Nexi:私募股權投資者在支付科技領域的成功實踐

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導讀

作為義大利最大的支付科技公司，Nexi於2019年在米蘭證券交易所成功上市，募資20.56億歐元，該筆交易為2019年歐洲市場最大的IPO。Nexi的核心業務包括商戶收單業務、卡與數字支付業務以及數字銀行業務。2019年，Nexi處理支付交易61億筆，合計4630億歐元，約佔義大利當年GDP的20%。Nexi的良好發展與上市是私募股權投資者在支付科技領域一次成功的投資實踐。

【中國金融案例中心 | 金融科技課題組  文：胡畔  編輯：謝彬彬 】

Part 1 公司概述

1.1 公司簡介

支付巨頭Nexi S.p.A（Nexi股份有限公司），曾用名ICBPI（Istituto Centrale delle Banche Popolari Italiane），於1939年在義大利米蘭成立，現為米蘭股票交易所上市公司，市值約92億歐元。公司現任管理者為Paolo Bertoluzzo，2016年接手Nexi之前在沃達豐集團（Vodafone Group）擁有17年的工作管理經歷。

Nexi是義大利最大的支付科技企業，並直接或通過與銀行合作為約3000萬持卡人和約90萬家商戶提供服務。公司利用自身先進的技術將銀行、商戶、各類企業以及消費者緊密地連接在一起，並為之提供數字支付服務。公司與大約150家銀行達成了長期合作關係，覆蓋了義大利國內80%的支行。除此之外，Nexi年處理交易61億筆，規模達4630億歐元，約為義大利2019年GDP的20%。Nexi集團主要涉及三條核心業務線，包括商戶業務、卡和數字支付業務以及數字銀行業務。

1.2 發展歷程

圖：Nexi發展歷程重要節點（據公開資料繪製）

1939年成立以來，Nexi已歷經了81年的發展史。成立之初，它是一個由68家義大利地方性銀行組成的銀行聯盟——ICBPI，職責在於向義大利的銀行提供服務。直到2002年，ICBPI的子公司——專注於銀行合規解決方案的OASI成立，公司開始走向市場化的道路。

2009年，ICBPI收購了支付公司CartaSi（後來更名為Nexi Payments SpA），並構成了ICBPI此後的三大核心業務之一。此後，ICBPI陸續收購了多家企業，包括 C-Card、 Siteba和Unicard。2015年，經過發展，ICBPI在義大利電子貨幣領域，包括卡基轉帳交易、商戶收單服務、POS管理；證券服務和反洗錢方面都佔據了相當比例的市場份額。

圖：2015年Nexi在義大利各細分市場份額

（來源：UniCredit）

2015年6月，由Advent International、Bain Capital以及Clessidra Capital組成的投資集團宣布以21.5億歐元的價格收購了ICBPI。收購前一年度，即2014年，ICBPI營業收入為6.7億歐元，EBITDA為1.95億歐元，淨利潤為9500萬歐元。併購交易結束後，ICBPI原股東將繼續持有該公司8%的股份。作為此次交易的收購方，Advent和Bain在全球支付領域具有豐富的併購經驗，在此之前已完成對ICBPI相關行業和子行業的20餘項投資。其中較為成功的是，兩家私募公司利用運營方面的專業知識成功幫助歐洲支付巨頭——英國領先的借記卡/貸記卡支付處理商Worldpay和北歐領先的支付服務商Nets變得更加商業化，並大力發展創新科技從而獲得持續增長的能力。

在被風險投資集團收購後，Nexi繼續開展收購活動以擴大業務範疇。2016年，Nexi以10.35億歐元的權益價格收購了歐洲領先的銀行集團、義大利排名第一的商業銀行Intesa Sanpaolo旗下的「Setefi Processing」和「ISP Card」業務。其中前者是Sanpaolo服務於義大利市場的支付平臺，後者則為該銀行服務於中歐和東歐地區九個國家的支付處理平臺。通過此次收購，Nexi在支付處理領域獲得了提高自身運營、服務及創新能力的機會。 2017年，Nexi收購了業務流程外包公司Bassilichi，也是自Nexi被私募投資集團收購後開展的第四筆併購交易。Bassilichi是義大利銀行、企業和公共部門的主要合作夥伴。

