券信用評級報告
高端產品（如潔淨高白度粘膠短纖、莫代爾纖
維）具有自主智慧財產權，國內市場競爭力強。
4．近三年，公司產能利用率及產銷率處於
較高水平，營業收入及主營業務毛利率呈上升
態勢，經營活動現金流保持良好。
5．2017年
6月公司成功通過非公開發行股
票募集資金淨額
13.86億元，主要用於
20萬噸
/
年功能性、差別化粘膠短纖維項目建設，在提
升資本實力的同時，有利於公司未來產能規模
的擴大。
關注
1．公司主要產品大多為基礎化工產品，盈
利能力受宏觀經濟波動影響較大；部分產品所
屬行業擬新增產能較大，競爭激烈，產品價格
波動較為明顯。
2．公司生產過程中會產生一定量的廢水、
廢氣和廢渣等廢棄物，隨著環保政策趨嚴，公
司環保風險加大；同時，公司部分產品在生產、
運輸、銷售過程中存在一定安全風險。
3．公司主要產品的生產成本構成中，原材
料和能源合計佔比較大，未來若其價格繼續上
揚或高位震蕩，或將對公司的經營業績產生不
利影響。
分析師
李晶
電話：
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樊思
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唐山
三友化工股份有限公司
公司債券信用評級報告
一、主體概況
唐山
三友化工股份有限公司（以下簡稱「
三友化工」或「公司」）成立於
1999年
12月，是經河
北省人民政府冀股辦〔
1999〕48號文批准，以唐山三友鹼業（集團）有限公司（以下簡稱「鹼業集
團」）作為主發起人，聯合國投建化實業公司（現更名為「國投資產管理公司」）、河北省建設投資公
司、河北省經濟開發投資公司（現更名為「國富投資公司」）和唐山投資有限公司共同發起設立，初
始註冊資本
2.50億元。公司於
2003年
6月完成首次股票公開發行，發行人民幣普通股
10,000萬股，
發行後總股本為
3.50億股，公司股票簡稱「
三友化工」，股票代碼「
600409.SH」。
經數次資本公積轉增股本和增發，截至
2018年3月底，公司股份總數為
206,435萬股，鹼業集團
持有公司
36.20%的股權，為公司控股股東。唐山三友集團有限公司（以下簡稱「三友集團」）持有鹼
業集團
100%的股權，直接持有公司
8.10%的股權。三友集團現有
10家股東，股東持股比較分散，各
股東均獨立行使表決權，無一家提名董事超過董事總人數的
1/3，無一家提名監事超過監事總人數的
1/3，無任何一家股東對三友集團董事會或監事會形成控制，也不存在股東直接指定高級管理人員，
從而控制三友集團的經營活動的情況。因此，三友集團的任何一個股東均不具備認定為
三友化工實
際控制人的條件，即公司無實際控制人。根據冀政辦〔
2003〕38號《河北省人民政府辦公廳關於公
布省政府國有資產監督管理委員會履行出資人職責企業名單的通知》文件，河北省人民政府國有資
產監督管理委員會（以下簡稱「河北省國資委」）對三友集團履行出資人職責。
圖1截至
2018年3月底公司股權結構
資料來源：公司提供
公司經營範圍：「純鹼、食品添加劑碳酸鈉、輕質碳酸鈣生產、銷售；經營本企業自產產品和
技術的出口業務和本企業所需的原輔材料、機械設備、零配件及技術的進口業務，但國家限定公司
經營和禁止進出口的商品及技術除外；化工機械設備製造、維修、銷售及相關技術服務；普通貨運；
貨物裝卸；兩鹼工業鹽的銷售；房屋租賃；火力發電；熱力生產和供應；飲料生產和銷售；工業用
水的生產和銷售；粉煤灰、爐渣、脫硫石膏銷售。」
截至
2018年
3月底，公司設有安全生產部、技術中心、財務中心等
13個職能部門（附件
1）；
擁有
15個子公司，共有在職員工
17,307人。
唐山
三友化工股份有限公司
公司債券信用評級報告
截至
2017年底，公司合併資產總額
240.90億元，負債合計
134.56億元，所有者權益（含少數
股東權益）
106.33億元，其中歸屬於母公司所有者權益合計
100.11億元。
2017年，公司實現營業收
入
201.96億元，淨利潤（含少數股東損益）
20.14億元，歸屬於母公司淨利潤
18.89億元；經營活動
現金流量淨額為
14.74億元，現金及現金等價物淨增加額
3.45億元。
截至
2018年3月底，公司合併資產總額
241.44億元，負債合計
130.48億元，所有者權益（含少數
股東權益）
110.96億元，其中歸屬於母公司所有者權益合計
104.48億元。
2018年1~3月，公司實現營
業收入
47.26億元，淨利潤（含少數股東損益）
4.62億元，歸屬於母公司淨利潤
4.38億元；經營活動
現金流量淨額為
4.31億元，現金及現金等價物淨增加額
-0.21億元。
公司註冊地址：河北省唐山市南堡開發區；法定代表人：麼志義。
二、本期債券概況及募集資金用途
1．本期債券概況
本期債券名稱為「唐山
三友化工股份有限公司
2018年
公司債券（第一期）。」（以下簡稱「本期
債券」）。本期債券預計發行規模為人民幣
18億元，採用分期發行，首期基礎發行規模為
6億元，可
超額配售不超過
12億元。本期債券票面金額
100元/張，平價發行。本期債券分為兩個品種，品種
一債券期限為
5年，附第
3年末公司上調票面利率選擇權及投資者回售選擇權；品種二債券期限為
7年，附第
5年末發公司上調票面利率選擇權及投資者回售選擇權。本期債券面向《管理辦法》規
定的合格投資者公開發行，不向公司原股東優先配售，票面利率由公司和主承銷商向市場詢價，並
協商確定簿記建檔利率區間，以簿記建檔方式最終確定本期債券票面利率。
本期債券採用單利按年計息，不計複利。本期債券按年付息、到期一次還本。利息每年支付一
次，最後一期利息隨本金一起支付。
本期債券無擔保。
2．本期債券募集資金用途
本期發行的募集資金在扣除發行費用後，擬用於補充流動資金、償還
公司債務、調整債務結構。
三、行業分析
公司從事基礎化工、化纖業務，主營業務涵蓋純鹼、粘膠短纖、聚氯乙烯（
PVC）、燒鹼和有機
矽等子行業，其中
2017年純鹼、粘膠短纖、氯鹼佔主營業務收入的比重分別為
26.57%、37.79%和
20.18%。
1．純鹼行業
（1）行業概況
純鹼（碳酸鈉，分子式
Na2CO3）是一種重要的基礎化工原材料，廣泛用於玻璃、輕工、冶金等
工業領域以及人們的日常生活。純鹼行業受宏觀經濟影響較大，具有較強的周期性。
目前純鹼生產工藝主要有三種：氨鹼法、聯鹼法和天然鹼法，其中氨鹼法和聯鹼法屬合成法制
鹼。在美國等天然鹼富集的國家主要以天然鹼法生產純鹼，而在中國、印度等天然鹼資源匱乏國家，
純鹼生產以合成法為主。根據我國純鹼工業協會的統計資料，
2015年中國氨鹼法、聯鹼法和天然鹼
法生產工藝比重大致分別為
43.25%、51.34%和
5.41%。
唐山
三友化工股份有限公司
公司債券信用評級報告
表
1純鹼分類及用途
純鹼種類堆積密度用途
輕質純鹼堆積密度為
500-600千克
/立方米
主要用於煤染劑、輕瀉劑、玻璃、造紙、洗滌
劑、顏料填充及塑料等行業。
重質純鹼堆積密度為
1,000千克
/立方米
主要用於玻璃、冶金、石油化工、紡織、醫藥、
合成纖維、化肥、造紙和是食品等行業。
資料來源：中國純鹼工業協會
2012年以來我國純鹼行業產能過剩局面逐步顯現，行業平均開工率一度下降至
70%以下，市場
競爭激烈，部分純鹼生產企業出現嚴重虧損。
2014年開始，為緩解產能嚴重過剩問題，促進整個行
業的良性發展，純鹼行業開始淘汰落後產能。
2015年，純鹼行業產能減少
275萬噸，全行業實現盈
利
3.7億元，
4年來首次扭虧為盈，去產能成效初顯，產能利用率較上年提高
8.50個百分點
89.90%。
2016年，行業供給側改革進一步深入，國內純鹼產能約
2,970萬噸，同比減少約
1.4%，產能利用率
達到
86.10%。2017年我國純鹼產能為
3,064萬噸，產能增速不到
3%，產能利用率達到
91.10%，2018
年預計新增產能
100萬噸，產能增速約
3.3%，產能增速依然維持很低水平。考慮到
2010年出臺的
純鹼行業準入標準，規定新建產能中聯鹼廠設計能力不得小於
60萬噸
/年、氨鹼廠設計能力不得小
於
120萬噸
/年、天然鹼廠設計能力不得小於
40萬噸
/年，行業準入門檻大幅提升，未來新增產能擴
張將得到大幅限制。
純鹼的下遊主要應用於玻璃，從純鹼消費量情況看，
2011年以來，受經濟增速放緩及
房地產調
控政策影響，下遊玻璃行業需求顯著下滑，我國純鹼表觀消費量總體呈增長趨勢，但增速逐年下降，
且增速均維持在
3%以內，
2017年我國純鹼消費增速提升，純鹼表觀消費量為
2,539.29萬噸，同比
增長
5.63%。
圖
2
2013~2017年純鹼產能、產能利用率及表觀消費情況（單位：萬噸、
%）
資料來源：
Wind
總體看，純鹼行業受宏觀經濟影響較大，具有較強的周期性；隨著供給側改革繼續深入，落後
產能持續出清，供需關係有所緩解，我國純鹼行業已走出前期低迷階段，正在進入新一輪行業景氣
周期；未來純鹼行業供給端增幅有限而需求端仍較為強勁，供需有望趨於緊平衡，純鹼行業盈利趨
