藥明康德——分析報告
作者：胖胖
在過去的2018年中美貿易戰，各種黑天鵝，股市單邊下跌相信給每一位投資人留下了深刻的印象。讓每一位投資人都感受到了熊市的寒冷！
獨角獸概念在18年年初可謂風頭正勁。下面我們先來了解下這個概念。所謂獨角獸企業，被認為是2013年風險投資家AileenLee創造出來的概念：簡單定義就是估值在10億美元以上的初創企業，也有投資機構將「初創」定義為成立不到10年。「獨角獸公司」被視為新經濟發展的一個重要風向標，主要出在高科技領域，網際網路領域尤為活躍。A股獨角獸概念股的興起，緣於2018年3月傳出的IPO特殊通道消息。監管層對券商作出指導，包括生物科技、雲計算、人工智慧、高端製造在內的四個行業若有「獨角獸」，立即向發行部報告，符合相關規定者可以實行「即報即審」。從此可以看出國家對於優化產業結構，鼓勵創新的態度和決心。
今天我們就來了解這樣一家擁有全產業鏈布局的醫藥研發生產外包服務的獨角獸企業藥明康德（603259）
公司簡介
藥明康德成立於2000年12月，註冊在江蘇無錫，營運總部位於上海，是全球公認的具備新藥研發實力的領先開放式、全方位、一體化的醫藥研發服務能力與技術平臺。
藥明康德開創了業界獨特的一體化服務模式和開放式平臺模式，並見證了全球小分子醫藥研發領域的變革。過去的十餘年間，從創始之初僅650平方米的化學服務實驗室起步，藥明康德恪守最高國際質量監管標準，已經建立了從藥物發現到臨床前開發，臨床試驗及小分子化學藥生產的貫穿整個新藥研發過程的綜合服務能力和技術，迅速成長為全球醫藥研發領域中覆蓋全產業鏈的綜合新藥研發服務平臺。
目前，藥明康德已成為中國規模最大、全球排名前列的小分子醫藥研發服務企業。截至2017年12月31日，藥明康德員工人數合計14,763名，其中研發專業人員11,721名，碩士及以上學歷5,757人，600餘人擁有海外博士學位或為擁有10年以上海外新藥研發工作經驗的資深海外歸國人士。藥明康德目前擁有包括國內上海、蘇州、天津、武漢、常州及美國費城、聖保羅、亞特蘭大、聖地牙哥和德國慕尼黑等在內的全球26個研發生產基地/分支機構，客戶數量超過3,000家，主要客戶覆蓋全球排名前20位的大型藥企及各類新藥研發機構，在藥物發現、臨床前研究、藥物工藝研發和生產領域佔據行業的領先地位。截至2017年12月31日，藥明康德為客戶在研1,000餘項新藥開發項目，並同時支持或承載著包括輝瑞、禮來、默沙東等全球多家知名藥企200多個臨床I-II期、30多個臨床III期及商業化階段的小分子化學藥生產。
藥明康德協助客戶研發的諸多新藥均已通過FDA認證並獲批上市，其中諸多新藥獲得FDA突破性療法、孤兒藥資格認定及FDA「快車通道」等認定。
藥明康德亦自2015年初開始協助國內客戶研發新藥並向CFDA提交臨床試驗新藥申報業務，迄今已申報20餘例。未來將通過上市許可人制度（MAH）等法規協助國內藥企及科研院所著力發展新藥研發服務，重點拓展境內客戶及定製化服務，幫助中國病人與全球患者能同步使用到最新藥物。在藥明康德研發平臺的助力下，越來越多的中國企業正在向世界展現中國的創新智慧。「成為全球醫藥健康產業最高、最寬和最深的能力和技術平臺，讓天下沒有難做的藥，難治的病」是藥明康德的宏偉願景及戰略藍圖
主要業務
公司擁有全球領先的開放式藥物研發和生產服務平臺，為客戶提供全面配套的研發及生產服務，覆蓋小分子藥物發現、開發和生產的各個流程。公司同時以CDMO模式為客戶提供細胞和基因治療的研發和生產服務，並提供醫療器械檢測服務及臨床試驗服務。公司的服範圍覆蓋從概念產生到商業化生產的整個流程，是全球為數不多的「一體化、端到端」新藥研發服務平臺之一，能夠滿足不斷擴大且多元化的全球客戶需求。公司客戶涵蓋跨國製藥企業、生物技術公司、初創公司、虛擬公司以及學者和非營利研究機構等。
2018年，公司通過全球27個營運基地和分支機構，為來自全球30多個國家的超過3,500家客戶提供服務。公司恪守最高國際質量監管標準，憑藉優異的服務紀錄以及完善的智慧財產權保護體系，在全球醫藥研發行業贏得了公認的優秀聲譽，公司所形成的服務數據在業內具備極高認可度和公信力。
作為一個開放式的研發服務平臺，公司始終站在行業發展的前沿，不斷追隨科學技術的發展並為客戶賦能，助力客戶將研發概念轉換為商業化產品。在這個過程中，公司持續驅動新知識、新技術的發展，平臺創新賦能的能力不斷增強，逐步促成一個良性循環生態圈的形成。公司致力於打造一個開放式的賦能平臺，從資質和能力等各個方面降低新藥研發的成本，協助世界各地的研究機構、科學家、醫院和醫生等各類大健康領域的參與者充分發揮他們的知識和技能，更為高效地研發新藥物及醫療健康產品，實現他們的創新夢想，讓更多好藥、新藥進入市場，造福病患。
經營模式
公司主營業務可以分為中國區實驗室服務、合同生產研發/合同生產服務（CDMO/CMO）、美國區實驗室服務、臨床研究及其他CRO服務等四個板塊貫穿藥物發現、臨床前開發、臨床研究，以及商業化生產全產業鏈。
（1）中國區實驗室服務
中國區實驗室服務主要包括小分子化合物發現服務以及藥物分析及測試服務。
1.1小分子藥物發現服務
小分子藥物發現服務需要綜合運用合成化學、生物學、藥物化學、分析化學以及疾病治療等多個領域的專業知識。在中國上海、蘇州、天津、武漢等地的研發基地，公司極具規模的藥物化學家團隊在數百名具有國際視野和豐富經驗的複合型藥物化學領軍人才的領導下，為全球客戶提供涵蓋各種靶標和疾病領域的化合物發現及合成服務，包括靶標驗證、活性化合物到先導化合物的發現、先導化合物優化到臨床前候選藥物的發現及合成服務。
此外，公司還為國內客戶提供一體化新藥發現和研發服務，服務從藥物發現階段即開始，直至完成向國家藥監局提交IND申報為止。此類項目專注於針對成熟靶點研發新藥，研發風險相對較低。在按照慣常服務模式收取新藥研發服務收入之外，若項目研發獲得成功，公司還將獲得成功項目產品未來對外授權收益的裡程碑分成或產品上市後的銷售收入分成。
1.2藥物分析及測試服務