2019年1月，Nexi將子公司OASI以拍賣的形式進行出售，並由一家專注服務於銀行業的IT外包公司Cedacri以略低於市場預期（1.6-1.7億歐元）的價格1.51億歐元購得。

2019年4月，Nexi於米蘭證券交易所上市。截止2019年底，Nexi集團擁有三家子公司，分別為Mercury Payments Services SpA（100%控股）、Nexi Payments SpA（控股98.92%）以及Help Line SpA（控股69.24%）

2020年10月，Nexi宣布將以純股權的方式收購SIA。該筆併購進一步加深了歐洲支付領域的整合，同時創造出了歐洲最大的支付服務商之一。此次併購交易完成後，Nexi將持有整合後公司70%的股權，擁有約200萬商戶客戶和1.2億張卡的交易服務，並將以年收入18億歐元和超過150億歐元的市值躋身成為義大利前十大上市公司，成為歐洲支付巨頭Worldline和Adyen NV有力的競爭對手。

Part 2 商業模式

2.1 市場定位：全方位的支付科技公司

作為一家歷史悠久的支付科技公司，Nexi的客戶群體廣泛，涉及企業商戶與個人消費者群體；其提供的服務涉及三條核心業務條線，包括商戶服務、卡基&數字支付服務和數字銀行服務。全方位的受眾和服務體系奠定了其強大的市場根基。

2.2 核心業務：商戶服務、卡基&數字支付、數字銀行

2.2.1 商戶服務

Nexi通過旗下子公司Help Line為商戶客戶提供在數字支付收單業務中可能需要的各類服務，可劃分為收單服務和POS管理服務。收單服務涵蓋範圍廣泛，包括了商戶接收客戶直接使用卡片進行支付以及卡（含借記卡和貸記卡）組織提供的其他支付方式；POS管理服務主要包括對POS終端的配置、集成、激活以及維護，其中POS終端包括線下門店中使用的實體POS機以及應用於電子商務支付活動中的POS終端。此外，Nexi還提供防欺詐、糾紛管理以及電話客服。

在商戶服務產品上，Nexi提供線下支付和線上支付兩種渠道的產品。在服務模式上，除了直接與特定商戶接觸進行營銷，Nexi還與約150家銀行進行合作，且對不同銀行採取不同的服務模式，最大程度上獲取商戶資源。

表：商戶服務模式與方式

來源：根據公開信息繪製

線下支付產品

圖：Nexi POS產品

（來源：Nexi官網）

商戶服務的線下支付產品擁有五個品類：

（1） Nexi SmartPos：可以接受信用卡、借記卡、預付卡、非接觸式和晶片卡、智慧型手機支付、餐券支付以及二維碼支付。除此之外，Nexi還有自己的軟體商城Nexi App Store，內有最常用的功能軟體，幫助商戶輕鬆管理如收據、物流、餐位、會員管理等常規業務。

（2）傳統讀卡器：通常適用於有固定收銀臺的線下實體商店。該讀卡器在使用過程中需要連接電信網絡，同時配套有PIN碼輸入鍵盤。

（3）無卡讀卡器：支持客戶通過智慧型手機的NFC功能進行手機支付。

（4）移動讀卡器：通常適用於沒有固定收銀臺，且需接受客戶行動支付的商戶，如計程車司機與街頭小商販。

（5）MobilePOS：通常適用於偶發的，需要接受客戶行動支付的商戶，如展覽會上的參展商。商戶只需在手機上下載Nexi響應的APP即可通過自己的智慧型手機進行收款。

線上支付產品

Nexi通過其支付網關產品XPay為電商提供全渠道、全模式的在線支付服務。

圖：Xpay支持的支付方式

（來源：Nexi官網）

XPay支持的支付方式包括Visa、MasterCard、Maestro、VPay、Google Pay以及Apple Pay。客戶也可根據自身需求，通過XPay接受客戶使用以下第三方平臺進行支付：美國運通、大萊卡、支付寶、微信支付、Mybank、Klarna、iDeal、giropay、Przelewy、Bancontact以及eps。

