本文總的觀點：
1、 為了更加深入地探討銅的消費趨勢特別是2020年的消費變化，我們需要更新我們的思維慣性。因為今年可能是近年來消費預期變化最大的一年，微觀上難以琢磨，短期宏觀邏輯佔優。因此我們引入模型來刻畫急劇變化宏觀形勢映射的微觀度量。我們建立起宏觀變量與微觀消費直接的對應關係，從結果上來看，對於我們的基本面分析具有一定的領先和啟示意義。
2、 這些非線性的規律我們都可以從發達中國家的歷史發展過程中得到印證。實際上這些非線性關係都是庫茲涅茨曲線在經濟維度上另一種演繹。研究表明，消費強度隨著人均GDP（投資率、城鎮化率等）先升後降，呈現倒U型曲線關係。
3、 經過門限變量的多次數值嘗試，我們最終確定了從數據驗證的角度上來看最好的模型：選擇投資率為第一線性解釋變量，人均GDP、價格為兩個門限變量，第二解釋變量為城鎮化率。數據驗證結果如下：模型解釋度大59%，HQ信息準則下最優。各個回歸係數均在1%置信水平下顯著。回歸結果顯示門限變量價格、人均GDP的係數均為負值，解釋變量城鎮化率、投資率均為正數，這說明在這個解釋系統中城鎮化率、投資率是核心正消費貢獻變量，人均GDP和價格是調整城鎮化率和投資率的消費貢獻量的負變量。這跟我們的常識比較符合，從不同國家的發展歷程上來看，城鎮化率和投資率是貢獻消費的絕對主力因子。
4、 2020年IMF預測的中國GDP增長率為0.96%，中國人均GDP增長率為0.56%，中國投資率增長率為-2%；中國城市化率每年的平均增長率保持在2%左右，銅價為5500美元，預測2020精煉銅消費量為11744千噸，精煉銅消費量將同比減少0.84%。
5、 2020年IMF預測的世界GDP增長率為-4.95%，世界人均GDP增長率為-2%，世界投資率增長率為0.35%，世界城市化率平均增長率保持在0.8%左右，預測2020世界精煉銅消費量為22937.5千噸，精煉銅消費量同比減少1.68%。
6、 這個結果要遠遠比現在行業的一致預測要樂觀的多，特別是全球消費量的預測。儘管7月進行了大幅上調，但目前對全球的消費量預估為-3%，主要是大大上修了中國市場的消費預估量（+30萬噸），同時也下調了全球其他地區的消費量（-8萬噸），而我們預測的消費增速為-1.68%；但是我們也觀察到中國市場模型預測與產業預測誤差相對較小：模型預測-0.84%，產業一直預測為-0.4%。
7、 全球市場為什麼會出現如此大的差異呢？這麼差異的原因主要是宏觀和微觀認知的差異。宏觀往往領先於微觀，宏觀向微觀的傳導存在時滯，但不會脫離微觀太久。反之微觀也是宏觀的構成成分，隨著宏觀情緒的調整而進行調整。微觀交易上看，我們看宏觀資金的代表佔優顯著，價格上行就與微觀產業形成巨大的劈叉，也造成了模型預測與產業一致預測的劈叉。
8、 但宏觀的預期是難以琢磨的，微觀的細節是可以確定的，對於這個市場參與者來說，有利有弊，我們既要把握宏觀的預期變化，也要確定微觀的細節演變，兩者相互印證，方能不敗於市場。
9、 短周期（1-2w）依然看漲，破前高可以期待；中期（~3m）宏觀預期調整，價格回歸產業邏輯；長期（3m+）價格依然在上行通道當中。
一、宏觀變化的微觀困惑
為了更加深入地探討銅的消費趨勢特別是2020年的消費變化，我們需要更新我們的思維慣性（慣性思維可以借鑑，但不能刻舟求劍，可以參考我們前期文章：COVID-19對六大基本金屬需求影響知多少？）。因為今年可能是近年來消費預期變化最大的一年，微觀上難以琢磨，短期宏觀邏輯佔優。因此我們引入模型來刻畫急劇變化宏觀形勢映射的微觀度量。我們建立起宏觀變量與微觀消費直接的對應關係，從結果上來看，對於我們的基本面分析具有一定的領先和啟示意義。
二、非線性因素
通常來說人們預測銅的消費，一般採用線性回歸來進行。因子一般採用：人均GDP，投資率、城鎮化率，價格等指標。
但是我們知道銅的消費強度（精煉銅消費/GDP）在一個國家的經濟發展過程中並非是平穩地變化。銅消費強度隨著經濟發展的不同階段或者經濟結構（投資結構、消費結構）的階段而發展非線性變化。一般來說在經濟發展的早期階段，銅的消費強度快速上升。典型的階段例如農業經濟工業化過程中，或者製造業、建築業成為經濟快速增長的主要驅動力的階段。這個在過去的幾十年中，這種情況普遍現象。但是，隨著經濟持續發展，投資和製造業的相對重要性在下降，消費和服務業的重要性在上升，因此銅消費強度通常會下降。也就是說銅消費強度與人均GDP之間存在一定非線性關係。
