤較好的子公司分拆上創業板相對容易。

　　子公司上創業板可能帶來估值體系的變化。新材料上市公司的子公司如果可以分拆不斷上創業板。市場對於公司的估值體系可能從目前的PE轉變為子公司市值加權。對於目前估值合理，市值較小，並且有多個業務相關性不強子公司的新材料上市公司可能存在價值重估的可能。

　　西部材料子公司已經開始股份制改造。西部材料目前擁有鈦及鈦合金加工材產業、層狀金屬複合材料產業、金屬纖維及製品產業、稀貴金屬材料產業、鎢鉬材料及製品產業、稀有金屬裝備製造產業和高端日用消費品製造等七大業務領域。諾博爾的稀貴金屬材料、菲爾特的金屬纖維製品和天力的層狀金屬符合材料都符合科創板新材料的相關上市要求。公司1月30日發布公告已經開始對上述三家公司進行股份制改造，未來有陸續登陸科創板的可能。

　　安泰科技子公司涉及版塊較多，適合分拆登陸科創板。安泰科技與西部材料類似，作為鋼研院的上市平臺目前擁有非晶帶材，鎢鉬材料，刀具模具材料，金剛石、特種焊絲、金屬粉末材料等相關性不強的子公司。南瑞非晶、河冶科技、鋼研超硬和安泰特種粉業都符合新材料公司申請科創板的要求，未來不排除子公司逐步分拆申報科創板的可能。

　　風險提示：科創板估值較低的風險，A股業績下行超預期，貿易戰生變等風險。

　　建築

　　7月金股：乾景園林

　　採取差異化競爭戰略，尋求溫室景觀等新盈利點

　　溫室景觀工程是集觀光遊覽、餐飲購物、科普教育於一體的精品主題展覽活動，該業務在國內起步較晚，未來發展潛力大；相對於地產和市政每平米不到1000元的造價，溫室景觀造價7000-8000元每平米，存在較大盈利空間。公司採取差異化競爭策略，緊抓這一園林行業的新興業務，通過北京世園會萬花筒項目溫室景觀工程、徐州植物園溫室生態自然館等一系列知名項目，積累核心技術、增強施工能力，以形成技術壁壘，佔領並鞏固這一細分市場。

　　戰略傾向森林+，項目落地運營或提升營收

　　近年隨政策加碼，森林康養業務發展較快，預計2019年規模將超1.3萬億。公司深耕園林行業，在森林開發、溫室建設、植物園及溼地公園設計等方面具有豐富經驗，轉型森林康養項目具備技術基礎；且公司財務狀況優良，項目落地有保證。目前福建永泰和四川興文項目進展順利，2C端運營模式將為公司未來帶來持續現金流；並且公司在項目中與教育機構、大熊貓繁育中心合作，將森林康養與森林教育結合，具有創造性，未來營收或因此受益。

　　營收雙輪驅動，北京地區營收貢獻大，項目回款好

　　公司以市政綠化和地產景觀為主營業務，已形成科技研發、苗木種植與養護、園林景觀設計、工程施工一體化經營的全產業鏈業務模式；從地區角度看，2018年公司在華北地區的營收最高，達到1.42億元，佔同期營收的40.16%，華北地區的營收主要來自於北京地區的業務，如北京世園會園區公共綠化景觀一期園林綠化工程三標段、北京世園會萬花筒項目溫室景觀工程等。

　　資產負債率行業中較低，2019年輕裝上陣

　　公司積極發展新的合作銀行，2018年資產負債率降至42.66%，同比下降0.9個百分點，在行業中處於較低水平。2019Q1公司資產負債率再度下降0.02個百分點，公司定增成功資產負債率將降至33.04%，未來有加槓桿的空間，擴張能力進一步加強，有利於公司經營以及戰略轉型。此外，相比同行業公司，公司2019年沒有債券償付方面壓力。由於2018年資產損失較多，促使公司淨利潤大幅下滑106.97%，但同時未來公司需計提資產減值損失減少甚至轉回，可以看出公司在2019年輕裝上陣，淨利率有望提升。

　　投資建議

　　公司在手訂單收入比較高，未來營收支撐較好；公司在市政與地產園林雙輪驅動的基礎上，不斷開拓溫室景觀、森林康養等業務；公司在同行業公司中資產負債率較低，財務壓力較小，有望率先走出行業的陰霾。綜上，我們預測2019-2021年EPS為0.20元、0.24、0.30元/股。對應PE分別為21、17、14倍，給予公司「增持」評級，目標價6.4元。

　　風險提示：同業競爭加劇，行業回款風險，項目推進不及預期，資產減值風險，盈利能力改善不及預期。

　　建材

　　7月金股：冀東水泥

　　公司發布2019年一季報，實現營收50.08億元，同比去年33.90億(調整後)增長47.7%；實現歸母淨利4490.65萬元，去年同期不考慮重組為虧損4.86億元，考慮重組則為虧損5.82億元，Q1成功扭虧。

　　一季度成功扭虧，受益量價齊升，看好全年需求彈性。2019年Q1銷量1415萬噸，去年同期為1065萬噸，同比增加350萬噸，對應增幅33%；我們核算噸價格約322元/噸，去年同期約為290元/噸，同比增加32元/噸(根據2018年水泥+熟料營收佔比約91%推算)。同樣按照2018年水泥+熟料營業成本佔比91%推算，2019年Q1噸成本216元，則噸毛利約為107元，去年同期噸成本約為213元，噸毛利約為77元。

　　具體看，(1)銷量方面，增量主要來自行業增長，我們觀察到公司主打的華北區域今年1-3月水泥產量累計同比增速48.08%，京津冀地區產量同比增長34%，與公司銷量增幅基本一致。華北增幅亦繼續領先全國其他區域，我們對華北全年需求彈性的判斷不變。(2)價格方面，根據中國水泥網統計，河北地區1-3月熟料、水泥均價分別為384、429元/噸，分別同比提高30、33元/噸，全年價格起點更高。今年4月初，在唐山停窯限產15天計劃的影響下，唐山泓泰水泥1日率先漲價40元/噸，隨後唐山金隅冀東從3日開始上調低端袋裝價格15元/噸。此外，4月25日起，河北承德地區水泥價格將上調30元/噸，「一帶一路」高峰論壇和環保導致河北水泥企業停窯限產，市場供應減少價格提升。全年角度看，環保政策的持續性不會發生較大反轉，尤其在生態環境更為脆弱的華北地區，因此在水泥需求明顯增加的預期下，華北水泥價格有望穩中有升。

　　報表方面還需關注：①公司淨利潤實現1.08億，去年同期虧損7.62億(調整後)。其中，其他收益貢獻約1.27億，主因收到資源綜合利用退稅同比增加約6517萬；投資收益貢獻約4504萬，主因合營聯營企業利潤增長；公允價值變動收益貢獻約972萬，主因持有中再資環價格上漲。此外，研發費用大幅增長511%。②應付票據及應收帳款同比減少約37億，主因本期票據背書支付應付帳款及到期解付。資產負債率57.5%，是往年同時期最低。③投資活動現金淨流出11億，主因支付左權金隅等7家公司股權。

　　報告期內重組收官，看好優勢互導，強化京津冀競爭格局。公司第二批資產注入收官，歷時3年金隅集團和冀東水泥資產重組實施完成。合併後金隅冀東重組後熟料產能超過1.1億噸，水泥產能達到1.7億噸，京津冀產能佔比60%，龍頭地位顯著。冀東統一運營管理水泥資產，主導力增強，市場溝通成本降低，有望提升水泥資產盈利能力，同時藉助金隅內控優勢、融資評級優勢，有望降低管理成本、財務成本。

　　盈利預測：看好全年量價齊升，重組紅利持續釋放，考慮到模板新增研發費用等假設，我們將2019-2020年歸母淨利從26.7億、29.5億元調整為26.7、29.3億，EPS分別為1.98、2.18元，對應PE分別為8.69X、7.91X。

　　風險提示：京津冀基建項目落地不及預期，經營管控效果不及預期。

　　鋼鐵

　　7月金股：華菱鋼鐵

　　事件

　　4月28日晚，公司發布2019年第一季度報告。公司2019Q1實現營業收入236.98億元，同比增長18.59%；實現歸屬於上市股東淨利潤10.92億元，同比下降28.78%(剔除了六家債轉股實施機構階段性「三鋼」股權，導致公司在「三鋼」持股比例階段性下降的影響的可比口徑，歸母淨利潤為12.18億元，同比下降20.60%)。

　　公司高附加值產品比重提升，提高公司穩定盈利能力

　　2019年一季度受鋼材價格下跌、原材料價格上漲等因素影響，鋼鐵行業利潤空間有所收窄，但公司持續推進精益生產提高生產效率，根據公司每月公布的經營快報，公司2019Q1累計生產鐵、鋼、鋼材分別為426萬噸、520萬噸、493萬噸，同比增長15.76%、16.07%、18.51%。另外，公司加大降本增效和產品結構調整力度，高附加值品種鋼佔比持續上升，2019年一季度公司研發費用1.41億元，同比上升79.85%。公司高附加值產品比重的提升有助於公司未來抵抗市場波動風險及保持穩定的盈利能力。