公司通過位於上海和蘇州等地分別經過OECD、FDA、MPA、國家藥監局或AAALAC權威認證的分析實驗室，為全球客戶提供從藥物發現到產品上市各階段所需的分析服務，如藥代動力學及毒理學服務、生物分析服務和檢測服務等。公司的藥物分析及測試團隊還與化學團隊無縫合作，對先導化合物進行不斷優化，開發臨床前候選藥物，進而為客戶在美國、中國等地的IND申報提供一攬子服務。
（2）合同生產研發/合同生產服務（CDMO/CMO）
公司通過控股子公司合全藥業向全球客戶提供小分子藥物的合同生產研發/合同生產服務（CDMO/CMO）服務，範圍同樣覆蓋從臨床前研發階段到商業化生產的全流程，主要為臨床用藥、中間體製造、原料藥生產、製劑生產（如粉劑、針劑）以及包裝等提供相關的工藝開發、配方開發和定製生產製造服務。公司生產設施通過多項頂尖國際認證，是中國第一個通過FDA審查的小分子新藥CMC研發和生產平臺，亦是中國第一家同時獲得美國、中國、歐盟、加拿大、瑞士、澳大利亞和紐西蘭藥監部門批准的創新藥原料藥（API）商業化供應商。公司位於上海金山的原料藥生產基地和上海外高橋的製劑生產基地曾多次順利通過美國FDA審計。2018年，公司在江蘇省常州市投資建設的原料藥研發和生產基地也順利通過美國FDA審計。
公司擁有的工藝研發團隊是國內規模最大、研發實力最強的團隊之一。公司充分發揮工藝開發技術優勢，堅定推進「跟隨藥物分子發展階段擴大服務」的策略。公司的生產服務業務從新藥研發項目的早期即介入，伴隨藥物研發項目的自然進程，通過為臨床前或早期臨床項目提供生產工藝設計等服務，公司業務可隨成功項目自然拓展至商業化生產階段。在這一模式下，可以確保新藥研發項目在開發階段和生產階段的無縫銜接，降低生產工藝轉移而帶來的風險，因此客戶粘性大為增強，為後續商業化生產項目的高速發展打下堅實基礎。
此外，合全藥業還逐步構建寡核苷酸和多肽類藥物的CDMO/CMO服務能力。目前，合全藥業已經建立了寡核苷酸和多肽類藥的工藝開發技術，並計劃將於2019年進一步完善商業化生產能力。
（3）美國區實驗室服務
美國區實驗室服務主要包括細胞和基因治療的研發和生產服務，以及醫療器械檢測服務。
3.1細胞和基因治療的研發和生產服務（CDMO/CMO）
公司致力於通過構建整合式的技術平臺，為客戶提供細胞和基因治療的CDMO/CMO服務，重塑細胞和基因治療研發體系，提高研發效率。公司主要通過分處中美兩地的高度一體化生產基地提供GMP細胞療法的研發和生產服務，利用基因工程的細胞療法產品和載體的研發和生產服務，細胞和基因治療服務包括相關產品的工藝開發、測試、cGMP生產等。
3.2醫療器械檢測服務
公司醫療器械檢測服務貫穿醫療器械研發和生產全產業鏈，包括臨床前安全性諮詢服務、醫療器械從設計到商業化全流程的檢測服務、醫療器械cGMP生產服務等。公司主要通過位於美國明尼蘇達州的cGMP和GLP研發生產基地為客戶提供醫療器械物料挑選及評價、產品效用和物料性質、物料特性、風險評估、生物相容性、毒理、消毒/滅活驗證、包裝完整性驗證、原材料驗證、批籤發測試等服務。
（4）臨床研究及其他CRO服務
公司在中國和美國，為客戶提供臨床試驗服務（CDS）和現場管理服務（SMO）。公司臨床試驗服務包括臨床試驗方案設計、項目管理、I至IV期臨床試驗監察及管理、結果研究和醫療器械臨床試驗服務；嵌入式外包及臨床信息學。SMO服務包括項目管理及臨床現場管理服務。
通過上面一連串的介紹相信各位看官兒對藥明康德這家公司已經有了一定的了解。上面涉及的一些專業術語可能大家還不是太明白，簡單一句話就是創新藥研發外包，以及批量生產的服務商。但是生物醫藥這個行業並不是小商品加工外包那麼簡單。這是個科技技術含量很高的行業。也就是說是有很高門檻的。所謂「獨角獸」公司就是在某一個領域具備一定的護城河優勢，市場擴張迅速，具有獨特的運作模式和卓越的管理團隊的中小型公司。
既然提到了護城河那麼我們就來看看藥明康德到底有沒有護城河呢？
護城河分析
在上篇健帆生物那篇文章中我已經對護城河的概念做了深度的解釋，這裡就省略了……一句話有護城河的公司比沒有護城河的公司盈利能力強，好賺錢，賺錢多。
下面就來看看毛利率這個指標的表現情況吧……
從以上數據對比可以看出藥明康德的毛利率平均水平在40%上下，無論從86家醫療器械服務的上市公司來對比還是以CRO/CMO/COMO等相關公司來對比都處於中等略微偏下一點。通過18年上市時的招股說明書以及18年年報我們可以看到主要是因為兩個原因對毛利率產生了一定的影響。1，匯率原因主要由於2018年上半年人民幣兌美元匯率較上年同期大幅升值，中國區實驗室服務收入以美元為主，而成本費用則以人民幣為主。CDMO/CMO服務這塊業務公司絕大部分訂單均為美元訂單，而成本費用則以人民幣為主，所以對毛利率產生了一定的影響。2，另外從18年年報下表中披露可以看出美國區服務的毛利率出現了大幅的下滑。
美國區實驗室毛利率下滑的原因在年報中也有詳細的說明，主要系研發投入造成。報告期內，公司美國區實驗室服務實現毛利28,927.07萬元，同比下降20.07%。2018年公司繼續加大對美國區細胞和基因治療的研發和生產等業務的投入，增加固定資產投入及技術人員招聘，各項成本上升，細胞和基因治療產品CDMO服務毛利較上年同期下降13%。隨著產能逐步釋放及利用率上升，2018年下半年毛利較上半年增加29%，毛利率較上半年持續提升。2018年上半年醫療器械檢測服務由於一家主要戰略性客戶被收購後改變檢測外包策略以及去年同期有一次性短期大項目完成，造成同比收入短期下降，毛利較上年同期下降31%。公司今年致力於提升項目質量和管理效率，下半年新籤約客戶顯著高於上半年，毛利率較上半年提高5.7個百分點。
所以說毛利率較上年偏低主要是由這兩個原因造成的。但從以上原因可以看出這些因素對公司毛利率的影響都是暫時的。
判斷是否有護城河的另一個指標就是看三費佔比的情況，看看成本是否比競爭對手低。
首先來看銷售費用率的情況：
和幾個同行綜合對比藥明康德整體排名居中。
