騰訊證券4月3日訊，Yardeni Research公司總裁Ed Yardeni刊文指出，收益率曲線是對美聯儲政策前景的預測，而不是對下一次衰退的預測。他的研究證實了這一結論，美聯儲最近的一項研究也證實了這一點。
在Yardeni最近出版的《市場預測》一書中，他寫道:「收益率曲線模型是基於投資者對美聯儲將如何應對通脹的預期。在預測利率方面，它比通脹溢價模型更實用。聯邦基金利率主要取決於美聯儲的通脹預期，而收益率曲線右側的所有其他收益率都由投資者對美聯儲政策周期的預期決定，這是有道理的。」
更具體地說，在研究了收益率曲線與貨幣、信貸和商業周期之間的關係之後，可以得出結論，導致衰退的是信貸緊縮，而不是收益率曲線倒掛，也不是老化的經濟擴張。收益率曲線只是在記錄美聯儲對這些周期的反應和影響。那麼，為什麼收益率曲線倒掛在預測經濟衰退方面有著如此良好的記錄呢?這次會不會有所不同呢?
根據美聯儲2018年7月對收益率曲線的研究，經濟衰退的可能性約為14%。然而，該研究在2019年2月的更新報告中稱，機率已升至50%。美國聯邦公開市場委員會(FOMC)的貨幣政策由鷹派轉向鴿派，這一引人注目的轉變可能與上述衰退警告有關。
美聯儲最近暗示，今年不會加息，明年只會加息一次。如果是這樣，這應該會降低經濟衰退的可能性。如果仔細看看美聯儲的研究，證實了我們對收益率曲線的最佳解釋:
1.去年6月12日至13日FOMC會議記錄提供了一個不必擔心當時收益率曲線趨平的理由。
會議期間，美聯儲工作人員提出了另一種「衰退可能性指標」，該指標基於美聯儲兩位經濟學家Eric C. Engstrom和Steven a . Sharpe 6月28日發表的題為《不要害怕收益率曲線》的研究報告。簡而言之，他們質疑為什麼10年期和2年期國債之間的「長期息差」有很大的能力來預測即將到來的衰退。作為替代方案，他們設計了一個0- 6個季度的「短期遠期息差」，該息差基於當前聯邦基金利率水平與未來幾個季度預期聯邦基金利率之間的息差，由期貨市場價格得出。
兩位學者強調，長期息差反映了短期息差，他們認為，作為預示未來幾個季度將出現衰退的指標，短期息差更有意義。他們還觀察到，收益率差的反轉並不意味著收益率差會導致衰退。
當時，他們的評估是，市場認為未來四個季度降息的可能性相當低。他們觀察到:「與長期收益率差不同，近期遠期息差近年來沒有下降趨勢，基於調查的短期利率長期預期指標沒有顯示出預期的反轉跡象。所以其實可以鬆了一口氣，現在，我們唯一要擔心的就是爭端導致的經濟衰退!」
2. 更新的研究:美聯儲2019年2月發布的最新研究報告有一個不那麼花哨的標題:「作為領先指標的短期遠期收益率息差:一面扭曲程度較低的鏡子。」作者指出，它們的短期息差「可以被解讀為市場對傳統貨幣政策利率近期走勢預期的一種衡量標準」。
此外，他們的報告稱:「它的預測能力表明，當市場參與者預期(並計入價格)隨後一年半的貨幣政策放鬆時，一場衰退很可能即將來臨。」「短期息差」預測四季度國內生產總值(GDP)增長的準確性高於調查預測。此外，美聯儲的經濟學家們發現，「它對股票回報率具有相當大的預測能力」。相比之下，「6-8個季度以上到期的債券收益率，無論是預測衰退、國內生產總值(GDP)增長，還是股票回報率，都沒有任何附加值。」
3.高度對衝警告:最新研究警告稱,經濟衰退的可能性已經顯著增加,因為最初的研究是大約一年前完成的，「作為樣本的最後時期在2019年初(撰寫本文時),近期遠期息差預計，經濟衰退的可能性將大幅上升。」
事實上，衰退風險躍升至50%(基於2019年第一季度到明年1月的數據)。有趣的是，這項重要的更新並沒有在研究開始時的總結段落中提到。然而，當短期遠期息差明顯低於零時，衰退的可能性增加得最為顯著，而最新的分析結果並非如此。
因此，我們並不擔心即將到來的衰退。我們關注的是美聯儲研究(以及我的書)中提出的觀點，即收益率曲線首先是預測貨幣政策前景。例如，該報告指出，「當投資者認為美聯儲可能很快從緊縮轉向寬鬆時，短期遠期息差往往會變為負值。」
收益率曲線的息差在美聯儲提高聯邦基金利率期間趨於收窄，在美聯儲開始降低利率時趨於見底，然後擴大。過去的衰退恰好發生在收益率曲線倒掛之後，即在貨幣緊縮周期的末尾。
如果美聯儲及時停止進一步加息，從而降低經濟衰退的可能性，那麼這次情況可能會有所不同。畢竟，考慮到通脹和投機過度仍處於可控狀態，沒有必要過度收緊政策。在過去，美聯儲的緊縮政策(不是與緊縮同時出現的反向收益率曲線)導致了金融危機，金融危機演變成廣泛的信貸緊縮，導致了經濟衰退。
因此，我們的結論是，導致衰退的是信貸緊縮，而不是收益率曲線倒掛和經濟擴張乏力。
4. 假積極信號:1998年和今天貨幣政策之間的共性,Engstrom和Sharpe的論問題到，「最突出的假積極信號帶來預期的寬鬆政策引發了1998年的亞洲金融危機的蔓延, 這並沒有導致美國經濟衰退。不難想像，類似的情況在未來可能會產生更多。2018年底收益率曲線出現倒掛，似乎與市場對全球經濟前景存在重大風險(包括爭端升級的威脅)的看法有關。這些風險是否會在經濟衰退中顯現還有待觀察。」
5. 美聯儲的研究報告指出:「我們將任何一天的短期遠期息差定義為未來六個季度三個月期美國國債預期隱含利率與當前三個月期美國國債收益率之間的差額。」
Haver Analytics(數據供應商)表示:「今年早些時候，我們曾就0- 6個季度的遠期息差問題進行過接觸，使用內部擬合的季度到期零利率曲線來計算這一息差。但目前只提供年度數據，所以我們無法計算。」
6. 兩年期債券收益率曲線:因此，與其試圖計算美聯儲研究的短期息差，不如關注聯邦基金利率的12個月遠期期貨，兩年期美國國債收益率與這一序列密切相關，表明它也是市場對一年後聯邦基金利率預測的良好指標。
7. 暫停預測:在所有這些努力之後，結論是顯而易見的:美聯儲不太可能在未來12個月內上調聯邦基金利率。上周一，12個月遠期利率為2.06%，比聯邦基金利率目標區間中間價2.38%低32個基點。兩年期國債收益率為2.24%，較上周中點低14個基點。
美聯儲的研究表明，兩年期美國國債收益率與聯邦基金利率之間的息差，可能是追蹤固定收益市場未來52周貨幣政策前景的最簡單方法。但這並不意味著市場將是正確的，去年的情況就證明了這一點。
所以目前，我們仍未看到經濟衰退的重大風險，尤其是在FOMC仍保持「耐心」的情況下。美聯儲最近決定在今年剩餘時間內暫停上調聯邦基金利率，這降低了金融危機引發信貸緊縮和經濟衰退的風險。（仲夏）