　　寬厚板、熱軋品種鋼、無縫鋼管仍維持較高毛利率水平；子公司汽車板公司盈利同比上升。公司2019年一季度鋼材銷量508萬噸，同比增長18.97%；實現營業總收入237.32億元，同比增長18.62%；實現利潤總額17.89億元，同比下降6.52%；實現噸材利潤352元/噸，仍保持了較高的盈利水平。

　　公司財務結構有望進一步優化

　　公司4月19日發布《發行股份及支付現金購買資產暨關聯交易報告書(草案)(修訂稿)》，公司引入6家市場化債轉股實施機構增資「三鋼」(華菱湘鋼、華菱衡鋼、華菱漣鋼)32.8億元。之後，公司通過發行股份及支付現金的方式購買資產。另外，公司擬通過現金支付方式購買華菱節100%股權及陽春新鋼控制權。交易完成後，「」三鋼和節能發電公司成為上市公司全資子公司，陽春新鋼成為上市公司控股子公司。截至2019年一季度，公司合計負債463.60億元，總資產741.64億元，資產負債率62.51%。另外，公司通過調整債務結構，減少短期貸款，公司利息支出減少，2019Q1公司財務費用2.30億元，同比下降39.31%。

　　投資建議

　　鋼鐵行業在2019年一季度受到價格回落及成本上升影響，利潤空間有所收窄。但公司提高研發投入，產品結構明顯優化，高附加值產品比重的提升將成為公司未來穩定盈利的保障。預計公司2019-2021年實現EPS分別為2.24/2.25/2.27元，維持「買入」評級。

　　風險提示：市場需求不及預期，上遊原材料價格大幅波動，市場化債股方案終止等風險。

　　交通運輸

　　7月金股：中國國航

　　上半年供需弱平衡，預期及外部環境主導股價表現

　　2019年前四個月民航客座率同比微降0.1pct，供需弱平衡，運價小幅下跌。根據我們對前期Wind一致盈利預測反向分析，市場對全年運價表現預期並不算高，因此基本面的相對平穩也意味著股價的走勢更多由外部環境變化及事件驅動主導。在旺季漸行漸近的當下，我們不禁思考，航空的邏輯變了嗎？旺季提價是否會再度兌現？

　　航空邏輯仍在，B737MAX大概率全面缺席旺季帶來價格向上彈性

　　過去兩年時間，市場挖掘多種供給端邏輯推薦航空，從結果上看，供給端邏輯效果確實有所體現，但明顯不及市場預期。不論哪一種供給側邏輯，最終的結果是我國民航客機引進速度放緩或飛機整體利用效率下降，同樣的機隊規模帶來的ASK創造能力降低。目前B737MAX機型全面停飛及延遲交付，已經產生了前面提到的供給側改革邏輯兌現所產生的結果，甚至可以說，如果連全民航3%-4%的飛機直接停飛都無法換來供給出現緊張，運價全面上漲的局面，那麼還有什麼供給端的邏輯能夠比飛機直接停場帶來更強的刺激？考慮到旺季更可能體現需求剛性，因此我們繼續看好航空旺季運價表現。

　　改革利好刺激，油價匯率有望助攻

　　2018年三季度各航司整體運價同比表現明顯優於其他三個季度，或說明民航運價改革在旺季有望帶來更好的效果。民航發展基金降費為航空公司成本端減負，利於業績改善。去年三季度油價處於高位，匯率明顯貶值，而若假設油價65美元/桶，匯率6.9不變，預計三季度航空公司單位航油成本同比下降約11%；匯兌損益方面，近期央行再度頻繁「喊話」維穩匯率，至少說明了監管層的態度是嚴守匯率底線，因此我們對匯率走勢不抱悲觀預期。相比於去年三季度的大額匯兌損失，預計各航司財務費用同比將明顯下降。

　　回顧歷史，6月航空超額收益概率較大

　　回顧歷史，申萬航空指數相比於大盤指數在部分月份存在顯著的超額收益差距，從2000年-2018年共19年的數據來看，6-7月平均而言均存在小的正超額收益，其中6月為正0.7%，7月為正0.6%，這或許表面市場對航空旺季行情仍持追捧態度。6月已至，旺季不遠，我們持續看好航空股表現。

　　投資建議

　　2019年暑運旺季即將到來，參考春運，在因私需求的刺激下，旺季需求端更可能呈現剛性。我們持續看好在B737MAX全面停飛及延遲交付帶來供給端顯著收緊，疊加票價改革刺激下的旺季運價向上彈性，考慮到油價和匯率走勢大概率優於去年同期，我們測算三季度各航司整體業績水平相比去年同期將實現大幅增長。繼續推薦三大航，春秋、吉祥。

　　風險提示：宏觀經濟超預期下滑，油價大漲，匯率貶值，安全事故。

　　公用事業

　　7月金股：沃施股份

　　18年盈利微降，19Q1並表中海沃邦，業績同比增568%

　　公司發布2018年報，全年營收3.39億元，同比減少12.03%；歸母淨利潤561萬元，同比減少3.47%。公司業績同比減少，主要原因為傳統主營園藝業務同比下滑，同時因收購中海沃邦，融資成本增加，全年財務費用1625萬元，同比增加84.4%。2018年，公司收購中海沃邦37.17%的權益股權，控制中海沃邦50.5%股權，成為其控股股東，12月26日完成資產過戶。

　　公司發布2019年一季報，Q1營收4.06億元，同比增359%；歸母淨利潤0.39億元，同比增568%。公司業績大幅增長，主要原因為所收購的中海沃邦Q1並表，其業績較好，帶動公司業績大幅增長。

　　永和區塊目前規劃年產能20億方，19-20年氣量有望增至9.1/10.8億方

　　中海沃邦於2009年與中石油煤層氣公司籤訂30年產品分成合同，共同開發石樓西區塊的緻密氣，區塊面積1524平方公裡，已探明的井區有：永和18、30、45井區，其中，①永和18井區17年5月進入商業生產階段，產能5億方/年；②永和45井處於開發期，緊鄰永和18井，目前已經申請與永和18井聯合開發，合併後規劃產能12億方/年；③永和30井區8億方開發項目獲得國家能源局備案，處於開發期。永和18井投入商業開採後，中海沃邦氣量大幅增加，17年銷氣量6.3億方，同比增125%，淨利潤3.1億元，同比增175%；18年銷氣量7億方，淨利潤4.2億元。待永和30、45井進入商業生產期後，中海沃邦產氣量有望再次獲得明顯提高。預計中海沃邦19-20年產氣量約為9.1/10.8億方，淨利潤約為4.99/6.15億元。

　　看好中海沃邦發展，公司擬繼續增發收購、現金收購至實現67%絕對控股

　　公司看好中海沃邦未來發展。近期，公司發布重組方案：公司擬發行股份購買控股子公司沃晉能源另外41%股權，從而間接購買中海沃邦11.15%的股權；本次交易後，公司仍控制中海沃邦50.50%股權，但對中海沃邦的權益比例將從37.17%增至48.32%。中海沃邦100%股權交易價格為54.7億元，沃晉能源41%股權作價6.1億元，本次收購將增發2125.49萬股，公司總股本從1.02億股增加值1.23億股。18年11月，公司與中海沃邦原股東籤訂《收購意向書》，中海沃邦18年業績對賭完成後，公司將繼續現金收購16.50%股權，從而控制中海沃邦67%股權，成為其絕對控股股東。公司預計19年將向銀行申請19億元授信額度，為公司重組提供資金。

　　盈利預測：公司Q1並表中海沃邦後業績大幅增長，我們上調對公司盈利預測：將對公司19-20年歸母淨利潤從1896/2868萬元上調到1.74/2.27億元，EPS從0.19/0.28上調到1.7/2.23元/股。同時給予備考盈利預測：①公司增發收購沃晉能源股權後，19-20年歸母淨利潤為2.23/2.96億元，EPS為1.86/2.4元/股。②公司收購中海沃邦67%股權後，19-20年歸母淨利潤為3.1/3.97億元，EPS為2.53/3.22元/股。

　　風險提示：擬購買資產估值風險，交易被暫停/取消風險，產氣量不達預期。

　　汽車

　　7月金股1:上汽集團

　　事件

　　公司發布2019年一季報：營業總收入2,002億元，同比-16%；歸母淨利83億元，同比-15%；扣非淨利76億元，同比-14%；加權平均淨資產收益率(ROE)為3.44%，比去年同期減少0.78個百分點。

　　點評

　　一季度行業景氣度延續低迷態勢，公司業績承壓，數據基本與行業同步。據中汽協披露，2019年一季度乘用車銷量526萬輛，同比-14%；同期公司汽車總銷量153萬輛，同比-16%；營收、歸母淨利相應下滑16%、15%。扣非淨利同比略好於歸母淨利，主要系2019年一季度非經常性收益減少，去年同期子公司華域汽車收購小糸車燈股權，投資成本小於取得投資時應享有被投資單位可辨認淨資產公允價值產生收益。

