一、矽錳合金市場狀況
（一）產能和產量
2013年全國錳合金總體產能達到2600萬噸，其中矽錳產能達1900萬噸，矽錳產量為1100萬噸，產能利用率不足60%。產區主要分布在廣西、湖南、貴州、內蒙、寧夏、雲南、甘肅等地，2013年排名前五的主產區產量佔比達到了76%，排名前兩位產區廣西、湖南產量佔比達到45%。
（二）需求和進出口
矽錳的主要下遊就是鋼鐵行業。2013年國內粗鋼產量為77904萬噸，按噸鋼消耗14公斤矽錳計算，共計消耗矽錳1091萬噸。2014年預計粗鋼產量為8.1億噸，預計需要消耗矽錳1132萬噸。而從進出口來看，2009年到2013年來，我國錳矽進出口量都非常小，並且逐年遞減。2013年矽錳進口量為1.33萬噸，出口量為1.72萬噸，淨出口量為0.39萬噸，進出口量幾乎可以忽略不計。總體預計2014年矽錳合金全年合計消費量約1132.5萬噸左右。
（三）成本構成
矽鐵生產原料構成（噸）： 4000度電+2.2噸錳礦+350KG焦炭+35KG電極糊
其中錳礦成本佔比約45%，焦炭成本佔比約10%，電力成本佔比約35%。可以看出，錳礦和電力成本佔據生產成本的大頭。從錳礦來看，近年來進口錳礦呈現量增價減的特徵，而且錳礦港口庫存也處於相對高位（詳見圖3），預計短期錳礦價格仍將是底部徘徊，難有明顯起色；從電力成本來看，各區域電費差異較大，主產區廣西、貴州有枯豐水期的區別。電費情況詳見表1。
（四）定價模式
鋼廠招標定價為主，定價主導權在鋼廠，一般一個月一調價，主要參考河鋼每月招標價格，結算一般為6個月承兌匯票，結算周期主要由鋼廠確定。
（五）生產企業概況
矽錳生產企業單個企業產量有限，且民營企業居多，同時矽錳生產是以銷定產居多，無論是貿易商還是生產企業庫存都較為有限，所以交割前大規模組織貨源存在較大困難。如表2所示，我國生產矽錳合金企業眾多，產業集中度較低，2012年只有3個企業年產量在10萬噸以上，基本以中小型企業為主，並且分布較為廣泛，主要集中在西北和西南這兩個地區。
（六）後期價格主要影響因素
1.豐水轉枯水。
矽錳主產地之西南省份電費有豐水期和枯水期之分，而矽鐵無此影響。一般5-9月為豐水期，10-11月為平水期，12-2月為枯水期。目前貴州豐水期電價比基準電價（平水期）下調10%，即0.46元/度×10%×4000度/噸=184元/噸。廣西自2014年7月起執行如下政策：7-9月份豐水期執行0.497元/度，10-12月份枯水期執行0.61元/度，11月比現在貴0.113元/度，按每噸矽錳消耗4000度電算，折合每噸約貴452元。但由於鐵合金在貿易環節中處於弱勢，其成本對價格的傳導性被大打折扣；加之在矽錳主產省中，實行豐水枯水區分電價的省份僅有廣西和貴州，此兩省份2013年生產矽錳450萬噸，佔全國矽錳總產量的41%，此因素對最終價格的影響再次打折。
2.季節性因素。
每年11月之後，鋼廠需要儲備鐵合金、焦炭、鐵礦石等一些原料產品，冬儲會帶動相關品種價格上漲；同時，冬季運力較為緊張，而鐵合金定價一般是到廠承兌價，運費佔比約為5%，運費上漲也會帶來成本的上漲。不過，近年來冬儲概念在淡化，而鐵合金結算都是到廠承兌含稅價，同樣存在成本對價格的傳導性被大打折扣的問題。
二、矽鐵合金市場狀況
（一）產能和產量
目前我國矽鐵合金產能約750萬，12年以來產量逐年增長，2013年產量約580萬噸，同比增加20.83%，目前的產能利用率在70%左右。從主要產區來看，青海、寧夏、內蒙古、甘肅四省區矽鐵產量佔全國70%。從生產的季節性特徵來看，每年的5月-6月、9月-10月是矽鐵的生產旺季，產量呈逐步上升態勢，而11月-1月產量則呈下滑態勢，主要原因在於4-6月、9-10月乃鋼廠生產旺季，矽鐵需求量增加。
