《證券法專題》課程習作丨投資者分類制度分析

編輯說明：

新修訂的《證券法》自2020年3月1日實施。

在剛剛過去的2020年春季學期，我給研究生開設了《證券法專題》課程。因《證券法》修訂涉及了很多新條款，如何理解，尚無定論。我安排學生對於此次《證券法》修訂的相關條款進行了專門研究，將研究成果作為期末論文提交。對於最終成果，我並不滿意。雖然我對每篇論文都進行了指導，但就結果來看，除了少數幾篇之外，絕大部分尚不能達到學術發表要求。但大部分文章較為全面地收集了材料，有些也體現了一些有意思的想法。

利用暑假空閒期間，我們將大部分期末論文用北大金融法研究中心的公眾號發布，希望對未來研究者有所幫助。

學生習作，錯誤在所難免，歡迎讀者指正。

本次發布的所有文章，均得到了作者授權，在此一併表示感謝。

彭冰

投資者分類制度分析

——兼評《證券法》第89條的適用問題

作者：周理強

北京大學法學院2019級經濟法學碩士

摘要：新《證券法》第89條規定了投資者分類制度，這是該制度首次在法律層面予以規定。從《證券法》的編排體例和條文表述來看，第89條的投資者分類制度應該是第88條投資者適當性制度的運行基礎，其目的在於傾向性保護風險承受和識別能力較弱的普通投資者，同時平衡證券公司的合規成本以及市場交易效率。《證券法》將投資者區分為普通投資者與專業投資者，並把具體分類規則的制定權授權於證監會。從證監會此前發布的《證券期貨投資者適當性管理辦法》來看，投資者分類制度的主要內容包括普通投資者與專業投資者的區分規則以及兩種投資者之間的轉化制度，但從實踐來看，我國仍需要進一步將自然人投資者排除在推定專業投資者之外，方能解決僅以經濟能力對投資者進行分類的實踐問題和隱患。投資者分類制度的法律後果是以投資者分類為依據進行適當性匹配，在此過程中對普通投資者從多方面進行特別保護。在對普通投資者的特別保護層面，《證券法》第89條第2款規定了證券公司在與普通投資者發生糾紛時承擔舉證責任的制度。從公平原則和舉證便利性兩個層面來看，除適當性義務糾紛之外，其他類型糾紛仍然有可能適用上述舉證責任倒置制度，但在判斷何種類型糾紛可以適用時，還需進一步說明這些糾紛是否有必要區分專業投資者和普通投資者。

關鍵詞：投資者分類制度 投資者保護 專業投資者 普通投資者 舉證責任倒置

新《證券法》第89條第1款規定了投資者分類制度：「根據財產狀況、金融資產狀況、投資知識和經驗、專業能力等因素，投資者可以分為普通投資者和專業投資者。專業投資者的標準由國務院證券監督管理機構規定。」該條首次將投資者分類制度提升至法律層面，並在投資者保護專章中予以規定，彰顯了《證券法》的「投資者保護法」的屬性。投資者分類制度規定於「投資者保護」章節的第二條，位於證券公司投資者適當性義務規定之後。從《證券法》的編排體例來看，投資者適當性義務的規定實際上是投資者保護的「前置條款」[1]，即從投資者進入證券市場開始進行投資時進行的前瞻式監管。從內容上看，這兩條都是基於投資者的「財產狀況、金融資產狀況、投資知識和經驗、專業能力」等屬性展開，表明二者邏輯上存在著內在聯結。具體而言，根據《證券法》第88條和第89條，證券公司應當從上述屬性「了解客戶」，並將其客戶分為專業投資者和普通投資者，在此基礎上履行其風險揭示、將產品與客戶進行合理匹配的等法定義務。也就是說，投資者分類制度則是履行投資者適當性義務的第一步，也是證券公司履行該義務的運行基礎。

作為投資者適當性制度中「客戶適當性」的核心要求，[2]投資者分類制度於2017年生效的《證券期貨投資者適當性管理辦法》（以下簡稱《管理辦法》）中就已作出規定，《證券法》實際上是承襲了《管理辦法》的規定。《證券法》將投資者分類制度提升到法律層面，強化了其投資者保護功能的制度基礎，本文將從投資者分類制度的目的入手，梳理投資者分類的具體內容和法律後果，分析投資者分類制度的適用問題。