　　【合資品牌】上汽大眾一季度銷量47萬輛，同比-9%；產品結構合理，未來期待上汽奧迪項目加速落地，幫助上汽進軍豪華市場。上汽通用/上汽通用五菱一季度銷量均為43萬輛，同比-13%/-25%；品牌繼續主動去庫。一季度聯營及合營企業貢獻投資收益61億元，同比-13%，主要源於合資品牌終端去庫存過程中產品促銷力度加大所致。

　　【自主品牌】技術及產品儲備仍然超前。上汽乘用車一季度銷量15萬輛，同比-18%；雖增速放緩，但上汽自主在電動智能化上把握關鍵布局：1)電動領域，公司新一輪「三電」核心技術創新和全新電動車專屬架構開發等項目持續推進，攜手英飛凌實現IGBT產品批產交付，燃料電池(上汽300型)試製試驗功率已達到全球領先水平；2)智能領域，與阿里巴巴、Mobileye、中國移動、華為等產業巨頭深入推進跨界合作。預計2019年下半年汽車消費隨刺激政策提振，行業拐點有望驅動自主銷量彈性。

　　投資建議

　　龍頭擴張趨勢不變，短期業績壓力預計持續至2019年二季度。汽車消費周期由去庫存走向去產能，未來低效產能逐漸出清，上汽有望實現優勝劣汰，看好龍頭長期競爭格局。短期內，根據天風汽車投資時鐘，行業周期拐點預計於19年中來臨，一、二季度整車面臨業績波動壓力。盈利預測：預計公司2019-2021年歸母淨利372/399/430億元，EPS分別為3.18/3.41/3.68元，對應PE 8.4/7.8/7.3倍。維持「增持」評級。

　　風險提示：車市下行風險；老車型銷量不達預期；新車型上市不達預期。

　　7月金股2:旭升股份

　　事件一：特斯拉官方微博宣布，2019年5月31日中國製造Model3將宣布售價並開發預定。

　　事件二：馬斯克給員工發送郵件呼籲他們加速新車交付，爭取打破交付紀錄；並表示預計第二季度將交付約9萬輛汽車，今年將交付36至40萬輛。

　　事件點評：

　　Model3開啟預定，年末有望正式國產交付。特斯拉官方宣布國產Model3將於5月31日宣布售價並開啟預定，這或意味著國產供應商的招標已接近尾聲。由於部分零部件就近配套的價格和配套效率都將優於從美國進口，所以我們預計部分原美國產零部件將轉由國內供應商提供。因次，我們預計旭升為國產Model3配套的單車配套價值有望超越美國版。此外，馬斯克曾公開表示，上海工廠有望於11月開工，年末周產能或超1000輛。

　　特斯拉Q2銷量有望超9萬，「低配」ModelX/S回歸，助力業績快速增長。馬斯克在郵件中表示，預計Q2將交付約9萬輛，全年交付36萬至40萬輛。若19Q2交付量高於9.07萬輛，將打破特斯拉18Q4創下的交付記錄，並較19Q1的6.3萬輛大增44%+，則全年有望實現36萬輛+的交付。此外，特斯拉新款標準續航版上市有望提升S/X的銷量，助力旭升業績快速增長。

　　加速新客戶、產品拓展，打開長期增長空間。目前公司已成功拓展蔚來、寧德時代等新能源汽車領域客戶，伊頓、法雷奧-西門子等汽車零部件巨頭；並積極向海外高端整車廠滲透，有望打開新的長期成長空間。我們預計寧德時代等先期拓展客戶有望於明年落地，其他客戶有望於20年開始落地。

　　轉債+定增，優化產能，拓展新藍海。公司可轉債募集資金主要用於500萬件新能源汽車底盤懸掛件鍛壓產能建設，估算單車價值1000-2000元。而定增則擬募集不超過12億元用於精密鑄鍛件項目(4.5億元)和汽車輕量化零部件製造項目(7.5億元)。前者為公司可轉債項目的延續，此次擬新增685萬件年產能。鍛件產品目前主要競爭對手為力拓加鋁、肯聯鋁業、日本神戶等海外巨頭，但競爭對手在國內的主要客戶為傳統高端汽車，遠不能滿足國內新能源汽車高速增長需求。因此公司募投產品潛在需求較大，有望打開新的長期成長空間。

　　投資建議：特斯拉國產化在即，加之新客戶落地在即，公司業績彈性十足；在新能源輕量化的大環境下，公司有望借特斯拉之名快速拓展市場；進軍底盤輕量化領域，增厚公司業績。由於此前對ModelX&S減產影響預期過於樂觀，下調公司19年業績預測。19-20年歸母淨利潤分別由3.7、4.8億元下調至3.1、4.1億元，對應EPS為0.76、1.03元/股，維持「買入」評級。

　　風險提示：特斯拉產銷不及預期，特斯拉國產進度不及預期等。

　　機械

　　7月金股1:浙江鼎力

 

　　一季度如期高增長，人民幣貶值帶動毛利率與淨利率雙擊，人均效率不斷提升

　　19Q1收入3.84億(+23.4%)，歸母淨利潤1.01億(+44.1%)，扣非後歸母淨利潤1億(+48.7%)；毛利率42.9%、淨利率26.3%，去年同期分別為37.5%和22.5%；銷售商品收到現金3.89億。

　　毛利率方面，按上一年度出口比例測算，出口主要以美元計價，美元兌人民幣中間價18/19年3月底分別：6.2881/6.7335，匯率變化可將毛利率從18Q1的37.5%升至19Q1的41.5~42%，而實際毛利率達42.9%，我們認為還有原材料價格下和規模效應的影響。

　　淨利率方面，按年報帳上美元資產(現金+應收帳款-應付帳款-預收款)17/18年底分別為6,886萬和9,472萬美元，以此測算18/19年Q1匯兌損益極限分別為-2,138萬元/-1,228萬元，匯兌損失明顯減少，但以往美元資產和匯兌損益並不一致，預計公司進行了套期保值或匯率掉期等操作，以減少匯率因素帶來的利潤波動。

　　需要注意的是，2011~2018年間人均收入CAGR11.4%、人均利潤CAGR20.8%，在《20180719深度研究：面對激烈競爭和貿易摩擦，浙江鼎力有哪些方面可以給你信心？》中我們已經明確了規模效應和自動化會帶來生產效率的提升，並且未來還將持續提升。

　　中美市場未來是核心中的核心，將成為公司和行業長期成長點

　　公司18年內銷7.16億(+84.2%)、佔主營收入比重43.6%(17年35.4%)、毛利率43%，相比之下出口增速僅30.2%、毛利率僅38%，顯然產能緊張的背景下18年銷售主要保供國內市場。根據公司年報中與關聯方交易信息，預計18年美國市場銷量約6.5億元(+75.9%)。由此可見，中美兩大市場是公司最核心板塊。

　　按照公司的出口和內銷佔比，18全年為56.4%和43.6%，但下半年達到48%和52%，有這兩個比例測算19Q1內銷1.67~2億(約+60%~90%)，出口1.86~2.17億(約-10%~5%)，預計其中中美市場仍能保持高於其他國外市場。2018自然年Genie和JLG的收入增速23.6%和25.6%，第四季度同比增速分別為19.2%和31.6%，且18年底JLG和Genie的在手訂單分別為17億美元(+7.6%)和8.7億美元(+14%)，由此可見美國市場需求之強勁。

　　同時，公司18年在其他地區的銷量下滑了約20%，究其原因我們認為與歐洲(如土耳其等傳統較大市場)經濟增速放緩有關，尤其是歐盟區經濟增速在17Q4見頂後開始下行，而美國的GDP增速仍然處於上行態勢。隨著今年4月德國BAUMA展上與荷蘭大型租賃商籤訂1,000臺設備銷售，未來歐洲市場業務有望恢復增長趨勢，尤其是在Q3大量交貨之後。

　　國內市場臂車供應緊張，剪叉下半年需求有望恢復高景氣度

　　國內市場目前出現了臂車缺貨、剪叉需求增速放緩的局面，主要原因是各地方政府投資的會展中心、高鐵/輕軌、市政綜合體等項目和面板、半導體等大型工廠投資增長較為明顯，這方面帶來的16~30米規格臂車需求量較大。由於臂車的單價較高，大多數租賃商並未配置或者較少量採購臂車，資金壁壘決定了行業的稀缺有望持續數年。

　　以製造業廠房和物流中心建設為主要需求的剪叉呈現增速放緩，與18年底各設備廠銷售優惠政策結算提前刺激了銷量有關。18年工業土地新增量保持了20%的增速，且近期以注塑機為代表的設備訂單陸續回暖，我們認為Q3整體製造業投資將恢復增長，剪叉需求將提升。

