摘要
l 「負油價」顛覆認知，打開想像空間
l 疫情作為非常規影響因素登上舞臺
l OPEC+從內部分裂到世紀減產救市再顯威力
l 供需二端在劇烈波動中尋平衡
l 美國原油產量降檔頁巖油產業面臨嚴峻考驗
l 中國再次危機中顯擔當進口大增100萬桶/天
l 疫苗問世力挽狂瀾為市場注入強大預期
l 全球煉油產業迎來嚴峻挑戰
l 浮庫恢復正常，陸上庫存仍有待消化
l 原油市場跨區價差重新尋找合理區間
l 2021年油價重心上移是大勢
l 油價波動區間下沿38-40美元，上沿60-65美元
目錄
一、行情回顧：2020年
二、原油價格過山車—重尋油價重心
1、大起大落，油價歲末重回50美元
2、強勢月差開始轉向，近月支撐緩慢企穩
3、SC與國際油價跨區價差的劇烈波動
三、原油市場重塑供需結構
1、深受衝擊的美國頁巖油
2、中國成為全球原油需求端核心力量
3、OPEC仍是市場裡最重要的角色
4、艱難運行的煉油產業
5、浮庫降至正常，陸上庫存仍有待下降
四、疫情VS疫苗
五、拜登新能源政策對原油市場的影響
六、市場未來展望—油價重心上移，過程曲折
1、OPEC+減產、疫苗定下限
2、經濟恢復，供需恢復定上限
3、油價對原油產業的反作用
4、總結
行情回顧：2020年
2020年在油價歷史上會成為一個特殊的年份。
年初坐著空蕩蕩的高鐵回來上班的路上，看著遠處夕陽下的煉廠那隨著寒風不斷飄散的蒸氣，心想這註定是一個不平凡的年份，我們會面臨很多考驗，但窮盡想像也不會意識到原油會出現「負油價」！
回顧整個2020年，新年伊始就像好萊塢大片一樣，一次川普親自籤署命令的空襲，炸死了伊朗伊斯蘭革命衛隊蘇雷曼尼少將，地緣事件隨即將市場情緒推入了高潮，大家都覺得這會一個嚴重的年度事件，但這件事跟接下來貫穿全年的新冠疫情帶來的改寫油價歷史的影響相比，這只是一道開胃菜而已。
新冠肺炎疫情的爆發不斷刷新的人們的認知。從最初中國爆發疫情影響原油需求200萬桶/天，到三月海外疫情全面爆發影響原油需求減少600萬桶/天、再後來減少1000萬桶/天，4月需求更是減少了2000萬桶/天，在投資者內心不斷加大恐慌的背景下，再加上OPEC+減產聯盟沙特與俄羅斯翻臉的鬧劇衝擊下，嚴重失衡的供需最終壓垮了油價，油價的崩盤顯然給了OPEC+一個慘痛得教訓，過了一個月OPEC+再次達成了一次970萬桶/天的史上超級減產協議，以重新化解油市過剩壓力，但在北京時間4月20日我們還是見到了目前為止歷史上唯一的一個「負油價」。
圖片來源：文華財經海通期貨投資諮詢部
時間進入5月份之後隨著減產協議開始執行，疫情迎來階段性好轉，油價迎來了一輪超跌反彈，修復過於低估的油價。隨著油價進入40美元以上區間油價進入了一個明顯的相持下的重心緩慢上揚過程，這個階段一方面市場對40美元以上油價有畏高心理，另一方面供需面改善又不斷為市場注入信心，但供應端隨著油價高位出現鬆動，疫情也再次壓制市場，油價三季度進入了一輪震蕩回落，回調的高潮是10月底歐洲疫情失控迫使法國、德國等多國宣布封城來遏制失控的疫情局勢；
但11月開始隨著疫苗研製成功，現油價迎來了下半年力度最大的一輪上漲幅度接近40%，這個過程疫苗為油價注入了強大的樂觀預期，儘管疫情仍然嚴峻的局面下供需面亮點不多，但資金仍然非常堅決的將油價的估值重心抬升了5美元以上，油價來到了一個新的高位區間。
歲末，英國新冠肺炎病毒變異傳染力大增70%，引發多國封鎖與英國交通，油價一度大跌，這預示著2021年，疫情VS疫苗仍將繼續上演續集，繼續成為擾動金融市場的一個不確定因素。
原油價格過山車—重尋油價重心
1、大起大落，油價歲末重回50美元
因為疫情的出現，讓2020年油價的表現幾乎完全逆季節性的走勢，而油價波動看OPEC+減產聯盟的軸心意義重大，這仍是原油市場最大的穩定器，2020年3月底因為沙特俄羅斯減產未能達成一致，讓油價出現了世紀暴跌，這個代價是市場用了接下來的8個月終於重新回到了減產聯盟破裂之前的位置，代價慘痛，記憶深刻。我們也看到了下半年面對供應端鬆動的挑戰，看到了充分吸取了教訓的沙特和俄羅斯堅定站在一起維持原油市場供需平衡的決心。
2、強勢月差開始轉向，近月支撐緩慢企穩
受疫情衝擊上半年原油月差呈現大幅波動，時間進入6月後月差結構逐漸走勢平穩，目前可以看出原油月差的走勢與原油價格基本吻合，但月差結構在某些時刻會稍有提前於絕對價格，具有一定的指引作用，因此也就可以通過月差來觀察絕對價的變化相互印證。
從月差的表現上來看，年底月差整體明顯維持著強勢，在絕對價刷新年內低點的同時，月差價格並沒有走出新低，這也從側面說明基本面的向好，中國和印度在實貨市場的買盤提振了現貨市場的表現。
3、SC與國際油價跨區價差的劇烈波動
這是一個繞不開的話題，疫情不僅僅是讓原油市場絕對價格劇烈波動，也讓國際市場的跨區價差出現了非常誇張的變化，剔除負油價因素，布倫特與WTI價差一度拉開10美元以上，而因為中國疫情和海外疫情的時間差讓中國投資者對油價的預期和海外市場出現了明顯的時差錯位，SC一度升水WTI原油近20美元，與布倫特升水也突破了10美元。這種非常誇張的不合理的價差結構下，上海國際能源中心及時進行了增設交割庫、增加交割庫容和提升倉儲費等措施為市場降溫，及時化解了油價失控風險；