一、投資者分類制度的目的

《證券法》將投資者分類制度置於投資者保護專章，所以該制度的首要目的當然是為了保護投資者。除此之外，投資者分類制度同樣考慮到了收益與成本的衡量，在更好地保護投資者的基礎上，同時也有兼顧證券公司合規成本與市場交易效率之目的。

（一）保護投資者權益

如前所述，對投資者進行分類是投資者適當性制度能夠發揮作用的基礎，投資者分類制度對於不同投資者設置不同的適當性行為規範，以實現對投資者的分類保護。[3]對於專業投資者而言，由於其一般具有專業的風險分析知識和雄厚的財力基礎，其在與證券公司交易時對於金融產品或服務的風險能夠有較為準確的評估，也更有能力選擇與其風險承受能力相匹配的金融產品或服務；而對於普通投資者而言，他們一般缺乏相應的風險判斷能力，承受風險的能力也有限，加之與證券公司之間的信息不對稱，其不僅有可能因為其自我感覺、典型性偏見或者過度自信等原因[4]非理性地購買與其風險承受能力不符的產品或服務，還很有可能成為證券公司誤導甚至欺詐的對象。所以，投資者分類制度要求證券公司在與投資者籤訂合同之前對投資者進行分類，分類的核心依據是投資者識別風險和承受風險的能力。在進行分類之後，證券公司需對不同類別投資者履行風險揭示和產品匹配的義務，這可以實現投資者與證券公司之間的理性契約自由，從而預防沒有經驗的投資者被證券公司所誤導而購買超過其風險承受能力的高風險金融產品或服務。簡言之，投資者分類制度通過對投資者進行分類，進而要求證券公司因人而異地提供產品或服務，相當於從源頭上避免投資者的非理性行為與證券公司的誤導或欺詐行為給投資者的權益造成損害。

總而言之，投資者分類制度可以「從源頭上保護風險承受和識別能力較弱的投資者遠離高風險產品，確保投資者與其投資產品之間的適配性」 [5]，進而使得適當的證券公司以適當的方式、把適當的產品賣給適當的投資者。其目的是為風險承受能力相對較低、投資專業知識和專業能力相對不足的普通投資者提供更加充分的保護。

（二）提升市場效率

儘管投資者分類制度的核心目的在於差異化保護投資者，但其同樣起到了兼顧市場效率的作用。

一方面，投資者分類制度可以降低證券公司履行適當性義務的合規運營成本，提高證券公司的運轉效率。證券公司履行投資者適當性義務是有成本的，投資者分類制度將投資者分為專業投資者和普通投資者，根據二者在信息獲取、風險認知能力、專業水平和風險承受能力上的差別由證券公司差異化履行適當性義務，實際上也起到了平衡投資者保護需求與證券公司合規成本的目的。證券公司對普通投資者履行全面的適當性義務，而對專業投資者則可以適當放鬆，這樣的制度安排也達到了平衡「賣者有責」與「買者自負」的作用。

另一方面，多維度的投資者分類體系以及專業投資者與普通投資者的相互轉化系統，加之與證券公司適當性義務的配合，有助於提高證券市場的交易效率。證券市場的金融產品種類繁多，不同產品的風險差距較大，市場交易效率要求投資者能夠在最短的時間內選擇適當的投資目標。在投資友好型的監管理念下，證券公司直接與投資者接觸，並且對其產品和服務最為了解，是最有資格也是最適合為需要幫助的投資者提供幫助的對象。而投資者分類制度就起到了篩選「需要幫助」的投資者的功能，達到了「合理配置證券公司適當性銷售管理過程的人力物力資源」[6]的效果，同時也提高了證券市場的交易效率。

二、投資者分類制度的具體內容

《證券法》中將投資者分類具體制度的制定權限授權給了「國務院證券監督管理機構」。在現有規則中，證監會發布的《管理辦法》是適當性管理和投資者分類的「母法」[7]，雖然其發布於《證券法》實施以前，但並沒有相關法律文件廢除《管理辦法》的效力，其也並不與《證券法》的規定相衝突，應當繼續沿用。根據《證券法》和《管理辦法》，投資者分類制度主要包括兩項內容，一是按照一定標準將投資者區分為專業投資者和普通投資者，二是專業投資者和普通投資者的相互轉化制度。