2019年，商戶服務業務為Nexi 創造了約4.79億歐元的業務收入（佔整個集團當年收入的49%），同比增長6.9%。商戶服務營收的增加主要源於交易量的增加，實際上，2019年，Nexi交易量增長了11.1%，交易金額增長4%。這一數據也在某種程度上反映出義大利的數字支付，特別是小額支付活動正變得愈發活躍。

2.2.2卡基&數字支付服務

通過該業務條線，Nexi與其合作銀行共同為客戶提供範圍廣泛的發卡服務，其中包括對個人和企業支付卡的供應、發卡和管理服務。此外，Nexi還通過先進的防詐騙系統為支付交易提供快速、可靠和安全的客戶身份授權。

卡基&數字支付服務主要面向合作銀行的需求，與其聯名發售支付卡；同時，為了擴大邊際收益，Nexi也單獨向個人和公司發售支付卡。其發行的卡種包括信用卡、借記卡及預付卡，以滿足不同客戶類型的多種需求。

圖：Nexi卡片

（來源：Nexi官網）

信用卡

Nexi的信用卡分為Nexi Card、Nexi Prestige、Nexi Excellence以及Nexi Black四類，其中Nexi Prestige和Nexi Excellence的信用額度為每月3000-10000歐元和10000-20000歐元，而Nexi Black則是Nexi向個人客戶提供的最高級別的信用卡。另外，Nexi信用卡自消費次月的第15天開始計息，因此消費者可以最高享受45天的免息優惠。Nexi僅在與銀行合作的情況下向消費者提供信用卡，且與銀行約定，消費者的違約風險全部由合作銀行承擔，Nexi很大程度上降低了自身需要承擔的信用違約風險。

借記卡

Nexi借記卡的基本功能與國內普遍使用的借記卡相類似，包括可以提供短消息、App信息提示的方式為消費者提供扣款提醒、線上流水查詢和激活，通過Visa和MasterCard網絡收取來自全球的匯款並且可以在任意的ATM機上修改該借記卡的PIN碼。

預付卡

Nexi提供三款預付卡選擇，客戶在Nexi合作銀行申請預付卡的發售費用和最高額度限制遵從有關銀行的具體規定，而直接向Nexi申請預付卡的發售費用和最高額度限制分別為7歐元和12500歐元。所有類型的預付卡均免年費，卡片期限為5年。

Nexi Prepaid

Nexi Prepaid的接受度十分廣泛，可以在義大利和任何支持Visa和MasterCard的商店使用，以及任何支持提現的ATM機上進行提現。Nexi Prepaid的使用非常方便，其內含晶片使得該卡片可以在無接觸讀卡器上使用，並且消費金額小於25歐元時無需支付PIN碼或在回執上簽字。卡片還可以在相對傳統的讀卡器上通過接入PIN碼進行消費。同時，Nexi預付卡還支持消費者通過其支付軟體Nexi Pay App進行在線消費。

Nexi Speed

Nexi還專門為12-18歲的年輕消費者設計了一款專屬預付卡，該卡片同樣支持消費者在義大利和世界其他國家和地區進行線上消費。Nexi Speed最大的特點在於開通該卡片無需消費者在銀行擁有現金帳戶，這極大程度上滿足了年輕人的需求。另外，該卡片還提供人性化設置，如設定每日消費限額和禁止消費的產品類型（如酒精和香菸）。消費者僅能通過Nexi的合作銀行申請Nexi Speed卡，Nexi不直接發行此類型預付卡。

Nexi International

Nexi專門為生活在義大利，並在義大利有納稅編號的非義大利人設計了一款預付卡。Nexi International最大的特點在於允許消費者在境外遠程充值。該類型預付卡僅能向Nexi的合作銀行進行申請。