後面隨著中國買家借低價大量採購的原油一下子湧到中國海周邊港口，這幾乎把全球70%的海上浮庫轉移到了亞洲市場，浮庫峰值一度高達1.5億桶。另外SC的升水帶來了巨量倉單最高也到了4485萬桶，巨大的供應壓力將SC對國際油價從嚴重的升水結構逐漸回落到了貼水國際油價。直到2020年底SC仍然貼水國際油價。
不過我們也開始看到了市場上積極的一面，首先海上浮庫壓力已經基本消化，而SC倉單已經回落到了2900萬桶左右，更讓多頭高興的是被視為最大利空的巴斯拉輕油也開始陸續出庫，因此我們看到了SC對國際油價的貼水已經開始回穩，並有開始收縮貼水的跡象，這一點對WTI原油的價差表現尤為明顯。
原油市場重塑供需結構
雖然2020年的原油市場充斥著地緣衝突、幾輪疫情以及全球救市的複雜影響背景，但油價最根本的變動還是來自於供需層面的劇烈變化。從需求斷崖下降，到OPEC+減產聯盟破裂又和好，原油市場走出來歷史上最瘋狂的一次嚴重過剩導致的負油價事件，然後市場又用了接下來的時間走逐步恢復的過程。截止到2020年底，雖然需求已經有了很大的恢復，但數據顯示距恢復到2019年底的水準仍然是差了接近400多萬桶的差距；
受新冠疫情影響，2020年全球的能源領域投資預計較2019年下降20%，近4000億美元，為歷史新低。投資活動的減少除了受疫情導致的封鎖措施的影響，更多的還源於能源需求的減少和價格導致的收入下降，2020年能源板塊的投資收入減少1800億美元。總的來看，中國仍是最大的投資市場，也是未來全球趨勢的主要決定因素；因其前期強有力的封鎖措施，工業活動相對提前重啟，預計2020年能源領域的資本支出下降12%。美國的能源類投資下降較多，超過25%。歐洲降幅預計為17%。
具體到各能源領域上，2020年油價暴跌導致傳統油氣上中下遊行業投資銳減，尤其是上遊投資同比減少33%左右，頁巖油氣的上遊資本支出將下降50%，相比之下清潔能源的投資波動較小，為9.65%。在2014年油價下跌時，資本支出削減的影響被上遊成本下降的影響所削弱。然而今天進一步削減成本的空間有限，上遊投資減少會直接導致中下遊生產活動的減少。預計2020年全球上遊成本將下降5%左右，主要是因為工程、項目管理和服務成本預計下降，但遠小於資本支出的下降幅度；頁巖油成本同樣預計減少5%左右，主要因為鑽機和鑽井設備供過於求，同時預期勞動力成本降低，以及通貨膨脹。根據IEA推算2020年上遊資本支出的削減會導致2020-2025年期間，石油產量減少2.1百萬桶/天，天然氣產量下降590億立方米。
國際能源署(IEA)發布的《世界能源展望2020年版》中對未來幾十年全球能源體系的發展提供了全面的看法。國際能源署指出，因為疫情的爆發， 2020年全年能源需求將下降5%，可能為70年來最大降幅。但真正的壞消息是：在最好的情況下，即2021年逐步控制疫情的情況下，該機構預測全球能源需求要到2023年才能完全恢復到疫情爆發前的水平。若全球經濟延遲恢復，能源需求實現復甦要再推遲兩年，即到2025年才能實現。
當然這一年來我們已經見證了幾乎每個月都需要調整預期，也可以理解這種情況，畢竟在過去的20年時間裡裡，原油的需求變化基本都是在200萬桶/天的幅度內，我們沒有經驗來應對一年突然需求暴跌900萬桶/天的局面，而明年現在幾大機構幾乎都是預期2021年的原油需求恢復大致在570-590萬桶/天的區間內。而疫情到底如何在2021年演繹，這也是我們需要觀察的事情，所以從供需兩端你很難按常規思路來量化判斷對油價的具體影響情況。這也是油價研究最大的挑戰所在。
1、深受衝擊的美國頁巖油
2018年根據BP年鑑統計的數據美國原油產量增加220萬桶/日，而當年全球原油生產增量也剛剛達到220萬桶/日，可謂表現「搶眼」，這也力助美國成功超越俄羅斯，成為了全球第一大原油生產國，2019年美國仍然沒有停止增產步伐，比上年增加129萬桶/日，是非歐佩克產油國供應增長的最主要來源。其中，頁巖油產量達707.7萬桶/日，佔美國原油總產量的57.8%，頁巖油氣產業成為美國能源產業的「領頭羊」。最終美國原油產量在2020年春季疫情爆發之前達到了創歷史的1310萬桶/天，但隨後的油價崩盤深深的衝擊了美國頁巖油產業。
今年以來，美國原油產量出現了巨大的波動，整體的波動規律與油價的漲跌極為相關。最近一段時間，美國原油產量一直維持在1000-1100萬桶之間，經歷了如此低油價之後，我們發現頁巖油的韌性進一步加強了，頁巖油的開採成本也有所下滑，不得不佩服頁巖油的抗風險能力和技術進步能力。一年時間美國鑽井從年初770口最低跌至了170，目前雖然逐漸恢復到了264口，雖然因為技術進步，美國單段壓裂完井效率提高了 5~6 倍。在不斷增加完井難度和複雜性的前提下，整體鑽完井周期從原來的 7~8 周降低到目前的 3 周左右。但這仍難以讓美國原油產量保持增勢。
根據EIA12月的短期能源展望報告分析預計2020年美國原油產量將減少91萬桶/日，預計2020年美國原油產量將為1134萬桶/日。而這並不是終點，預計2021年美國原油產量將繼續減少24萬桶/日，產量下滑到1110萬桶/日。