根據財產狀況、金融資產狀況、投資知識和經驗、專業能力等因素，《管理辦法》將金融機構、理財產品、養老基金和公益基金、符合條件的法人和組織以及符合條件的個人這五類投資者劃定為專業投資者，[8]專業投資者以外的投資者即為普通投資者。對於專業投資者而言，證券公司可以進行細化管理和分類；而對於普通投資者而言，證券公司則應當進行細化管理和分類。實踐中一般將普通投資者按照風險承受能力遞增的方式分為保守型（C1）、謹慎型（C2）、穩健型（C3）、積極型（C4）、激進型（C5）五個類別，同時將產品風險等級分為低風險（R1）、中低風險（R2）、中風險（R3）、中高風險（R4）、高風險（R5），再將二者進行匹配。對於投資者的分類，實踐中存在的問題是，證券公司構往往將投資者的經濟實力作為投資者分類的首要考量因素，並以之判斷投資者風險承受能力。但實際上，對於自然人投資者而言，「手握巨資初入市場的投資者仍會面臨極大風險」[9]，經濟實力雖然可以從一定程度上證明投資者物質上的風險承擔能力，但顯然無法證明投資者在心理和經驗上具備風險承受能力，而後者可能更為關鍵。因此，筆者認為，對於自然人投資者而言，不應直接根據其財產狀況和投資經驗推定其為專業投資者，更穩妥的做法應該是將自然人投資者都歸為普通投資者，再通過後述的投資者轉化制度賦予其申請成為專業投資者的權利。這樣一來，就解決了實踐中證券公司僅通過經濟實力來判斷投資者風險承受能力進而將自然人投資者推定為專業投資者的亂象。

專業投資者與普通投資者在一定條件下可以相互轉化，但難易程度不一。專業投資者若想轉化為普通投資者，唯一的限制是金融機構、理財產品、養老基金和公益基金這三類機構類型的專業投資者無法轉化，符合條件的法人、組織和個人只需書面告知證券公司即可完成轉化。而普通投資者若想轉化為專業投資者，則需要滿足一定的財富標準和投資經驗標準，並向證券公司提出申請，最終由證券公司自主決定是否可以轉化。允許專業投資者與普通投資者進行相互轉化，是基於投資者對其權利的處分權，投資者可以放棄其作為普通投資者的權利以摒棄投資者適當性制度的繁文縟節，也可以基於自身狀況的考量尋求獲得較高水平保護的權利。簡言之，投資者轉化制度給予了投資者選擇權，是投資友好型監管理念的體現。至於二者轉化難度的差別，則是從保護投資者的角度出發，避免沒有風險識別和承受能力的輕率地放棄權利，也防止證券公司為免責而誘導投資者放棄權利。按照證監會的說法，「對普通投資者申請轉化為專業投資者規定嚴格的程序，對提出申請的投資者起到提示作用，也可以規範經營機構評估轉化的行為，以更好地落實投資者適當性管理要求。」[10]

三、投資者分類的法律後果

對投資者進行分類，其基本考量是投資者在風險識別和風險承受能力上的差異性。投資者分類的法律後果主要體現在以投資者分類為依據進行適當性匹配以及對於普通投資者的特別保護兩個方面。

（一）以投資者分類為依據進行適當性匹配

投資者分類是適當性匹配的第一步，證券公司了解投資者並對其進行科學分類的目的，就是為了將不同的投資者與產品相匹配。《管理辦法》第18條也規定：「經營機構應當根據產品或者服務的不同風險等級，對其適合銷售產品或者提供服務的投資者類型作出判斷，根據投資者的不同分類，對其適合購買的產品或者接受的服務作出判斷。」專業投資者與普通投資者在風險識別和承受能力上存在較大的差距，相應的，證券公司對二者的適當性義務有較大的差別。在中國證券業協會發布的《證券經營機構投資者適當性管理實施指引（試行）》中，第16條僅規定了對普通投資者需要履行適當性義務，第17條對普通投資者與產品的匹配關係進行嚴格限定，但對專業投資者則只需受到市場準入要求的限制而無需受到產品風險程度的限制。可以看出，對於普通投資者而言，證券公司需要履行全面的適當性義務，而對於專業投資者證券公司則在適當性義務層面享有較大的豁免。