2019年，Nexi的卡基&數字支付服務業務為集團帶來約3.87億歐元的營業收入（佔當年集團全部收入的39%），同比增長7.4%。該業務條線帶來的大幅業務增長主要來源於信用卡、預付卡和借記卡業務。截至2019年底，Nexi共管理各類卡片4160萬張。

2.2.3 數字銀行服務

Nexi通過旗下子公司Nexi Payments SpA經營其數字銀行業務，共包括ATM管理、清算以及數字企業銀行業務。

ATM管理

Nexi為其合作銀行擁有的超過13000臺ATM機提供管理服務，銀行只需對硬體進行維護，其餘服務則外包給Nexi，其中包括處理服務和應用平臺服務。

清算服務

通過其ACH（Automated Clearing House），Nexi為義大利國內和國際支付用戶提供有別於傳統清算服務的快速、便捷的自動清算服務。

此外，Nexi也為其合作銀行的企業用戶提供數字銀行服務，具體包括對企業現金帳戶和支付的管理。其中涉及企業支付的服務又可以進一步分為以下三個類型：1）電子銀行/手機銀行服務；2）CBI、養老金以及收款服務；3）數字及多渠道支付支持服務。

2019年，Nexi的數字銀行服務業務條線共產生約1.18億歐元的營業收入（佔集團當年總營收的12%），相比2018年下降約3.3%。

Part 3  競爭分析

圖：Nexi及其競爭對手商業模式比較

（來源：UBI Banca）

Nexi最主要的競爭對手包括WorldPay、Global Payments、First Data、TSYS、Worldline、FIS和Adyen。通過對Nexi主要競爭對手商業模式的分析可以發現，其對手們的業務活動通常具有更為廣闊的地域覆蓋範圍。而Nexi的業務則明顯更加聚焦於義大利本土。因此，得益於當地消費者對於Nexi品牌的認可度和忠誠度，Nexi的業務模式很難被其同業競爭對手所模仿。同時，通過仔細比對可以發現，Worldline的業務模式和地域分布特徵與Nexi最為相似，其位於法國、比利時、英國和荷蘭的業務貢獻了該公司超過70%的營業收入。並且，與Nexi相似的另一點在於Worldline的支付業務更偏向於與線下商戶和銀行的合作，而對於電子商務領域並未過多涉及。

從業務條線劃分來看，在發卡業務方面，美國運通在富裕客戶層面和企業客戶方面與Nexi存在競爭，一些挑戰者銀行，如N26、Revolut，也對Nexi產生了一定衝擊。在商戶收單業務方面，不同的渠道條線，Nexi面臨不同的競爭對手。在全球大型電商領域，Worldpay與Wirecard與其存在競爭；在大型多渠道商戶領域，Adyen與其存在競爭；在中小電商領域，Stripe與其存在競爭；在中小型線下商戶領域，其競爭對手包括Paypal、Stripe、iZettle和SumUp，但由於Nexi自身在該領域的優勢，競爭壓力較小。

與其同業競爭對手相比，Nexi對於電子商務領域的涉及較少，而這與義大利的市場結構密切相關。據Politecnico 2018年的一項調查顯示，義大利線下商業活動佔總體商業活動的93.5%。此外，由於Nexi的主要合作夥伴為傳統銀行，這使得Nexi自然而然地選擇更多地關注線下客戶的需求。在Nexi的競爭對手中，Wolrdpay和Global Payment對於電子商務有較高的涉及，其中Global Payment約有40%的營收來自電子商務領域，且該公司表示未來會將該比例進一步提高至60%。

Nexi與其競爭對手在商業模式上的另一個差異體現在目標客戶的劃分上。Nexi的商業模式更多地偏向於服務中小企業和P2P業務，而其競爭對手中有一些則瞄準了大型企業甚至世界級大企業。事實上，基於Nexi與銀行緊密合作的商業模式，任何未與Nexi合作的零售銀行都與Nexi構成了競爭關係。