從EIA公布的美國原油產量報告上來看，今年的頁巖油產量變化主要集中在新井單井產量的大幅提高和老井淘汰速度的加快，由於頁巖油產量的非線性關係，新井的產量要遠遠高於老井的產量，並且從開採成本上而言，新井的平均成本也往往更低，因此淘汰老井開新井是節約成本的一種方式。
不僅如此，技術進步帶來的開採速率提升也使得美國新井單井產量有了較大的提升，尤其是在產量較大的Bakken、Eagle Ford以及Permian地區，其中Eagle Ford地區單井產量提升最為明顯。具體分區域來看Bakken地區新井單井原油產量在低油價時期出現了迅猛的增長，Eagle Ford地區以及Permian地區的情況與Bakken地區類似，通過單井產量的提高來彌補鑽井平臺數的下滑，進而使得產量下滑維持在相對穩定的區間。
另外，從鑽井平臺數的走勢上來看，鑽井平臺最近恢復跡象明顯，這也與原油價格的走勢極其相關。通過歷史數據的對比來看，原油價格走勢傳導至鑽井平臺數大概需要2-3個月，但對於急漲急跌行情中，這一時間對應關係往往會失效，今年的傳導速度明顯加快了，美國原油產量幾乎和價格同步下行，同步築底，這樣反映出頁巖油的開採靈活。
美國海博國際律師事務所《石油破產監測報告》指出，2020年3月以來，美國已經有33家油氣生產商尋求破產保護，債務規模超過500億美元；7月和8月各有16家上遊油企破產，截至8月，破產申請數量較上年同期增長了62%。史上首次「負油價」撐住打擊了美國投資者對頁巖油氣行業的熱情，新冠肺炎疫情助長了「集體悲觀情緒」，短期內美國油氣勘探與生產公司的經濟狀況很難得到提振，大部分頁巖油氣公司更難以獲得融資。據《華爾街日報》報導，2020年年初以來，美國主要石油公司陸續宣布削減上遊投資，平均下調30%以上，並大幅下調2021年資本支出預期。美國市值最高的15家頁巖油公司，2020年平均削減了48%的開採預算；46%的獨立頁巖油氣生產商2020年規劃的資本投資總額為380億美元，為2004年以來最低。
事實上受到影響的不僅僅是美國原油產量，在需求端美國深受疫情困擾，EIA預計2020年美國原油需求增速為-238萬桶/日。為此雖然美國汽柴油產量一直是遠低於前幾年水平，但美國仍然不得不保持持續的高出口狀態來消化過剩的國內市場。
2、中國成為全球原油需求端核心力量
需求端其實是在平衡之路上最為關鍵的一環，真再平衡和偽再平衡雖然都能起到降低庫存水平，推升價格上行的作用，但兩者對於價格的影響程度是不同的。從供給端努力推升價格上行，最終價格仍然是有需求頂的壓制，油價可以脫離底部區間，但無法做到持續的上行，尤其是供給端存在囚徒困境的情況下，更需要需求端能夠有所作為。從需求端努力推動價格上行，配合上供給端的努力，上方的頂部將會比較好突破，價格上行的勢頭也將會更加的容易，因此我們可以認為供給端把油價從泥潭中拉出來，需求端負責助力價格進一步騰飛，而中國在2020年再一次站了出來。
就像中國亮眼的經濟恢復表現一樣，中國在2020年的原油需求也成為了原油市場的重要動量。很難想像失去了中國這個動力強勁的引擎之後原油市場會是一番什麼樣的表現，要知道美國國內需求大幅下降了200多萬桶，歐洲也是深陷疫情泥潭需求萎縮；就連被視為未來20年原油需求增量主力的印度也是負增長，惟獨中國在2020年原油進口量保持了高增長態勢，日進口量突破了1100萬桶/天，峰值時7月的1300萬桶/天；比上一年增長了足足100萬桶/天的進口量；更為難得的是根據中國非國營進口配額來看，明年中國原油仍有望保持80萬桶/天以上的進口增量。
來自VORTEXA的消息顯示 2020年，24.5%的全球海運原油被運輸至中國，2021年中國預計仍將是全球最大的原油進口國，其對原油的需求將海運原油市場的重要決定因素。根據我們的統計中國原油進口量大約佔到了全球原油貿易量的近28%的水平。
3、OPEC仍是市場裡最重要的角色
近幾年原油市場不斷充斥的一個聲音就是OPEC角色的弱化。確實從卡達退出OPEC開始，我們就意識到了OPEC組織的鬆動，今年3月沙特與俄羅斯的撕破臉再次讓人強化了這種減產聯盟難以延續的認知，但事實上在目前原油市場情況下，儘管困難重重，儘管OPEC+深陷囚徒困境，但通過控制供應，聯合維護油價平衡仍是最好的策略。
2020年3月因為俄羅斯拒絕了OPEC繼續加大減產的提議，油價瞬間崩盤，並最終引發了史上首次負油價。屁股被打疼了的OPEC+在時隔一個月之後又趕緊坐到談判桌上達成了一份創紀錄的減產協議，根據協議2020年5—7月份減產970萬桶/天，2020年7—12月減產770萬桶/天；2021年1月份—2022年4月，減產580萬桶/天。但因為疫情規模持續超市場預期，原油需求恢復不及預期，2020年12月OPEC+最終達成新的決定，採取漸進式的恢復增產模式， 2020年1月開始在減產770萬桶/天的基礎上恢復產量50萬桶/天，然後2月、3月再根據原油市場需求恢復情況決定是否每個月最多再增產50萬桶/天。
從具體的增產情況來看，明年1月OPEC+各個國家僅僅是小幅增產，其中沙特大概增加12.6萬桶，俄羅斯增加12.6萬桶，伊拉克增加5.3萬桶，其他國家增產幅度均小於4萬桶/天，OPEC+累計增加大概48.2萬桶，對於整體的供給端影響有限。