（二）對普通投資者的特別保護

1. 普通投資者特別保護概述

普通投資者在信息告知、風險警示、適當性匹配、糾紛處理等方面享有特別保護。具體體現在五個方面：一是證券公司向普通投資者銷售產品或者提供服務前，應當告知可能導致其投資風險的信息及適當性匹配意見；二是向普通投資者銷售高風險產品或者提供相關服務，應當履行特別的注意義務；三是不得向普通投資者主動推介風險等級高於其風險承受能力，或者不符合其投資目標的產品或者服務；四是向普通投資者進行規定情形下的現場告知、警示，應當全過程錄音或者錄像，非現場方式應當完善配套留痕安排；五是與普通投資者發生糾紛的，證券公司應當提供相關資料，證明其已向投資者履行相應義務。[11]根據《全國法院民商事審判工作會議紀要》（以下簡稱「九民紀要」）的標準，「高風險」的認定並非金融學意義上的風險等級，而是特指將來發生不利益狀態之可能性，主要以本金損失為判斷基準。[12]總結而言，在對普通投資者的特別保護方面，主要要求證券公司對其履行高風險特別注意義務、告知義務、負面清單保護義務、留痕義務，[13]並要求證券公司在發生糾紛時承擔舉證責任。

2. 舉證責任倒置問題

值得注意的是，關於證券公司的舉證責任倒置，《證券法》第89條第2款的表述是：「普通投資者與證券公司發生糾紛的，證券公司應當證明其行為符合法律、行政法規以及國務院證券監督管理機構的規定，不存在誤導、欺詐等情形。證券公司不能證明的，應當承擔相應的賠償責任。」從這一款的表述來看，似乎適用舉證責任倒置的情況並不僅限於適當性義務之糾紛，那麼什麼類型的糾紛可以適用本款呢？由於本條是本次修法新增內容，目前尚無根據本條進行裁判的案例，故而尚無司法實踐經驗可資參考。但對於證券公司在與普通投資者的適當性義務糾紛中的舉證責任倒置早已通過《管理辦法》確定，故而可以從適當性義務糾紛中證券公司舉證責任倒置的條件和實踐入手來探究何種糾紛可以適用本條。

九民紀要的適用與解釋對適當性義務糾紛中的舉證責任分配的原理進行了闡述。首先，從公平原則來看，「由於金融交易的複雜性和專業性，金融消費者圄於自身獲取證據能力方面客觀上的不足，在舉證證明自己所主張的賣方機構違反投資者適當性義務的事實方面往往面臨很大的困難」[14]，因此在舉證責任的分配上，由投資者對遭受損害事實承擔舉證責任，證券公司則對其履行相關義務承擔舉證責任，才符合公平原則的要求。其次，金融監管部門設立投資者適當性制度的初衷，是為了對投資者進行傾斜性的保護，所以在證券公司過錯認定方面監管規則實際上是採取過錯推定的歸責原則，根據相關法理，也應當舉證責任倒置。再者，證券公司在履行適當性義務時，需對其實施情況履行留痕義務，這使得證券公司承擔舉證責任更為便利，並不會對其造成額外的負擔，反而能夠促進其更加規範地履行適當性義務。從司法實踐來看，法院對於證券公司所舉證據一般採取形式或程序性質的認定，即只要證券公司能夠證明其從形式上對普通投資者履行了適當性義務，即完成舉證。如在初秀琴與恆泰證劵股份有限公司金融委託理財合同糾紛案中，法院就認為證券公司通過交易系統對投資者進行了分類，並通過籤署《風險揭示書》、《產品說明書》、《合格投資者承諾書》等文件，即可認定其對委託人履行了了解客戶、適當性管理、告知說明和文件交付等義務。[15]甚至有法院認為，只要投資者在《適當性評估結果確認書》進行了籤字確認，即可認定證券公司已經履行了適當性義務。[16]從上述原理和實踐中可以看出，判斷證券公司與普通投資者之間的糾紛是否可以適用《證券法》第89條第2款，可以從公平原則和舉證便利性的角度進行考量，並且證券公司的相關義務一般具備一定的程序性質。

要判斷哪些糾紛可以適用《證券法》第89條第2款，首先需要明確證券公司與投資者可能產生哪些糾紛，進而再從上述標準思考適用的可行性。證券公司與投資者的關係始於其經營業務的開展，而糾紛的產生源於證券公司義務履行的瑕疵（即存在欺詐、誤導等情形）。筆者通過對《證券公司監督管理條例》（以下簡稱《管理條例》）中關於證券公司業務及其對客戶義務的相關規定的梳理和歸納，總結出以下幾種除適當性義務糾紛以外的可能適用於《證券法》第89條第2款的程序性質糾紛：