其次一般來講投資率（資本形成總額/GDP）、城鎮化率也有類似的非線性關係。隨著一個國家城市化程度的提高，城市中心需要更多的交通和住房基礎設施的投資，這些設施需要大量的賤金屬，包括銅，所以銅消費強度對投資率的彈性也會增加，但隨著人均GDP的增加，人們變得日益富裕，消費者的偏好會發生轉移，研發在投資中的重要性會有所增加，對耐用品和資本品的投資會有所減小，所以銅消費強度對投資率的彈性會下降。
投資率也有類似規律。
這些規律我們都可以從發達中國家的歷史發展過程中得到印證。實際上這些非線性關係都是庫茲涅茨曲線在經濟維度上的另一種演繹。研究表明，消費強度隨著人均GDP（投資率、城鎮化率等）先升後降，呈現倒U型曲線關係。
三、PSTR探索
此前我們引入了PTR模型用來刻畫黃金定價因子CRB指數的非線性特徵，今天我們繼續引入這種非線性模型的拓展模型，用來重新思考和度量基本金屬的非線性特徵。由於經濟發展的階段並非截然區分的，因此我們採用了PSTR（面板平滑轉移回歸）模型去刻畫這種連續演變狀態的非線性變化。
為了驗證上述精銅消費強度在不同經濟發展狀態下與投資率、城鎮化率、價格的非線性關係，決定使用面板平滑狀態轉移模型，使用的被解釋變量為精煉銅消費量佔GDP比重，其他變量為線性解釋變量或者門限變量，首先對解釋變量和被解釋變量進行平穩性檢驗，發現解釋變量和被解釋變量均為平穩面板時間序列，本文設計的最終計量模型如下：
使用的數據為CRU1995年到2018年10個國家的面板數據外加一個全球數據，根據數據的可得性和完備性，我們採用10個國家分別包括中國、美國、日本、西班牙、韓國、德國、加拿大、墨西哥、智利、印度。
經過門限變量的多次數值嘗試，我們最終確定了從數據驗證的角度上來看最好的模型：
選擇投資率為第一線性解釋變量，人均GDP、價格為兩個門限變量，第二解釋變量為城鎮化率。數據驗證結果如下：
模型解釋度大於59%，HQ信息準則下最優。各個回歸係數均在1%置信水平下顯著。回歸結果顯示門限變量價格、人均GDP的係數均為負值，解釋變量城鎮化率、投資率均為正數，這說明在這個解釋系統中城鎮化率、投資率是核心正消費貢獻變量，人均GDP和價格是調整城鎮化率和投資率的消費貢獻量的負變量。這跟我們的常識比較符合，從不同國家的發展歷程上來看，城鎮化率和投資率是貢獻消費的絕對主力因子。
四、預測與討論
我們根據IMF6月的最新預測數據、人口採用Worldometer的實時統計數據、投資城鎮化率採用WorldBank的統計數據進行2020年的消費預測。
2020年IMF預測的中國GDP增長率為0.96%，中國人均GDP增長率為0.56%，中國投資率增長率為-2%；中國城市化率每年的平均增長率保持在2%左右，銅價為5500美元，預測2020精煉銅消費量為11744千噸，精煉銅消費量將同比減少0.84%。
2020年IMF預測的世界GDP增長率為-4.95%，世界人均GDP增長率為-6%，世界投資率增長率為0.35%，世界城市化率平均增長率保持在0.8%左右，預測2020世界精煉銅消費量為22937.5千噸，精煉銅消費量同比減少1.68%。
這個結果要遠遠比現在行業的一致預測要樂觀的多，特別是全球消費量的預測。儘管7月進行了大幅上調，但目前對全球的消費量預估為-3%，主要是大大上修了中國市場的消費預估量（+30萬噸），同時也下調了全球其他地區的消費量（-8萬噸），而我們預測的消費增速為-1.68%；但是我們也觀察到中國市場模型預測與產業預測誤差相對較小：模型預測-0.84%，產業一直預測為-0.4%。
全球市場為什麼會出現如此大的差異呢？這麼差異的原因主要是宏觀和微觀認知的差異。宏觀往往領先於微觀，宏觀向微觀的傳導存在時滯，但不會脫離微觀太久。反之微觀也是宏觀的構成成分，隨著宏觀情緒的調整而進行調整。微觀交易上看，我們看宏觀資金的代表佔優顯著，價格上行就與微觀產業形成巨大的劈叉，也造成了模型預測與產業一致預測的劈叉。
截止至2020年08月18日當周，非商業多頭為99,975張，空頭為56,457張，淨持倉為43,518張，較上一周增加9,885張；從季節性角度分析，非商業淨持倉較近五年相比處於較高水平。
但宏觀的預期是難以琢磨的，微觀的細節是可以確定的，對於這個市場參與者來說，有利有弊，我們既要把握宏觀的預期變化，也要確定微觀的細節演變，兩者相互印證，方能不敗於市場。
再說一說我們對銅價的看法：短周期依然看漲，破前高可以期待；中期宏觀預期調整，價格回歸產業邏輯；長期價格依然在上行通道當中。
依照慣例，文末附上敏感性分析。
最後我們以喬治·愛德華·佩勒姆·博克斯（George Edward Pelham Box，1919–2013）的一句名言結尾：「所有模型都是錯誤的，但有些模型是有用的」。不要迷信模型，更不要輕視模型，供參考。
來源：小K侃有色