最新消息顯示俄羅斯計劃在2021年1月的會議上支持OPEC+進一步逐漸提高原油產量，因為原油價格正處於最佳區間。俄羅斯副總理諾瓦克表示，鑑於減產行動得到了充分執行，並也已經達到了預期目標，而每桶45至55美元的價格區間是最佳的，因此已經到了可以考慮增產的時候。若油價沒有達標，則俄方將永遠不會考慮進一步恢復產能；OPEC+部長將每月會晤一次，討論每次增產的規模，可以視疫情發展應對不確定的需求。下一次會議定於1月4日舉行，將確定2月份應向市場增加多少供應。在回應俄羅斯是否想2月份再增加50萬桶/天產量時，諾瓦表示：「如果局勢正常穩定，我們將支持增產。」目前尚不清楚OPEC+的另一領導國沙特是否會支持增產。上周，沙特石油大臣阿卜杜勒阿齊茲·本·薩勒曼與諾瓦克在利雅得面談後表示，他想讓市場投機者「保持警惕」。今年原油價格之所以能夠快速從泥潭中爬出來，沙特功不可沒。從預期層面給予了多頭極大的信心。
我們在《調整如期到來，會成為下半年戰略抄底的最佳機會嗎？》中提到，沙特對原油價格、結構和預期管理做的越來越好了。沙特多次提高原油銷售官價，當然現貨確實趨緊是一方面因素，期貨價格上行，現貨價格上行，官價自然也上行。但沙特另一個目的在於造就出強勢的現貨價格，繼而通過實貨市場的高貼水改造遠期曲線。在原油價格極端低值的時候，遠期曲線呈現了深度的Contango結構，Contango結構被認為是空頭市場，沙特的最終目的其實就是將Contango結構全面扭轉為Backwardation結構，Backwardation結構也被認為是牛市結構。
Backwardation之後對多頭有利，也算是市場結構和市場情緒的大逆轉，沙特以後再推價格就好推了。Backwardation之後其實也是被動去庫存的階段，在深度Contango結構下，有很多的庫存套利資金存在，導致全球庫存高企，結構轉變之後，套利的空間徹底被打沒，囤油反而是負利潤，於是這些手中有油的不得不拋售，表現在庫存結構上就是庫存不斷下滑，因此改變遠期曲線結構也就相當於改變了庫存結構。從全年遠期曲線變化上來看，隨著油價的走高，曲線確實是在走平，目前近端的遠期曲線已經變成Backwardation結構。
沙特不僅從預期管理上推升油價，更動用嘴炮武器口頭幹預。沙特能源大臣在OPEC會議結束後發出來一句強有力的怒吼，對空頭髮出了嚴厲的警告！阿卜杜勒阿齊茲親王警告交易商不要在油市大舉押注，他將努力讓市場變得「無法預料」。原油投機者不要反對歐佩克+，如有必要，歐佩克+可以主動調整2021年減產配額，而不必等到下一次大會，那些想在原油市場「賭博」的人會感到非常痛苦。
我們在《最佳交易員沙特戰書已下，空頭敢打壓價格就讓其感到「痛苦」！》中提到，在以往的減產會議之前或者之後，我們都能看到沙特等國家通過嘴炮的形式來支撐油價，但像此次直接對空頭下戰書還是首次，這表明OPEC國家對於高油價的期望更加迫切，也更加著急。結合當前OPEC內部凝聚力在低油價的撮合下不斷提高，如果油價出現了大幅下滑，我們仍然不能忽視OPEC+穩定市場的決心和信心，因此不管基本面或者宏觀情況如何變化，在40美元附近大幅做空油價已經成為了不可能且不划算的交易。
不過俄羅斯方面的表態非常明確，不想再讓出更多的市場份額給美國以及其他國家。就在12月底有消息報導利比亞原油產量已經到了128萬桶/天，這是過去18個月以來的新高，而且利比亞也明確表態，在原油產量恢復到170萬桶/天之前，利比亞不打算做任何的協同減產努力。
另一個讓市場不安的因素是伊朗，伊朗方面計劃在明年3月前做好準備將其原油和凝析油產量增至450萬桶/日，出口增至230萬桶/日。伊朗總統哈桑·魯哈尼幾次強調要求伊朗石油部採取一切必要舉措，「接下來3個月內」 做好增加原油產量和出口量準備；伊朗石油部長12月底也表現計劃將南部港口的原油出口能力從350萬桶/日增加到600萬桶/日；看來2021年一旦得到美國方面取消制裁，伊朗的原油將迅速衝擊國際市場；而目前市場上在推演明年的原油市場供應端變化普遍沒有充分考慮伊朗、委內瑞拉帶來的衝擊；
供給端的另一個變量值得我們注意，委內瑞拉宣布重啟對中國的石油出口，這是拜登即將掌權之前供給端對於市場形成衝擊的信號。我們之前也分析過拜登執政下，預計會放開對伊朗和委內瑞拉的制裁，據悉中國方面已經有油輪奔向委內瑞拉，預計委內瑞拉的原油產量很有可能會從底部開始反彈，因此供給端的變量也將會變得更加不穩定。在中國之後，伊朗也成為幫助委內瑞拉出口的另一個國家。伊朗向委內瑞拉派出迄今規模最大油輪船隊；12月伊朗不顧美國的制裁，向委內瑞拉派出了約10艘油輪組成的迄今規模最大的油輪船隊，以幫助這個孤立國家渡過燃料短缺的難關。委內瑞拉原油出口在未來幾個月將會逐步恢復似乎已經成為事實。目前委內瑞拉的原油出口量只有十幾萬桶，在中國和伊朗的幫助下，委內瑞拉的原油出口量很有可能會回到100甚至200萬桶/天。
4、艱難運行的煉油產業