再來看下管理費用率的情況：
綜合近三年的情況藥明的管理費用率還是比佔優的，總體偏低。
最後再看下財務費用率的情況：
公司財務費用率綜合比較中等偏高一點，屬於正常值範圍。
那麼藥明康德到底有沒有護城河呢？筆者綜合來看認為是有的。首先如果看看藥明康德的營業收入大家就會發現同比其它幾家同類型公司，明顯藥明就是個巨無霸，體量根本就不在一個級別。
那為什麼藥明康德的營收如此之高呢？首先我們可以先從業務細分來看：（1）CRO子行業分類
從提供服務的階段來劃分，目前市場主流CRO企業主要提供臨床前CRO和臨床研究CRO兩類服務：
A、臨床前CRO服務，主要從事化合物研究服務和臨床前研究服務，主要
包括新藥發現、先導化合物和活性藥物中間體的合成及工藝開發、安全性評價研究服務、藥代動力學、藥理毒理學、動物模型的構建等；細分領域主要參與者包括康龍化成、睿智化學、新高峰、昭衍新藥等。
B、臨床CRO服務，主要針對臨床試驗階段的研究提供服務，涵蓋臨床I-IV期技術服務、臨床數據管理和統計分析、新藥註冊申報等細分領域主要參與者包括IQVIA（昆泰）、Covance（科文斯）、泰格醫藥、博濟醫藥、華威醫藥等
上述各服務涵蓋的開發流程及具體模塊內容詳見下圖：
CMO/CDMO行業內較具可比性的主要競爭者情況：
現在我們再來看下藥明康德的情況吧……
以產業鏈劃分，藥明康德可以為客戶提供小分子化學藥的發現、研發等一系列臨床前各階段的CRO服務及相關配套支持，進而為客戶提供原料藥/臨床候選藥物的生產工藝改進、實驗室小試/中試、商業化生產等CMO/CDMO業務
除上述臨床前CRO服務及CMO/CDMO主營業務板塊外，公司臨床研究及其他CRO業務還包括新藥臨床試驗各階段的臨床服務支持、監察及數據分析服務、FDA、CFDA的新藥政府申報流程（CDS業務）、臨床協調及現場管理服務（SMO服務）。
除上述主要業務外，公司亦在境外提供醫療器械檢測服務、境外精準醫療等多項研發、檢測和生產服務，並擬於未來通過海外控股子企業進一步擴展現有業務，發展新業務。
總結一句話藥明康德是以全產業鏈平臺的形式面向全球製藥企業提供各類新藥的研發、生產及配套服務的公司：
由於公司的全產業鏈運營，涉及的業務面很寬帶來營收的大幅增加，另外全產業鏈相比其它非產業鏈公司還有一個非常大的好處就是能通過一條龍服務來降低為藥企降低風險和成本。以及技術銜接等問題。我們通過年報披露發現了以下這段話：
公司擁有的工藝研發團隊是國內規模最大、研發實力最強的團隊之一。公司充分發揮工藝開發技術優勢，堅定推進「跟隨藥物分子發展階段擴大服務」的策略。公司的生產服務業務從新藥研發項目的早期即介入，伴隨藥物研發項目的自然進程，通過為臨床前或早期臨床項目提供生產工藝設計等服務，公司業務可隨成功項目自然拓展至商業化生產階段。在這一模式下，可以確保新藥研發項目在開發階段和生產階段的無縫銜接，降低生產工藝轉移而帶來的風險，因此客戶粘性大為增強，為後續商業化生產項目的高速發展打下堅實基礎。
從這點來說全產業鏈覆蓋是其它國內競爭對手所不具備的重要優勢。另外從營收結構再來看一下：
從境內外營收比例來看，藥明康德走的是國際化全球路線，客戶覆蓋面更廣發展潛力巨大。
綜上所述，我認為全球全產業鏈覆蓋正是藥明康德較國內競爭對手擁有的護城河優勢！
分析完護城河優勢下面我們通過償債能力、運營能力、盈利能力、成長能力這四個方面先對公司做一個全面的體檢，綜合了解一下這家公司的情況。
風險控制篇——償債能力
投資我認為應該把風險控制做為一個很重要的問題來加以重視。股神巴菲特投資鐵律，第一條，永遠不要虧損，第二條，永遠不要忘記第一條！下面我們先通過資產負債率這個指標看一下：
從上表可以看到藥明康德的資產負債率表現還是很不錯的，比較低。
幾家同行業公司綜合對比一下：
從上表可以看出由於藥明康德18年上市募集資金造成淨資產大幅提高，使得負債佔比縮小，相比上一年度資產負債率大幅降低。
下面我們再來看看流動比率：
幾家同業公司再來對比一下：
我們知道流動比率=流動資產/流動負債，它是衡量一家企業短期債務清償能力的指標，如果公司的流動性越高的話，那就說明這家公司資產的流動性越大，換句話說就是它的還債能力越強。當然也不是越高越好，這裡面有個參考值，一般流動比率維持在2左右是比較好的。
我們通過對比發現上市後藥明康德流動比率很不錯，還是比較有競爭力的。看了下18年年報應收帳款和存貨分別是19.95億和9.52億，分別同比去年增加了25及30年百分點。18年營收增長24個百分點，所以藥明康德的應收帳款和存貨佔比和增幅也是比較大的，後續也要多加關注才行，當然對於應收帳款公司主要的大客戶都是全球知名藥企所以對應收款的安全性還是很有保障的。存貨的增長18年年報中也提到了是由於集團業務增長及產能提升所致。
接下來是速動比率。速動比率=速動資產/流動負債。它是衡量企業可以立即變現用於償還負債的能力。一般來說這個指標維持在1左右比較好。當然這也需要考慮行業的屬性。比如零售行業，它本身的存貨要求就比較高，所以自然整體行業的速動比率是小於1的。
下面我們來看看藥明康德速動比率的情況吧……
下面再來對比一下：
通過以上的數據我們可以看到藥明康德的速動比率18年的數據還是最高的。速動比率高說明企業未來的償還能力越有保證，但是速動比率過高說明企業擁有過多的貨幣性資產從而可能表明企業資金運用效率不高。看一下18年年報的披露我們就會一目了然是上市募集所致，相信隨著項目的建設投產會降到一個合理的數值。
以上就是風險控制篇償債能力的情況，藥明康德綜合表現還是不錯的。後續跟蹤重點關注應收帳款及存貨的情況，畢竟增速是高於營收的。
經營管理篇——運營能力
在價值投資界經常能聽到這樣一句話，投資企業其實就是投人。這句話充份說明了一個企業家對於企業的重要程度，相信沒有董明珠出色的管理就不會有今天的格力。所以企業的決策者是一個企業是否能走向成功的關鍵因素。
談到運營能力我們重點觀察三個指標：存貨周轉率、總資產周轉率、應收帳款周轉率。