　　盈利預測及投資建議：公司的產品、品牌優勢、規模優勢和海外客戶開發能力已經數年驗證，因此在中美市場景氣度持續向好、新產能陸續投放並實現產能爬坡的背景下，公司在未來幾年有望保持高速增長。根據一季報各項費用率變化，我們調整公司盈利預測，19~21年淨利潤調整至7.27億(前值7.34億)、9.43億(前值9.76億)和12.9億元(前值13.3億)，EPS為2.93、3.81和5.19元，維持「買入」評級。

　　風險提示：中國、美國經濟下行導致出口需求減弱；中美貿易摩擦導致關稅提高影響出口增長；原材料漲價或匯率波動影響盈利能力；新產能釋放低於預期影響未來業績增長。

　　7月金股2:三一重工

　　三一重工發布2019一季報，收入212.95億，同比增加75.14%，歸母淨利潤32.21億，同比增加114.71%，扣非歸母淨利潤31.05億，同比增加150.05%，經營性淨現金流38.23億，同比增加47.49%，毛利率30.72%，同比下降1.2pct，環比18Q4增加1.6pct，淨利率15.61%，同比增加2.84pct，加權平均ROE為9.70%，同比增加3.99pct。

　　19Q1毛利率環比18Q4增1.6pct，經營性淨現金流表現亮眼

　　2019Q1公司綜合毛利率30.72%，較18Q4增加1.6pct，我們判斷可能的原因包括後周期的起重機和混凝土機械盈利恢復、中大挖佔比環比提升等。同時公司經營性淨現金流為38.23億，依然超過淨利潤(33.25億)，其中銷售商品、提供勞務收到的現金為182.34億，佔當期收入的比例為85.63%，公司前期嚴格控制銷售政策的效果逐漸顯現，在行業競爭大幅加劇背景下現金流表現依然亮眼。

　　期間費用率持續下降，盈利彈性加速釋放

　　2019Q1公司銷售費用率、管理費用率(含研發費用)及財務費用率分別為6.75%、4.65%和0.57%，分別同比降低2.17pct、0.51pct和2.93pct，合計降低5.61pct。財務費用中利息收入1.17億，超過同期利息費用(1.16億)，表明公司當前現金流充足，也與經營性淨現金流大幅增加、長期負債佔比下降相互印證。

　　Q1三一挖機市佔率提升3.1pct，中大挖競爭力提升明顯

　　2019Q1，挖機行業銷量74779臺，同比增加24.5%，國內大挖、中挖、小挖同比增速分別為9.2%、24%和27.5%，三一挖機總銷量為19592臺，同比增加52.3%，市佔率為26.2%，較18年提升3.1pct，其中大挖、中挖、小挖銷量增速分別為33.6%、55.9%和55.7%，中大挖增速大幅高於行業增速，公司銷量結構持續優化。Q1挖機行業累計出口5495臺，同比增加32.5%，其中三一出口1934臺，佔比為35.2%。預計4月挖掘機銷量3萬臺左右，同比增速10%左右，高基數下增速依舊可觀，三一市佔率有望穩中有升。

　　後周期起重機、混凝土機械漸入佳境，有力支撐全年業績

　　2019Q1汽車、履帶、隨車起重機行業銷量分別為12415臺、653臺、5229臺，同比增速分別為70%、70%和43%，三一汽車起重機銷量為3187臺，同比增加120.9%，市佔率25.7%，較18年提升3.4pct，居行業前三。同期混凝土機械保持高增速，伴隨銷售渠道下沉，農村市場貢獻重要增量，規模效應和產品結構調整(高毛利泵車佔比提高)有望帶動毛利率提升，2018年公司混凝土機械毛利率為25.24%，上一輪行業高點時曾超過40%，向上仍有較大修復空間。

　　短期受政策影響股價有所波動，當期估值重回低位

　　4月22日政治局會議提出「一季度經濟運行總體平穩、好於預期，開局良好」，市場開始擔心逆周期調控力度收緊，但值得注意的是會議除經濟形勢分析外，還討論了脫貧攻堅，2018年是脫貧攻堅戰三年行動的第1年，並且2020年面臨GDP較2010年翻番的任務，意味著今明兩年需保持6.2%左右GDP增速，保增長任務依舊艱巨。我們認為下一階段的宏觀政策將會是相機抉擇的過程，政策導向會根據實際情況進行調整，對未來工程機械需求不必過度悲觀。

　　盈利預測與投資評級：根據公司一季報微調盈利預測，預計公司2019-2021年歸母淨利潤分別為102億(前值101.87億)、122.5億(前值122.1億)和135.2億(前值134.5億)，當前市值對應PE不足10倍，持續重點推薦，維持「買入」評級！

　　風險提示：基建項目落地不及預期、行業競爭加劇、原材料價格波動等。

　　國防軍工

　　7月金股：航天電器

 

　　事件：單季度營收與淨利潤增速超45%，全年經營業績目標可期

　　10月25日晚三季報發布，公司Q3營收7.92億元，同比+49.86%，歸母扣非淨利潤1.07億元，同比+45.02%。從單季度口徑來看，公司業績得到了較大程度提高，我們預計，本次單季度業績改善主要是軍改影響逐漸消除、公司訂單確認加速所致，在此背景下，公司全年的3.27-3.89億元淨利潤目標(對應5%-25%增幅)可期。

　　各項報表項目共同指向業績改善，A/B指標上行，望助推全年生產經營

　　從資產負債表和現金流量表項目來看，公司Q3存貨為4.44億元，同比+35.2%，主要由公司產品訂單增加、物料採購適度加大所致；預收款項0.18億元，同比+43.9%，主要由客戶的預付款增加所致；應收帳款22.88億元，同比+85.5%，應收票據5.64億元，較年初下降-47.0%，主要由營收同比增長顯著、公司較多採用商業票據背書轉讓方式與供應商結算貨款所致。此外，經營活動產生的現金流量淨額為-1.79億元，同比-731.32%，主要是公司貨款回籠低於預期，同時適度加大了產品訂單生產所需物料採購，材料採購、外協加工費等支付的現金相應增加所致。

　　我們計算了2018年三季度的A/B指標，兩指標分別從一定程度上代表公司未來的營收情況與現金流量情況，其中A指標總額為24.22億元，同比+13.1%，全年公司營收望穩健上行；B指標總額28.53億元，同比+24.1%，預計隨著客戶還款在年末持續推進，公司全年經營性現金流望改善。我們認為，公司的生產經營活動現已全面展開，進而對現金流有一定影響，但整體業績已進入顯著改善，預計全年生產將持續向好。

　　貴州、蘇州林泉整合後協同性望快速提升，可受益航天業景氣上行

　　貴州林泉是公司持股53.6%的子公司，主營電機、二次電源、遙測遙控設備、伺服控制系統，18H1營收3.77億元，淨利潤61.69萬元(主要受蘇州林泉未彌補虧損影響)。貴州、蘇州林泉合併事宜於10月12日公告，已完成工商變更登記，貴州林泉註冊資本增至4.2億元，預計將促進公司軍民電機業務協同，市場競爭力、經營效益望快速提升。據航天科技集團，我國上半年航天發射已達18次，和全年18次發射次數相同；根據央視，今年航天科技集團計劃實施35次發射，同比+94.44%，航天業景氣周期已至，電機板塊望受益行業增長、加快訂單確認，實現年度收入與利潤放量。

　　光通信器件領先企業，技術儲備充分，19-20年通訊板塊望獲益5G發展

　　根據工業和信息化部規劃，預計5G將於2019年實現預商用，2020年有望實現全面商用。公司是光通信器件行業領先企業，據年報，17年板塊營收1.02億元，16-17年研發投入佔總收入比重均在9%以上，技術儲備充分，天線、高頻等光通信等細分板塊未來有望充分受益5G行業發展。

　　盈利預測與評級：維持先前對公司業績預測的判斷，2018-2020年收入30.4337.1348.83億元，淨利潤3.584.145.10億元，EPS 0.830.971.19元/股，維持「買入」評級。

　　風險提示：應收帳款回款延後帶來現金流壓力，5G行業發展不及預期。

　　商貿社服

　　7月金股：華致酒行

 

　　事件：公司公告2018年報，實現營收27.21億，同比增長13.06%；實現歸母淨利2.25億，同比增長10.94%；扣非後歸母淨利2.07億，同比增長22.66%；EPS 1.29元。同時，公司計劃每10股派發現金紅利2元(含稅)。

　　收入端：酒庫擴張帶動營收同比增長13.06%。①半年度：2018H1/H2分別實現營業收入14.23/12.97億元，同比增長16.2%/9.8%；實現歸母淨利1.38/0.86億元，同比增速為-1.1%/37.6%。②分季度：18Q1-Q4分別實現營業收入7.98/6.25/6.48/6.49億元；歸母淨利6109.24/7707.33/6046.87/2623.84萬元。③分產品：白酒銷售收入佔比90%以上。2018年白酒銷售收入達25.52億，佔營業收入比重為93.80%，近4年白酒銷售佔主營業務收入比重均在90%以上，是公司最主要收入來源。④分渠道：華致酒庫增長迅速，各渠道數量合計逾5000家。2018年，公司新發展華致酒庫223家，已覆蓋全國；零售門店556家，終端供應商62家。