（二）需求和進出口
從國內來看，矽鐵以剛性需求為主，相對比較穩定，主要為鋼鐵行業、金屬鎂行業和鑄造業。
鋼鐵行業：中國鋼鐵行業雖然進入調整期，但中國的發展特別是社會主義新農村和城鎮化發展、基礎設施建設前景廣闊，鋼鐵產量暫不會出現明顯滑坡。2013年中國粗鋼產量為7.79億噸，預計2014年有望超過8億，對矽鐵的需求量約為320萬噸。
金屬鎂行業：中國是全球金屬鎂產能最大的國家，產能約為160多萬噸，實際產量約為70萬噸，對矽鐵的需求為80萬噸。
鑄造業：中國的鑄造業的產能也居世界前列，每年對矽鐵需求約30萬噸左右。
進口：我國矽鐵進口量很小，每年只有2萬噸左右，基本可以忽略不計。出口：我國矽鐵年出口量較大，但是在逐年下滑。2013年，我國向57個國家和地區出口矽鐵31.92萬噸，同比減少29.74%。預計今年出口將進一步回落。
整體來看，2014年矽鐵的總需求在450萬噸左右，而產量預計在600萬噸左右，原有產能加新增產能或超過800萬噸，整體產能過剩、供大於求趨勢明確。
（三）生產企業概況
矽鐵生產企業中，全國19家規模以上生產企業中13家是民營企業，5家股份制企業，國有企業1家（詳見表3）。儘管鐵合金行業總體呈現單個廠家生產規模小、民營企業居多、產能集中度較低等特徵，但是我們從表中可以發現，前4家企業合計產量幾乎佔據全國總產量的17%，而且都集中於西北地區，產能集中度要明顯高於矽錳。
（四）成本構成
矽鐵生產原料構成（噸）：8000度電+1.8噸矽石+1.1噸蘭炭+50KG電極糊+220KG鐵屑
在成本構成中，電費是大頭，佔總成本的60%以上，矽石全部來自國產，且矽石價格極為低廉，成本佔比不到4%。
（五）定價模式
跟矽鐵一致。鋼廠招標定價為主，定價主導權在鋼廠，主要參考河鋼招標價格，結算一般為6個月承兌匯票，結算周期由鋼廠確定。
（六）後期影響價格的主要因素
1.新增產能壓力。
我們實地調研中了解到，寧夏政府今年年初開始不再批准產能新建指標，寧夏地區鐵合金的新上項目必須在9月底前完成送電開工，否則新增產能得不到政府供電。而這部分新上產能在60-80萬噸，主要是矽鐵產能，9月份集中開工將會在短期之內大幅增加供應壓力，對矽鐵價格有明顯壓力。
2.矽鐵的保質期問題。
從交割來看，矽鐵生產日期超過30天的不允許入庫，矽鐵有粉化的不允許入庫，無論是廠庫還是倉庫交割，倉單有效期均為4個月；矽錳生產日期超過90天的不許入庫，廠庫倉單有效期4個月，倉庫倉單有效期1年，已經註銷的錳矽倉庫標準倉單，貨物尚未出庫且生產日期仍符合註冊標準的，可以重新申請免檢註冊。二者之間交割制度之所以存在區別，主要原因在於錳矽的品質較為穩定，但矽鐵保質期則在6個月到1年，超過6個月之後有粉化的風險，從產品的保質期和穩定性而言，對接貨方不利。
3.季節性因素考慮。
參考矽錳。同樣存在鋼廠冬儲以及冬季運力緊張的問題。
三、鐵合金期貨上市首日預期走勢
（一）按無風險套利理論估算：
現貨貿易中，鐵合金定價以鋼廠招標定價為主，價格風向標看河北鋼鐵集團每月招標定價，招標結算價格一般是指半年期承兌價，加上鋼廠一般貨到1個月後付款，而期貨價格為現款價格，因此應按7個月時間對鐵合金價格進行貼現。按年息6%計，貼現金額為：價格×6%÷12×7。根據河鋼8月招標價計算，矽錳為6620元/噸(含稅到廠承兌)，矽鐵為5990元/噸(含稅到廠承兌)，其承兌價貼現金額分別為減210元/噸和233元/噸，則現貨標準品價格（現金價）矽錳6387元/噸、矽鐵5780元/噸。