勢較穩。
唐山
三友化工股份有限公司
公司債券信用評級報告
（2）行業上下遊
上遊方面，純鹼的主要原材料是原鹽。氨鹼法每生產
1噸的純鹼約需消耗
1.50噸的原鹽，原鹽
佔純鹼生產成本的比重約在
50%左右，因此原鹽市場價格及其運費是影響純鹼生產成本的重要因素。
我國鹽礦資源豐富，資源量在
6.20萬億噸以上，能保證下遊供應，
2015~2017年，國內原鹽產量分
別為
5,975.00萬噸、
6,309.50萬噸和
6,266.60萬噸，其中
2015年是自
2010年以來原鹽產量首次低
於
6,000萬噸。從工業鹽價格走勢看，
2012以來，原鹽價格持續走低，原鹽價格下降使純鹼企業的
原材料成本有所下降。
2016年年中，原鹽價格降至歷史低位，華北地區低端原鹽、高端原鹽出廠價
和中間價分別為
80元/噸、
150元/噸和
115元/噸。
2016年
7月以來，受鹽改預期影響，原鹽價格有
所反彈，但由於國際原鹽價格處於低位，加之國際原鹽產能增加，進口原鹽衝擊國內原鹽市場，原
鹽價格上漲幅度受限，
2017年下半年以來再度出現回落。截至
2018年
4月末，華北地區低端原鹽、
高端原鹽出廠價和中間價分別為
210元/噸、
210元/噸和
170元/噸。
圖
3
2012~2018年
5月華北地區原鹽出廠價格（單位：元
/噸）
資料來源：
Wind
目前，我國純鹼產量的
42%用於生產平板玻璃和日用玻璃，
21%用於生產無機鹽產品，
5%用於
洗滌劑，
5%用於生產氧化鋁，其餘
27%用於生產其他工業產品和庫存。其中，純鹼最大的下遊應用
玻璃行業（每噸玻璃消耗純鹼約
0.2噸），其最終下遊以
房地產行業為主。從
房地產行業投資增速情
況看，
2015年，全國
房地產開發投資
95,978.84億元，較上年名義增長
1.0%，增速較上年同期下滑
9.5個百分點，為近五年來的最低點。受益於寬鬆的信貸政策和去庫存政策實施，
2016年全國房地
產開發投資
102,581.00億元，名義同比增長
6.88%。其中，住宅投資
68,704.00億元，同比增長
6.36%，
全國辦公樓開發投資額為
6,533.00億元，同比增長
5.20%；商業營業用房開發投資額為
15,838.00億
元，同比增長
8.43%。2017年全國
房地產開發投資
109,799億元，同比增長
7.04%，增速較上年回升
0.16個百分點；其中，住宅投資
75,148億元，同比增長
9.38%；辦公樓投資
6,761億元，同比增長
3.49%，增速降低
2.87個百分點；商業營業用房投資
15,639億元，同比減少
1.26%。考慮到玻璃需
求通常滯後於地產投資半年，
2017年
房地產投資回升態勢明顯，短期內帶動純鹼消費需求。
總體看，近年來純鹼上遊原鹽價格震蕩下行，降低了純鹼企業的原材料成本；
2016年以來受益
於寬鬆的信貸政策和去庫存政策實施，
房地產行情有所好轉，有望拉動純鹼行業需求增長。
唐山
三友化工股份有限公司
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（3）價格走勢
純鹼作為基礎化工產品，為標準化產品，同質性較強，市場價格公開、透明，很難被少數企業
操縱。
從近年來價格走勢看，純鹼價格表現出了較強的波動性和周期性。經歷
2011~2015年市場下行
周期，自
2016年純鹼進入上行周期，
2016年
7月，純鹼價格觸底回升並快速上漲，創下
2011年以
來的新高，行業整體盈利情況得到改善。以全國輕質純鹼市場中間價為例：
2015年輕質純鹼價格波
動下滑，且波動幅度較大，截至
2015年
12月
31日輕質純鹼市場平均價為
1,313元/噸。
2016年年
初至
2016年
10月，輕質純鹼價格呈現維穩行情；從
10月底開始，受因環保巡查部分企業開工受限，
需求端玻璃復甦超預期，受成本端煤炭、原鹽價格上漲等因素影響，輕質純鹼價格呈現井噴式增長，
一直持續到
2017年初。
2017年
1月初，輕質純鹼價格達到
2,286元/噸的近年高點，隨後價格開始
走低，至
5月底開始有所反彈；整體看，
2017年市場整體價格重心高於
2016年，其中，輕質純鹼
全國市場價（中間價）全年均價為
1,941.11元/噸，同比增長
34.23%，重質純鹼全國市場價（中間價）
全年均價為
2,033.39元/噸，同比增長
35.15%。由於市場後期無新增產能投放且下遊需求預計實現增
長，市場整體價格重心仍將走高。
圖
4近年來我國純鹼價格走勢（單位：元
/噸）
資料來源：
Wind
總體看，我國純鹼行業呈現產能過剩的局面，其價格隨經濟周期表現出了較強的波動性。受益
於去產能政策的實施，
2016年以來，純鹼價格走勢攀升，純鹼生產企業經營盈利情況較好，由於市
場後期無新增產能投放且下遊需求預計實現增長，市場整體價格重心仍將走高。
（4）行業競爭
截至
2017年底，國內純鹼產能約
3,064萬噸。其中產能大於
100萬噸
/年的企業有
11家，前七
大純鹼生產企業合計產能達到
1,280萬噸
/年，約佔國內總產能（
3,064萬噸
/年）的
41.79%，行業集
中度偏低。我國前八大純鹼生產企業產能、市場份額如下表所示。
從生產工藝看，天然鹼法的生產成本最低，但是資源有限；氨鹼法的副產品氯化鈣使用價值較
低，且氨鹼法汙染嚴重；聯鹼法的開工情況受副產品氯化銨價格影響。從行業內企業性質看，國有
企業佔據行業主導地位。從地區產能分布上看，我國純鹼的產能主要集中在東部沿海地區，靠近原
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鹽產地。同時純鹼的銷售半徑基本在
500公裡，因此更接近下遊市場的企業更具優勢。
表
2截至
2017年底中國前七大純鹼企業產能、市場份額（單位：萬噸
/年、
%）
序號企業名稱產能生產方法市場份額
1唐山
三友化工股份有限公司
340氨鹼法
11.10
2
山東海化股份有限公司
280氨鹼法
9.14
3河南金山化工有限責任公司
170聯鹼法
5.55
4河南中源化學股份有限公司安棚分公司
130天然鹼法
4.24
5山東海天生物化工有限公司
120氨鹼法
3.92
6青海發投鹼業有限公司
120氨鹼法
3.92
7四川
和邦生物科技股份有限公司
120聯鹼法
3.92
合計
-1,280
-41.79
資料來源：聯合評級整理
註：市場份額=企業純鹼產能/全國純鹼產能
總體看，純鹼行業市場集中度較低，行業競爭較為充分。
（5）行業政策
2014年
1月，工業和信息化部發布《關於石化和化學工業節能減排的指導意見》，構建以企業
為主體、市場引導和政府推動相結合的循環經濟和清潔生產推行機制，在全行業推廣硫酸、磷肥、
氯鹼、純鹼、農藥、橡膠等子行業推進循環經濟和清潔生產的成功經驗。
2016年
7月，國務院辦公廳發布《關於石化產業調結構促轉型增效益的指導意見》，嚴格控制
尿素、磷銨、電石、燒鹼、聚氯乙烯、純鹼、黃磷等過剩行業新增產能，相關部門和機構不得違規
辦理土地（海域）供應、能評、環評和新增授信等業務，對符合政策要求的先進工藝改造提升項目
應實行等量或減量置換。
國家主要從環保方面對純鹼行業進行調控，環保政策的出臺也給純鹼企業提出了包括規模、技
術、資源及能源利用率等方面更高標準的要求，環保設施不達標的企業將面臨關停整治風險，同時
純鹼企業開工受限對市場價格產生擾動。
2016年
7月，中央環保督察組進駐河南、江蘇、內蒙等
7
個省份，河南金山化工有限責任公司等華北、華中企業開工受到影響；
2016年
11月，第二批環保
督察進駐北京、上海、湖北等
7個省市，湖北雙環科技股份有限公司、
廣東南方鹼業股份有限公司
等企業受環保檢查影響檢修、停工；
2016年
12月，受霧霾天氣影響，河南等省份環保檢查再升級，
華中、華南地區供貨緊張加劇；
2017年
7月，第三批中央環境保護督察組近日向天津、山西、遼寧、
安徽、福建、湖南、貴州等省市反饋督察意見，其中特別指出湖南省湘潭鹼業有限公司在線監測設
備運行不正常，長期超標排放，環保問責力度加碼。
總體看，國家純鹼產業政策提高了行業準入門檻，同時嚴格控制新增產能；國家主要從環保方
面對純鹼行業進行調控，行業政策將促進內部整合，不符合節能減排和環保要求的中小純鹼企業將
逐漸被淘汰，而具備規模、技術優勢以及
資源優勢的大型純鹼企業將得到進一步發展。
（6）行業關注
純鹼產能過剩，產品同質化嚴重
純鹼行業近十年產能持續增長，但下遊需求較為單一，整體仍處於供過於需充分競爭狀態；同
時，同一純鹼工藝下的企業生產的純鹼產品差異化不大，純鹼產品同質化嚴重。
能耗及環保問題對純鹼企業提出了更高要求
純鹼生產能耗較高，生產過程中會產生一定廢渣廢液。隨著環保問題日趨受到重視，純鹼企業
的環保技術、資源及能源利用情況將成為限制企業發展的關鍵因素之一。近年來，湖北雙環科技股
唐山
三友化工股份有限公司
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份有限公司、
山東海化集團有限公司等企業都曾因環保問題受到影響。