　　盈利端：白酒毛利率提升拉動整體毛利率上升，銷售費用拖累期間費用率微增。2018年公司毛利率為21.36%，同比上升1.06PCT；其中白酒行業毛利率20.88%，同比上升1.22PCT，拉動整體毛利率上升。歸母淨利率8.27%，受非經常性損益拖累，較2017年下滑0.16PCT。期間費用率合計10.61%，同比微增0.18PCT；其中，銷售費用率7.94%，同比上升0.88PCT，系公司加大營銷力度所致；管理費用率2.20%，同比下降0.39PCT，運營效率有所提升；財務費用率0.48%，同比下降0.30PCT，系匯兌損益增加所致。

　　經營端：核心酒品採購力度加大，備貨充足。公司2018年白酒庫存量245.38萬升，同比大增44.22%。經營性現金流淨額-2.41億，主要系加大儲備力度，採購酒品致購買商品支付現金顯著提升31.56%所致；同時，預付帳款3.42億，同比增長4.8%。報告期內公司加大茅臺、五糧液等主要酒品採購力度，暢銷酒品備貨充足，為19年業績增長埋下伏筆。

　　公司定位：致力於成為全國最大精品酒水全渠道營銷網絡和B2B供應服務平臺。上遊：覆蓋名酒/精品酒水全產品線，具備和品牌方合作開發新酒能力。下遊全渠道營銷網絡包括品牌合作店(酒行/酒庫)、扁平化營銷網絡(KA/零售網點/)、終端供應商，未來渠道存在快速擴張的成長性機會。

　　成長邏輯：①渠道擴張。②上遊產品結構調整。

　　核心競爭力：①「保真」構建酒類流通渠道護城河。②外採能力保證增量貨源。③產業信息化能力帶動大數據聯動。④老酒儲備打開利潤空間。

　　維持買入評級。根據2018年實際業績，將19-20年淨利潤從3.3/4.4億調整至3.2/4.0億元，增速分別為41%/27%，EPS分別為1.37/1.74元/股，給予公司19年30 XPE，對應目標價41.1元。

　　風險提示：合作方供給不穩定，新品/門店擴張不及預期，白酒需求放緩。

　　醫藥

　　7月金股：邁瑞醫療

 

　　行業、龍頭、公司的三重溢價，市場預期差來自認知差

　　目前醫藥整體板塊，市場擔憂仿製藥受到一致性評價和帶量採購的衝擊，對估值和業績信心都不足，而醫療器械在目前時點，具有行業配置價值。政策利好、分級診療、國產資源配置傾斜、優質民企崛起都將帶來產業與政策的共振效果，將逐步體現在上市公司中。行業經過2013-2015年醫療倡廉的洗禮，向著更加規範化的方向發展，有利於優秀公司發展。

　　醫療器械行業龍頭優勢顯著，產品豐富，管理完善，收併購優勢明顯，同時器械行業具有明顯的品牌效應，大多由行業龍頭引領行業發展，具有優勢疊加壁壘，因此可享受更高的溢價。

　　邁瑞醫療20多年堅持研發投入，持續的高投入奠定了產品的技術優勢；公司在美股主板上市，經歷過嚴苛的資本監管，合規風控比較嚴格；邁瑞產品在美國主流市場銷售，需要通過FDA準入認證，產品經歷過嚴苛的準入認證和監管；公司關注質量體系和流程化平臺建立，巨額的長期投入使得公司的管理更接近全球化標準。高標準、高投入、強監管下依然保持超出行業增速的增長，未來將繼續保持競爭優勢，而繼續成長。

　　醫療器械高端科技行業，研發和生產壁壘極高

　　從全球來看，器械行業集中度更高，全球TOP50器械公司多集中在歐美日發達國家，而鮮有第三世界的全球化品牌，器械跨學科、跨領域，團隊協作性產品，對工業製造水平及配套產業鏈發達水平要求很高，絕非簡單的原材料、核心電子元件的堆疊和組裝，而是對於整個器械繫統的理解，疊加對臨床需求的認識，而製造出更符合臨床需求的，能穩定、安全用於診斷、治療的高端科技產品。器械龍頭稀缺性顯得更為珍貴。

　　邁瑞的核心優勢是不斷挖深拓寬護城河的能力，並且有保持能力的因素

　　產品與營銷，是現階段醫療行業的重要兩個核心能力，而管理和規範是協同產品與營銷的重要工具。隨著國內技術的快速發展和全球化信息交互，中國製造開始進入新的階段。曾經營銷導向的時代已經逐步成為歷史，產品導向將是下一輪產業發展的核心要素。而管理能力是企業做大做強的保障，邁瑞在早期發展中就以國際一線品牌為對標，多年美國市場的嚴苛歷練，使得公司具有了與全球巨頭分庭抗禮的實力。

　　醫療器械高估值，具有內在價值

　　橫看全球，縱觀歷史，醫療器械估值相對較高，我們認為專利懸崖、仿製壁壘、研發成功概率、研發投入效率等是核心因素。

　　1、器械無專利懸崖，生命周期更久；

　　2、器械研發投入效率約為醫藥的2倍；

　　3、器械研發成功概率高於藥品；

　　4、器械發展邏輯是螺旋式上升，因此市佔率提升才是關鍵。

　　我們預測公司19-21年淨利潤為46.59/57.64/69.63億元，對應EPS為3.83/4.74/5.73元/股，給與19年40X估值，目標價153.20元，維持「買入」評級。

　　風險提示：中美貿易戰進度超出市場預期；經濟低迷超出預期；財政緊縮超出預期；進口企業調整競爭策略超預期；新產品放量不達預期等。

　　食品飲料

　　7月金股1:五糧液

 

　　事件：五糧液發布2019年一季報，公司19Q1實現營收175.90億元，同增26.57%；歸母淨利潤64.75億元，同增30.26%；EPS1.67元/股。

　　點評：

　　1、一季度實現開門紅，國改紅利持續釋放。公司19Q1實現營收175.90億元，歸母淨利潤64.75億元，分別同增26.57%和30.26%，業績符合預期。公司一季度業績增長來自於多方面：①報告期內真實需求旺盛，春節期間五糧液動銷旺盛，且春節後五糧液批價持續維持在高位，部分經銷商惜售；②產品結構進一步優化，五糧液持續塑造「1+3」品牌矩陣，打造「4+4」系列酒產品線，自18經銷商大會至今持續推進高端品牌建設，不斷推出新品，整改高仿中仿產品，從而帶動報告期毛利率上升2.59個百分點以及噸價進一步提升。國改紅利持續釋放，費用率維持穩定，銷售費用率和管理費用率略微上升0.02和0.13個百分點；

　　2、打款政策有所調整，預收款戰略性下降。19Q1預收帳款為48.53億元，同比下降15.91%，環比下降27.64%。公司預收款的下降主要是因為公司主動調整打款政策拒絕了部分經銷商打款。其意義在於：①進一步進行渠道管理，積極清理老普五社會庫存；②為新普五上市鋪路，新普五出廠價較高，老普五較低庫存水平有望帶來批價提升，新老普五有望實現價格銜接；③逐步接入數位化手段。新普五全面接入數位化控盤分利模式，目前調整打款政策戰略性的拒絕部分經銷商打款，有望在未來更全面的接入數位化手段；

　　3、批價有望繼續提升，樂觀展望下半年新普五業績。普五批價有望提升至900元以上，批價的提升既體現了五糧液品牌持續回歸也體現了產品的真實需求旺盛。公司將於19年6月推出新普五，出廠價預計為879-889元，結合公司及產品近期一系列表現：①價格方面可實現平穩過渡，調整打款政策、推出收藏版普五、提批價以及清理同質化產品樹立高端形象為新普五高出廠價鋪路；②真實需求持續旺盛，新普五需求大概率無須擔心；③控盤分利、數位化賦能以及雷霆行動等手段保障提價有效落實。因此，對下半年新普五業績作出樂觀展望。

　　目標空間：由於公司產品矩陣升級優化，國企改革有序推進，我們預測19-21年收入分別為480、567、652億元，同增20%、18%、15%；19-21年淨利潤分別為171、206、243億元，同增28%、20%、18%；eps分別為4.41,5.31,6.26元/股。此外，公司採用控盤分利等手段內部持續優化，給予五糧液19年29倍市盈率，目標價為127.6元，25%增長空間。

　　風險提示：改革不達預期風險，終端需求下降風險。

　　7月金股2:伊利股份

　　事件：

　　(1)伊利發布回購進展公告，截至2019年5月31日，公司以集中競價交易方式累計回購公司股份66,344,323股，佔公司總股本的比例為1.0881%(2)發改委印發《國產嬰幼兒配方乳粉提升行動方案》，大力實施國產嬰幼兒配方乳粉「品質提升、產業升級、品牌培育」行動計劃。(3)伊利液態奶生產基地落戶大慶林甸，系東北地區最大液態奶生產基地。