下面我們先來看第一個指標存貨周轉率。存貨周轉率=營業成本/平均存貨。存貨周轉率是存貨周轉速度的主要指標。提高存貨周轉率，縮短營業周期，可以提高企業的變現能力。存貨周轉速度反映了存貨管理水平，存貨周轉率越高，存貨的佔用水平越低，流動性越強，存貨轉換為現金或應收帳款的速度越快，它不僅影響企業的短期償債能力，也是整個企業管理的重要內容。如果一家公司這個指標高的話，說明這家公司賣的產品是很快的。
同類公司綜合對比一下：
通過以上對比可以看出藥明康德的存貨周轉率處在上遊。表現不錯。其實這裡面是有一定原因的。因為CRO業務相對於CMO就是存貨少所以相應的存貨周轉率就高一些。比如凱萊英就是主做CMO業務的相對於存貨周轉率就低一些。
下面我們再來看看資產周轉率的情況。它反映的是總資產的周轉速度，周轉越快，說明銷售能力越強。
通過這兩年的數據對比藥明康德總資產周轉率這個指標很一般，並不算優秀。
最後我們再來看看應收帳款周轉率的情況。應收帳款周轉率越高，說明其收回錢的速度越快。反之，說明營運資金過多呆滯在應收帳款上，影響正常資金周轉及償債能力。
下面同業公司再來對比一下：
通過對比藥明康德應收帳款周轉率指標排在中位，通過公司的招股說明書我們可以看到公司對於應收帳款問題還是很有信心的，帳齡不長另外客戶多為國內外大型知名藥企。
通過以上幾個方面的分析公司整體經營管理基本達到優良水平，後續還有提高的可能。
吸金大法篇——盈利能力
談論一家企業好不好更多的指標還是要看公司賺不賺錢……除極個別的公司談理想談情懷談願景外，上市公司好與壞還是要看給股東們賺了多少金銀這才是根本。這裡還要談一下行業面的因素，有些未來發展潛力很廣闊的行業賺錢相應的就會容易些，有些夕陽產業市場規模越來越小相應的未來就比較難賺到錢。有這樣一句話說的好：賺錢的行業不辛苦，辛苦的行業不賺錢。說的就是這個道理。
談到盈利能力我們會引入四個指標來量化分析。分別是毛利率、淨利率、淨資產收益率、總資產收益率。
毛利率這個指標我在分析護城河的時候已經做了分析，就裡就先跳過，下面來看看到淨利率的情況，淨利率=淨利潤/營業收入，與毛利率不同的是淨利率是剔除三項費用後來計算的。為什麼要看淨利潤指標呢?因為不同的行業運營成本是不同的，比如網際網路公司或者一些高科技公司都屬於輕資產公司，比起鋼鐵，電力這些公司它們的營業成本都很低所以毛利率普遍都高，但是這些公司的人員費用都很昂貴，運營成本非常高，所以用淨利潤更準確些
下面再來對比一下看看。
從上面的兩張圖表我們可以看出藥明康德總體來說排名居中，從折線圖可以看到，淨利率這幾年都是在上升的。我們可以通過近幾年公司營收和淨利潤的增長情況來看一下。
通過以上兩張柱狀圖我們可以看到淨利潤增速大於營收增速，導致淨利率的大幅提高。
下面我們再來看一看淨資產收益率這個指標，這個指標也是一個非常棒的指標，深受股神巴菲特的喜愛。
再來個對比
表現還不錯，總體來說醫藥研發生產外包還是個很賺錢的行業，要知道長期能達到15個點就可以稱為是一家優秀的公司了，稍後我會對ROE進行拆解分析來看看未來是否可以持續。
下面我們再來看下ROA總資產收益率的情況，這對於利用高負債來降低淨資產比例從而推高ROE的這種障眼法有很好的鑑別作用。
我們可以通過上面的圖表看出2018年A股上市藥明康德募集了大量資金，大幅提高了淨資產的比率，使得淨產負債率大幅的降低，使得ROA保持在15%這個位置。下面我們再來綜合對於一下看看。
通過對比我們可以看出藥明康德排名居中。
對比上面兩張圖表我們可以看出藥明康德體量是非常大的，能夠保持ROA排名成績也是不錯的了，可以說體現出了資本實力和綜合競爭力。從上面也可以看到藥石科技ROA最高，它做為藥物分子砌塊的提供商它的技術壁壘還是很高的所以它的利潤率是比較高的，國內的藥明康德、康龍化成、睿智化學等CRO公司都是它的下遊客戶。
綜上所述，我們看到藥明康德是這幾家同業公司規模最大的，在盈利方面總的來說還是不錯的，隨著18年的上市後續會有更多的項目投產，相信未來更大的盈利空間值得期待！
未來發展篇——成長能力
買股票就是買公司的未來，未來是不可知的有很多的不確定性。所以分析判斷一家公司未來的發展的確是一件比較難的事，通過財報數據和各種已披露的信息來進行分析確實屬於後視鏡看人。但是這確實能幫助我們提高一定的準確率。一位學生前幾年學習一直很優秀學習成績總是名列前茅還是多年的三好學生，試想這樣的學生正常情況下未來幾年學習成績也不會太差……而如果是一位前幾年考試經常學習成績有不及格的同學你要指望他未來成績名列前茅可能就是一件小概率的事件。
具體到量化指標上我們重點考察營業收入、淨利潤、經營活動現金流、以及自由現金流等幾個指標的情怳。
營業收入是判斷一家公司規模的重要指標，沒有長期穩定的營收增長企業是很難談成長性的。
在整個醫療器械服務板塊88家上市公司中藥明康德近三年都是排在第三位非常靠前。如果和同業A股幾家上市公司相比更是倍量級的巨無霸！
另外從上圖我們還可以看出藥明康德雖然體量巨大但是營收增長率還是能確保持年20-30的增長率的。這也說明行業發展空間巨大。
下面我們再來看下淨利潤的情況，如果營收持續增長而淨利潤止步不前這顯然也是非常不健康的呀……只有營收和淨利潤都穩步快速增長企業才有可能快速發展。
在88家醫療器械服務上市公司中藥明康德近3年都是排在第二位，還是非常不錯的。
幾家同業上市公司排名來看淨利潤更是遙遙領先，有些朋友可能會說公司規模大，淨利率增速是不是比規模小的公司相比更小呢？下面我們就來看一看對比一下吧……
通過上面兩張圖我們可以看到藥明康德的淨利潤增長率還是非常快的，這要主是由於醫藥研發及生產外包產業的高速增長。以及全產業鏈優勢的發揮。
下面我們再來看看經營活動現金流的情況，只有淨利潤的增長沒有經營活動現金流的體現，這會很假存在粉刷報表的概率就會很大。
從上面的淨利潤和經營活動現金流的圖表看，藥明康德的經營流動現金流的情況並不是太好，經過分析有以下幾個原因：通過年報披露我們可以看到
另外一個原因就是應收帳款確實比較多，另外最近一年增速明顯。