全球煉油行業正面臨著空前嚴峻的挑戰，不少煉油商紛紛被迫關閉煉廠。在美國和亞洲的幾家煉油商和石油巨頭最近宣布永久關閉旗下個別煉廠。而在歐洲，雖然目前還沒有煉油廠因疫情的影響而永久關閉，不過，大宗商品貿易巨頭貢沃集團此前曾表示，考慮暫時停止其位於比利時的安特衛普煉油廠的生產，受影響產能約為11萬桶/天。自今年3月以來，全球多地已開始有煉廠因燃料需求暴跌被暫時關閉。全球範圍內煉廠開工率顯著下滑，加工量降至歷史低位。數據顯示，過去5年，全球煉廠加工量平均為8028萬桶/日，今年2月疫情暴發後，加工量開始下滑，降至8000萬桶/日以下，全球煉廠加工量一度創近10年新低，IEA預測，今年全球煉油產能或將縮減640萬桶/天。
出現這種局面要歸因於疫情影響，全球大部分地區採取限制出行的措施，這導致全球汽柴油及航空煤油等燃料需求銳減。除了一夜之間突然消失的市場需求，煉油商還要面對利潤暴跌帶來的挑戰。
全球原油需求的不振與煉廠利潤也有著極大的關係，從全球煉廠利潤走勢上來看，目前的市場情況確實不支持需求的快速擴張，成品端的弱勢格局在裂解利潤中反映的淋漓盡致，尤其是全球柴油的裂解價差均為近幾年同期的最低值，這顯示了全球經濟復甦之路曲折漫長。
分區域來看，國內的裂解價差走勢要遠遠好於國外裂解，尤其是上半年的超預期行情，地板價政策以及國內率先控制疫情直接導致國內煉油利潤起飛。但隨著價格穩定在40美元附近之後，國內的利潤也進入到窄幅波動的盤整期。也正是因為如此，國內原油的需求量今年繼續攀升，成為全球原油需求寒冬中僅存的一點亮光。
根據統計數據顯示，在油價暴跌之際，全球不少地區煉油業的利潤曾一度降至負值。而統觀全年情況預計，今年全球煉油行業的毛利潤將降至1.40美元/桶，創下本世紀以來的最低水平。而此前的公開數據顯示，往年煉油商的淨利潤約為每桶10美元。這也正是導致近期大批煉廠關停的直接原因，相較於近年來亞洲等地興起的千萬噸級的一體化超級煉廠相比，那些年代久遠，設備升級難度大、生產低效的煉油廠可能難逃破產命運。
根據IEA統計顯示近年來對煉油廠的投資的增長使得2019年全球煉化產能新增200萬桶/天，是2010年以來的最高水平。2019年，全球對煉油廠的資本支出約為520億美元，新增產能220萬桶/天，遠高於每年增加的80萬桶/天的石油需求。增強煉油能力的國家同時也增強了其石油產品出口國的地位。投資活動主要集中在具有結構優勢的區域，要麼是原料成本低的中東，要麼是國內市場需求不斷增長的亞洲。對石化工廠的投資2014-2019年期間高達1200億美元，與煉化行業一樣，石化設施的投資增速遠超於需求增速，供過於求導致商品價格和利潤率下降。2019年許多化工公司盈利大幅下降，與2018年相比下降了60-80%。未來經濟前景疲軟、產能過剩，給未來幾年石化行業的利潤率和利用率帶來陰影。
4、浮庫降至正常，陸上庫存仍有待下降
作為全球市場供需情況的最直接反應，庫存端的變動顯示出全球市場仍處在供應相對緊缺的階段中，尤其是浮罐庫存數的大量下滑。我們在看庫存之前，先要看儲存成本比較高的全球浮罐庫存，浮罐庫存之後才看儲存成本相對較低的陸上庫存。從數據上來看浮罐庫存的數量在最近開始大規模的下滑，這是全球原油庫存去庫的第一步。只有將這些成本較高的庫存消化之後，我們才能夠看到陸上庫存的大規模下滑。
浮罐庫存的大幅下滑有兩個重要的原因，一個是OPEC供應收縮導致現貨緊缺庫存不斷釋放；另一個是月差結構已經不適合高成本的浮罐庫存再繼續囤積。從布倫特的月差結構上來，浮罐庫存的大幅下滑與月差的轉變有著很大的關係。在2016年年初原油價格最低的時候，布倫特結構呈現出極深的近月貼水情況，由於遠月價格較高，原油庫存通過不斷的轉月操作可以賺取無風險利潤，因此當時的原油浮罐庫存水平相當的高，不管是哪個市場，都在做著囤油套利的操作。
緊接著OPEC宣布減產計劃，需求的回升，價格逐漸走高，月差結構也隨著不斷變平，最終變成了目前的遠月貼水結構。在這種情況之下，囤油套利已經不具備操作的空間，甚至如此操作已經變成「穩賠不賺」的策略，因此擁有高成本浮罐庫存的貿易商自然會選擇將現貨統統銷售出去，以至於目前全球的浮罐庫存數量大幅下滑。
一般來講，浮罐庫存儲藏成本較陸上庫存成本要高，當市場需求大於供給時，高成本的浮罐庫存會首先釋放，而浮罐庫存以及陸上庫存也會起到對基本面穩定的調節作用。在具有供需調節作用的浮罐庫存水平下滑至低值附近之後，庫存對於供需偏差的調節作用將會有所減弱，供給的收縮以及需求的擴張勢必將引起供需矛盾的放大，這种放大很容易體現的現貨市場，繼而對期貨市場造成一定的影響。
另一個成本較高的庫存是中國SC的原油倉單，這部分倉儲成本比普通的商業庫存成本高出許多，我們最近也看到了SC倉單數量的大幅下滑，一旦時機合適，SC將會重新引領全球市場。最近幾次SC盤中突然發力帶動外盤價格上漲是未來潛在行情的預演，因此具有多頭配置的資金可以選擇SC市場，獲得強勢品種帶來的超額收益。
高價庫存消化基本完成之後，陸上庫存才會得以大量消耗，供給相對偏緊的因子權重就會更多的反應到原油價格中來。最近我們觀察美國商業原油庫存和OECD商業原油庫存發現，去庫的過程在緩慢進行，但還不足以改變原油市場的震蕩格局，只有當需求端快速恢復帶動庫存端加速下滑之後我們才能夠看到價格的新一輪上行格局。
我們在《庫存危機引發油價首行坍塌，恐慌之餘煉廠儲備迎來良機》中指出，由於出行頻率和開車需求的下滑，美國汽油需求直線下滑，即便是在金融危機時期，我們也未曾看到如此猛烈的衝擊。現在市場對於需求端的焦點放在疫情是否會令全球再次大規模封鎖，一旦實行全面封鎖，那麼庫存端依舊不會表現的亮眼。
