【專訪】上交所首任總經理尉文淵:當年如果有這條件,早就把資本...

記者丨彭潔雲 伍汝苗（實習）

1990年12月19日上午11點整，上海浦江飯店孔雀廳，A股市場交易的第一聲鑼敲響，中國資本市場由此拉開帷幕。

敲鑼人是35歲的尉文淵。作為上海證券交易所首任總經理，他是中國資本市場30年無法繞開的一個標誌性人物。年紀輕輕的尉文淵是怎麼挑起重擔，設計和創建了上交所這一中國資本市場的開端？籌備開業過程中如何攻下一個個難題？復盤327國債期貨事件有哪些感慨？作為老兵和過來人，對於資本市場30年作何中肯評價？

日前，尉文淵接受界面新聞記者專訪，再次打開記憶閘門，向我們娓娓道來。

「我去，我年輕！」

界面新聞：您是毛遂自薦參與上交所籌建，為什麼會萌生這樣一個想法？

尉文淵：當時我剛從北京回到人民銀行上海分行工作，內心感覺自己是一個新兵，希望在新單位獲得一個好的表現。

後來朱鎔基同志在海外宣布交易所年內要開業，這個事情有了時間表，壓力比較大，理所當然要加快籌建工作，需要抽調幾個幹部去做。我想得很簡單，籌備工作是比較難的事。我去，我年輕！

我剛提出來的時候，我們分管的副行長說，「不要亂想，不可能」。因為那個時候對交易所的工作，大家還看不清楚，很長一段時間是政治意義大於經濟意義，沒有說把它作為金融改革的一個窗口。過了幾天領導打電話說，你去，半年，到年底把它建起來開業。然後找個接班人，再回到銀行來。

結果這個事就定下來了，我走上了交易所的工作，從此就改變了我的人生。

界面新聞：就半年的時間，時間緊任務重的情況下，您主要抓的是什麼工作？

尉文淵：接到任務是1990年7月3號，這個日期我記得很清楚。第一感覺，懵，不知道怎麼做，最後想想，先找個場所吧。因為一個有形的東西確定下來，就可以把很多跟場所相關聯的東西落地。

當時正是大夏天，我們那時候籌備組連個車也沒有，就坐公共汽車或步行，到處找地方。老的上海交易所、賣火車票、船票的地方、上海郵政大樓，大概前前後後看了十幾個地方，看了也不知其所以然，因為我也說不清楚到底要什麼樣的地方，方的長的圓的，多大多小多高，將來要怎麼用？怎麼布局交易功能？

直到有一天，上海大廈一個副總請我們去看看浦江飯店的「孔雀廳」，大概1000多平方米的一個舞廳，有很漂亮的穹頂，看得出當年是一個很有故事的、很華貴的地方。一看就突然來感覺了，我要的就是這個廳，就定下來了。

上海這麼一個經典的古老建築，賦予它一個新時代的含義。那個地方就成為了上海證券交易所的發源地，現在改建成了中國證券博物館。場地有了，感覺就開始來了。

 

「我們一步踏入電子信息化時代。」

界面新聞：有了場地之後就可以進入正式籌建工作。當時籌建組有多少人，具體怎麼進行分工？

尉文淵：我接手的時候，連我一起5個人。

工作主要是分兩條線去推進，一條線是我在面上去推，包括場地設計等硬體系統的。還有一條線，就是製作各種文件，寫工作章程、交易規則、上市規則等，我們有一個很重要的同志叫吳雅倫，後來擔任上交所的副總經理，他主要在辦公室裡面起草各種文件。白天我在外面跑，他在寫文件，晚上回來，我們就開會商量，沒日沒夜的，規則他寫完，最後都是我來定稿。大的小的各種文件，甚至一個標點符號，都是我經手的。