之前我們談到過不論從帳齡還是客戶對象來看風險很小，但是從這點看的確對於下遊客戶的議價權是有點低的。下面我們再來和另外兩家同業公司對比一下。
1、昭衍新藥
從以上幾張圖我們可以看到昭衍新藥在經營活動現金流及應收帳款方面確實比藥明康德強很多，特別是預收帳款方面很是厲害，這充分體現了公司整體規模雖小，但議價權一點也不弱啊……有興趣的朋友可以研究一下這家公司啊！
2、凱萊英
從上面幾張圖表我們可以看出凱萊英的經營活動現金流略比藥明康德好一點，但應收帳款情況又相比藥明差一些。其實凱萊英做為CMO公司與藥明康德子公司合全藥業對比可能更合適一些。
對比完後我們再來看一下藥明康德的存貨情況，這也是影響淨利潤和經營活動現金流的重要因素。
通過上表我們也可以看出公司的存貨也在顯著提高，其實對於CRO上市公司由於業務性質的原因存貨相應就會少一些，而CMO/CDMO等上市公司需要涉及新藥批量生產，所以存貨就會比較高。而藥明康德是全產業鏈布局，尤其旗下合全藥業其產量較大所以隨著業務量的提高存貨的大幅上升也就不足為其了。下面我們通過公司的招股說明書以及2018年年報就可以一探究竟！
最後我們再來看下自由現金流的情況吧……
所謂自由現金流其實就是經營活動現金流減去資本支出。自由現金流才是一家公司真金白銀的流入。這也是一家公司成長情況的關鍵指標。
通過上面的圖我們可以看到藥明康德的自由現金流並不好，主要原因是購建固定資產等支付的現金大幅增長所致。
綜上，成長性方面藥明康德在營收淨利潤方面還不錯，但是應收帳款方面還有待提高，特別是現金流方面與其它同業公司還有一定的差距。
在談論成長性這個問題，我想很有必要通過杜邦分析法對ROE進行拆解通過幾個重要的參數指標來看看ROE是否有繼續攀升的可能。我們知道A股歷史上很多的大牛股ROE這個指標都是長年表現不俗，茅臺，格力這些公司長年保持20%甚至30%的位置，可以說ROE是個非常重要的指標，另外ROE還有很多優點，它可以跨越不同的行業和公司規模的束縛，評判面非常寬泛。
杜邦分析法我們在同花順等股票軟體上都能看到，它是利用幾種主要的財務比率之間的關係來綜合地分析企業的財務狀況。具體來說，它是一種用來評價公司贏利能力和股東權益回報水平，從財務角度評價企業績效的一種經典方法。其基本思想是將企業淨資產收益率逐級分解為多項財務比率乘積，這樣有助於深入分析比較企業經營業績。
其實成為牛股也很簡單，就是把某一方面做好就行，無外呼三類比如盈利能力強的茅臺、營運能力強的沃爾瑪、財務槓桿控制的好的招商銀行。總之這三個方面是關鍵。下面我們就來看看藥明康德的情況吧……
通過上面的圖表我們可以看到公司這幾年ROE表現還是很不錯的基本上保持在20%以上，下面我們再在和醫療器械板塊的其它公司以及幾個同業公司進行綜合對比。
通過以上的兩張圖表對比我們可以看出藥明康德ROE成績表現不俗，下面我們
就來進行拆解分析，看看是否能提升或保持下去。
首先是淨利率：淨利率=淨利潤/營業收入
從上表可以看出藥明康德近幾年的淨利率在穩步提高的。
下面我們就再來對比一下看看與板塊的其它上市公司及同業公司比較的情況。
通過上面兩張圖表的對比我們可以看到在醫療器械服務板塊88家上市企業中藥名康德總體排名在前列，而在幾家同業上市公司的排名中也排名在中位左右，總體還是有一定的競爭力的。下面我們就來看看未來是否還有提高的可能……
通過上面淨利率和營業收入的兩張數據圖我們可以看到藥明康德還是處在一個快速發展時期，數據都不錯，我們通過對比可以看到淨利率增速是明顯快於營收的，當然這裡面是有公充價值變動產生有資產升值的部分以及一小部分其它收益。實際的扣非淨利潤詳見下表：
從數據上來看淨利潤增長速度快於營收，對於淨利率還是有一定的保證的。下面我們再來看看三費的情況。
從三費這幾年的數據我們也可以看出總體隨著營收的增長，增速並不是太大，說明公司運營管理方面還是可圈可點的。
下面接著順便談談未來的市場發展空間以及該行業整體增速情況。
公司主要業務分為CRO和CMO/CDMO兩塊：CRO主要提供包括藥物發現、研究、開發等臨床前研究及臨床研發、數據管理、新藥註冊申請等方面的專業技術服務支持，以獲取報酬。CRO公司通過高品質、高效率的研發服務，幫助客戶加快項目進度、控制風險、優化資源、降低成本。由於新藥研發成本不斷上升、研發周期長、成功率低，預計全球會有更多的製藥公司選擇專業CRO的服務進行新藥研發，CRO行業有望保持快速增長。
未來全球CRO市場有望保持10.5%左右較快增長。根據Frost & Sullivan報告預測，2018年，全球CRO市場規模約487億美元。未來製藥企業在研發成本提升與專利懸崖的雙重擠壓下，聘用外部CRO的意願有望進一步增強。預計2022年全球CRO市場規模將達到727億美元，2018-2022年均複合增長率10.5%左右。
未來中國CRO市場有望保持20.4%左右快速增長。根據Frost & Sullivan報告預測，2018年，中國CRO市場規模約111億美元。一方面，國際製藥企業未來將繼續增加採用CRO服務佔整體研發投入的比例，中國CRO在未來較長一段時間內將持續受益於該類業務的轉移趨
勢；另一方面，隨著我國藥品醫療器械審評審批制度改革、仿製藥一致性評價等政策不斷推進，將帶動國內CRO市場需求持續增長。預計2022年中國CRO市場規模將達到233億美元，2018-2022年均複合增長率20.4%左右。
CDMO能幫助藥企改進生產工藝、提高合成效率並最終降低製造成本，推動資本密集型的CMO行業向技術與資本複合密集型的CDMO行業全面升級。傳統CMO的基本業務模式為接受藥企委託，為藥品生產涉及的工藝開發、配方開發提供支持，主要涉及臨床用藥、中
間體製造、原料藥生產、製劑生產（如粉劑、針劑）以及包裝等定製生產製造業務，按照合同的約定獲取委託服務收入。隨著藥企不斷加強對成本控制和效率提升的要求，藥企希望CMO企業能夠利用自身生產設施及技術積累承擔更多工藝研發、改進的創新性服務的職能，