　　點評：

　　1、股份回購迅速推進，彰顯股價低估和公司信心

　　公司於4月初推出股份回購，五月初進行首次回購，在五月內，公司已花費近20億元，回購超過1%的股份。相比15年的回購，本次回購進展迅速，在中報之前大量吸籌，充分體現了伊利股份價值的低估，以及公司管理層對公司未來發展的長期信心。而且股份回購後續的股權激勵將有望帶動公司未來業績持續有機提升。

　　2、國產嬰配粉受扶持，龍頭企業受益集中度提升

　　《行動計劃》表明力爭將國產嬰配粉自給率提升至60%。2018年，伊利嬰幼兒配方奶粉零售額市佔份額為5.8%，市佔率位列國產奶粉品牌第二。我們認為伊利有望藉助於產品、品牌和渠道的優勢，吸收小乳企出局騰出的市場空間，進一步擴大市場份額，成為國產奶粉又一領軍品牌。

　　3、落實境外稅收抵減，有助伊利走向世界

　　《行動計劃》對「走出去」建立奶源基地和加工廠的企業，落實現行境外所得稅稅收抵免政策。伊利近年來積極拓展海外業務加強奶源布局建設，全球化步伐持續推進，預期將受益於境外所得稅稅收抵免政策。

　　4、國內液奶產能有序興建，為「千億目標」之後儲備潛能

　　伊利液態奶生產基地落戶大慶林甸，預計於20年11月達產，項目完全達產後，每年液奶產量50萬噸，預計年銷售收入50億元。該項目是東北地區最大液態奶生產基地。液奶行業中，高端有機奶的結構升級邏輯不變，液奶基地興建有助於公司未來繼續提升行業份額，夯實乳業王者地位。

　　盈利預測：考慮到增值稅率下調會給利潤帶來一定的彈性，並且伊利的管理能力優秀，渠道的滲透率仍在提升，我們維持盈利預測，給予公司19、20年908、1017億收入，淨利潤到80.2、99.4億，eps1.32、1.63元，19年給予31倍PE，目標價41元，有35.4%上漲空間。

　　風險提示：行業競爭格局加劇；原材料價格大幅上漲。

　　紡織服裝

　　7月金股：開潤股份

 

　　事件：開潤股份發布2019年一季報，期間實現營收5.99億，同比增長43.99%；淨利潤4544.90萬元，同比增長31.63%；實現扣非淨利潤4486.49萬元，同比增長35.61%。公司此前已發布一季報業績預告，實際業績在預告中位數附近，實際業績符合預期。

　　19Q1高基數下仍實現快速增長，全年業績或超我們預期

　　1)19Q1實際業績在此前業績快報中位數附近，符合市場預期。2019年一季報，期間實現營收5.99億，同比增長43.99%；淨利潤4544.90萬元，同比增長31.63%；實現扣非淨利潤4486.49萬元，同比增長35.61%。

　　2)剔除NIKE印尼代工廠的業績分析：公司於2019年2月19日完成了收購NIKE印尼代工廠PT.FormosaBagIndonesia和PT.FormosaDevelopment100%股權的交割手續，開始並表。根據公司以前披露的數據，截至2018年12月31日，該代工廠2019年全年在手訂單金額約3500萬美元，由此我們估算2019Q1並表收入為3500萬-4000萬人民幣左右；公司19年一季報披露印尼代工廠淨利潤為409.3萬。剔除並表因素，預計公司主業收入增長35%左右，歸母淨利潤增長23.24%。公司自上市以來，B2C業務收入增速一直遠高於B2B業務，其中18年年報披露，B2B收入8.82億(+35.38%)，B2C收入10.26億(+102.29%)。我們推算剔除並表因素，公司原有B2B業務收入增長15%左右，B2C業務收入增長50%左右。

　　3)2018Q1基數較高，預計全年業績或超我們目前盈利預測。我們在2018年開潤股份一季報點評時，曾對公司主業進行拆分，18Q1公司B2B業務增長22%左右，B2C業務增長230%+，B2B、B2C業務基數均比較高，2019Q1在高基數上仍實現高增長，全年業績或超我們預期。

　　B2B業務穩步增長，收購NIKE印尼代工廠

　　1)國際化布局收購印尼優質代工廠，進入NIKE核心供應商體系並開拓新品類，有利於持續提高公司B2B的產品競爭力，提升盈利空間。根據公司以前披露的數據，截至2018年12月31日，收購的NIKE印尼代工廠2019年全年在手訂單金額約3500萬美元。我們測算19Q1，印尼工廠並表收入3500-4000萬，淨利潤409.3萬，淨利率為10-12%。預計開潤股份接手印尼工廠後，盈利能力會逐步提升。

　　2)19Q1傳統B2B業務仍有15%左右增長，同時考慮到印尼工廠未來不斷有新增產能釋放，預計未來三年B2B整體收入CAGR20%以上。

　　B2C業務保持高速增長，預計19年B2C業務盈利能力提升。

　　1)預計B2C收入增速50%左右，全年收入或超市場預期。我們在2018年開潤股份一季報點評時，測算18年第一季度B2C業務增長230%+，基數為18年最高，而我們預計2019年全年B2C業務收入增長50%左右，而在最高基數的第一季度仍實現50%增長，因為我們預計全年B2C業務或超市場預期。

　　2)19年B2C業務盈利能力提升至6-7%。我們認為公司B2C業務還在不斷佔領市場份額階段，銷售費用率較高，預計隨著公司B2C業務規模不斷擴大，費用率會逐步下降，我們預計2019年淨利率有望提升至6-7%。

　　毛利率、淨利率小幅下降，預計系B2C業務佔比提高所致。

　　19Q1公司毛利率為24.78%(-0.79pct)，主要系B2C業務仍保持高速增長，在一定程度上拉低整體毛利率。銷售/管理/財務費用率分別為7.74%(+0.75pct)/5.59%(-0.93pct)/0.99%(+0.38pct)。其中銷售費用率上升主要系物流費等銷售費用隨營收大幅增長而增長；財務費用率上升主要系匯兌損失。19Q1公司扣非淨利率為7.49%(-0.46pct)，主要系毛利率下降所致，符合我們此前預期。經營活動產生的現金流量淨額上升79.58%，主要系報告期間公司現金管理進一步優化。

　　維持買入評級，開潤股份是紡服行業得到印證的成長股之一，19年創業板滯漲個股，在19年市場風險偏好提升情況下，繼續重點推薦

　　1)維持2019/2020年收入預測為29.32億(+43%)/40.84億(+39%)，維持2019/2020年淨利潤預測為2.30億(+33%)/3.36億(+46%)，對應EPS為1.06元/1.54元。

　　2)公司是紡織服裝行業得到業績印證的成長股之一，是19年創業板滯漲個股，在19年市場風險偏好提升的情況下，繼續重點推薦。

　　風險提示：費用率大幅提升，非米系渠道拓展較慢，海外工廠管理風險等。

　　家電

　　7月金股：新寶股份

 

　　自從2019年3月下旬，摩飛新款榨汁杯推出以來，迅速在小紅書、抖音等社交app上成為網紅爆款，銷售火爆。事實上，這並不是摩飛的產品第一次爆紅，18年推出的多功能料理鍋上市不久就憑藉超高的顏值設計、豐富的功能和親民的價格成為網紅爆款。由新寶所運營的摩飛品牌在中國地區的高速成長，產品力的不斷提升背後深層原因來自於公司組織架構的變化。

　　擁有創造爆款的基因？——摩飛品牌的前世今生：摩飛品牌從創立開始，就建立了科技感和創意的品牌形象。1936年，摩飛的創始人DonalMorphy和CharlesRichards在英國創立了MorphyRichards有限公司。在二戰軍工的薰染下，摩飛憑藉強大的科技含量，迅速的成為了英國小家電品牌之一。2017年11月30日，摩飛與新寶籤署了品牌戰略合作，在品牌、技術、專利、設計、生產等方面進行資源整合，多個層面展開全方位合作。自此，新寶從摩飛製造代工的供應商，發展成為摩飛中國地區品牌長期授權獨家代理商，而除了摩飛品牌以外，研發、設計、製造都完全依賴於新寶不斷內生成長的綜合實力。

　　新寶自主品牌的試錯之路：抓住社交電商渠道的東風：事實上，新寶從製造代工向自主品牌的嘗試，在與摩飛深度合作之前就已經開始。2009年公司創「Donlim」(東菱)品牌電磁爐產品全線中標家電下鄉項目，2010年「Donlim」品牌正式進入東協市場，2017年1月正式成立「品牌發展事業部」。東菱自主品牌並不算成功的嘗試，證明了傳統小家電內銷品牌發展模式並不一定適合以tob業務見長的新寶。而在東菱品牌發展不及預期後，正逢公司與摩飛達成戰略合作的時點，中國的社交電商渠道開始崛起。時勢造英雄，抓住小紅書、抖音等社交app渠道崛起的東風，摩飛產品迅速躥紅。