當時中國的財務會計制度也簡單，不像我們今天的資產負債表，那時候是資產平衡表，沒有私人股東，都是國有的、企業集體的企業。所以最難就是交易規則到底怎麼定。

界面新聞：在交易方式上當時主要有哪些選擇和考慮？

尉文淵：我們從資料和一些電影中看到了口頭競價這種交易方式，美國有幾家交易所都是這麼做的，用手勢和語言來表達交易需求，場面很熱鬧。

另外還聽說有電子計算機交易，也引起了我的興趣。當時中央強調我們面向未來、面向現代化、面向國際，我們現在搞上交所，難道還用以前的方式嗎？

可以毫不誇張地說，電子信息化起步，就是因為我們的關係。那時大銀行還靠打算盤、簡易的計算器，一到月終、季終、年終都是通宵加班做報表。所以在那個時候，搞證券交易所突然提出電腦交易這個事情真是有點不著邊際、異想天開，這個事情在內部討論分歧很大。有人說你搞這個幹嘛，大廳裡喊喊叫叫還挺熱鬧，你搞電子交易冷冰冰的。好在那個時候，領導很放手，比較倡導這套改革的東西。

我從向人民銀行借的500萬元籌備金中擠出100萬，決定搞計算機交易系統，把電子計算機的交易列入我們籌備工作的一個計劃。當時是並行的，一開始有書面申報、口頭競價、電子交易三種，後來慢慢變成兩種，事實上最後只剩下電子計算機交易。

界面新聞：從零開始的電子計算機交易是怎麼做起來的？有遇到哪些實質性的困難嗎？

尉文淵：確定以後就開始找人。上海財經大學的一個助教謝瑋主要來負責這件事，他其實也沒經驗，但對我來講，想幹就來幹，沒有那麼多條件，我只是提需求。他們問，設多少個終端？我沒這個能力講的清楚，最後就憑著感覺說，30個。一天多少筆交易？這個我比較熟悉，一天一個席位100筆，一天一共3000筆交易，就這麼來的。

股票代碼怎麼定？上海早期電話6位數，在所有電話號碼前面加個6開始，600開頭的股票代碼就這麼來的，到現在變成了一個響亮的編號。

所以從開業當天起，我們一步踏入了電子信息化的時代。回想起當年，我們也是比較膽大勇敢，不知道天高地厚，你看現在做一個系統軟體開發，要經過多少輪測試才有可能推上去。因為當時也沒有選擇，只是說任務下達了，就往上趕。

 

「開市鑼花了600塊，我從十六鋪把它扛到交易大廳。」

界面新聞：12月19日，上交所趕在年前正式開業。有什麼讓您特別印象深刻的事情？有一些資料說您當時太激動了還是太累了，在儀式現場暈過去了，是這樣嗎？

尉文淵：當時籌備工作忙得不得了。我說國外用敲鐘敲鑼來進行開市儀式，於是討論下來也確定了有敲鑼這麼一個議程作為開市的象徵。

可是鑼在哪裡？就安排我們籌備組的一個女同志滿大街地找。後來她打電話給我，說在十六鋪棚戶區的一個雜貨店看到一塊挺合適的。我過去一看，是很厚實的一個大疙瘩，敲的聲音有點悶，沒我想像中那麼莊重和洪亮。但馬上要開業了，當時也沒有其他選擇，就花了 600塊錢買下了，還蠻貴的。敲鑼的地點是在浦江飯店二樓的包廂。

到了正式開業的11點，我就準時把鑼敲下去了，沒有外界說的暈倒，沒有這個事。

當天我腳發炎很嚴重，皮鞋穿不下去，所以就一個腳穿自己的鞋，一個腳穿同事碼數大的鞋，然後他們把我背到敲鐘現場，敲完之後把我扶下來，再參加其他活動，結果當天晚上就發高燒40多度，忙完就去住院了，住了一個多月。