疫情VS疫苗
日本政府12月26日宣布，從本月日起至明年1月底，暫停來自所有其他國家和地區的人員入境。在不久前英國因出現病毒變異傳染力大增70%被迫封國後，亞洲的日本也難以承受不斷創新高的疫情，被迫宣布封國，日本痛下決心封國可能是還要為明年的奧運會做一下努力。冬季疫情的發展讓人擔心，顯然疫情的發展局勢是一直超預期。繼英國、南非發現病毒變異之後，奈及利亞發現了另一種新冠病毒變異毒株，為第三種被發現的變異毒株；美國疾控中心表示，英國的變異新冠病毒可能會在美國傳播；根據馬來西亞醫學機構研究，在該國現有新冠肺炎確診病例中確認了4例D614G變異毒株。這一變異毒株傳播速度可能比一般毒株快10倍；巴西發現新冠病毒新變種，尚無法確定與英國是否為同一變種……
時間走完2020年，全球新冠肺炎疫情確診病例累計突破8000萬將是確定性事件，雖然跟人類歷史上黑死病、鼠疫等最致命的瘟疫相比，新冠疫情致死率明顯低很多，但在醫學如此發達的今天，僅2020年一年這場疫情仍然讓近180萬人去世還是讓人非常傷感。世衛組織譚德塞表示，過去12個月中，世界被顛覆了，新冠肺炎大流行的影響遠超疾病本身，對社會和經濟都產生了深遠的影響，但這一切並不意外。這些年來有很多報告都指出，世界沒有為大流行病做好準備。歷史告訴我們，新冠肺炎不會是最後的大流行病。雖然流行病是無從逃避的生活現實，但如果有公共衛生投資和全政府及全社會的支持，可以確保子孫後代繼承一個更安全、更具彈性和可持續性的世界
事實證明，疫情對於經濟的影響程度要遠遠大於經濟危機，整個2020年，疫情的困擾始終是金融市場不可忽視的因素。與經濟危機相比，經濟危機更多的是影響富人，而疫情卻是無差別攻擊，對於全人類的生產生活都產生了巨大的影響。我們多次強調疫情決定需求，而需求將會決定原油價格恢復程度，只要疫情一天不得到有效的控制，那麼價格自然也就面臨更多的壓力，尤其是全球面臨二次疫情衝擊的情況下。
歐美國家已經證實了他們對疫情的防控措施是難以對疫情有效的控制，也正是因為歐洲疫情的失控在2020年10月底法國德國被迫再次封城，這再次引發市場恐慌，油價因此創出下半年最大跌幅；
就是市場極度悲觀之際，11月9日-輝瑞公司(Pfizer Inc。)和BioNTech SE宣布他們針對SARS-CoV-2的基於mRNA的候選疫苗BNT162b2已證明對參與者具有針對COVID-19的功效，疫苗成為了市場最大的期待，久旱逢甘霖，瞬間點燃了市場情緒，股市、銅、原油等大宗商品都迎來一輪上漲；
2020年11月10日-BioNTech SE和輝瑞(Pfizer)宣布已與歐盟委員會達成協議，向歐盟成員國提供2億劑抗COVID-19的BNT162b2 mRNA研究性候選疫苗，並向歐洲提供選擇權委員會要求再增加一億劑。
2020年11月18日-輝瑞公司和BioNTech SE宣布，在正在進行的3期研究中進行了最終功效分析後，他們基於mRNA的COVID-19候選疫苗BNT162b2達到了該研究的所有主要功效終點。數據分析表明，未曾感染SARS-CoV-2的參與者(第一個主要目標)以及既往和未曾感染SARS-CoV-2的參與者(第二個主要目標)的疫苗有效率為95%(p <0.0001) )，在每種情況下都應從第二次給藥後的7天開始測量。疫苗功效在年齡，性別，種族和種族人口統計數據中均保持一致。
2020年12月11日美國FDA緊急授權使用輝瑞疫苗，美國疾病預防控制中心(ACCD)投票建議為16歲以上美國人群推薦實驗性輝瑞-BioNTech COVID-19疫苗，12月23日美國政府宣布將再購買1億劑輝瑞/ BioNTech COVID-19疫苗。
疫苗接種在全球市場陸續開展，除了輝瑞疫苗，中國的滅活疫苗、俄羅斯的疫苗也陸續在多國投入應用，另外全球還有多支疫苗也都取得不同進展，目前市場對疫苗還是寄予了很高的期望，隨著疫苗的量產和廣泛接種，疫情局面有望出現明顯好轉，但是疫情好轉趨勢的明顯跡象是何時，疫情僅僅是好轉還是徹底被有效防控仍然值得觀察，疫苗量產並接種的時間、規模以及有效性等需要時間來驗證。至少在2020年底，新冠疫情形勢仍然嚴峻，病毒變異是否減弱疫苗的作用，都是讓市場擔心的因素。
另外民眾對疫苗的接受度也是一個問題，雖然包括美國下任總統拜登、沙特王儲等很多國家首領都做表率接種了疫苗，但還是有很多人持觀望態度，法國為例公共衛生局日前公布的最新一期新冠疫情周報顯示，法國民眾的新冠疫苗接種意願降低，同時防控措施的執行度也普遍下滑。法國公共衛生局稱，此輪調查僅有40%的受訪者表示肯定或可能會接種新冠疫苗，這一比例與11月的調查相較下降13%，並且所有年齡層的疫苗接種意願都有所降低。
可以說疫情在過去的2020年對全球經濟各個領域都產生了巨大的影響，對於這個疫情規模持續超預期的演變對人類經濟活動的影響我們很難去有經驗來應對，也很難去量化疫情對油價的影響力度，這加大了對油價研究的難度。我們希望疫苗能夠如預期般發揮作用，控制疫情，讓經濟發展回到正軌。
拜登新能源政策對原油市場的影響