進一步幫助藥企改進生產工藝、提高合成效率並最終降低製造成本，這些因素帶動了CDMO企業應運而生。CDMO企業將自有高技術附加值工藝研發能力及規模生產能力深度結合，並可通過「臨床試生產＋商業化生產」的供應模式深度對接藥企的研發、採購、生產等整個供
應鏈體系，以高附加值的技術輸出取代單純的產能輸出。
未來全球小分子CDMO/CMO市場有望保持12.0%左右較快增長。根據Frost & Sullivan報告預測，2018年，全球小分子CDMO/CMO市場規模約649億美元。為了尋求更加高效率、低成本的生產方式，跨國製藥公司在未來一段時間內將繼續向專業CDMO/CMO公司尋求外部訂單支持服務，全球CDMO/CMO市場將保持快速增長。預計2022年全球小分子CDMO/CMO市場規模將達到1,021億美元，2018-2022年均複合增長率12.0%左右。
未來中國小分子CDMO/CMO市場有望保持19.4%左右快速增長。根據Frost & Sullivan報告預測，2018年，中國小分子CDMO/CMO市場規模約57億美元。CDMO/CMO行業的門檻較高，故我國企業進入該細分領域時間較晚。但憑藉人才、基礎設施和成本結構等各方面的競爭優勢，在國際大型藥企的帶動和中國鼓勵新藥研發、推出上市許可人制度（MAH）等政策的大環境下，我國CDMO/CMO企業已成為製藥公司的戰略供應商並起到日益重要的作用。預計2022年中國小分子CDMO/CMO市場規模將達到116億美元，2018-2022年均複合增長率19.4%左右。
通過上面的各項研究數據我們可以感受到未來特別是中國市場市場空間還很廣闊，市場增速較快。相信未來公司的盈利能力可以得到有效的加強。
下面我們再來看看總資產周轉率：總資產周轉率=營業收入/資產總額。說白了就是看看銷售的快不快，多不多……
通過以上兩張圖表我們可以看出總資產周轉率不是太高，尤其近一年來是比較低的，和同業幾家公司相比也是比較低的。下面我們來分析一下……
從以上圖表我們可以看到18年資產總額大幅增長，其實這是由於18年A股上市募集資金使得淨資產大幅提高，使得資產總額也隨之大幅提高。從而拉低了總資產周轉率。剛才也介紹了市場環境相信未來營收會進一步提高，所以總資產周轉率也會得到一定的改善。
下面我們再來看下公司權益乘數這個指標，也就是說公司利用資金槓桿的情況。權益乘數=總資產/淨資產
從以上兩張圖表我們可以看出藥明康德權益乘數指標目前還是比較低的。下面我們稍加分析一下。
由於18年上市募集資金使得淨資產得到大幅提高，導致負債比率大幅降低，從上面資產負債率表上要以看出，目前處於近些年低位，未來也是有繼續上升的空間的。
通過以上三個指標的分析，我們可以看到隨著市場空間的提高，以及公司經營管理的優化另外結合目前公司的資產結構，相信ROE數值未來的一段時間可以得到保持，且有穩步上升的可能。
波特五力
下面我會簡要的通過波特五力模型來看看藥明康德這家公司綜合競爭力的情況。首先介紹一下波特五力模型，波特五力模型是麥可·波特（Michael Porter）於20世紀70年代初提出。他認為行業中存在著決定競爭規模和程度的五種力量，這五種力量綜合起來影響著產業的吸引力以及現有企業的競爭戰略決策。五種力量分別為同行業內現有競爭者的競爭能力、潛在競爭者進入的能力、替代品的替代能力、供應商的討價還價能力、購買者的討價還價能力。
簡單來講，這五種力量包括：供應商（上遊）討價還價的能力，購買者（下遊）討價還價的能力，潛在進入的威脅，替代品的威脅、同行業公司的競爭。
供應商：
上面三張圖分別是2015年至2017年前5大供應商的情況，我們通過以上兩張圖表可以看出供應商情況並不太集中，總體看還看不到可以制約公司發展的風險。且目前看供應商結構也比較穩定。
從招股說明書中我關注公司長期以來與供應商之間的關係，以及公司對於供應商的一整套管理體系，以便服務於公司高速發展。通過這些我可以感覺到對供應商方面公司甚至還有一點點話語權嘛……
通過仔細閱讀供應商情況我還發現一個小小的風險點，就是試驗中的某些關鍵試劑需要依賴進口產品的情況，另外從招股說明書中風險點指示中有確有提到,請看下圖：
綜上所述目前對於公司未來發展供應商方面存在的風險總體不大，當然未來如果能有國產品替代進口從而徹底消除依賴那將更好，說不定會對成本控制方面會帶來一定的積極做用。
二、買方
從以上數據我們可以看出公司對於買方客戶並不是十分集中，不存在對單一客戶的重大依賴，未來通過上市許可人制度（MAH）相信會有更多的科研機構及科學家團隊加入新藥研發領域，會產生更大的長尾市場。另外公司可以有效的降低新藥研發的成本和門檻，提高研發效率，最大限度的降低大型藥企的研發風險。當然同業競爭對手也是不容忽視的，但藥明康德是除科文斯之外的另一家全產業鏈研發生產平臺，競爭優勢明顯。
新進入者威脅：
談到這塊我們就要看看行業及公司進入壁壘了……下面從5個方面可以產生阻止新進入者的多重壁壘。它們分別是：客戶合作壁壘、人才及技術壁壘、資金壁壘、質量監管壁壘、品牌建設壁壘。
由於藥品對質量要求嚴格，醫藥研發服務行業準入壁壘較高。鑑於全球範圍內對藥品質量的監管力度仍在加強，未來該領域行業壁壘可能會進一步提高。
1、客戶合作壁壘
由於醫藥研發服務對專業性要求高，醫藥企業在為其新藥尋找醫藥研發服務企業時非常謹慎，對新供應商的考察期普遍較長，且通常會選擇在該行業內擁有較為豐富研發、開發經驗的公司，以便於藉助其現有成熟的行業經驗提高自身新藥研發的效率。
醫藥研發服務企業需要接受長時間的持續考核，方能獲得藥企客戶的信任並成為其核心供應商。一旦確定合作關係後，藥企客戶不會輕易更換供應商，以保證研發服務及原材料供應的穩定性，從而確保服務及產成品質量；同時，CRO企業對客戶智慧財產權、技術秘密的保護成為藥企選擇合作夥伴的首要考慮因素，因此藥企客戶一般在長期考核及評估後才與醫藥研發服務企業建立合作關係，並在較長時間內維持穩定狀態，有利於減少波動性，保持日常業務運營的穩定性。這種長期形成的客戶關係具有較強的排他性和高度的相互依賴性，形成了醫藥研發服務行業中較高的客戶合作壁壘。