（7）未來發展
從技術發展看，純鹼的裝置規模呈現大型化、國產化趨勢，且降低物耗和能耗的工藝流程不斷
優化，以符合國家節能減排及環保的要求。
DCS控制系統逐漸普及，一批新工藝、新技術在老裝置
改造、搬遷和新裝置建設過程中得到應用。
短期看，目前純鹼價格處於較高水平，下遊玻璃需求近期有望保持穩定增長，同時，新建純鹼
裝置審批趨嚴，產能擴張可能性較小，短期內供需關係一定程度上將得以改善，純鹼行業景氣度較
去年有所提升。同時，環保核查、裝置檢修等事件可能會造成階段性供需失衡。
從長期看，純鹼作為基礎化工原料仍具有穩定的市場空間。隨著我國經濟的持續平穩增長，下
遊汽車用玻璃、合成洗滌劑、氧化鋁等行業也將穩定增長，從而帶動純鹼需求的提升。長期看，供
給側改革仍為未來行業發展主線，落後產能的持續出清將使行業集中度提高，產能利用率有望保持
較高水平，供需有望趨於緊平衡。
總體看，我國純鹼行業呈現產能過剩的局面，其價格隨經濟周期而表現出了較強的波動性，具
有規模優勢、技術優勢與
資源優勢的大型企業在成本方面更具優勢。從長期看，純鹼行業具有穩定
的市場空間，隨著淘汰落後產能逐步推進，純鹼行業短期內供需關係趨於緊平衡，景氣周期有望延
續。
2．粘膠短纖維行業
（1）行業概況
粘膠纖維是以天然纖維素（木材、棉短絨、竹片）等為原料，經鹼化、老化、磺化等工序製成
可溶性纖維素，再溶於稀鹼液製成粘膠，經溼法紡絲而製成。粘膠纖維包括粘膠短纖和粘膠長絲兩
類，其中粘膠短纖產量較大，約佔粘膠纖維總產量的
90%左右。
國內大多粘膠短纖維生產技術較為落後，新產品特別是著色、特種粘膠短纖維等種類和品質仍
落後於發達國家。
2017年我國粘膠短纖產能
405萬噸，佔世界產能的
69%，我國產能較上年增加約
35萬噸，而
2018年預計我國粘膠短纖將有
60萬噸
~72萬噸新產能有待投放市場。隨著
2015年《新
環保法》出臺，產能在
10萬噸以下的企業逐步淘汰，行業集中度將提高。
2017年我國粘膠短纖產
量約為
359萬噸，較上年增加
23萬噸；裝置平均負荷率為
88.55%，與
2016年相比下降
1.67%。
粘膠短纖與棉花、滌綸短纖性能相近，在某種程度上可以互相替代。因此粘膠短纖價格受棉花、
滌綸短纖價格影響較大。當棉花緊缺、價格高企，下遊便會增加短纖的用量；相反，如果短纖價格
處於高位，下遊對棉花的用量會相應增加。從粘膠短纖價格走勢看，
2015年以來，隨著行業產能增
速放緩、需求逐步增長，市場重回上行通道，走勢平穩，價格重心穩步上行。
2016年粘膠短纖市場
價格整體波幅大於
2015年。受成本端上移、自身供需改善以及杭州
G20峰會期間減產等影響，
2016
年
7月底以來粘膠短纖價格持續高漲。進入
2017年，粘膠短纖價格震蕩中有所下行，
2017年
4季
度起，由於國內新增產能投放，粘膠短纖價格價格持續下跌。以粘膠短纖（
1.5D/38mm）為例，截
至
2018年
5月
25日，價格為
14,050元/噸。
唐山
三友化工股份有限公司
公司債券信用評級報告
圖
5近年來國內主要輕紡原料市場粘膠短纖價格（單位：元
/噸）
資料來源：
Wind
總體看，粘膠短纖價格受棉花、滌綸短纖價格影響較大，近年來表現出較大的波動性；未來粘
膠短纖新增產能較多，可能會對市場價格形成衝擊。
（2）行業上下遊
粘膠短纖的上遊主要是漿粕，其成本約佔短纖生產成本的
60%，以棉漿和溶解漿為主，由於棉
漿粕汙染嚴重，且供給容易受到棉花產量的限制，近年來受棉花減產影響，棉短絨和棉漿粕產量同
比下降，因此溶解漿消費量更大。我國溶解漿消耗以進口為主，
2016年底，我國溶解漿產能達到
120
萬噸，預計
2017~2018年新增產能計劃投放
50萬噸，
2018年底的總產能將達到
170萬噸。
2017~2018
年全球溶解漿新增產能計劃投放
200萬噸，未來溶解漿新增產能較多，預期價格大幅上漲的可能性
不大。
圖
6
2012年以來溶解漿價格情況（單位：元
/噸）
資料來源：
Wind
粘膠短纖下遊為紡織服裝行業。
2013~2014年，紡織行業景氣指數震蕩上行；
2015年，宏觀經
唐山
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濟增速放緩，紡織行業景氣指數掉頭向下，
2016年，紡織行業景氣指數開始回升，表明行業在經歷
2015年庫存去化的周期後，步入新一輪景氣回升周期。
2017年，我國紡織服裝、服飾業完成固定資
產投資
4,976.79億元，同比增長
7.00%，增速較上年提高了
1.40個百分點，整體溫和增長。
總體看，我國漿粕消費以進口為主，近年來漿粕價格波動較大，未來溶解漿新增產能較多，預
期價格大幅上漲的可能性不大；粘膠短纖行業與紡織行業景氣度關聯較大，隨著紡織行業景氣指數
回升，粘膠短纖市場向好。
（3）行業競爭
截至
2017年底，國內約有
19家粘膠企業，總體產能約
405萬噸。前六大粘膠短纖生產企業合
計產能達到
240萬噸
/年，約佔國內總產能（
405萬噸
/年）的
59.26%，行業集中度較高。
表
3截至
2017年底中國前六大粘膠短纖企業產能、市場份額（單位：萬噸
/年、
%）
序號企業名稱產能市場份額
1新疆
中泰化學股份有限公司
53
13.09
2唐山
三友化工股份有限公司
50
12.35
3賽得利控股有限公司
49
12.10
4山東雅美科技有限公司
32
7.90
5江蘇
澳洋科技股份有限公司
29
7.16
6江蘇翔盛有限公司
27
6.67
合計
-240
59.26
資料來源：聯合評級整理
註：市場份額=企業粘膠短纖產能/全國粘膠短纖產能
隨著粘膠短纖行業對民營企業逐步放開，民營企業逐步佔據行業主導地位；外資企業通過與國
內企業建立合資公司的方式進入中國市場（如
南京化纖與奧地利蘭精公司合資組建了蘭精（南京）
纖維有限公司專門從事粘膠短纖製造，總產能約
24萬噸
/年）。
總體看，目前國內粘膠短纖市場行業集中度較高，同時競爭較為激烈。
（4）行業政策
粘膠纖維行業屬於國民經濟的傳統產業，國家鼓勵各種差別化、功能化化學纖維、高技術纖維
生產向環保清潔生產方向發展。近年來，國務院、發改委和工信部制定了一系列有關粘膠纖維行業
的產業政策，促進了我國粘膠纖維工業的健康穩定發展，相關政策如下：
2015年
3月，國家發改委、商務部發布的《外商投資產業指導目錄（
2015年修訂）》將「差別
化化學纖維及芳綸、碳纖維、高強高模聚乙烯、聚苯硫醚（
PPS）等高新技術化纖（粘膠纖維除外）
生產」列為鼓勵外商投資產業目錄。
2015年
12月，化纖工業協會規劃「十三五」期間「中國製造
2025」國家戰略和「網際網路
+」行
動計劃的實施，高性能化、差別化、生態化纖維應用領域將會繼續向交通、
新能源、醫療衛生、基
礎設施、安全防護、環境保護、航空航天等產業領域方面深入拓展。
2016年
11月，發改委、工信部印發《化纖工業「十三五」發展指導意見》，加快完善化纖工業
創新體系，推進跨行業跨領域融合創新。堅持優化存量，從嚴控制新增產能，依法淘汰落後產能，
加快化解過剩產能。堅持低能耗、循環再利用，加快推廣應用先進節能減排技術和裝備，完善綠色
製造的技術支撐體系。落實國家「
一帶一路」戰略要求，推進化纖工業裝備、技術、標準、服務的
國際化。
2017年
3月，工信部發布《粘膠纖維行業規範條件（
2017）版》、《粘膠纖維行業規範條件公告
管理暫行辦法》，為促進粘膠纖維產業
結構調整和升級，防止低水平重複建設，減少資源浪費，實現
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可持續健康發展，依據國家有關法律、法規和產業政策，按照調整結構、有序競爭、節約資源、降
低消耗、保護環境和安全生產的原則，特制定粘膠纖維行業規範條件。
2017年
9月，工信部開始實施《粘膠纖維行業規範條件（
2017版）》和《粘膠纖維行業規範條
件公告管理暫行辦法》兩個文件，這兩個文件中規定了我國粘膠短纖單個工廠年產不低於
8萬噸，
以及產品差別化率要高於
30%。如果這兩個文件在
2018年開始嚴格執行，粘膠短纖行業內產能低於
8萬噸的企業將面臨關閉或者擴產兩條路，這也預示著政府注重粘膠短纖的質量以及結構的提高。
總體看，以上政策的發布和實施，對於我國發展高性能纖維給予了良好的政策空間，為今後我
國粘膠纖維行業的健康穩定發展起到了良好的推動作用。
（5）行業關注
棉花產量及下遊紡織品行業景氣度影響粘膠短纖供需關係
棉花作為粘膠短纖在紡織品原料中的主要競爭材料，其產量、價格直接影響粘膠短纖的價格及
市場需求量，同時，紡織品行業景氣度與粘膠短纖行業景氣度關聯性較大，在宏觀經濟不景氣，紡
織品行業景氣度下滑的背景下，粘膠短纖行業發展受阻。
環保問題直接影響企業正常生產經營
隨著環保法規的日趨嚴苛，
2015年多家粘膠短纖企業因環保設備不達標等問題停產整頓。未來，
環保問題將成為影響粘膠短纖企業正常經營和發展的關鍵因素之一。
（6）未來發展
差別化、功能性是粘膠短纖維發展的趨勢
從目前的紡織品原料消耗看，短纖使用量僅佔全部使用量的
