來源：華夏時報
原標題：深創投創設百億S基金 存量項目退出難 二級基金落地不易
記者 冉學東 見習記者 安凌飛
近日，深圳市創新投資集團（簡稱「深創投」）宣告成立目標規模100億元的S基金（Secondary Fund，私募股權二級市場基金），預計首期規模約50億元，深創投和格力集團為基石投資人，基金將以私募股權基金的LP份額或投資組合為主要投資對象。
據深創投介紹，S基金短期目標是挖掘更多交易機會，長期目標是建立私募股權二級市場交易所和估值體系，解決私募股權投資募資難、退出難的困境。
作為股權投資退出的新方式，近年來S基金在我國逐步興起。老牌機構試水S基金，意味著S基金在國內進入一個新的發展階段，成為整個股權投資市場的重要一環，為私募股權市場的流動性、投資配置多元化以及風險管理提供支持。不過，目前S基金仍面臨PE/VC缺乏認知、信息不對稱、落地難等現實挑戰。
深創投成立百億規模S基金
深創投董事長倪澤望在發布會上稱，中國發展私募股權二級市場的系統性機會已來臨。一是中國的股權市場管理資本量已接近11萬億，具備強大的二級交易基礎；二是海量的存量項目尋求退出機會；三是大批基金到期，清算迫在眉睫；四是LP的多樣需求進一步催生私募股權二級交易。
他表示，發展私募股權二級市場是完善中國股權投資生態的重要一環，能夠實現包括GP、LP（GP為普通合伙人，在合夥企業中普通合伙人一般是管理投資者錢的人，LP為有限合伙人，主要指出錢投資的人，一般不參與管理）等在內的參與方合作共贏。從募資端看，S基金將成為許多「斷供」基金的穩定器；從退出端看，私募股權二級市場是金融供給側改革的有益探索，將增加私募股權市場的流動性。
公開資料顯示，深創投成立於1999年，是深圳市政府出資並引導社會資本設立的創投機構。截至2019年7月底，深創投投資企業數量、投資企業上市數量均居國內創投行業第一位：已投資項目1016個，累計投資金額約452億元，其中150家投資企業分別在全球16個資本市場上市，252個項目已退出（含IPO）。
對於深創投設立S基金的優勢，深創投副總裁劉波解釋稱，一是深創投有豐富的母基金管理經驗，目前管理著7支政府引導母基金，規模合計1370億元；參股的基金超過350隻，涉及的LP數量超過2500個；在母基金運作過程中，深創投與眾多GP建立了良好關係。二是S基金交易的信息優勢。通過對母基金的管理，深創投能夠很好地追蹤底層資產，對S基金的項目評估、交易執行有重要作用。此外，深創投的創投經驗和投資案例，以及投資和風控團隊，也將為完成私募股權二級市場交易提供保障。
劉波進一步表示，深創投S基金的短期目標是積極挖掘交易機會，包括與各家機構建立聯繫、對接需求。S基金的中長期目標主要有三個：一是建立私募股權二級市場交易所。將私募股權二級交易標準化，通過交易要素拆分，再將標準化產品在私募股權二級市場交易所進行交易。二是破解行業難題。募資難的核心問題是投資機構不能給投資人帶來預期收益，希望通過S基金的運作，不僅選出優秀的機構，更要選出優秀的管理團隊，從根本上破解募資難、投資難問題。三是探索估值體系。目前，賣方、買方、第三方都會進行估值，但缺乏統一的估值體系。
S基金周期短 盈利受惠於流動性折扣
在私募股權投資領域，S基金是一類專門從投資者手中收購基金份額、投資組合的基金產品。在國內S基金起步較晚，2010年盛世投資是最早開展PE二級市場的母基金，隨後，新城投資、諾亞旗下的歌斐資產、宜信財富等紛紛布局S基金。
從2017年開始，隨著IPO逐漸收緊以及A股市場走低等原因，PE/VC類私募基金在募集與退出兩端都遇到困難，S基金開始逐漸受到私募基金行業的關注。
徵和惠通合伙人王澍曾稱，S基金一般在原基金較為成熟的時候進入，避開前期資金投入期，此時標的基金的J曲線往往已經觸底並開始上升，因此S基金可以獲得更短的回報周期，實現GP更快退出。
據12月初發布的《中國S級基金全景報告》，顯示，直投基金的存續期一般在8-10年左右，其生命周期曲線通常被稱為「J曲線」。在投資人開始出資後的4、5年內，基金的對外投資、管理費及其他費用開支的總和往往高於投資項目取得的收益，使得整體淨現金流為負，平均需要3-6年才能取得收支平衡，LP們才開始獲得回報，因此淨現金流呈現「J」形曲線。
據報導，在中國2010-2013年年份的PE二級基金，IRR的中位數保持年化20%左右。最大IRR回報是2010年的一隻基金，達到了63%。對比其它類別的私募股權基金，PE二級基金的IRR中位數保持了領先的位置。母基金研究中心也提到，從全球數據來看，自2008年開始，不論是淨回報倍數（TVPI）還是淨IRR，S基金相較其他私募基金均有優秀表現。
此外，與PE一級市場不同，PE二級市場的盈利空間除了企業自身成長帶來的估值的增長，還有流動性折扣，也就是以低折扣換取流動性。北京一位業內人士告訴記者，目前的PE二級市場的交易中，流動性折扣非常普遍，50%的折扣都很普遍，因為急於變現，出售價格都較低，以成本加資金佔用費或者再增加些合理收益的形式為主，也要看基金裡的項目和收益率。而且受資管新規的影響，現在很多銀行資金需要套現，也會通過S基金份額抓讓。
信息不對稱 難估值 S基金落地不易
不過，即便收益率和回報周期都很樂觀，S基金的發展始終較為緩慢，據12月初發布的《中國S級基金全景報告》，國內S基金份額總共只有310億人民幣左右，PE/VC機構通過S基金退出的比例非常少，不超過1%。現在的主要投資方對於S基金沒有真正認同，短時間內難以成為主流退出方式。
上述業內人士告訴記者，其所在的公司一般情況下不接受老股份額，主要原因在於中間的溢價合理性很難評估，但不代表PE二級市場的項目都不好，項目好，未來退出收益也會不錯。母基金研究中心的報告也證實了中國PE/VC對投資S基金的參與度不高。調查顯示，近六成受訪的中國母基金管理機構暫不考慮參與S基金，即使選擇參與S基金，也只考慮參與私募股權基金份額交易，其他交易類型較少參與。
事實上，目前S基金髮展仍然面臨著諸多挑戰，距離成熟穩定的市場還有較長的路要走。上述報告也指出S基金面臨四大挑戰：第一，國內S資金剛起步，規模不大，尚未成為主流退出方式。第二，國內S基金人才匱乏，S基金的GP評價標準和其他基金一樣，但是由於S基金涵蓋的行業更廣，所以對人才專業性要求較高。第三，S基金管理規模增速趕不上市場需求增長，目前國內有S基金的機構，不到20家，已達成的交易金額樂觀估計不超過100億，和整個萬億級的賣方需求相比，供求關係完全失衡。第四，國內S基金估值機制不明朗，不同轉讓方對於交易的價格看法不同，落地困難。
另外，隨著科創板出臺，各類項目的退出途徑又增加了一種。清科集團創始人、董事長倪正東表示，今年前11個月退出案例比去年增加了很多。前11個月，中國股權投資市場退出案例2789筆，同比上升21.5%，被投企業IPO1422筆，同比上升了70.1%。其中，科創板被投上市企業591筆。