界面新聞：開市以後的交易情況怎麼樣？

尉文淵：一天的交易額包括國庫券就是幾百萬。那個時候我們也不追求交易量，因為領導講得很清楚，交易所成立的政治意義更濃一些，半年不要出事兒，站住就好。

我們在做交易所設計的時候有一個很重要的思路，要搞一個社會主義的交易所，不能去模仿照搬。新中國交易所必須有自己的特色。 出於當時的意識形態，從當時的計劃經濟管理模式來構思交易體系。我們講究現貨交易，沒有錢不能買，沒有票不能賣，買空賣空絕對不允許。所以上交所那個時候現貨交易是以國債交易為主，避免大起大落、投機倒把，大魚吃小魚。、

所以交易所成立最初對價格管制非常嚴，每天都有股價波動限制，後面還進行了流量控制。價格管住之後，很多人不賣，沒有成交量。

一直到1991年年底，作為改革開放前線，深圳首先把股價放開，取消了漲跌停製度，我們當時還不以為然。

後來當時分管的領導召集兩個交易所聽取工作匯報，談到股價放開的問題，表揚了深圳，批評了上海。1992年，改革的氛圍已經不一樣了。我覺得深圳能放，我們也能放，我們應該向他們學習。最後我自己拍板，把股價放開。放開的當天，上證指數翻了一番，市場沸騰。這其實是對之前市場不合理管制的一種修正。從那時候開始，上海所有的股票交易沒有股價管制，自由買賣，股價隨行就市。現在看來還是有爭議，但已經能看到趨勢了。

 

「沒有327也有427、527，資本市場不出問題不會成熟。」

界面新聞：1995年的「327國債期貨」事件讓很多機構和人付出了慘痛的代價，包括您本人也因此引咎辭職。現在回過頭再來復盤，您有什麼感慨，當時有沒有可能避免這件事情發生？

尉文淵：這是個大故事，各有各的說法。

327國債期貨根源在於我。我92年年初到美國芝加哥交易所考察完，就萌生一個想法，雖然我們市場開的晚，但是在金融衍生品交易方面可以考慮作一些嘗試。當時股票交易比較敏感。我們倡導以國債交易為主，國家為了發行國債，也花了很大的精力。如果依靠金融衍生工具，能夠把國債交易搞好，對國家來講是有利的，對我們交易所來講，也能夠一步步地跨出去，從現貨交易到做金融衍生產品的創新。

基於這個考慮，我回來就布置這些事，那個時候還沒有證監會，搞什麼創新都是我們自己決策。

那是中國第一個金融衍生品交易，一開始做交易量並不大，當時國庫券受限於固定利率，價格波動很小，而期貨需要波動，因此沒有交易機會，市場比較低迷。

變化發生在93年夏天，中央提出五大體制的改革。其中，央行要搞國債交易市場，國內要有一個好的國債交易平臺去配合這件事。從1993年下半年我集中精力整頓國債期貨市場，開展國債回購業務。

由於部分國債的到期時間很長，一些投資者的經濟條件有限、不能持有到到期再兌付，所以上交所推出回購業務，讓投資者可以把國債拿來質押，提前兌換現金。另外，在增加交易品種的同時，將國債期貨的保證金比例從5%下調到了2.5%。這降低門檻的一招立竿見影，直接刺激了投資者的參與熱情，市場規模很快得以擴大。接下來，為了避開與股票交易「爭風頭」，上證所特意為國債期貨交易開設專場，即與股市錯時交易、在正常休市(下午3:30)後再開一小時國債期貨交易。

上交所搞了國債期貨交易以後，把深圳給看急了，也開始搞。深圳搞了以後，到處都搞，全國當時大概有十幾家，包括地區性的交易中心都在搞國債期貨。

到了1994年上半年，上交所國債期貨的日交易量從最初的幾千口增加到了幾萬口，而全國國債期貨市場的總成交量也已高達2.8萬億元。至1995年「327」事件發生前，上交所更是創下了日成交幾百萬口的歷史天量，交易額佔到全國交易總額的80%—90%。當時其他交易所為了爭市場，放款交易條件下調保證金，我們也面臨很大壓力。