5%左右，未來隨著功能性、差異化
需求的提升以及收入水平的提高，粘膠短纖市場前景廣闊。
上遊資源和規模優勢成為競爭重點
目前，受紡織行業景氣度持續快速回落影響，粘膠短纖行業景氣度不高，國內粘膠短纖生產企
業民企較多，競爭較為激烈。未來，擁有上遊資源和規模優勢的粘膠短纖企業有能力規避經營風險，
從而保證一定的利潤空間。
3．氯鹼行業
（1）行業概況
氯鹼工業是指用電解飽和
NaCl溶液的方法來製取
NaOH、Cl2和
H2，並以它們為原料生產一系
列化工產品的工業。氯鹼工業產品以聚氯乙烯（
PVC）和燒鹼（
NaOH）為主。
PVC和燒鹼都是重
要的基礎化工原料，其中
PVC是世界五大通用塑料之一，在中國塑料消費中，其消費量已經升至第
一位；燒鹼廣泛應用於石油、化纖、醫藥、輕工、造紙、
有色金屬等多個行業，
PVC和燒鹼都有較
多的應用領域，市場需求比較廣泛。從
2004年開始，由於中國市場需求的增長和成本優勢的逐步顯
現，我國氯鹼產業開始步入高速發展時期，市場需求和產能迅速增長，目前我國已成為全球最大的
氯鹼生產國和消費國。
2000~2014年，我國燒鹼產量持續增長，
2014年燒鹼產量達到
3,059萬噸。
2015年，在國家淘
汰落後產能及節能環保政策重壓下，我國燒鹼的產量、表觀消費量均出現近年來首次負增長。據中
國氯鹼工業協會統計，
2015年我國燒鹼總產能達
3,873萬噸，同比下降
0.92%，其中退出產能
169
萬噸、新增產能
206萬噸；燒鹼產量為
3,028.20萬噸，產能利用率
78.19%。截至
2016年底，我國
燒鹼產能約
3,960萬噸；燒鹼產量約
3,240萬噸，產能利用率約
82%，較
2015年有所上升，行業平
均開工率由
2013年的
74%提升至
83%，生產企業數由
2013年的
176家減少到當前的
158家，產業
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集中度得到提升。截至
2017年底，我國燒鹼生產企業共有
160家，較上年新增加
3家，退出
1家；
總計產能為
4,102萬噸，較上年新增
183.5萬噸，退出
26.5萬噸，淨增加
157萬噸。企業平均產能
由
2013年的
22萬噸提升到
26萬噸，產業集中度進一步提高。
2017年我國燒鹼累計產量為
3,365.20
萬噸，同比增長
5.4%，行業平均開工率達到
82%。2018年，國內目前計劃新增產的企業共
12家，
共計劃新增產能
196萬噸，另有
2家企業的部分裝置產能有退出計劃，共計劃退出產能
27萬噸，共
計劃淨增加產能
168.5萬噸，新產能增速約為
4.1%，部分項目實際開工的可能性不足。
燒鹼在國民經濟中廣泛運用，其中氧化鋁是需求最大的行業，
2017年我國氧化鋁總產量為
6,902
萬噸，行業整體開工負荷為
87%。2018年，據
ALD統計將有約
500萬噸氧化鋁新產能投產，短期
內對燒鹼行業的需求形成支撐。氧化鋁的需求主要依賴於鋁終端的消費增速情況，國內鋁的消費中，
以
房地產、交通、電力等領域為主，長期來看，上述行業消費均存在剛需。燒鹼下遊需求佔比中，
印染佔比約
12%，2011~2015年國內規模以上印染企業印染布產量一直維持負增長，直至
2016年開
始，受到行業景氣周期帶動，印染布產量同比增速轉正，
2017年
1～11月，規模以上印染企業印染
布產量
491.40億米，較
2016年同期增長
5.63%，預計
2018年印染布產量增速仍將維持正增長。
2017年，全球
PVC產能約為
5,800萬噸。十二五期間，我國
PVC行業共有約
625萬噸產能退
出市場，
2016年和
2017年分別有
111萬噸和
28萬噸產能被淘汰。
2017年我國
PVC產能為
2,406
萬噸（其中包含聚氯乙烯糊狀樹脂
137萬噸），由於行業效益顯著改善，原計劃建設項目加快建設速
度，使得
2017年內新增加產能
108萬噸，扣除退出規模
28萬噸，我國
PVC行業在連續三年淨減少
後，
2017年底淨增加
80萬噸。
2018年國內預計有
202萬噸新產能投放，產能增速約為
8.4%，長期
來看，由於國務院辦公廳頒布的《關於石化產業調結構促轉型增效益的指導意見》裡明確指出，要
嚴控
PVC行業新建產能，對符合政策要求的先進工藝改造提升項目應實行等量或減量置換，因此新
產能的計劃和投產已經受到明確限制。產量方面，截至
2017年底，我國聚氯乙烯產量為
1,790.2萬
噸，同比增長
5.9%，行業開工率由
2013年的
62%提升至
2017年的
75%。由於國內
PVC產能大多
數裝置運行時間超過
5年，部分老舊裝置開工率已無法提升至
85%以上，因此短期內存量產能開工
率繼續快速提升的空間不大。
隨著中國經濟進入新常態，
2014~2016年國內
PVC表觀消費量呈現緩慢的增長態勢，三年間表
觀消費量增長率為
1%~3%，2017年國內
PVC表觀消費量增長達到
9%，行業需求出現顯著回暖。
短期來看，
2017年房屋竣工面積
101,486萬平米，較
2016年下降
4.4%，新開工面積
178,654萬平米，
較
2016年上升
7%。考慮到
PVC的需求通常滯後於地產投資半年，
2018年
PVC的下遊需求並沒有
出現明顯疲軟的跡象。長期來看，近年來，國內提出一系列市政建設類政策，如推進海綿城市及地
下綜合管廊建設，推進「廁所革命」等，上述政策的推進將逐步提升
PVC管道的需求。
總體看，我國是全球最大的氯鹼生產國和消費國；近年來隨著供給側改革推進，氯鹼行業落後
產能繼續出清，行業開工率、集中度有所提升；
2018年
PVC擬投放產能較多，產品競爭激烈。
（2）價格走勢
燒鹼價格走勢具有較強的波動性和周期性。以
32%離子膜燒鹼全國市場中間價為例：
2015年以
來，國內燒鹼行情呈現回暖，特別是
2016年
9月以來，受原材料價格上漲、環保壓力致上遊廠家停
產等因素影響，燒鹼價格快速上漲，
2016年
12月
30日，燒鹼（
32%離子膜）市場價（中間價）為
967元/噸，較年初上漲
45.85%。2017年，燒鹼價格波動上升，四季度下遊氧化鋁廠由於環保因素限
產，下遊需求下降，燒鹼價格快速下跌，截至
2018年
4月底，燒鹼價格為
2,000元/噸左右，
2018
年，由於燒鹼行業產能增速有限，而下遊氧化鋁及粘膠短纖新增產能投放，紡織服裝行業景氣度保
持，燒鹼行業仍將保持緊平衡狀態，產品價格仍有望保持高位震蕩狀態。
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圖
7近年來燒鹼價格走勢圖（單位：元
/噸）
資料來源：
Wind資訊
PVC價格方面，以電石法
PVC全國市場中間價為例：
2010~2015年，
PVC價格處於下行通道，
2015年
12月達到歷史低點
4,632元/噸，較
2010年的高位下降
42.69%。進入
2016年以來，受運輸
不暢、電石價格走高和環保趨嚴影響，
PVC價格震蕩增長，截至
2016年
11月
16日，
PVC價格一
度升至
7,994元/噸。此後，受下遊企業在環保重壓下開工受限、原油價格震蕩走跌等因素影響，
PVC
價格出現大幅快速下跌，截至
2017年
4月
25日，
PVC價格下降至
5,613元/噸，隨後
PVC價格開始
反彈，截至
2018年
4月
28日，
PVC價格反彈至
6,629元/噸。
2018年上遊原料成本推動，
PVC產品
價格仍有望保持穩中微升的狀態，但擬投放產能較多，產品競爭激烈。
圖
8近年來
PVC價格走勢圖（單位：元
/噸）
資料來源：
Wind
總體看，
2016年下半年起，燒鹼價格已逐步回升，
2017年價格整體重心上移，
2018年，由於
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燒鹼行業產能增速有限，而下遊氧化鋁及粘膠短纖新增產能投放，紡織服裝行業景氣度保持，燒鹼
行業仍將保持緊平衡狀態，產品價格仍有望保持高位震蕩狀態。
PVC價格也已從歷史低位回升至歷
史較高水平，但未來擬投放產能較多，產品價格波動風險較大。
（3）行業政策
2015年
9月，國務院發布《關於調整和完善固定資產投資項目資本金制度的通知》，《通知》對
各行業固定資產投資項目的最低資本金比例進行了要求，產能過剩行業項目：鋼鐵、電解鋁項目維
持
40%不變，水泥項目維持
35%不變，煤炭、電石、鐵合金、燒鹼、焦炭、黃磷、多晶矽項目維持
30%不變。
2016年
4月，氯鹼行業「十三五規劃」出臺，政策將引導行業繼續產業
結構調整與升級，引導
原料路線、工藝技術改造，企業整合，推進清潔生產，推進信息化建設。東部地區重點培育發展與
氯相關的新材料產業和含氯精細化工產業；中部地區，利用地域和
資源優勢，進一步加強與相關產
業的協調發展，調整產品結構；西部地區，充分利用
資源優勢，進一步完善「煤電鹽化」一體化循
環經濟發展模式，加強與煤制烯烴行業的融合發展，形成若干個具有競爭力的產業集群。提出至「十
三五」末，我國燒鹼和聚氯乙烯開工率分別提升到
85%和
