多次上市傳聞之後，貝殼找房上市的靴子終於落定。
7月24日晚間，貝殼集團正式提交美股IPO文件，股票代碼為"BEKE"，高盛、摩根史坦利、華興資本為貝殼集團此次IPO的聯席主承銷商。
招股書顯示，2019年全年貝殼集團收入460億元，2020年第一季度，受疫情影響公司營收71億元同比下降12.7%。但第二季度市場隨即反彈，公司收入暴漲至超過197億元，同比增長72.4％。
賺錢能力可觀，貝殼集團的虧損也一直沒停下來，過去三年公司累計虧損超30億元。這背後，一方面是行業長期低人效，低毛利率，一方面是貝殼平臺在戰略上的選擇。
強融資能力的貝殼帳上不缺錢，坐擁300多億現金，創始人左暉要做的是從自營到平臺，商業模式從重到輕，從房產中介轉向居住服務平臺，搭建行業生態，重塑產業鏈，講更大的故事。
有了鏈家18年的線下房產交易基礎，站在巨人肩膀上的貝殼找房平臺備受資本青睞，短短兩年時間，融資兩輪，跑步上市。
但長期受到「既是裁判又是運動員質疑」的貝殼，坐上中國居住服務第一股的交椅之後，又會面臨哪些挑戰？
賣房平臺，年入460億
2020年以來，疫情之下房產市場經歷了先冷後熱的變化。貝殼集團的招股書中同樣顯示了這一特點。
截至2020年3月31日的三個月，貝殼集團收入71億元，較去年同期的82億元下降了12.7％，招股書解釋這主要是受新冠肺炎疫情影響。但2020年第二季度隨即房產市場轉熱。截至2020年6月30日的三個月，平臺上的GTV（總交易額）為人民幣9993億元，2019年全年為21277億元。也就是說，僅2020年第二季度的總交易額就達到了去年的近47%。
同時招股書指出，貝殼集團第二季度收入不少於197億元，同比增加約72.4％，公司淨利潤不少於27億元，比2019年同期的4億元增長589.3％，主要是由於2020年第二季度經濟重新開放，需求激增。
我們再回過頭來看一看過去三年貝殼集團所從事的房產交易服務，到底有多賺錢。
2017年到2019年，貝殼集團的營收分別為255億元、286億元、460億元，營收增速從2018年的12.3%提高到了2019年的60.6%。
事實上，脫胎於鏈家的貝殼找房成立於2018年4月，集團從自營房產中介轉向了吸納眾多房產經紀品牌的網際網路平臺。也是得益於這一策略，貝殼集團的營收上了一個臺階。
製圖 / 燃財經
具體來看，貝殼集團的營收來自三大板塊：現有房屋交易服務(即二手房買賣和租賃）、新房交易服務、新興及其他服務。
現有的房屋交易服務中，既包括鏈家品牌帶來的房屋銷售和租賃佣金，也有來自貝殼平臺上其他代理商的佣金，還有從貝殼集團的加盟品牌如德佑品牌收取的特許經營費。對於新的房屋交易服務，貝殼則向房地產開發商收取銷售佣金。此外，公司還收取金融服務和與房屋翻新相關的服務費用。
從數據來看，近三年來，二手房交易服務帶給貝殼集團的收入逐步下降，新房交易帶來的營收比例越來越高，到2019年，新房收入佔比達到了43.9%。
這背後也是貝殼集團的戰略嘗試。2019年貝殼心選上線，其定位是新房交易服務平臺，主打零服務費為客找房。
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由於房產領域的特殊性，高客單價的房產成交同時也伴隨著高昂的成本，也就是房產銷售的佣金。因為貝殼的平臺屬性，佣金成本也分為對代理商和對內兩部分。
從下圖中可以看出，貝殼的佣金支出主要在內部，可見平臺上鏈家自營業務的比重仍然佔據主要部分。
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除了收入成本，貝殼集團也和一般企業一樣，需要支出營銷費用、一般行政開支和研發費用等。招股書顯示，貝殼的營銷和研發費用佔比不大，也相對穩定，佔比最大的是一般行政及開支。
製圖 / 燃財經
賺得多，虧得也多
營收雖然可觀，但貝殼集團近兩年的毛利率在24%左右，基本上還是勞動密集型企業。這也是房產經紀行業的共同特點。
美凱龍愛家總裁馮全林就曾向燃財經分析，「房產經紀行業的重要問題就是效率非常低，二三十年以來，房產中介的產出一直是約每人每月0.2-0.3單，很多公司人均產出30萬算是盈虧平衡點，行業一直圍繞著盈虧平衡點上下波動，」
他拿房產中介人員的配置與分級舉例，在一個中介機構，最底層到最高層有十幾級，經紀人、組長、店長、小片長、大片長、區域經理、城市副總、城市總，再往上還有大區負責人、全國銷售的副總裁、總裁，這就導致了一個深井式的工作匯報機制。另外，每一個店裡會有門店的助理，專門做交易、貸款、辦證照的人，分工非常細，崗位設置冗餘。
製圖 / 燃財經
不過，貝殼集團屬於賺得多也虧得多的類型。過去三年，公司的淨虧損分別是5.38億元、4.28億、21.8億元。由於尚處於平臺建設期，貝殼集團對於人力投入成本較高，因此尚未盈利。這也與貝殼轉型平臺，加大投入獲取市場有關。