　　為什麼摩飛擁有不斷迭代爆款的能力？從2016年來，摩飛先後推出了MR9200、MR9500榨汁機，2019年又迭代更新了MR9600爆款榨汁杯，銷量不斷創新高。同時，網紅爆款多功能料理鍋、可攜式燒水壺等產品也廣受好評。如果說一個產品的爆紅可能存在偶然，那麼摩飛不斷推陳出新創造爆款的能力則已經得到了充分的證明。而新寶創造爆款的能力變化背後，其實是公司在組織架構上的變化。

　　附：新寶股份2018年報&一季報財務點評：公司發布2018年報以及2019年一季報：1)公司2018年實現收入84.44億元，同比增長2.70%；歸母淨利潤5.03億元，同比增長23.21%；扣非淨利潤5.73億元，同比增長49.96%；分紅方案為10股派3.50元，分紅率55.8%，股息率2.9%。2)19Q1實現收入18.80億元，同比增長3.41%；歸母淨利潤0.89億元，同比增長106.49%；扣非淨利潤0.72億元，同比增長100.85%。

　　風險提示：地產不景氣導致需求放緩；行業競爭加劇導致價格下降。

　　輕工

　　7月金股：中順潔柔

 

　　公司18年實現營業總收入56.79億元，同增22.4%；實現歸母淨利潤4.04億元，同增15.9%。18Q4單季度實現營業總收入15.98億元，同增24.2%；實現歸母淨利潤0.92億元，同比下降10.6%。收入完全符合預期，歸母淨利潤略低於市場預期。

　　公司18年全年業績符合三季報披露預期範圍。公司三季報披露18全年淨利潤增長區間為15%~30%，公司18年收入業績增長穩定主要依託新建產能釋放、渠道布局進一步完善以及產品結構優化。1)產能方面，18年公司唐山(2.5萬噸)和雲浮二期(12萬噸)項目建設完工，帶來新增產能共14.5萬噸，公司總產能增加至65萬噸，以支持銷量的增長。全國化布局進一步完善，加強對華北和華南地區的控制，運輸費用有望下降。2)渠道方面，銷售團隊加強KA、GT、AFH、EC四大渠道的建設，並加快網絡平臺布局。通過全方位渠道搭建，進一步增強消費者對公司產品的可獲得性。3)產品方面，18年開發新品棉花柔巾，並優化產品結構，提升高端、高毛利產品佔比，預計主打的Face+Lotion+自然木產品收入佔比約65%。

　　18Q4人民幣貶值與漿價最高點承壓，19Q1人民幣升值與外盤漿下跌確立拐點。原材料外盤木漿價格經歷18上半年上漲，自18年8月開始回落，18Q3外盤針葉漿/闊葉漿分別環比回落2.6%/0.6%，18Q4繼續環比下降4.3%/2.8%。但考慮到匯率因素，人民幣自18年7月開始持續貶值，18Q3和Q4人民幣兌美元中間價達到最高點，分別為6.80/6.92，分別環比上升6.6%/1.8%。由於公司有一個季度木漿庫存，18Q3漿價和匯率對Q4產生影響，預計單四季度木漿成本環比仍提升。由於18Q4漿價開始回落，人民幣貶值幅度有所收窄；同時19Q1木漿價格延續下降趨勢，人民幣開始升值，已較18Q4下降2.9%至6.72，預計19年成本端壓力將有所緩解。

　　加速個護產品布局，渠道管理布局優化升級。產品方面，2018年新推出棉花柔巾，進軍美妝和母嬰棉柔巾新市場，並加快個人護理衛生巾等新品類開發。根據公司近日公告，公司完成工商登記變更，經營範圍新增衛生用品、化妝品、無紡布製品、日用百貨；子公司經營範圍新增研發、生產和銷售溼巾、衛生巾/褲型衛生巾、護墊、成人紙尿褲、美妝/卸妝棉片等個人護理產品。預計公司19年將加速研發和布局個人護理產品，將有望帶來收入增量空間。渠道方面，加速空白區域覆蓋，四大渠道共同發力構建全面銷售網絡，將助力產能向銷量的順利轉換。公司加大經銷商網點開拓，經銷網絡覆蓋全國1200個城市，並繼續加大經銷商引導和一對一幫扶力度，推進渠道下沉「掃除」空白區域；重點賣場轉由直營，電商、商銷持續加大開發力度。

　　生活用紙行業需求穩步增長，產能供給放緩。國內生活用紙市場規模近千億級，2017年約達1100億元。但人均消費量卻不足發達國家的一半。2017年國內生活用紙人均消費量僅6.3kg/年，而2015年歐美日等發達國家人均用紙消費量均超過15kg/年。國內生活用紙人均量有待提升，存在翻倍的空間。生活用紙為日常消費必需品，抵抗經濟周期波動能力強。近年生活用紙消費量增長平穩，2012~2017年生活用紙產量/消費量CAGR分別為5.3%/5.0%。漿價大幅上漲，環保督查趨嚴，加速行業洗牌淘汰中小企業。2017年生活用紙總產能1300萬噸，淨增約135萬噸產能。受環保限制生活用紙準入門檻抬升，未來產能和市場將繼續向頭部企業集中。根據我們統計，預計18/19年均淨增55萬噸產能。則18/19年新增產能同比增長4.2%/4.1%，未來增速將有較大幅度放緩。

　　公司依託產品高端化/差異化和渠道管理優勢，持續增長動能清晰；原材料壓力有效緩解，銷量增長穩健，維持「買入」評級。根據公司18年業績預告，我們下調盈利預測，預計18-20年淨利分別為4.04/5.06/6.11億元(前值：4.47/5.46/6.80億元)，同比15.9%/25.0%/20.7%，對應PE25.6X/20.5X/16.9X。

　　風險提示：原材料價格波動，渠道開拓不及預期，新品銷售不及預期。

　　銀行

　　7月金股：工商銀行

 

　　事件：4月29日，工商銀行披露19年一季報。營收2355.0億元，YOY+19.42%；撥備前利潤1950.0億元，YOY+23.92%；歸母淨利潤820.1億元，YOY +4.06%；ROE年化為14.35%；不良率1.51%，撥備覆蓋率185.9%。

　　點評：

　　營收及PPOP增速均創1Q12以來新高，成本收入比下降

　　營收增速大幅回升。1Q19營收YoY+19.4%(對比1Q18僅為4.05%)，創1Q12以來的新高，與「四萬億」中後期的1Q10的19.8%接近。實際上，工行季度營收增速在1Q11達到30.3%的高點後，一季度的營收增速就再沒有超過16%。該增速意味著383.0億的增量。其中，淨利息收入穩健增長，增速8.16%，若將其與其他非息收入合併看待，則增速達21.7%。中收顯著回暖。工行中收基礎較好，儘管18年有資管新規和股市低迷的影響，中收仍錄得4.1%的正增長。1Q19中收增速回升至10.9%，或受益於理財回暖和股市走牛。撥備前利潤YOY +23.9%(1Q18僅4.2%)，也達到了12Q1以來的新高。19Q1成本收入比為16.41%，較1Q18下降2.8pct，低於其他5家大行。

　　寬信用下資產端擴張較快，存款保持較高增速

　　貸款穩步擴張。1Q19貸款YOY+9.4%，較上年同期提升2.1pct，在基數較大的情況下仍保持穩健的增速。投資增速維持在較高水平。在寬信用政策引導下，工行18H2投資增速已較18H1顯著回升，19Q1保持在較高水平，達+15.7%，高於1Q18達7.1pct。對公貸款增速提升更顯著。對公貸款YOY +7.18%，較1Q18上升4.48pct；而個貸增速較1Q18下降3.06 pct，或與加大對小微及民企信貸投放、且被要求18Q4小微貸款利率比一季度下降1 pct有關。淨息差亦受此影響，1Q19年化達2.31%，同比上行僅1BP。存款增速維持高位。1Q19存款餘額YOY +9.53%，基本保持穩定，存款佔計息負債比重較1Q18微幅上升0.73pct至88%，負債結構進一步改善。

　　資產質量持續向好，未來資本補充力度較足

　　不良率連續下降，撥備計提愈加充足。1Q19不良率為1.51%，較上年末下降1BP，已連續9個季度下降；撥備覆蓋率185.9%，較上年末提高10.1pct，自16年來保持穩步上升趨勢。未來資本補充力度較足。19Q1末核心/一級資本充足率較18年末下降14/17BP。工行已於19年3月、4月分別發行550億二級資本債，可補充二級資本。募資不超過700億的優先股方案，已在4月獲得銀保監會批覆；3月底董事會決議，擬發行不超過800億的永續債，可用於補充其他一級資本。若上述方案成功發行，資本或將更加充裕。

　　投資建議：營收增速創近年新高，混業大趨勢中或受益

　　資產端擴張較快，營收在高基數下增速仍大幅提升。資產質量擔憂或不大，未來資本補充力度較足。預計19-21年淨利潤增速為5.8%/6.5%/7.1%，對應EPS為0.88/0.94/1.01，工行估值低且年初至今漲幅小，混業經營大趨勢或受益，且貨幣政策微調有利於其資產端收益率提升。上調目標估值為1.1倍19年PB，目標價7.89元/股，維持增持評級。