80%以上，其中電石法聚氯乙烯產能佔比
下降到
75%左右。
2017年
8月
16日，我國早在
2016年即批准了的《關於汞的水俁公約》開始在全球範圍內實施，
而相關部門也制定了針對公約的包含禁止開採新的原生汞礦等條款的具體貫徹方案，部分電石法
PVC企業的產量產能勢必受到衝擊。規模小、技術差、單位產量耗汞量高的設備將持續關停，產業
集中度將持續提升的同時，受抑制的
PVC產量也將對
PVC的價格提供支撐。
總體看，相關政策的制定及實施，有利於保障我國氯鹼行業的健康穩定發展。
（4）行業關注
原油價格對
PVC成本的影響
乙烯法
PVC主要原材料氯乙烯（
VCM）是由原油裂解而來，原油價格的波動將會直接影響
PVC
企業的生產成本。
國內市場供需關係短期內很難改善
目前，國內
PVC落後產能淘汰速度有限，擬投放的新增產能較多，未來一定時期內
PVC市場
仍將面臨供過於求的不利局面。
（5）行業發展
燒鹼作為基本化工原料之一，在我國國民經濟中應用廣泛。其傳統消費領域主要為化工、輕工
和紡織行業，其次是冶金、醫藥、水處理、石油、電力及軍工等行業。
短期來看，
2018年，由於燒鹼行業產能增速有限，而下遊氧化鋁及粘膠短纖新增產能投放，紡
織服裝行業景氣度保持，燒鹼行業仍將保持緊平衡狀態，產品價格仍有望保持高位震蕩狀態。
PVC
價格也已從歷史低位回升至歷史較高水平，但
2018年擬投放產能較多，產品價格波動風險較大。
長期來看，只要我國經濟步入新的增長軌道，未來我國的消費增長空間依然巨大，
房地產市場
仍將帶動
PVC行業下遊需求增長。未來氯鹼行業仍將貫徹供給側改革方針，促進發展下遊應用，企
業將把加強管理、降本增效、提高自身核心競爭力和加強科技創新工作作為側重發展方向。
總體看，未來，氯鹼市場將保持震蕩整理的走勢，景氣周期有望持續。
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四、基礎素質分析
1．規模與競爭力
公司是綜合性化工生產企業，主要產品包括純鹼、粘膠短纖、燒鹼、
PVC和有機矽等，涵蓋基
礎化工、化纖以及化工新材料領域。
截至
2017年底，公司擁有年產
340萬噸純鹼的生產能力，整體產能規模居國內第一位，國內市
場佔有率為
13%左右。公司純鹼產品散裝化率、重質化率以及低鹽化率三項指標均居行業第一位，
產品質量處於行業領先水平，「三友」牌純鹼為中國馳名商標。
截至
2017年底，公司擁有年產
50萬噸粘膠短纖的生產能力，規模位居行業第一，產品工藝技
術達到國際先進水平，差別化率全國第一；擁有莫代爾纖維、竹代爾纖維、高白纖維、著色纖維、
無機阻燃纖維等一系列高技術含量、高附加值的產品，部分高端產品憑藉質量優勢出口到美日韓等
國家，粘膠短纖年出口量
10萬噸以上，出口量國內第一，佔全國出口總量
40%左右。公司
20萬噸
/
年功能性、差別化粘膠項目建成投產後，粘膠短纖產能將達到
70萬噸。
截至
2017年底，公司擁有年產
53萬噸燒鹼及
50.5萬噸
PVC的生產能力，均處於行業第一梯隊，
氯鹼業務作為公司循環經濟中樞，生產的燒鹼超過
60%用於粘膠短纖維生產；產生的氯氣、氫氣生
產氯化氫，然後用於
PVC、有機矽單體生產；氯鹼生產過程中產生的廢電石渣漿可用於純鹼生產。
通過發揮氯鹼業務的循環經濟中軸作用，公司得以合理有效地平衡耗氯產品結構，提高資源利用率，
獲得了良好的環保效益和成本優勢。
截至
2017年底，公司有機矽單體年產能為
20萬噸，國內產品市場佔有率約
10%，行業排名前
五。依託循環經濟模式及自備電廠等優勢，利用上遊工序副產品作為有機矽生產原料，公司有機矽
成本優勢明顯；唐山三友矽業有限責任公司為國家級高新技術企業，產業研發及下遊延伸不斷擴大，
已具備環體下遊加工能力，具備室溫膠
2萬噸
/年以上、高溫膠
2萬噸
/年以上和矽油及消泡劑
2,500
噸/年以上的生產能力，產品質量處於行業領先，有機矽產品
DMC、107矽橡膠、
110矽橡膠合格率
100%。
總體看，公司純鹼及粘膠短纖產能規模位居全國前列，市場佔有率較高，規模優勢明顯；公司
產品質量好、品牌知名度高、市場競爭力強。
2．技術及研發水平
公司生產技術先進，純鹼、燒鹼優等品率保持
100%，粘膠短纖和
PVC優等品率分別達到
99.80%
和
97.60%，指標均高於同行業其他企業，主要工藝消耗指標優於同規模、同工藝的行業內平均水平。
公司擁有領先的生產技術經驗和成熟的人才隊伍，建立了以市場為導向、產學研相結合的科技
研發和自主創新體系，掌握了純鹼、粘膠短纖、燒鹼、聚氯乙烯等產品生產中的關鍵核心工藝和技
術，先後參與了純鹼、粘膠短纖等
12項國家標準、
10項行業標準的制定。通過引進、吸收、消化
再創新，自研自製粘膠短纖生產的核心設備，擁有完全自主智慧財產權。截至
2018年
3月底，公司累
計獲得專利
270項，其中發明專利
57項，實用新型專利
213項。公司自研自製的
10萬噸
/年粘膠短
纖生產線裝置，創造了設備最先進、單線產能最大、綜合能耗最低等六項行業第一。
研發投入方面，公司每年保持穩定的研發支出，近三年研發支出分別為
3.00億元、
2.73億元和
4.98億元，分別佔當年營業收入的比重為
2.19%、1.73%和
2.47%。
總體看，公司生產工藝技術先進，各主要能耗及工藝指標均優於行業平均水平；公司技術研發
水平高，市場競爭力強。
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3．循環經濟產業鏈
公司在國內首創了以「兩鹼一化」為主，熱力供應、精細化工等為輔的較為完善的循環經濟體
系，以氯鹼為中樞，純鹼、粘膠短纖維、有機矽等產品上下遊有機串聯，實施資源的循環利用和能
量的梯級利用，達到了「兩增、兩降、三節」（增產、增效，降成本、降能耗，節水、節電、節氣）
的良好效果。
從公司循環經濟產業鏈看，氯鹼生產環節：公司生產的燒鹼可用於粘膠短纖維、
PVC和有機矽
的生產，目前燒鹼自用率約達到
60%；電解食鹽水後得到的氯氣可進一步加氫製成鹽酸，用於
PVC
和有機矽的生產；氯鹼
PVC生產過程中產生的廢電石渣漿作為石灰石的替代原料，用於純鹼的生產，
既降低了環保支出費用，又節約了原料成本，產生的淡鹽水可用於純鹼生產中的化鹽工序，減少原
鹽和水資源消耗。純鹼生產環節：公司生產過程中的蒸氨廢液、上清液可用於生產氯化鈣和曬鹽。
公司熱電分公司為公司其他業務板塊提供電力和蒸汽，其生產過程產生的除鹽水可用於燒鹼、
PVC、
粘膠短纖維和有機矽的生產，目前蒸汽熱力供應全部自給，電力供應自給率達到
62%，少部分通過
上網採購。
總體看，公司建立了「兩鹼一化」循環經濟模式，有效發揮了業務板塊之間的協同效應，有助
於公司降低生產成本、提高資源利用率，減少三廢排放，並有效的提升了公司的綜合競爭力。
4．安全生產和節能環保
公司屬於化工原料製造企業，生產過程中會產生廢水、廢渣和廢氣等；公司氯鹼業務和有機矽
業務屬於危險化學品生產行業，產品工藝流程複雜，在生產、運輸和銷售過程中存在一定的安全風
險。
環保生產方面，公司近年來不斷加大內部環保設施投入，實施工藝和質量改進，推進鹼渣脫硫、
廢氣回收、鍋爐脫硫等項目建設及環保設施維護，進一步降低能耗，使各項排放指標優於國家標準
要求；依託於公司循環經濟產業鏈，對生產過程中生產的多種廢棄物加以利用，大幅降低了「三廢」
的排放。近三年，公司未發生重大環保處罰；
2017年，公司環保投入
4.45億元，佔營業收入的
2.21%。
安全生產方面，公司高度重視安全生產工作，近三公司未發生重大安全事故。公司根據最新政
策及時修訂各項安全管理制度，特別是針對重大危險源，制定重大危險源安全管理與監控實施方案，
有效落實重大危險源安全管理與監控責任，明確所屬各部門和有關人員對重大危險源日常安全管理
與監控職責；與各單位籤訂《安全生產目標管理責任書》，明確規定各項安全生產否決指標、控制指
標和管理目標；加強安全生產宣傳教育，並對相關人員定期進行培訓演練，不斷提高安全風險防控
意識和水平。
2017年，公司共完成了
300名安全管理人員、主要負責人安全資格證取證、覆審和
920
名特種作業人員覆審和取證工作。
總體看，公司配備有比較完備的安全設施及裝置，制定了較為完善的事故預警和處理機制，環
保投入規模較大，為公司提供了穩定的運營環境。
5．人員素質
公司現有董事、監事和高級管理人員
32人，其中董事長
1人，副董事長
2人，總經理
1人，副
總經理
6人，副總經理兼總工程師
1人，總會計師
1人，董事會秘書
1人。上述人員在公司從事相
關業務和管理工作多年，行業經驗豐富。
公司董事長麼志義先生，
61歲，研究生學歷，高級經濟師，正高級政工師，中共黨員，第九、
唐山
三友化工股份有限公司
公司債券信用評級報告
十、十一屆、十二屆全國人大代表。歷任豐南紡織工業局局長、黨委書記，唐山義龍紡織集團公司
黨委書記、董事長、總經理，唐山化纖集團公司黨委書記、董事長、總經理，三友集團董事長、總
經理、黨委書記，鹼業集團董事長、總經理，
三友化工董事長、黨委書記、董事。現任三友集團董