《2020能源改革報告》中指出世界能源格局在快速的轉變，其變化速度遠超於絕大多數專家一年前的預期。可再生能源技術飛速發展，其強大的三個競爭對手——碳收集及儲存(CCS)、電池存儲(蓄電池)和氫能正在開展一場角逐，以減排為目標，幫助越來越多的國家、行業、和公司來實現NetZero(零排放)目標。
越來越多的國家宣布了自己的零排放「NetZero」目標，中國在今年9月時宣布2060年實現零排放；緊接著，隨著拜登的當選，美國宣布2050年實現零排放。宣布零排放目標的國家數量也從2016年的1個增長到2019年的8個，再到2020年的16個。
各國將加緊佔據清潔能源技術高地，為全球嶄新的低碳時代爭取一席之地，推進新時期清潔能源國際合作走向新階段。目前已有大量金融機構宣布不再對發展中國家的化石能源投資項目提供融資服務，如歐洲投資銀行宣布將從2021年底終止對化石燃料能源項目進行投融資；全球最大投資機構摩根大通公司，將終止或逐步取消對部分化石燃料的貸款；以及亞行宣布將考慮調整能源戰略，致力於引導發展中國家邁向低碳經濟，將不向部分化石能源項目進行融資等。化石能源項目在未來將更難獲得新入融資，清潔能源產業將備受推崇，從而進入全球產業發展的「最佳機遇期」。在產業投資保障的情況下，技術創新就成為核心力量，最先獲得清潔能源發展核心技術的國家將可能成為全球清潔能源時代的「先鋒」力量，將可能重塑國家競爭力，在新一輪國際競爭合作格局中佔據主動。而誰的技術被採納，誰就將獲得標準制定的優先權，誰就能引領這個行業的發展，從而佔有更大的市場份額。
美國當選總統拜登宣傳在他就任總統的第一天，美國將重新加入《巴黎協定》。此類跡象表明，入主白宮後，奉行多邊主義的拜登有望很大程度上回調川普的既定政策，包括能源政策。有研究表明拜登堪稱美國國會中推動氣候變化議題的先驅，曾參與起草氣候控制法案，其在歐巴馬政府內擔任副總統期間也積極規範碳排放，始終支持清潔能源和氣候治理。從拜登在此次總統競選中發表的講話來看，他在能源政策方面延續了民主黨一貫的立場和主張，旗幟鮮明地為清潔能源站臺。他表示支持清潔能源革命，並決心挽回川普任期內對氣候造成的破壞。拜登在競選綱領中給出了非常詳細的綠色能源計劃，其實施核心包括新能源的研發、廣泛應用與對傳統能源的替代升級。同時，拜登還做出了多項促進清潔能源發展的承諾，包括在未來4年內投資2萬億美元來實現能源100%的清潔化和車輛零排放；制定更加嚴格的燃油排放新標準，確保100%新銷售的輕中型車輛實現電動化等。
入主白宮後，拜登可能將尋求扭轉川普任期內對石油和天然氣行業的放鬆管制措施，同時實施從化石燃料中「合理過渡」的政策，試圖建立結構性的經濟和政策支持方案，以刺激清潔能源的發展。拜登很可能將工作重點放在減少對化石燃料的需求上，限制甲烷排放，鼓勵發展碳捕集與封存技術。從其所秉持的總體理念來看，拜登的立場應與歐巴馬時期無異。但當今世界能源發展面臨著一系列新的不確定因素，尤其是受到全球化走勢和地緣政治變動等方面的影響，拜登團隊制定的能源政策將不會僅僅是歐巴馬時期的翻版，也將對時局做出回應。
國際能源署預計未來幾年國際原油市場將延續供大於求的態勢，油價將維持低位震蕩，難以有效提振。而廉價的石油和天然氣唾手可得，不管是在美國國內還是新興市場，對清潔能源的需求都將受到抑制。雖然投資清潔能源技術也可以作為經濟刺激計劃的一部分，但分析認為美國參眾兩院很難就清潔能源立法達成一致。
事實上除了大力發展清潔能源，不利於頁巖油產業發展，拜登還對伊朗和委內瑞拉持放鬆制裁的主張，或將釋放部分潛在產能，使全球石油供應格局保持寬鬆。美伊可能重新進行核談判，伊朗重啟石油出口。2019年5月，美國退出伊核協議之前，伊朗日產450萬桶石油(包括原油和凝析油)。目前，伊朗石油日產量約為250萬桶。伊朗通過輪換關閉油田、分散影響，使剩餘產能保持在180萬桶/日的健康水平，這將保障伊朗在重獲出口時可能擁有較為穩定的規模石油產量。事實上或許伊朗方面已經得到了某種承諾，所以在前期伊朗總統反覆強調要求伊朗石油部要確保3個月內打足產能回到450萬桶/天產量。
早在2019年1月美國實施制裁之前，委內瑞拉的石油產量就已在下降。拜登可能會部分解除制裁，放鬆部分油氣出口，但會相對有限。而更重要的是，委國內油氣投資環境將部分得到改善。據rystad預測，2024年前其產量將提升至70萬桶/日，直到2023年和2024年才可能恢復至100-120萬桶/日。隨著清潔低碳轉型的全球推進、全球化石能源需求增長乏力，上述兩國的石油產量釋放或將使全球油氣供應持續寬鬆。
當前，新冠肺炎疫情在國際上尚未得到有效遏制，各國經濟復甦緩慢。發展新能源的前期投入高，回報周期長，貫徹新能源政策可能會使美國的經濟增長速度放緩。在美元與石油掛鈎的結算方式下，大力發展新能源在某種程度上是對既有美元體系的打擊，勢必經歷相當長的陣痛期。美國是否能承受住這樣的風險和代價，以及在促進經濟復甦的緊迫性與發展新能源、應對氣候變化的緊迫性之間，如何尋找到一個平衡點等，都有待進一步觀察。
與此同時，國際油氣市場震蕩。川普政府掀起的針對多個國家和地區的貿易戰，使得世界各大經濟體央行貨幣政策收緊，世界經濟增長前景不明，加劇了國際市場對能源需求增長放緩的擔憂。
市場未來展望—油價重心上移，過程曲折