（1）帳戶真實性糾紛

《管理條例》第28條規定，證券公司為其客戶開立證券帳戶，應當保證其與客戶資金帳戶的一致性，並且不得將客戶的資金帳戶、證券帳戶提供給他人使用。實踐中曾出現過證券公司向其客戶出借虛擬帳戶，引發帳戶真實性糾紛以及違法出借證券帳戶的糾紛的案子。由於投資者的證券帳戶由證券公司進行統一管理，且證券公司負有對客戶身份真實性進行核查的義務。當發生帳戶真實性糾紛時，投資者很難證明證券公司實質履行了上述義務，且實踐中證券公司進行身份核查時也應當留存底稿（如身份證複印件等材料）。故而出於公平原則和舉證便利性考量，在證券公司與普通投資者帳戶真實性糾紛中，應當適用《證券法》第89條第2款，由證券公司對其切實履行了身份真實性的核查義務承擔舉證責任。在實踐中，法院也通常將帳戶與客戶信息相匹配的舉證責任分配給證券公司。[17]而對於違法出借證券帳戶的糾紛，其實質上並不涉及舉證責任的倒置問題，因為《最高人民法院關於民事訴訟證據的若干規定》已經明確，對代理權發生爭議的，由主張有代理權一方當事人承擔舉證責任。

（2）講解義務糾紛

《管理條例》第30條要求證券公司在與客戶籤訂證券交易委託、證券資產管理、融資融券等業務合同時，應當事先指定專人向客戶講解有關業務規則和合同內容，並將風險揭示書交由客戶籤字確認。這實際上類似於合同法上格式合同提供方對于格式合同的解釋義務，由於金融產品或服務合同相較於普通商品或服務合同更具備專業性，對於普通投資者而言未適當履行講解義務的危害可能更甚，所以對證券公司相應的講解義務應當有更高的要求。作為一項法定義務，其設立的目的與適當性義務一致，都是為了保證投資者在充分了解產品和服務的前提下理性參與投資活動，並且在一定程度上防止證券公司在開展業務時利用其信息和專業優勢對投資者實施誤導或欺詐行為。此外，對於該項義務是否被履行的證明，同樣存在投資者缺乏或難以取得證明材料的問題。因此，對於證券公司與投資者之間關於證券公司是否履行講解義務產生的糾紛的舉證責任分配問題，也應當適用於《證券法》第89條第2款的規定。

（3）寄送對帳單義務糾紛

《管理條例》第31條規定了證券公司從事證券資產管理業務、融資融券業務，應當按照規定編制對帳單，按月寄送客戶。證券公司編制並寄送對帳單的義務性質決定了其對編制和寄送對帳單的憑證具備保存義務，而投資者如未收到對帳單，證明「證券公司未寄送對帳單」的消極事實難度較大。因此對於證券公司未能寄送對帳單而產生的糾紛採用舉證責任倒置的方法更符合舉證便利性和公平原則。不過，隨著線上業務的發展，實踐中也認可證券公司通過交易軟體的查詢功能來履行其寄送對帳單的義務。[18]

（4）信息查詢制度糾紛

《管理條例》第32條規定了證券公司建立信息查詢制度的義務，以保證客戶在證券公司營業時間內能夠隨時查詢其委託記錄、交易記錄、證券和資金餘額等信息。證券公司及時向投資者提供相關信息的義務十分關鍵，信息查詢制度不完善或提供信息不及時可能影響投資者的決策。信息查詢系統一般而言由證券公司進行管理，投資者除了根據其帳戶進行查詢以外無法對系統進行操作，因此當發生信息查詢制度不完善或證券公司提供信息不及時的情況時，投資者無法對證券公司信息查詢制度的「完整性」以及其提供信息的「及時性」進行舉證。相反，證券公司可以通過對其系統功能的闡述來證明其信息查詢制度的「完整性」以及從其對信息發布系統的操作時間來證明「及時性」。

（5）收費信息披露或公示糾紛

《管理條例》第40條規定證券公司需將收費項目、收費標準在營業場所的顯著位置予以公示。收費信息是投資者關注的重要內容之一，收費信息的透明對於投資者的投資決策而言也十分關鍵。證券公司未對收費項目、收費標準進行準確、明晰的披露可能構成隱瞞型欺詐，由此侵犯投資者的知情權。因此，不管是以合同約定的方式還是營業場所公示的方式，都應該由證券公司承擔其已對收費信息進行披露或公示的舉證責任以保護投資者。