事長、黨委書記，鹼業集團董事，
三友化工董事長。
公司總經理王鐵英先生，
51歲，大學學歷，統計師，中共黨員。曾任唐山三友集團興達化纖有
限公司（以下簡稱「興達化纖」）公司總經理助理，唐山三友氯鹼有限責任公司副總經理兼銷售部部
長，興達化纖副總經理，總經理。現任公司總經理、興達化纖董事。
截至
2018年
3月底，公司在職員工共
17,307人。從崗位構成看，生產人員佔
73.46%，技術人
員佔
11.16%，銷售人員佔
1.65%，管理人員佔
7.08%，其他人員
6.65%；從文化素質看，碩士及以
上學歷佔
0.81%，大學本科學歷佔
20.06%，大專學歷佔
34.58%，中專學歷佔
20.81%，高中學歷佔
11.23%，初中及以下學歷佔
12.51%。
總體看，公司管理人員專業素質較高，行業經驗豐富；員工中生產人員佔比較大，符合公司所
屬行業特點，員工結構能夠滿足公司生產經營需要。
五、公司管理
1．治理結構
公司嚴格按照《公司法》、《證券法》、《上市公司治理準則》及相關法律、法規的要求，開展公
司治理工作，不斷完善公司法人治理結構和各項法人治理制度，現已形成了以股東大會為最高權力
機構、董事會為決策機構、經理層為執行機構、監事會為監督機構，各司其職、各盡其責、相互協
調、相互制衡的法人治理結構。
股東大會是公司的最高權力機構，由全體股東組成。股東大會決定公司的經營方針和投資計劃；
審議批准董事會、監事的報告；審議批准公司的年度財務預算方案和預算方案；修改公司章程等。
董事會是公司經營決策機構，對股東大會負責。公司董事會由
15名董事組成，其中獨立董事
5
名。設董事長
1人，副董事長
2人。董事由股東大會選舉或更換，每屆董事會任期為三年。公司董
事會下設四個專業委員會，即：薪酬與考核委員會，負責制定公司董事及高級管理人員的考核標準
並進行考核；制定、審查公司董事及高級管理人員的薪酬政策與方案；戰略委員會，負責對公司長
期發展戰略進行研究並提出建議；審計委員會，負責審核公司的財務信息及其披露、審查內部控制
制度等的監督和核查工作；提名委員會，負責研究公司董事和高級管理人員的人選、選擇標準和程
序，提出建議並進行審查。
公司設有監事會，監事會由
7名監事組成，監事由股東代表和職工代表擔任，其中
3名為職工
代表監事。股東擔任的監事由股東大會選舉，董事、經理和其他高級管理人員不得擔任監事；職工
擔任的監事由公司職工代表大會民主選舉產生或更換。監事對公司的財務以及公司董事、總經理和
其他高級管理人員履行職責的合法、合規性進行有效監督。
公司管理層由總經理、副總經理、三總師及董事會秘書構成，其中總經理
1名。公司經理層由
董事會聘任或解聘，對董事會負責。
2．管理體制
公司依據《公司法》、《公司章程》及相關法律法規要求，結合公司實際狀況和特點，建立和完
善了各項管理制度，形成了以投融資管理制度、財務管理制度、內部審計制度、人力資源管理制度、
唐山
三友化工股份有限公司
公司債券信用評級報告
質量管理和控制辦法、環保管理等規章制度為主要內容的制度體系，推動了公司的法制化管理，保
障了公司有效的內部控制和穩定運行，有效提升了管理水平。
投融資管理制度方面，公司制定了投、融資管理制度，根據「優化資源配置、提高核心競爭力、
不低於公司淨資產收益率」的原則，公司建立起對投資項目可行性研究分析、投融資決策程序、投
資年度計劃等各項投融資體制；公司財務部配合技術中心及各子公司項目管理部門，完成對項目等
重大投資決策的管理工作；對投資項目實行專人專項監管，責、權、利對稱，確保項目按計劃實施。
財務內控制度方面，公司制訂了一系列的財務管理與會計核算體系制度，根據相關規定製定了
一系列財務管理制度，分別對資金、預算管理、擔保和抵押、流動資產、固定資產、無形資產、成
本費用、營業收入、利潤及其分配以及會計基礎工作做了具體規定，並要求所屬控股子執行公司統
一的財務管理制度。
內部審計制度建設方面，公司制定了各類內部審計規章制度、管理辦法和操作流程等。公司根
據經營層就其權限範圍內的經營管理活動所提出的要求開展各類專項審計，了解審計發現的情況及
督促審計整改的實施。
人力資源管理制度方面，公司制定了全面的《人力資源管理制度》，內容包括公司勞動定員管理、
內部勞動調配管理、勞動合同管理、職工獎懲辦法和職工培訓管理辦法等。
質量管理方面，公司制定了《質量管理和控制辦法》，主要內容包括公司基礎管理、質量管理體
系運行日常管理、品牌管理、質量問題管理和質量信息管理等。
總體看，公司已建立了較為健全的法人治理結構，機構設置合理；同時管理制度健全，整體管
理水平較高。
六、經營分析
1．經營概況
公司營業收入主要來自純鹼和粘膠短纖，其次為
PVC、燒鹼和有機矽產品。
2015~2017年，隨
著公司經營規模擴大，公司營業收入逐年增長，分別為
136.94億元、
157.57億元和
201.96億元，年
均複合增長
21.44%；淨利潤持續增長，分別為
3.84億元、
8.01億元和
20.14億元，年均複合增長
128.98%，主要系公司主導產品量價齊升帶動營業收入和利潤規模逐年擴大，公司經營情況良好。
從營業收入構成情況來看，公司主營業務突出，近三年公司主營業務收入在營業收入的佔比均
超過
97%。公司主營業務收入主要來自純鹼、粘膠短纖和
PVC，其中純鹼和粘膠短纖的銷售價格逐
年增長，帶動其收入年均複合增長
15.71%和
14.96%，2017年公司純鹼和粘膠短纖的營業收入分別
為
52.85億元和
75.16億元；
2015~2016年，受
PVC銷售價格上漲，以及
PVC產能擴大並完全釋放
因素帶動，公司近三年
PVC營業收入持續增長，年均複合增長
12.45%，2017年
PVC營業收入為
25.24億元。近三年公司純鹼、粘膠短纖和
PVC佔比變化不大，
2017年上述產品佔主營業務收入比
重分別為
26.57%、37.79%和
12.69%。2015~2017年公司燒鹼銷售價格逐年提高，帶動其營業收入逐
年增長，年均複合增長
39.43%，2017年燒鹼銷售收入為
14.90億元，
2015~2016年其佔比變動不大，
2017年佔比同比上升了
1.59個百分點至
7.49%。2015年
7月隨著公司有機矽產能擴大並逐步釋放，
同時行業景氣度回升，公司有機矽產品（二甲基矽氧烷混合環體、室溫膠、高溫膠）收入逐年增長，
年均複合增長
56.69%，其佔比逐年提高，
2016年為
7.27%（同比上升
1.67個百分點），2017年為
9.25%
（同比上升
1.98個百分點）。
唐山
三友化工股份有限公司
公司債券信用評級報告
表
4
2015~2018年
3月公司主營業務收入和毛利率情況（單位：億元、
%）
產品
2015年
2016年
2017年
2018年
1~3月
收入佔比
毛利
率
收入佔比
毛利
率
收入佔比
毛利
率
收入佔比
毛利
率
純鹼
39.47
29.44
27.52
41.21
26.69
35.35
52.85
26.57
39.78
12.89
27.62
28.32
粘膠短纖維
56.88
42.42
15.52
65.11
42.17
19.21
75.16
37.79
15.76
15.75
33.75
10.31
聚氯乙烯樹
脂（
PVC）
19.96
14.89
-1.66
21.63
14.01
3.48
25.24
12.69
1.78
6.13
13.14
-2.44
燒鹼
7.66
5.72
43.51
9.12
5.90
52.80
14.90
7.49
67.73
3.50
7.49
64.05
二甲基矽氧
烷混合環體
5.32
3.97
11.96
8.06
5.22
16.01
11.94
6.00
36.23
3.89
8.33
44.89
室溫膠
1.22
0.91
4.16
1.82
1.18
13.84
3.22
1.62
30.42
1.23
2.64
41.34
高溫膠
0.96
0.72
5.48
1.34
0.87
11.53
3.25
1.63
32.59
0.77
1.66
36.71
其他
2.59
1.93
-6.13
3.97
-12.35
6.21
-2.50
5.36
-合
計
134.06
100.00
21.64
154.42
100.00
25.03
198.91
100.00
27.61
46.67
100.00
25.72
資料來源：公司年報
從毛利率情況來看，
2015~2017年，公司綜合毛利率分別為
21.64%、25.03%和
27.61%，呈逐年
上升趨勢。具體構成方面，純鹼、燒鹼及有機矽產品（二甲基矽氧烷混合環體、室溫膠、高溫膠）
產品毛利率逐年提高，主要受行業景氣度回升，產品銷售價格大幅提升影響；其中有機矽產品
2016
年毛利率增幅最大，主要疊加了有機矽產能擴大並完全釋放後攤薄了生產成本的因素，
2017年純鹼、
燒鹼、二甲基矽氧烷混合環體、室溫膠和高溫膠的毛利率分別為
39.78%、67.73%、36.23%、30.42%
和
32.59%，均處於較高水平。受益於銷售價格的上漲，
2016年公司
PVC毛利率由負轉正；