由於黑色產業鏈其他品種的主力合約多數是1月、5月、9月或者10月，所以我們認為1501成為主力合約概率較大。假設目前買入現貨同時賣出期貨1501合約，囤貨至2015年1月份進行交割，期間是5個月的時間，按無風險套利理論估算2015年1月的期貨價格：
交割費：1元/噸
入出庫費：25元/噸（僅入庫有費用，出庫費用為0）
倉儲費：0.45元/噸/天 150*0.45=67.5元/噸
資金成本：6387（1+10%）*150/365*6%=173.23元/噸 （假設期貨賣出保證金是10%，5個月按150天估算，貸款利息按6%估算）
5780（1+10%）*150/365*6%=156.77元/噸 （假設期貨賣出保證金是10%，5個月按150天估算，貸款利息按6%估算）
按現貨現款標準品價格矽鐵5780元/噸、矽錳6387元/噸估算，則1501合約的合理價位是：
矽錳6387+1+25+67.5+173.23=6653.73元/噸
矽鐵5780+1+25+67.5+156.77=6030.27元/噸
從理論上估算的矽錳1501合約比現貨（含稅到廠承兌價）升水33.7元/噸，矽鐵1501合約比現貨（含稅到廠承兌價）升水40.27元/噸。實際操作中，不排除套利者先將採購的鐵合金囤積在社會倉庫，臨近交割時再註冊倉單拖入交割庫待交割。目前社會倉庫的倉儲成本可以降低至0.1元/噸/天，這樣中間套利成本會減少近52.5元/噸，矽錳1501合約的合理價位將在6601元/噸（=6653.73-52.5）左右，矽鐵1501合約的合理價位在5978元/噸（=6030.27-52.5）左右。
（二）按目前螺紋鋼期貨價差結構估算：
由於矽錳與螺紋鋼的相關係數達到0.93，矽鐵與螺紋鋼的相關係數達到0.72，可參照螺紋鋼期貨價差結構估算，目前RB1501合約價格在3107元/噸左右，華東地區可交割標準品價格在3190元/噸左右（已換算為磅計），RB1501合約貼水2.6%，假設矽鐵、矽錳1501合約同樣貼水2.6%，則矽錳價格可能在6387*（1-2.6%）=6447元/噸，矽鐵價格可能在5990*（1-2.6%）=5834元/噸。
（三）總結
兩種估算方法得出的結果差別較大，結合前面我們對鐵合金基本面的分析，在產能利用率較低、供過於求的預期下，市場可能難以出現第一種無風險套利估算方法得出的升水，出現第二種情況的可能性較大。
我們預計矽錳1501合約首日的運行區間在6400-6660之間，矽鐵1501合約首日的運行區間在5800-6050之間。
目前鄭商所矽錳1501掛牌基準價為6650，矽鐵1501掛牌基準價為6000，按照我們前面估算的兩種結果來看,基準價略偏高，所以首日可以嘗試臨近基準價試空的操作。
四、鐵合金與相關品種之間的套利機會
從以上關於鐵合金基本面的分析看，矽鐵存在保存周期相對較短、且主產區寧夏9月產能集中產能投放等壓力，而矽錳主產區廣西、貴州等地卻存在豐水期轉枯水期、電費成本上漲等支撐，所以從這兩個品種之間的強弱對比來看，買矽錳拋矽鐵的套利機會值得投資者關注。
而從原料和成品的關係來看，近期國家密集發布淘汰落後和環保治理政策，顯示官方層面淘汰鋼鐵落後力度有望加大，而從市場層面來看，今年財務費用高企造成企業資金流斷裂、從而引發鋼廠減產停產的情況也屢見不鮮。可以認為，後期鋼鐵供給端的收縮或將帶來買成材空原料的機會，那麼買螺紋鋼空矽鐵和矽錳也不失為一種操作策略。