Part 4 私募股權投資者對Nexi的併購

對Nexi的收購、整合升級以及最後的上市退出是私募股權投資者在支付科技領域一次成功的投資實踐，其交易過程和特點具有典型的示範意義。

4.1 併購基本信息

2015年6月19日，由Advent International、Bain Capital及Clessidra三家私募公司組成的財團正式籤署了關於收購ICBPI（Istituto Centrale delle Banche Popolari Italiane S.p.A.），即Nexi前身的協議，收購價格為21.5億歐元。為達成此次併購交易，私募財團發行各類債券共計24億歐元。

收購前夕，ICBPI主營業務分為支付服務（包括收單和發行業務）、銀行間清算服務以安全服務三部分，擁有員工超過1900人。收購前一年度，即2014年營業收入為6.7億歐元，淨利潤為9500萬歐元。

4.2 收購方介紹

圖：Nexi收購方

（來源：各公司官網）

Advent International

Advent International成立於1984年，是目前全球規模最大、投資經驗最為豐富的私募股權投資公司之一。截至2020年11月，該公司已在全球41個國家對超過360家私人企業進行了股權投資，在北美洲、南美洲、歐洲和亞洲均設有辦公室。自1996年起，Advent Internationa在支付領域開展了15起併購業務，其中較為著名的併購案例包括對美國、英國和歐洲支付巨頭Vantiv、Worldpay和Concardis的收購。

Bain Capital

Bain Capital於1984年成立於美國波士頓，當前在北美洲、歐洲、亞洲和大洋洲共計有21處辦公地點，其專業團隊人數超過1200人。目前Bain Capital管理著約1050億美元的資產。截至2020年11月，Bain Capital仍然持有的支付科技資產包括Nexi、匯付天下和nets。

Clessidra

Clessidra於2003年成立，總部位於義大利米蘭。該私募股權投資公司專注於義大利市場，並在過去十幾年間成立了三筆基金，分別為Clessidra Capital Partners、Clessidra Capital Partners II和Clessidra Capital Partners 3，資產合計約為25億歐元。截至當前，Clessidra共計參與投資23筆，涉及支付、食品、化工、珠寶、玩具等多個領域。

4.3 併購交易過程

圖：三家私募股權公司對Nexi的收購過程

（據公開資料繪製）

Nexi被併購的過程分為了四步：

第一步：Advent、Bain和Clessitra的子公司Mercury(AI)、Mercury(BC)以及Fides分別按照42.5%、42.5%和15%比例共同持有Bonco公司的全部股權，同時，還分別按照27.5%、27.5%和45%的比例共同持有Mercury ABC公司。Mercury(AI)和Mercury(BC)還分別擁有全資子公司Mercury A和Mercury B。Mercury A、Mercury B和Mercury ABC平均持有Holdco的全部股權以及Holdco全資子公司Bidco的全部股權。

第二步：Bondco通過對外發行公開發行公司債券籌集部分收購資金，而後將資金轉移至兄弟公司Mercury A、Mercury B和Mercury ABC。Mercury A、Mercury B和Mercury ABC又將資金轉移至子公司Holdco，Holdco則將資金再一次轉移至Bidco。

第三步：2015年12月18日，Bidco收購了Nexi 88.95%的股權。

第四步：2016年12月，Bidco將自身整合進Nexi。截至2016月12月31日，Holdco共擁有Nexi 89.07%的股權。

4.4 私募股權投資交易特點

（1）私募財團對標的資產所在行業或地域有豐富的投資經驗

參與此次併購的兩家國際私募投資公司Advent International和Bain Capital在全球支付併購領域有著非常豐富的經驗，在收購Nexi之前已對超過20家支付類和相關子類的企業完成了併購。而作為此次併購財團成員之一的本地私募公司Clessidra則對於總部同樣位於米蘭的Nexi較為熟悉，在其發展背景、業務能力和創新能力等方面都頗有研究。此外，由於此次併購交易為槓桿收購，私募財團先後發行了5筆、多種類型的債券，籌資共計21.5億歐元。Clessidra基於以往業務經驗，與當地多家代銷銀行保持著良好的合作關係，為併購交易的順利完成奠定了重要基礎。