2017年
PVC毛利率同比下降
1.70個百分點，主要由於
2017年第四季
PVC行業新增產能較多對其市場價格
形成衝擊，
PVC全年銷售均價同比下降所致。
2016年粘膠短纖由於銷售價格上漲帶動其毛利率同比
提高
3.69個百分點至
19.21%；2017年由於原料成本和人工成本漲幅較大，粘膠短纖毛利率同比下
降
3.45個百分點至
15.76%。
2018年一季度，公司實現營業收入
47.26億元，較上年同期下降了
7.71%，主要系部分產品價
格較上年同期下降所致；當期實現營業利潤
5.59億元，較上年同期下降
22.14%，主要系原材料價
格同比上漲而產品銷售價格同比下降，公司部分產品毛利率同比減少所致。
總體看，公司近年來經營狀況良好，收入規模不斷增長，盈利水平逐年提高。
2．原料採購
公司生產所需的原材料主要為原鹽、煤炭（用於生產能源動力蒸汽和電）、石灰石、電石、漿粕
以及金屬矽塊等。公司原料採購以直接採購為主，間接採購為輔。
公司所用原材料主要為基礎大宗貨品，國內供應充足。從唐山本部原料保障情況看：①原鹽：
公司所處區域周邊原鹽資源豐富，
30%左右的原鹽採購自唐山本地的南堡鹽場，從河北、山東及天
津渤海地區採購量佔比亦達到
50%，從澳洲進口比例約為
10%；②煤炭：公司煤炭以省內及鄰近的
山西省、內蒙古採購為主；③石灰石：公司本部石灰石基本上全部從子公司唐山三友礦山有限公司
（以下簡稱「三友礦山」）採購，該石灰石品位較高，且距離公司僅
60公裡，可為公司穩定地提供
優質石灰石原料（青海五彩鹼業
90%採購來源於自有石灰石礦）；④電石：公司
PVC生產所需電石
主要來自距公司
500公裡內的烏蘭察布地區以及赤峰地區，該範圍內運力充足、運距合理；⑤漿粕：
公司漿粕採購以國外進口和國內大型紙品廠商生產的木漿為主，竹漿和棉漿為輔；⑥金屬矽：公司
生產所需金屬矽原料主要從黑河、遼源地區採購。
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三友化工股份有限公司
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表
5近三年主要原材料採購情況（萬噸、元
/噸、億元）
原料採購狀況
2015年
2016年
2017年
2018年
1~3月
採購數量
247.97
309.36
343.80
89.86
煤採購均價
270.99
294.32
422.95
448.42
採購總價
6.72
9.11
14.54
4.03
採購數量
588.68
563.11
649.52
128.23
原鹽採購均價
142.03
115.35
129.21
181.05
採購總價
8.36
6.50
8.39
2.32
採購數量
52.31
53.50
52.11
11.95
漿粕採購均價
5,221.52
5,585.68
6,066.51
5,860.94
採購總價
27.32
29.88
31.61
7.01
採購數量
59.73
61.16
64.17
16.21
電石採購均價
2,234.90
2,206.23
2,576.11
2,685.24
採購總價
13.35
13.49
16.53
4.35
採購數量
4.56
5.82
5.69
1.57
矽塊採購均價
10,875.88
9,430.69
12,136.40
13,884.92
採購總價
4.96
5.49
6.91
2.18
資料來源：公司提供
公司主要原材料價格較為透明，採購價格隨市場行情均有不同程度變動，
2015~2017年，公司
主要原材料原鹽採購價格波動下降；電石、矽塊採購價格波動上升；煤炭、漿粕採購均價逐年增長。
採購量方面，
2015~2017年，隨著公司熱電聯產項目投產，煤炭需求量增加較快，年均複合增長
17.75%；公司矽塊採購數量持續快速增長，年均複合增長
11.71%，主要系近年來二甲基矽氧烷混合
環體產量增幅較大導致原材料需求增加所致；其他原材料採購數量整體變動不大。
2018年
1~3月，受國家供給側改革影響，原材料價格普遍上漲，其中原鹽漲幅最大，採購均價
較
2017年上升
40.12%至
181.05元/噸。
從結算方式看，公司與上遊供應商結算採用部分預付款、現貨現款及壓月付款（即貨到票到後
次月付款）相結合的方式，付款方式包含承兌匯票、信用證或現匯。
從供應商情況看，公司採購相對較為分散，對單一客戶依賴度較低，降低了集中採購風險。近
三年，公司前五大供應商採購佔比逐漸降低；
2017年，前
5名供應商採購額為
13.37億元，佔年度
採購總額的
8.01%，供應商集中度低。
表
6
2017年公司主要供應商情況（單位：億元、
%）
供應商名稱採購額佔採購總額比例
山東太陽宏河紙業有限公司
3.73
2.23
滄州德隆煤炭有限公司
2.93
1.75
山東
太陽紙業股份有限公司
2.63
1.58
天津巨田商貿有限公司
2.05
1.23
湖南駿泰新材料科技有限責任公司
2.03
1.21
合計
13.37
8.01
資料來源：公司提供
總體看，公司主要原材料可就近採購，有效保障了公司的日常生產穩定；公司漿粕、原鹽等
需從國外採購，人民幣匯率的變化可能影響到進口原材料的價格；
2017年以來主要原材料價格有
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所上漲，公司面臨一定成本控制壓力；公司採購集度低，不存在依賴單一供應商的風險。
3．生產銷售
公司主要產品為純鹼、粘膠短纖、氯鹼（
PVC、燒鹼）和有機矽，主要經營實體如下表所示：
表
7公司主要產品經營實體分布
業務類別經營主體產品類別
純鹼業務
唐山
三友化工股份有限公司純鹼分公司、
青海五彩鹼業有限公司
純鹼
氯鹼業務唐山三友氯鹼有限責任公司燒鹼、
PVC
粘膠短纖業務
唐山三友集團興達化纖有限公司、
唐山三友遠達纖維有限公司
粘膠短纖
有機矽業務唐山三友矽業有限責任公司有機矽環體等
電力業務唐山
三友化工股份有限公司熱電分公司電、蒸汽
資料來源：公司提供
目前公司各業務間已建立了較為完善的「兩鹼一化」循環經濟產業鏈條，公司循環經濟產業鏈
有利於進一步節約、壓縮了生產成本，同時部分解決了廢液、廢渣及副產品的處理問題，提高了資
源的利用效率。近年來，公司不斷嘗試豐富完善循環經濟產品鏈結構，並增加與區域內其它經濟主
體的良性互動，實現協同發展。
公司以產銷聯動模式進行生產安排，即每年年初和每月月初由企管部門（負責安排生產計劃）
按照預定目標及銷售部門制定銷售計劃安排生產計劃，月末根據銷售計劃實現情況對生產進行調整。
公司建立了生產組織管理制度，定時召開會議，安排生產計劃。
（1）純鹼
純鹼生產是公司的傳統業務，主要由公司本部和青海五彩鹼業有限公司經營。公司採用氨鹼法
生產純鹼，主要原材料為原鹽、石灰石和焦炭。
2017年公司純鹼成本構成中直接材料佔
72.89%、直
接人工佔
5.23%、製造費用佔
21.88%。截至
2017年底，公司純鹼產能為
340萬噸
/年。目前公司純
鹼產品包括重質鹼（佔
70%左右）、輕質鹼（佔
25%左右）和食用鹼（佔
5%左右）。
2015~2017年，公司純鹼產能保持穩定，產能利用率和產銷率維持在
100%左右的高水平。
2015~2017年，純鹼銷量基本保持穩定，純鹼銷售價格逐年提高，年均複合增長
17.42%。綜合
影響下，
2015~2017年，公司純鹼銷售收入逐年上升，分別為
39.47億元、
41.21億元和
52.85億元。
2016年受直接材料成本下降及銷售價格上升影響，公司純鹼產品毛利率同比上升
7.83個百分點；
2017
年在銷售價格繼續上漲的影響下，純鹼產品毛利率同比上升
4.43個百分點至
39.78%，該產品盈利水
平逐漸增強。
表
8公司近年純鹼產銷情況
項目單位
2015年
2016年
2017年
2018年
1~3月
產能萬噸
340.00
340.00
340.00
340.00
產量萬噸
347.81
348.42
344.75
84.50
銷量萬噸
348.51
346.36
338.83
92.28
產能利用率
%
102.30
102.48
101.40
99.41
產銷率
%
100.20
99.41
98.28
109.21
售價元
/噸
1,131.17
1,189.55
1,559.64
1,396.96
銷售收入億元
39.47
41.21
52.85
12.89
唐山
三友化工股份有限公司
公司債券信用評級報告
毛利率%27.5235.3539.7828.32
數據來源：公司提供
註：以上銷售價格為不含稅平均售價
公司純鹼銷售以直銷為主，銷售區域主要分布在華北、華東、東北地區，並有部分出口；結算
方式包括先款後貨及發貨後次月收款，承兌匯票收取比例約
80%左右，現金收入比例較低。
從客戶集中度來看，
2015~2017年，公司純鹼銷售前五大客戶集中度分別為
17.49%、19.77%和
18.46%，客戶較為分散；
2017年，公司前五大客戶包括信義環保特種玻璃（江門）有限公司、河北