2、人才及技術壁壘
醫藥研發服務行業主要依靠醫藥領域專業技術人員提供服務，需要參與者具有化學、醫學、藥學、生物統計學等各類專業知識，某些職位還要求技術人員具有豐富的管理經驗。由於該類複合型人才總體供給低於需求，因此資深專業人才緊缺、管理人員薪酬要求較高等原因對於業內新進入公司形成了較高的人才壁壘。
醫藥研發服務企業最重要的作用是為藥企提供高技術附加值的新藥發現、研發及開發服務，需要醫藥專業領域的技術人員藉助先進的研發技術突破舊有技術瓶頸，或提供優化的工藝流程設計，以提高新藥研發的效率。新進入企業由於不具備過往長期研發累積形成的技術儲備，將會面臨較高的技術壁壘。
3、資金壁壘
醫藥研發服務企業必須擁有先進的研發場地設施、具備中試和大規模生產能力的高標準生產工廠，才能滿足跨國製藥公司的要求。這要求醫藥研發服務企業必須具備相當的資金實力，以承擔啟動階段所必須的固定資產投入和業務發展階段的持續資本性支出及流動資金需求。
4、質量監管壁壘
根據FDA及CFDA、EMA的規定，藥物臨床必須滿足GCP、CLP、CMP的規範，部分國際多中心還需額外滿足ICH-GCP等多中心運營的質量監管要求。這些通常需要CRO公司組織幾十家研究中心、上百名研究者以及近千名受試者，對CRO公司的管理架構、服務質量及組織效率均有極高的要求。大型CRO公司通常擁有覆蓋全國的業務網絡及規範的管理流程，符合GCP和ICH-GCP的要求，能夠為藥企提供全方位的研究服務，在質量監管層面對新進入的CRO企業建立了較高的進入壁壘。
同時FDA及CFDA還出臺了一系列質量監管政策以確保藥品質量符合安全性規範。美國FDA於2015年1月成立了藥品質量辦公室，推行藥品質量量度計劃，重點監管藥品生產過程中生產數據的真實性和完整性；2016年6月，中國國務院印發《藥品上市許可持有人制度試點方案》，實現上市許可與生產許可分離的藥品質量強化管理模式，顯示了中國藥品監督部門強化監管及提升行業標準的決心。這些監管政策的落地將加強生產標準和改善整體藥品總質量，將促使全球醫藥研發服務行業的質量管理水平不斷提高，同時也對新進入行業的醫藥研發服務企業提出了更高的質量監管要求。
5、品牌建設壁壘
醫藥研發服務企業的客戶大多為藥企或科研單位等，通常難以通過廣告等常規營銷手段在短期內進行市場推廣，需要企業長期通過高品質的服務和成功的項目案例逐步建立起市場聲譽。同時，具有豐富行業經驗的醫藥研發服務企業可以大幅減少研發過程中由於操作不規範或缺乏經驗引起的失敗風險，在業界有較高的品牌保證，最大程度保護客戶的利益。因此，醫藥研發服務企業的品牌效應在維持和擴大市場份額方面具有不可忽視的作用。
從以上5個方面我們可以看到這是一個行業門檻很高的行業，不是非常容易進入的，所以未來潛在進入者風險並不大。當然有句話叫強者恆強所以大魚吃小魚行業併購的情況也是有的，好在藥明康德綜合實力總的來說還是比較強的。記得兩年前綜合排名全球第11位，18年已經是第9位了總體公司發展還是很快的。可以看看下圖：
四，替代威脅：
從全球市場來看，藥物研究和開發是一個高技術、高風險、高投入與長周期的過程，自20世紀70年代以來，藥品研發成本不斷攀升，加之研發成功率下降，給藥企帶來了一定的經營壓力；同時，醫藥生產企業還要面對全球專利懸崖帶來的利潤下降，促使專業的CRO企業更多地參與到新藥研發流程中的部分環節。全球已有超過50%的製藥公司應用CRO研發服務。
在國內，隨著國家對新藥研發支持力度不斷加大，整個醫藥行業逐步開始轉型升級，藥品研發從「仿製」向「創新」逐步轉變。隨著製藥企業對新藥研發的力度不斷加大，已經湧現出部分以新藥研發為特色的製藥企業。未來，隨著中國新藥研發市場的進一步成熟，預計「創新藥」將會替代「仿製藥」成為國內藥品研發市場的主流，製藥企業對藥品研發的投入將隨之增加，藥品研發市場的發展將大幅促進我國CRO市場的發展。
為尋求更加高效率、低成本的生產方式，藥企在未來一段時間內繼續向專業CMO/CDMO公司尋求外部訂單支持服務，全球CMO/CDMO市場將進一步快速增長。根據南方所的預測，預計2021年全球CMO/CDMO市場規模將超過1,025億美元，2017-2021年複合增長率約為12.73%。
通過上面的數據我們可以看到未來人口老齡化，加之對生命健康的重視，這個行業在一定時期內會穩步快速發展，目前行業被替代的可能性是很小的。
五、行業競爭
國內CRO市場以大型跨國CRO公司和本土CRO公司為主。其中大型跨國CRO企業或其在國內的分支機構，研發實力較強、資金實力雄厚，服務覆蓋範圍包括臨床前和臨床試驗研究服務，例如IQVIA（昆泰）、Covance（科文斯）、Parexel（精鼎）、藥明康德等；本土CRO企業，以服務範圍主要覆蓋臨床前CRO企業的睿智化學、康龍化成、昭衍新藥等，及服務範圍主要覆蓋臨床CRO企業的泰格醫藥、博濟醫藥等為代表。相較於跨國CRO企業，本土CRO企業熟悉國內市場，可提供大部分臨床前或臨床試驗研究服務，大型本土CRO也紛紛吸引高端人才，展開跨國併購，拓展國際業務規模，逐漸縮小與國際巨頭的差距。
從世界範圍來看，歐美的CMO/CDMO企業歷史悠久，生產工藝、設備先進性及管理能力均處於世界領先水平；而中國和印度的CMO/CDMO企業由於發展時間較短，可以直接採用最先進的生產工藝從事業務，在研發創新方面具備靈活、高效等競爭優勢，發展潛力巨大。CMO/CDMO行業內與藥明康德具可比性的主要市場參與者如下表所述：
藥明康德在行業中的競爭地位：
藥明康德是最全面和最具研發實力的小分子化學藥物發現、研發及開發一體化服務平臺之一，是中國新藥研發創新的開拓者和引領者，目前已是中國規模最大，全球排名前列的小分子醫藥研發服務企業，在國內處於行業領軍地位。