（2）通過槓桿收購（LBO）方式提高投資回報率

槓桿收購（Leveraged Buy-out，簡稱LBO）起源於上世紀六十年代。彼時槓桿收購的對象主要為一些盈利穩定的家族企業，投資者舉債收購，用小部分自有資金和大部分銀行貸款買下一家賺錢的企業，再由企業未來幾年的盈利償還銀行貸款。這一模式下，企業主、投資者和銀行三方實現了共贏：企業主在實現套現後仍能保持對家族企業的經營權，投資者四兩撥千斤地買下了優質資產，而銀行則獲得了貸款收益。在利益的驅動下，湧現了越來越多的LBO公司，而合適的資產逐漸減少。於是在供需平衡的市場中，被收購資產的價格越來越高，同時其質量，即盈利能力卻越來越低。在激烈的競爭下，投資者的投資目的逐漸發生了變化，不再單純追求被收購企業現時的盈利能力，而改為追求被收購企業的未來增長價值。即使當前潛在併購標的的盈利能力不佳，甚至處於虧損狀態，但私募公司經過深入研究後發現該公司有較大的發展潛力時，仍會選擇採用槓桿收購的方式進行併購。因此，一起槓桿收購交易最終能否獲得成功，即投資人能獲得預期回報率，在很大程度上受到私募公司對併購標的及其所在行業研究能力的影響。

在Nexi併購交易中，私募財團成立子公司 Mercury Bondco Plc，發行包括私募和公募債在內的多種債券，票面金額達24億歐元，是為此次併購交易對價21.5億歐元的絕大部分資金來源。由於在此次交易中，收購方僅投入了少部分資金，因此，在融資成本和收購價格固定的情況下直接提高了其投資的內部回報率（IRR）。

（3）有計劃地實現資金退出

與參與併購交易的戰略投資者不同，私募股權投資者在併購業務中並沒有長期持有、永續經營的目的，而是在併購交易伊始就對此次投資的資金退出做出了計劃。通常，私募股權投資者在完成併購交易後，會在3-5年的時間內（偶爾也會用更長的時間，但通常不會超過7年），通過提高運營效率、盈利能力和創新能力，以及在與其他資產整合後削減重複功能和部門等方式，迅速提升被收購企業的價值。

Advent、Bain和Clessitra於2015年6月收購Nexi，在不到四年後的2019年4月，便助力Nexi成功於米蘭證券交易所公開上市，籌集資金20.56億歐元，成為了2019年歐洲市場最大的IPO。Nexi也成為了近一年內繼Network Internation和Adyen之後，在歐洲上市的第3家支付處理商。

Part 5 未來發展

在私募股權投資者助力Nexi成功上市後，Nexi開始了進一步業務擴展的過程。經過18個月的協商，2020年10月，Nexi與義大利支付科技公司SIA達成了併購協議，整體交易預計將於2021年夏天完成。SIA由義大利政府通過「存款及貸款基金」（Cassa Depositi e Prestiti，簡稱CDP）直接進行控制。此次交易，Nexi對SIA的淨資產給出了45.6億歐元的對價，該價格相比此前SIA預備IPO時35億歐元的估值高出了30%。此次交易將全部以股票形式進行，兩家支付科技公司合併後，SIA的母公司CDP和Nexi將分別持有整合後公司約25%和70%的股權。

可以預見的是，Nexi在完成與SIA的整合後，將在商戶數量(兩百萬家）、發卡數量（1.2億張）、收單規模以及跨境支付規模（合計年210億筆）四個維度成為歐洲大陸最大支付科技公司，並將在全球15個國家擁有員工5500人。整合後的業務將覆蓋整條支付價值鏈，並憑藉150億歐元的估值，成為義大利十大上市公司之一，在義大利支付市場佔據超過70%的市場份額，核心利潤將達到10億歐元。正如Nexi執行長Paolo Bertoluzzo所表示，此次併購交易將在義大利創造出一頭支付科技巨獸，並將在未來引領義大利，甚至歐洲的數字支付技術業務發展。

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