《證券法》第89條第2款似乎意圖擴展證券公司舉證責任倒置的適用糾紛範圍以更體現對普通投資者的傾斜性保護，實踐中也確實存在可能適用於本款的糾紛，但該款適用於適當性義務糾紛以外的糾紛仍存在解釋上的障礙。如前所述，區分專業投資者與普通投資者的核心目的是為了通過投資者適當性制度來保護投資者，而第89條第2款是對普通投資者的特殊保護，那麼除適當性義務糾紛以外，其他類型的糾紛是否有必要區分專業投資者和普通投資者？因此，法院在適用第89條第2款要求證券公司對其履行義務進行舉證的時候，還需要說明對於該項義務的舉證責任分配為何要區分專業投資者和普通投資者。

四、總結

證券市場的多元化發展使得投資者面臨更多投資機會和投資者選擇，但與此同時，這樣的多元化證券市場也對投資者的風險識別和承受能力提出了要求。為了避免投資者投資的盲目性，對於投資者風險承受能力的分類與識別，就自然而然成為實現保護投資者利益這一終極目標的重要關卡。此外，根據投資者分類制度對投資者進行系統性分類，再差異化實施適當性制度，還有效地降低了證券公司履行適當性義務的合規成本，也提高了投資者與適當金融產品快速匹配的交易效率。《證券法》首次將投資者分類制度以及以之為基礎的投資者適當性制度規定於法律層面，就是希望通過這樣的前瞻式監管，使投資者購買到與其風險承受能力相適應的投資產品。《證券法》開始實施後，我國投資者分類制度的體系已經趨於完整，不過在具體的適用層面仍然存在諸多完善空間，如自然人投資者被推定為專業投資者引發的實踐問題，以及第89條第2款的適用問題，都有待於執法和司法在實踐過程中進一步解決。

注釋

[1]鄭彧：《新證券法建立「以結果為導向」的投資者保護制度》，載《中國證券報》2020年3月16日，第A09版。

[2]參見井漫：《投資者適當性制度構建：國際經驗與本土選擇》，載《西南金融》2020年第4期。

[3]楊東：《論金融法制的橫向規則趨勢》，載《法學家》2009年第2期。

[4]參見井漫：《投資者適當性制度構建：國際經驗與本土選擇》，載《西南金融》2020年第4期。

[5]參見劉俊海：《統一而又分層的投資者分類制度是投資者友好型社會的核心特徵》，載《證券日報》2016年12月20日第B03版。

[6]翟豔：《證券市場投資者分類制度研究》，載《湖南社會科學》2013年第5期。

[7]參見《證監會新聞發言人鄧舸就<證券期貨投資者適當性管理辦法>正式實施答記者問》，資料來源：http://www.csrc.gov.cn/pub/newsite/zjhxwfb/xwdd/201706/t20170628_319267.html，2020年5月31日訪問。

[8]參見《證券期貨投資者適當性管理辦法》第8條。

[9]井漫：《投資者適當性制度構建：國際經驗與本土選擇》，載《西南金融》2020年第4期。

[10]參見《證券期貨投資者適當性管理辦法問答》，資料來源：http://www.csrc.gov.cn/gansu/xxfw/gfxwj/201705/t20170502_316050.htm，2020年6月1日訪問。

[11]參見《證監會新聞發言人鄧舸就<證券期貨投資者適當性管理辦法>正式實施答記者問》，資料來源：http://www.csrc.gov.cn/pub/newsite/zjhxwfb/xwdd/201706/t20170628_319267.html，2020年5月31日訪問。

[12]最高人民法院民事審判第二庭編：《<全國法院民商事審判工作會議紀要>理解與適用》，人民法院出版社2019年版，第415頁。

[13]參見何海鋒：《投資者分類的制度框架——以<證券期貨投資者適當性管理辦法>為對象的考察》，載《銀行家》2017年第2期。

[14]最高人民法院民事審判第二庭編：《<全國法院民商事審判工作會議紀要>理解與適用》，人民法院出版社2019年版，第423頁。

[15]參見初秀琴與恆泰證劵股份有限公司金融委託理財合同糾紛案，內蒙古自治區呼和浩特市新城區人民法院（2018）內0102民初3575號民事判決書。

[16]參見申萬宏源證券有限公司與章步花融資融券交易糾紛案，上海市徐匯區人民法院（2018）滬0104民初14374號民事判決書。

[17]參見深圳柯塞威基金管理有限公司、鮮言合同糾紛案，廣東省高級人民法院(2018)粵民終1286號判決書。

[18]原告錢小飛與被告中國證券監督管理委員會江蘇監管局證券行政管理案，江蘇省南京市中級人民法院（2018）蘇01行初333號行政判決書。