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基金抱團何時會瓦解？「如果貨幣政策出現明顯的緊縮會是比較大的風險。另外從更長線的角度看，是有新的板塊和公司取代原有的龍頭股，例如2020年異軍突起的新能源板塊。但這個取代過程並不是很快能發生。
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來源 | 騰訊新聞稜鏡
作者 | 肖望
1月11日，瑞銀集團在上海舉辦第二十一屆瑞銀大中華研討會。在談及中國證券市場展望及投資機會時，瑞銀中國策略主管劉鳴鏑表示，在投資行業中最低配金融，其次是網際網路，最看好的行業一是材料，一個是電信。
「低配網際網路有一定的時間因素，很多投資人希望能看到這些企業有穩定的收益和經營模式。在第四季度和今年一季度的業績出爐後會更清晰。」劉鳴鏑解釋，看好電信行業在於其在港股被過分低估，但由於A股、港股以及中概股不同的結構特點，因此仍需要觀察和等待。
「長期來看，網際網路一定是最好的賽道之一，低配網際網路是戰術上的調整。」瑞銀證券策略分析師孟磊表示。一方面，個別網際網路公司在指數中的權重過高，另一方面，反壟斷帶來的政策壓力對企業盈利有一定壓力。
展望2021年的投資趨勢，瑞銀認為有四大主題：一是周期性的復甦；二是中國居民家庭提高股票、基金的配置，有望助力股市上行；三是行業龍頭強者愈強；四是全面創新，更側重在黑科技層面的突破。
劉鳴鏑判斷，今年指數有可能階段性突破多年來的歷史高點。
01
基金抱團短期不會瓦解
龍頭公司在2020年的股價表現遠遠跑贏大盤及指數。劉鳴鏑表示，在可選消費、必需消費、通信服務行業，外資與內資的投資邏輯差別不大。有業績、有成長、有品牌、有規模的企業，其估值就會提升。
近期，公募基金抱團不斷推高龍頭企業股價的現象引發爭議。
劉鳴鏑介紹，根據2020年6月末的基金數據反饋，92隻股票佔據了內地公募基金約50%的倉位。機構倉位明顯向龍頭股聚集。
「過去外資機構也會挑選一些成長性較好的中票，但最後發現，龍頭股企業的執行能力更強，成長可持續性更高。」劉鳴鏑認為，當前內地還有許多子行業未被充分整合，而在經濟增速放緩時，龍頭股最能有效提高市場佔有率。
基金抱團帶來的龍頭股行情是否能持續？又有何風險隱憂？劉鳴鏑介紹，龍頭股行情要有業績支撐，但也有其估值上限。此外，龍頭股行情隨宏觀經濟走勢、疫情防控等因素出現行業輪動。例如，在疫情不易控制的秋冬季節，資金流向必選消費行業的龍頭，當這一段達到短期估值上限後，資金又會輪動到材料、工業領域的龍頭。
「抱團行情短期內不太可能瓦解，但是部分板塊龍頭股的估值會面臨一定的盤整壓力。」孟磊表示。
孟磊也指出，過去幾年龍頭公司股票表現都非常好，主要原因在於盈利驅動。在過去幾年，無論是中上遊材料行業、中下遊消費乃至科技行業，都是龍頭公司拿到更多的市場份額，其盈利增速也比整個行業快很多。「我們相信這個趨勢會延續下去。」
此外，隨著「房住不炒」定調以及無風險收益率的下行，居民資產更多轉向股票等投資。但這一轉變不是居民直接炒股，而主要通過基金等機構投資者參與。
孟磊指出，2020年股票型基金和混合型基金髮行約1.9萬億創歷史新高，過去一周新發近800億偏股型基金。「機構投資者都喜歡增長較快但盈利沒有特別大風險的股票。大票或者龍頭公司符合機構投資者的邏輯，基金抱團是一個結果，而不是商量抱團的過程。」
基金抱團何時會瓦解？「如果貨幣政策出現明顯的緊縮會是比較大的風險。另外從更長線的角度看，是有新的板塊和公司取代原有的龍頭股，例如2020年異軍突起的新能源板塊。但這個取代過程並不是很快能發生。
02
銀行股估值上升動力不足
相較於白酒、醫藥等行業板塊的輪番上漲，銀行板塊在2020年大幅跑輸指數行情，表現最為失落。上市銀行平均市淨率（每股股價/每股淨資產，PB）僅為0.5倍，低於過去六七年間的平均PB水平。
「今年銀行業的表現會比去年（2020年）總體表現好一些，MSCI中國銀行業指數有望總體漲百分之十幾。」瑞銀大中華區金融行業研究主管顏湄之認為。
從宏觀政策上看，2021年不會有大規模的刺激政策，信貸增長會有所收縮。社融增長恢復常態，流動性可能會有所收緊，但市場利率會有所提升。此外，銀行三季報顯示利潤有所反彈，並且監管部門不會像2020那樣要求大幅度計提撥備，這都有助於支撐銀行股一定的估值修復。
「（2021年）是周期性的反彈，在一個區間裡上下波動，而不會像過去那樣翻倍地漲。我們沒有看到長期可以讓銀行持續估值上升的動力，除非宏觀經濟結構、金融結構發生巨大的變化，或者產能過剩行業完成去產能的過程或者供給側改革的過程。」顏湄之表示。
自2008年以來，銀行股有兩次較大的估值修復行情：一是2008年至2009年銀行股翻倍上漲，二是2016年至2018年初，銀行股上漲70%左右。其他時間都是上下波動或是下行態勢。
顏湄之解釋，2008年的行情在於國內大規模的經濟刺激；2016年開始的行情在於供給側結構性改革提振了企業利潤，改善了不良貸款以及債務等市場擔憂。此外主動去槓桿抬升了市場利率，這提升了銀行的息差。
「其實中國的銀行股表現在2020年已經跑贏了全球的銀行，只不過跑輸了中國其他行業。」顏湄之指出。相較於歐美的零利率或負利率環境，中國銀行業息差處於較好水平。
不同類型的銀行表現也有所分化。顏湄之表示，銀行業的零售銀行、財富管理和私人銀行業務表現較好，未來如果能給予投行牌照或經營許可，對一些中型銀行的利潤和經營模式都十分有益。一些零售銀行的估值也達到了1.5-1.6倍。此外一些利用科技手段開展風控和獲客的網際網路銀行也很有吸引力。
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