投入的效果也很明顯，招股書顯示，截至2020年6月30日，貝殼平臺上有超過42000個門店和456000名代理商，而截至去年同期，這兩個數字分別是24000個和250000名，幾近翻倍。
貝殼有底氣用虧損來換取規模，背後是強大的資本能力。
招股書顯示，貝殼集團創始人左暉持股28.9%，投票權46.8%，為第一大股東。其次為騰訊持股12.3%，軟銀10.2%、高瓴資本5.3%。大股東騰訊甚至為其在微信錢包首頁留出一席之地，和滴滴、京東、美團、拼多多並列，支持力度可見一斑。
公開資料顯示，鏈家從2011年拿到了來自鼎暉投資9400萬元Pre-A輪融資，2014年拿到鼎暉投資和復星銳正資本的數億元A輪融資。2016年4月，鏈家獲得B輪60億元融資，投資方來自騰訊投資、百度投資併購部、經緯中國、源碼資本等。2017年初，融創中國26億元戰略投資鏈家，此外萬科集團、新希望集團、華興資本、高瓴資本相繼戰略投資。
2019年3月，騰訊領投貝殼8億美元D輪融資，2020年3月，據媒體報導，貝殼確認已於2019年11月完成了D+輪融資，參與方包括軟銀、騰訊、高瓴和紅杉，融資額超過24億美元。
極強的融資能力讓貝殼找房囊括了市面上大多數頂級投資機構與騰訊這樣的資源「深口袋」，因而，即使業務虧損，貝殼集團並不缺錢，2017-2019年公司的現金及現金等價物分別為82億元、128億元和319億元。
如今的貝殼集團，旗下擁有45.6萬中介員工，在全國擁有4.2萬家門店，入駐了103個城市。
貝殼創始人、董事長左暉在致股東的一封信中提到：「我們是一個18年（鏈家）和2年（貝殼）組織的結合體，多年來我們深深意識到，房地產服務業作為一個『前工業化』的行業，卻有著大量的機會和空間被網際網路和大數據進行深度重構。」
他坦言，房產經紀行業長期缺乏基本的規範和標準，基礎設施完全不具備，從業人員行為不規範且大量流失，消費者怨聲載道。而他要「做難而正確的事」。最困難的就是，一個「正確」的決定往往帶來的不是收益的增長而是下降，當然這種下降是階段性的，過了這個階段自然會進入長期增長的通道，但是就是這個下降的階段使得組織面對大量的考驗，也就是「無產出期」。
「我們不僅僅對企業短期財務表現有信心，我們更關注長期能力的培養和建設，哪怕這些能力得到財務的回報很漫長，我們甚至對越困難和越漫長的回報越有興趣。」左暉說。
能否穩坐居住服務第一把交椅？
此次貝殼集團上市，有觀點認為，這是因為原專注於線下的鏈家因政策監管遲遲未能上市，而創始人左暉曾與投資人籤署對賭協議，如果2021年4月前沒有完成IPO，需回購60億融資及按年支付8%的利息。於是2018年鏈家啟動戰略轉型，成立了輕資產平臺屬性的貝殼找房謀求上市。
無論是否屬實，貝殼如果上市成功，將成為國內居住服務平臺第一股。在獨立房地產分析師姜國君看來，這個上市時機掐得比較準。
他提到，疫情後的中國樓市表現出較強的韌性和後勁，對相關企業形成了利好之勢，加上貝殼本身在業務擴張、營業收入等方面也取得了不俗的成績。
「另外，貝殼原本新房業務增長較快，對開發商的制約也在加速，但今年以來受疫情的作用這個趨勢正在減弱。多家頭部房企為了應對疫情而加大營銷力度，也為擺脫對第三方平臺的流量依賴打下了基礎。這個局面對於第三方平臺的貝殼來說形成了較大的壓力，焦慮感明顯上升，對其加速上市起到了倒逼作用。貝殼在其新房業務尚未表現出頹勢的情況下提交招股書，也是比較明智的選擇。」他說。
馮全林認為，貝殼作為行業龍頭企業，價值巨大，貝殼的上市意味著行業被資本市場認可，即使面臨虧損，都是戰略性虧損，「主要體現於兩個方面，一個是防守性虧損，就是護城河的建立；一個是擴張性虧損，就是加盟模式和網際網路的持續投入。貝殼想要獲利不難，取決於意願度和戰略選擇。」
來源 / 視覺中國
但同時他提到，貝殼現在的加盟模式也面臨一定的挑戰。首先，強加盟方式對現有鏈家體系是一個衝擊；第二，眾多的加盟商難免良莠不齊，保持品牌不被傷害是對他們重要的考驗；第三，對加盟商的管理過於嚴苛有不少抱怨的聲音，生態夥伴的比例對貝殼來說也是重要的考題。
知名地產分析師嚴躍進提到，貝殼平臺吸引了4萬多商家，40多萬銷售人員，體現了平臺極大的吸引力，但他們沒有提到疫情會對下一步的房產市場產生什麼影響，在這一方面，公司的經營面臨很多不確定性。並且，如何應對房地產市場的降溫，穿越這樣的周期，也是需要考慮的問題。
如今的房產經紀行業市場格局是一超多強，一超是鏈家，多強中有我愛我家、中原地產。因為極強的地域性和對線下的依賴性，行業的地域發展很不平衡。鏈家在北京的份額最高，上海其次，但在杭州等南方城市，我愛我家也佔有不少市場份額。
而在平臺方面，安居客、58同城、搜房網、房多多等也各自分食一杯羹。不過，利用網際網路降低獲客成本，提高服務效率是行業共同的需求，居住行業的產業網際網路時代已經來臨，誰能把這個需求解決得更好，誰就有可能獲得更多同盟軍加持，搶佔更大市場份額。