　　風險提示：民企/小微指標使息差和資產質量承壓；宏觀環境不確定性加強。

　　非銀行金融

　　7月金股：中信證券

 

　　中信證券是中信建投第四大股東，持股比例為5.58%

　　根據中信建投6月25日晚間的公告，中信證券計劃通過競價交易方式減持不超過1.53億股，即不超過中信建投總股本的2%；通過大宗交易方式減持不超過3.06億股，即不超過中信建投總股本的4%。通過大宗方式減持的，減持期間為2019年7月1日至2019年12月27日。

　　2005年，中信證券與中國建銀分別出資16.2億元和10.8億元，持股比例分別為60%和40%，成立中信建投證券有限責任公司。2010年，中信證券通過在北京金融資產交易所掛牌轉讓的方式，分別轉讓其持有的中信建投有限45%、8%的股權，其中北京國管中心、世紀金源分別為受讓45%和8%。此後，中信建投分別公開發行H股和A股，中信證券持股比例降至5.58%。

　　目前持股市值高於帳面價值86億元，預計將增厚19E淨資產2-3%

　　中信證券將中信建投的股權投資在會計上計入長期股權投資，截至2018年底帳面價值是26.81億元。

　　情景1:假設平均成交價格為2.5xPB(證券行業2012年至今估值中樞)，成交均價為14.48元，最終成交金額在62億元，相對於帳面價值的差額為35億元，佔2019E的淨資產比例為2%。這部分差額計入當期損益，佔18/19E的淨利潤比例分別為37%和24%。

　　情景2:假設平均成交價格為3x PB，成交均價為17.37元，最終成交金額預計在74億元，相對於帳面價值的差額為47億元，佔2019E的淨資產比例為3%。這部分差額計入當期損益，佔18/19E的淨利潤比例分別為50%和32%。

　　中信證券需要遵循減持新規：採取集中競價交易方式減持時，在任意連續90日內減持股份總數不超過公司總股本的1%；採取大宗交易方式時，在任意連續90日內減持股份總數不超過公司總股本的2%。

　　投資建議：目前國家對資本市場的定位仍處於歷史高位，中信證券在資本金、機構客戶結構、投行業務領域具備競爭優勢，預計將顯著受益。而處置中信建投股權後，中信證券可以釋放資本金，並提升資本金的利用效率，滿足自身業務發展需要。考慮到中信證券目前持有中信建投的市值高於帳面價值86億元，後續處置股權所得的差額計入當期損益，我們上調中信證券2019年的盈利預測：歸母淨利潤從126億元上調至147億元，同比增長57%。維持「買入」評級。

　　風險提示：政策落地不及預期，市場波動風險、重組計劃被暫停、中止或取消風險。

　　房地產

　　7月金股：中南建設

 

　　事件：2019年5月份公司實現合同銷售面積123.3萬平方米，較去年同比增長17.3%，合同銷售金額157.9億元，同比增加21.2%；2019年1-5月份公司累計實現合同銷售面積501.2萬平方米，同比增加30.1%，合同銷售金額620.7億元，同比增加27%。

　　單月銷售增速同比增加，累計銷售均價穩定

　　公司5月單月銷售面積同比增加17%，銷售額增加21%，相比上月分別回落30.2、17.6個PCT，單月銷售均價為1.28萬元/平米，比上月略有提升；19年1-5月，公司累計銷售面積501.2萬平方米，同比增加30.1%，銷售金額620.7億元，同比增加27%，比上月分別回落4.8、2個PCT，累計銷售均價1.24萬元/平米，較穩定。公司單月銷售面積環比下降，增速回落，主要由於「小陽春」效應退去，全國性銷售有所回落，但公司在百強房企銷售金額排名由4月的18名提升到17名，表現較好。

　　拿地力度提升，拿地均價穩定

　　拿地力度不及去年，但5月明顯提升。2019年1-5月公司累計新增項目6個，去年同期新增項目9個，累計新增計容建面105.23萬平方米，相比去年同期減少22.2%，環比上月大幅提升9.5個百分點，拿地銷售面積比、金額比分別為0.67、0.35，均低於去年同期但有所提升。19年5月份公司拿地力度提升，土儲規模增加，為未來推盤量奠定基礎。

　　建築業務獲取項目增速下滑

　　建築業務方面，公司5月單月獲取項目17個，預計合同金額15.2億元，同比減少72%；1-5月累計合同總金額82.9億，同比減少49%，建築業務增速放緩。

　　投資建議

　　我們認為公司銷售增速短期回落，但在全國性增速回落的背景下，公司在百強房企中排名提升了1個位次，表現相對較好，同時公司5月拿地力度明顯提升，為後續推盤加快土地儲備。另一方面，近期公司發布了股權激勵計劃，有望重點激勵公司核心骨幹，19/20/21年對應的40/70/90億業績承諾彰顯公司信心，業績有望加速釋放。結合公司堅持快周轉模式，銷售規模、業績水平均處於快速增長階段，在手貨值充裕且土地儲備以二線及長三角強三線為主。基於此，我們預計公司19/20年歸母淨利潤分別為40.6億元、70.2億元，21年業績據業績承諾由104.7億調整為91.4億，19、20年對應EPS分別為1.10元、1.89元，對應PE分別為8.20X、4.74X倍，維持買入評級。

　　風險提示：房地產市場調控力度超預期，公司銷售不及預期。

　　中小市值

　　7月金股：中煙香港

 

　　菸草行業概覽：傳統捲菸穩步推進，海外市場與新型菸草或成發展新動能

　　我國菸草行業實行統一領導、垂直管理、專賣專營的管理體制，由國家菸草專賣局/中國菸草總公司負責，菸草專賣制度確立中國菸草集團(CNTC)承擔了我國菸草生產與銷售的主要工作，全產業鏈管控。我國的菸草產業鏈由菸葉種植、菸葉購銷、菸葉加工與捲菸製造、捲菸批發、捲菸零售五個主要環節構成，其中僅小部分環節可供民營資本進行參與。從消費者數量來看，我國擁有全世界最龐大的菸民群體，吸菸人數超3億，每年捲菸消費量約佔全球44%。而由於健康意識提高、控煙趨嚴，全國菸草稅利增速有放緩趨勢，在此背景下，我們認為海外市場拓展與新型菸草將有望成為未來我國菸草產業很長一段時間內的發展重點方向，應當給予重點關注。

　　中煙香港：「走出去」戰略排頭兵，打造中煙唯一國際業務平臺

　　中煙香港目前的進出口貿易業務較單一，不涉及菸草定價生產，相對獨立。從現有業務來看，菸葉進出口及捲菸出口為主要業務，2018年起開始新型菸草製品出口業務。進口菸葉為公司主要營收來源，2018年營收佔比達62%，毛利率為5.1%，僅銷售給中煙國際；捲菸出口為公司第二大業務，2018年營收佔比為21%，毛利率為7.6%，主要向免稅店運營商和捲菸批發商出售中國品牌捲菸；菸葉出口為公司第三大業務，2018營收佔比為17%，毛利率為3.3%，主要將國內產自雲南、貴州、四川等地的菸葉銷售至海外捲菸生產企業或代理商；新型菸草業務目前主要是向亞洲地區客戶銷售MC、嬌子(寬窄)、COO和MU+等品牌新型菸草製品，2018年營收為1690萬港元，毛利率為1%。

　　從海外菸草巨頭成長史，看中煙香港的未來

　　日本菸草：1994年公司上市後開始加速海外併購，先後收購雷諾海外業務、俄羅斯、奧地利等國家的捲菸品牌和工廠，目前海外板塊已成第一大收入支柱。菲莫集團(包含PMI和Altria)：公司自上世紀開始不斷拓展海外市場覆蓋範圍，同時從單一菸草業務向食品、啤酒等業務進行多元延伸，2008年後開始大力布局新型菸草，目前旗下已擁有領軍品牌IQOS和JUUL，銷售勢頭驚人。我們認為，參考日本菸草與菲莫集團的發展史，中煙香港上市後將有利於中煙搭建資本運作平臺，在未來進行更為廣泛而深入的海內外菸草與品牌布局，擴大中煙的全球競爭力與影響力。

　　盈利預測與估值

　　我們認為，公司背靠中煙集團、壁壘優勢顯著，為目前中煙旗下唯一的國際業務平臺，未來發展方向為海外市場與新型菸草產品拓展，有望成為中煙整合海外資源的排頭兵，成為中國菸草行業發展與變革的直接受益者。我們預計公司進出口菸葉業務及捲菸出口業務收入穩定，出口新型菸草業務收入快速增長，預計公司19/20/21實現營收71.87/73.39/74.85億港元，歸母淨利潤分別為2.65/2.71/2.78億港元，對應EPS為0.40/0.41/0.42港元/股。考慮到公司是中煙體系唯一的國際業務平臺，我們給予公司2019年EPS預測30倍市盈率，對應目標價12港元，首次覆蓋，給予「買入」評級。

　　風險提示：政策風險，發展不及預期，併購整合風險。

（文章來源：天風證券）

(責任編輯：DF064)