回顧去年年底對2020年原油市場的展望，沒有人能夠準確的判斷出原油市場的變化，哪怕是疫情爆發後，這個過程也是一個顛覆認知的過程，多數研究機構不斷調整著對油市的評估，我們甚至不得不面對一次負油價。站在的當下我們再次展望後市，發現市場還是有很多的不確定性，2021年對於原油市場來說不管是從供需層面的變化還是油價的波動上仍然存在著很大的變數。儘管如此，經歷了疫情一年的洗禮之後，我們還是有很多的邏輯線條可以幫助我們大概清楚油價的波動大勢。
圖片來源：文華財經海通期貨投資諮詢部
1、OPEC+減產、疫苗定下限
不管是EIA、IEA還是OPEC，均在其報告中對疫情當下的困擾採取了謹慎的觀點，普遍下調了近期預期目標，但對於2021年原油需求還是基本給予了580萬桶/天左右的增長。需求繼續恢復是大勢所趨，各大機構對於未來市場還是保持著謹慎的樂觀。
基於目前OPEC+減產聯盟核心沙特和俄羅斯的態度，我們判斷OPEC+減產再次出現破裂的可能性不大，全力維持原油市場平衡是首選項，沙特已經不用多說，就算俄羅斯聲明並不想再讓出其市場份額，但也是很明確了在油價相對比較理想的情況下才考慮增產。另外就是疫苗的作用大概率在2021年一季度將發揮其作用。所以雖然油價波動會受到一些不確定性因素的影響，但我們認為油價重心2021年逐步抬升會是一個比較確定的大勢，另外下方的區間還是比較明確的，布倫特原油為例，大致應該在38-40美元附近；
2、經濟恢復，供需恢復定上限
而對於油價的上限則全球經濟的恢復程度是主要影響因素，2021年隨著疫苗的推出以及美國大選的落幕，全球經濟不確定性大幅降低，全球經濟將加速復甦這是目前市場的普遍共識。歐美日央行今年以來量化寬鬆擴表共計超過8萬億美元，接近此前10年的總和。歐美日的廣義貨幣M2增速也都創近年來新高。美國當前的M2同比增速更是高達25%，是二戰結束以來的最高水平。在今年疫情背景下，歐美政府不得不實踐了「現代貨幣理論MMT」暨政府財政直接向企業和居民發錢，並大規模舉債融資。大規模財政刺激的結果：相比2008年金融危機時美國零售消費出現了連續15個月的負增，今年美國零售消費的負增只持續了3個月(3到5月份)，並且3季度消費創歷史新高。今年前10個月累計零售已經同比轉正。隨著疫苗全面鋪開，對於歐美國面而言，未來投資和消費有望持續回暖。
流動性帶來溢價效應，「錢多」成為了現在決定資產價格最重要的因素。只要這個因素不發生本質的改變，水漲船高的資產價格整體上漲趨勢也難以改變。美國股市的疫情牛讓我們見證了資本的力量。而在股市、眾多大宗商品都得到資金追捧之後，處於歷史低價區間的原油，隨著供需面的改善有望成為投資者進行資產配置的一個選擇；
說到供需，我們就不得不提供應端在2021年面臨的壓力，OPEC+全力減產才換來難得的油市新平衡，在2021年將面臨嚴峻考驗。雖然目前各大機構對2021年的原油需求保持樂觀的預估，但供應端的潛在壓力仍然是明顯高於需求的改善程度。
3、油價對原油產業的反作用
油價本身是原油市場供需最好的平衡器，油價過高必然吸引供應端的增產衝動，還能清楚的記得2018年9月當布倫特油價突破80美金之後，全世界的原油主要輸出國幾乎都全力增產紛紛錄下創記錄的產量。高油價為原油增產提供了充足馬力，但隨之而來的就是災難性的下跌。而低油價同樣威力巨大，崩潰的油價迫使沙特俄羅斯在4月乖乖的坐回到談判桌前達成了創紀錄的970萬桶/天的減產協議，並且在油價低於40美元之前你幾乎聽不到供應端有什麼分歧爭議的聲音，但是油價回到45美元甚至50美元之上以後，供應端明顯傳來各國的小算盤聲。所以2021年，我們跟大多數機構一樣對油價判斷是重心逐步回升的同時，我們也對於走高的油價帶來的供應端壓力保持高度關注，這是一個相互影響制衡的因素。
4、總結
對油價的區間判斷布倫特大致40-60美元，如果上下都模糊一下的話就是38-65美元的區間；核心邏輯是OPEC+減產為下限定基調，疫苗如果不出現大風險事件也會起到託底作用；上方則是要看需求恢復，和高油價對供應端的鬆動情況；我們都知道減產聯盟也是要增產的，明年200萬桶的量是計劃中的恢復；另外就是後面會談到的伊朗等這些非計劃內的產能投放；
疫情VS疫苗的效果將被證實是否符合預期，這一點也是我們目前比較擔心的地方，因為在2020年底這2個月疫苗的預期被打的太足了，到底是不是能夠有效的控制疫情這個後面是需要邊走邊看，而且控制了疫情之後，經濟的恢復，和需求的恢復是不是也能符合預期；
畢竟疫情對一些人們對通勤辦公出行習慣等都形成了一些改變；所以需求的恢復是需要去邊走邊看的；疫苗沒有推出之前，人們可以靠預期提供強大的能量，但是如果疫苗普及幾個月之後，疫情沒有預期改善的情景，那後面就會再生變數。最後就是拜登上任後對，其清潔能源政策和對伊朗、委內瑞拉制裁的接觸具體時間表都會對市場產生影響，
所以總體而言，原油市場因為有減產和疫苗的託底，明年整體預期是重心上移的過程，這個大勢是確定的，但這個過程中是有很多的因素是不確定性的，這會擾動油價的季節性因素和波動節奏，需要我們來密切的跟進關注。
對未來原油市場後續詳細評估需求，並根據實際情況有風險管理及投資策略需求請聯繫我們。
（文章來源：能源研發中心）
(責任編輯：DF318)