這個局面到了95年的2月份，「327事件」的發生。發生背景是貼息。（備註：1994年，國內通貨膨脹形勢嚴峻。為了抑制高通脹，鼓勵老百姓買國債，國家對銀行存款和國債實行保值貼補，即在既定利率的基礎上，對居民存款或國債收益進行補償。而貼息是在保值貼補之外的利息補償。）

早期定的利率太低了，92年發行的國債，那時候沒通脹幹擾定的票面利率是12%，到了95年，通脹都二十幾了。怎麼辦呢？貼息。這是相關部門做的決定，貼息百分之五點幾是很大一個幅度。多方空方基於不貼息的判斷形成了一個交易價格，你突然把票面利率提高，搞貼息，改變了原來約定的交易條件，市場就會發生波動，誘發因素就是在這。

對於國債期貨交易的推出，我想用幾句話來歸納。

第一，這是我們一個大膽的嘗試和創新，我們這麼一個年輕的市場，勇敢地邁出這一步，我覺得是對的。

第二，它不是孤立的國債市場的發展，它是和整體國債市場、現貨整頓、國債回購同步推進的。我們所有目的就是要搞活市場，它是一個整體計劃。

第三，整個國債市場發展，包含著國債期貨在裡面，其實是國債改革的措施。從94年以後，中國的國債擺脫了行政攤派，擺脫髮行愛國債，使債券具有很好的流動性和投資價值，對國債的發行改革有一個很大的促進作用，它可以產生融資功能、導致國債的無紙化交易和發行等等。

第四，沒有327，有427、527，總會有那一天的。 回想起來，當時我們，包括廣大的參與者、證券公司，對市場的認識，市場準備、風險準備、心理準備，還都不夠。所以這個市場是早晚出問題的，不可能不出問題，不出問題不會成熟的。

對於這裡面涉及到的一些具體的人和事，我們今天就不評價，或許存在一定的偶然性。中國開展國債交易的條件不成熟，後來到了95年5月17日 ，中國證監會發出《關於暫停中國範圍內國債期貨交易試點的緊急通知》，國債期貨就叫停了。

當時關停是很艱難一件事情，交易量做那麼大，你突然把它關了怎麼辦呢？要做一個平倉，我花了好大力氣做這件事，很可惜。這個事情對中國也是非常寶貴、非常豐富的探索，就這麼倉促地結束了。

 

「30年從未像今天這樣，資本市場發展到這麼高的高度。」

界面新聞：中國資本市場建設日趨完善，站在30年這樣一個時點，即將全面進入註冊制時代，你有哪些評價和建議？

尉文淵：最近這幾年的發展，我覺得非常明確。資本市場進行了全面地、從上到下地、比較深刻的改革。30年從來沒有像今天這樣，中國資本市場發展到這麼高的一個高度。早些年，我們是做一個政治決定，為了彰顯改革開放的大旗，為了浦東開放的配套，或者說是學習國外成熟金融的常規方法。但是我們是戰戰兢兢，信社信資別搞壞了，哪天被關了是吧。

像現在提到這樣一個高度，特別是最高領導的肯定，做了大量的部署，這是一次前所未有的系統性的改革。當年如果有這種條件,早就把它做飛了。這是中國資本市場發展難得的一個戰略機遇和戰略窗口。

中國資本市場下一步就是發展，堅持市場化的一個方向。註冊制說白了就是證監會不審，政府不背書，由交易所這樣一個市場化的組織來解決它的上市問題，這是全球通行的標準做法。

建制度、不幹預，零容忍。這9個字，我覺得歸納得非常好，切中時弊，很恰當地界定了政府和市場的關係。如果按照這9個字來推進，我相信中國資本市場發展會有很好的前景。作為一個資本市場的老兵和過來人，我非常贊同和讚賞。