歷經近二十年發展，藥明康德已在新藥研發服務領域確立了國內領先的市場地位，不僅面向全球客戶打造開放式、全方位、一體化的醫藥研發服務技術及能力平臺，也是連接中國製藥企業走向世界及國際大型藥企藥品快速進入中國的「雙向橋梁」。藥明康德的這些獨特的優勢能使其更好地滿足客戶的需求，為客戶提供全方位、一體化的平臺式服務，能為客戶顯著提高新藥研發的效率，提高客戶的粘性；同時也能發揮企業在產業鏈各環節的協同效應，構建自身競爭力、提升盈利水平，為藥明康德今後快速發展和在市場競爭中爭取更高的地位打下了堅實的基礎。
隨著全球（特別是美國）對藥品研發的重視及國外藥品專利到期等影響，新藥審批量逐步上升，全球CRO行業發展迅速，藥明康德基於自身競爭優勢，未來市場容量將進一步提高，國際競爭力進一步增強。
目前新藥研發服務市場仍然高度分散，公司與其他CRO、CMO/CDMO和科研機構存在競爭關係，伴隨監管準入門檻的適度放鬆、研發技術應用手段的工業化改良，進入市場的新競爭對手將逐漸增加，公司將面臨更多激烈的競爭。在現階段，公司主要在技術服務質量、效率、GLP和GMP質量標準、周轉時間、資源、對客戶的智慧財產權保護戰略、價格等方面與業內其他機構產生競爭關係。
作為開放式、全方位、一體化研發的服務技術平臺，公司服務涵蓋小分子化學藥發現、研發及生產的全流程服務，其在不CRO/CMO/CDMO的業務領域分別與該細分行業的市場參與者進行競爭。舉例來說，發行人在臨床前CRO領域與Charles River（查爾斯河實驗室）、Covance（科文斯）、睿智化學、康龍化成等公司存在業務競爭關係；在臨床CRO領域，與IQVIA（昆泰）、PPD（醫藥產品開發公司）、Parexel（精鼎）、博濟醫藥、泰格醫藥等公司存在業務競爭關係。
藥明康德的主要優勢在於全產業鏈布局，中美兩地運營布局、全球廣覆蓋、強融合的服務網絡體系，一體化、大服務的創新商業模式，同客戶建立深度戰略合作關係。
通過以上波特五力分析我們可以清晰的看到產業結構，上下遊關係，以及司的行業地位，竟爭關係，綜上我認為藥明康德是一家綜合實力強，勇於創新的全產業鏈研發生產服務企業。
估值分析
下面我們先來看看PE、PB、ROE情況：
從上面兩張圖來看滾動市盈率方面藥明康德經過了去年16個漲停板的爆拉後正在價價值回歸，已經從100多倍市盈率下降到現在45.7倍，與所屬的醫療器械板塊57.08倍相比，看似還不算高。但是如果去除掉公允價值變動以及一些其它投資收益後，當然對於藥明匯率對它的影響也不小，所以扣非後滾動市盈率就會大幅上升來到了60多倍。
這個市盈率就不能算低啦……
老樣子我們再去和那幾家同業公司進行一下橫向對比……
通過以上的圖表我們可以看到同業公司市盈率藥明康德還是比較低的，當然這和它的體量大小也是相符的，除去剛剛上市的康龍化成外，小市值公司普遍認為成長性更好，發展潛力更大，人們更願意給予更高的市盈率。
下面我們再來看下市淨率的情況：
我們從上圖可以看出藥明康德的市淨率處於上市以來的低位，應該說並不算高，但是要知道藥明是有一定的商譽的，不算上商譽那麼PB又是多少呢？
我們可以看到不算上商譽這塊PB來到了6.24，下面我們也來做下對比。
所屬的醫療器械板塊目前的PB是5.74，目前基本上和板塊的數值相吻合。
下面我們再來看看同業上市公司PB的對比情況吧……
從上圖可以看出目前最幾家同業公司最低的，應該說還是比較不錯的。
最後我們再來看看最實用的指標淨資產收益率幾家同業公司對比的情況吧……
從淨資產收益率近兩年的情況來看藥明康德總體也是表現上佳。
通過上面的圖示我們看到藥明康德還是目前估值基本處於合理的範圍，下面我們就來用ROE指標來計算一下吧……我們先來定一個理想收益率，就定15%。
假定我們以近幾年年報ROE20%來計算,推導對應的PB=20/15=1.33倍。所以來看目前6倍左右的PB的確是高估太多了，當然以這種方法來估算生物醫藥行業確實略顯苛刻……在上一篇分析健帆生物的時候我也拿恆瑞醫藥做了舉例，證明了這個行業的估值特點……因為夕陽產業，和中低速增長的成熟產業以及未來高成長性的朝陽產業它們之間的估值差別會很大的。
大家如果做價值投資，肯定聽過巴菲特一句很經典的名言。一個企業的價值等於這個企業在剩餘壽命下創造的自由現金流折現值。下面我就簡單的用DCF來測算一下……
一般來說目前保本的無風險投資的最高收益率也就在6%左右，所以我就把6%當作折現率進行計算。因為完整的自由現金流公式比較複雜，所以為了省事我就直接用淨利潤替代了。
我們調取最近四年公司的淨利潤增長率平均增長率約為66%，為了留有一定的安全邊際，我們就在這個基礎上打個折估算出三個檔的增長率值分別為樂觀45%、中性35%、悲觀25%。下面分別看一下：
從上面3張圖表我們可以看出以2019年4月26日藥明康德88.29元的收盤價來計算，對應的總市值是1032億，如果以樂觀數值的看目前約有23%的折價，如果以中性值來看目前市值約有23%的溢價，但如果以悲觀來取值的話就會有50%的溢價。如果以總股本11.70億股來計算，樂觀、中性、悲觀分別對應的股價為108.72元、68.15元、42.72元,目前看股價還是有一些偏高的……
最後我們再來用PEG指標看一下估值情況。PEG指標最初由英國投資大師史萊特提出，後被傳奇的基金經理——彼得林奇（Peter Lynch）發揮到極致，他認為連續三年收益增長率在20%至50%之間，而且PEG等於1或者小於1的股票能給投資者帶來驚人的回報，最理想的投資對象，其PEG值應該低於0.5。PEG在0.5-1之間，是安全範圍。PEG大於1時，就要考慮該股有被高估的可能。在實踐中，他所掌管的基金創造了在13年其間27倍的財富神話。
通過以上數據我們可以看出目前還是有一定的高估的，當然對於股票而言高估不一定跌，低估也不一定漲所以說估值是門藝術。前面我已大篇幅的介紹加對比藥明康德這家公司以及未來的產業前景了……還是那句話：我的建議是如果投資者屬于格雷厄姆似的安全邊際很高的低估價值投資者就可以跳過了，如果您是菲利浦費雪這樣的成長型價值投資者不妨可以關注一下，等待更好的買入價格。
最後做為致力於人類生命科學的一家高科技公司，希望未來藥明康德能研發出更多的好藥服務病患，造福人類！