省鹽業公司京唐港分公司、信義節能玻璃（四川）有限公司、大慶鴻運石油科技有限公司和上海九
河實業有限公司。
總體看，近年來，公司純鹼銷售收入穩中有升，產能利用率、產銷率和毛利率均保持在較高水
平；受承兌結算比例較高影響現金收入比不高。
（2）粘膠短纖
公司粘膠短纖業務運營主體為子公司興達化纖和唐山三友遠達纖維有限公司（以下簡稱「遠達
纖維」）。粘膠短纖的生產工藝為
CS2法，主要原理是利用漿粕生產粘膠纖維。粘膠短纖的生產原材
料主要是漿粕和燒鹼。
2017年公司粘膠短纖的成本構成中直接材料佔
87.97%、直接人工佔
3.48%、
製造費用佔
8.55%。
截至
2017年底，公司粘膠短纖年產能為
50萬噸。從產品定位看，興達化纖以小生產線、高端
差別化產品為主（包括潔淨高白度纖維、莫代爾纖維、阻燃纖維和竹漿纖維），遠達纖維以普通產
品為主。
公司粘膠短纖具有上百種的產品，擁有莫代爾纖維、竹代爾纖維、高白纖維、著色纖維、無機
阻燃纖維等一系列高技術含量、高附加值的產品，其中高白纖維佔國內市場份額的
70%，無機阻燃
纖維佔國際市場的
70%。
2015~2017年，公司粘膠纖維產能利用率和產銷率均維持在
100%左右；銷量和銷售價格均逐
年上升，受此影響，公司銷售收入逐年攀升，年均複合增速為
14.96%；銷售毛利率波動上升，其
中
2016年同比
3.69個百分點至
19.21%，主要系產品銷售均價大幅增長所致；提高
2017同比下降
3.45個百分點至
15.76%，主要由於原材料及人工成本上升幅度較大所致；但該產品盈利能力情況
仍屬較好水平。
表
9公司近年粘膠纖維產銷情況
項目單位
2015年
2016年
2017年
2018年
1~3月
年產能萬噸
50.00
50.00
50.00
50.00
產量萬噸
51.55
52.62
53.85
12.85
銷量萬噸
51.85
52.60
54.50
12.37
產能利用率
%
103.10
105.24
107.70
102.80
產銷率
%
100.57
99.96
101.21
96.26
售價元
/噸
10,930.45
12,379.41
13,789.63
12,731.79
銷售收入億元
56.88
65.11
75.16
15.75
毛利率
%
15.52
19.21
15.76
10.31
數據來源：公司提供
註：以上售價為不含稅平均價格
公司粘膠短纖產品銷售以直銷為主，銷售區域主要分布在華東地區及用於出口；結算方式以預
收款和月末結款為主，少量貨款採取壓月收款（即貨到票到後次月
5日前收款），承兌匯票收取比例
唐山
三友化工股份有限公司
公司債券信用評級報告
約
70%左右。
從客戶集中度來看，
2015~2017年，公司粘膠短纖前五大客戶集中度分別為
9.00%、8.42%和
7.78%，集中度較低且呈逐年下降趨勢；
2017年，公司前五大客戶包括海寧鴻盈化纖有限公司、杭
州諾邦無紡股份有限公司、高密市潤澤貿易有限公司、常州天虹紡織有限公司和浙江金三發非織造
布有限公司。
總體看，近年來，公司粘膠纖維收入穩定增長，產能利用率、產銷率保持在較高水平，產品盈
利能力較強；受承兌結算比例較高影響現金收入比不高。
（3）氯鹼
公司氯鹼業務的經營主體為唐山三友氯鹼有限責任公司，主導產品包括燒鹼和聚氯乙烯，截
至
2017年底產能分別為
53萬噸
/年和
50.50萬噸
/年，均處在行業領先梯隊。
公司燒鹼生產採用先進的離子膜法生產工藝，關鍵生產設備電解槽是引進日本的高電密自然
循環復極式離子膜電解槽，設備技術居世界領先水平；
PVC生產過程採用電石法生產工藝製備乙
炔並選用國內目前最成熟的
105立方米大型聚合釜生產聚氯乙烯。
氯鹼產品的原材料主要是電石和原鹽。
2017年公司燒鹼的成本構成中直接材料佔
83.39%、直
接人工佔
1.71%、製造費用佔
14.91%；PVC的成本構成中直接材料佔
89.78%、直接人工佔
2.4%、
製造費用佔
7.82%。
2015~2016年，公司燒鹼產能維持在
50萬噸
/年，
2017年
4月公司
3萬噸
/年燒鹼技改工程項
目達產，燒鹼產能達到
53.00萬噸
/年；近年來，燒鹼產能利用率和產銷量均維持在
100%左右；銷
售價格和銷量均呈逐年上升趨勢，受此影響，公司燒鹼銷售額逐年增長，年均複合增長
39.43%；
公司燒鹼銷售毛利率逐年上升，
2016年燒鹼毛利率同比上升
9.29個百分點，主要是直接材料成本
同比下降和銷售價格同比上升的綜合影響所致；
2017年燒鹼毛利率同比上升
14.93個百分點，主
要系銷售價格同比大幅增長所致；公司燒鹼盈利能力較強。
表
10公司近年燒鹼產銷情況
項目單位
2015年
2016年
2017年
2018年
1~3月
年產能萬噸
50.00
50.00
53.00
53.00
產量萬噸
49.87
51.16
54.53
13.1
銷量萬噸
49.87
51.16
54.32
13.23
產能利用率
%
99.74
102.32
102.88
98.87
產銷率
%
100.00
100.00
99.62
100.99
售價元
/噸
1,536.72
1,781.81
2,743.13
2,644.23
銷售收入億元
7.66
9.12
14.90
3.50
毛利率
%
43.51
52.80
67.73
64.05
數據來源：公司提供
註：以上售價為不含稅平均價格
2015~2016年，公司
PVC產能維持在
40萬噸
/年；
2017年
4月，
3.5萬噸
/年
PVC技改工程項
目達產；
2017年公司
7萬噸
/年的專用樹脂生產線達產，
PVC年產能達到
50.50萬噸
/年；
2015~2017
年，公司
PVC產能利用率逐年下降，分別為
93.83%、91.25%和
89.17%；產銷率基本維持在
100%
左右；售價有所波動，
2015年
PVC銷售價格同比下降
13.96%，導致當年
PVC產品呈成本倒掛狀
態，
2016年
PVC銷售價格同比上升
29.38%，受此影響，
PVC銷售收入同比增長
8.37%，毛利率
由負轉正，為
3.48%；2017年
PVC毛利率受銷售價格影響同比下降
1.70個百分點，公司
PVC產
唐山
三友化工股份有限公司
公司債券信用評級報告
品盈利能力有待提高。
表
11公司近年
PVC產銷情況
項目單位
2015年
2016年
2017年
2018年
1~3月
年產能萬噸
40.00
40.00
50.50
50.50
產量萬噸
37.53
36.5
45.03
11.22
銷量萬噸
37.57
36.5
44.89
11.01
產能利用率
%
93.83
91.25
89.17
88.87
產銷率
%
100.11
100.00
99.68
98.13
售價元
/噸
4,581.38
5,927.36
5,622.96
5,569.70
銷售收入億元
19.96
21.63
25.24
6.13
毛利率
%
-1.66
3.48
1.78
-2.44
數據來源：公司提供
註：以上售價為不含稅平均價格
公司氯鹼銷售以直銷為主，其中燒鹼銷售區域主要分布在華北和東北地區，
PVC銷售區域主要
分布在華東和華北地區；結算方式主要採用月末結款、預收款以及階段性收款（每
10天結一次貨款）
相結合的方式，承兌匯票收取比例約
60%左右。
客戶集中度方面，公司燒鹼以滿足內銷為主（用於生產粘膠短纖），內銷佔
60%以上；
2015~2017
年，公司
PVC前五大客戶集中度分別為
27.03%、16.01%和
16.62%，集中度較低且呈波動下降趨勢，
2017年，公司前五大客戶包括福建省晉江市進出口有限公司、南平市昌鑫化工有限公司、唐山市豐
南區祥合盛商貿有限公司、浙江特產石化有限公司和河北永樂膠帶有限公司。
總體看，近年來，公司氯鹼業務平穩發展，並且以內銷為主；公司燒鹼盈利能力較強，
PVC
業務受市場行情影響盈利水平不佳。
（4）有機矽
公司有機矽業務由唐山三友矽業有限責任公司經營。有機矽生產主要運用自主研發的無溶劑
含氫矽油生產工藝，主要原材料為矽塊和甲醇。公司有機矽產品主要為二甲基矽氧烷混合環體、
室溫膠和高溫膠，以二甲基矽氧烷混合環體為主。
2017年二甲基矽氧烷混合體的成本構成中直接
材料佔
84.46%、直接人工佔
2.75%、製造費用佔
12.79%。
2015年
7月有機矽二期擴建項目正式投產，公司有機矽單體產能由
10萬噸
/年增至
20萬噸
/
年。截至
2016年底，公司有機矽單體產能為
20萬噸
/年，具備環體下遊加工能力（室溫膠
2萬噸
/
年以上、高溫膠
1萬噸
/年以上、矽油及消泡劑等
2,500噸/年以上），2017年
6月，公司
1萬噸
/年
110膠工程項目投產。
2015~2017年，公司二甲基矽氧烷混合環體產銷量波動上升，產銷率基本維持在
100%左右；
銷售額快速增長，年均複合增長
49.86%；受生產規模擴大攤薄固定成本影響，二甲基矽氧烷混合
環體銷售毛利率逐年上升，
2016年為
16.01%，同比提升
4.05個百分點，
2017年其銷售價格大幅
上漲帶動毛利率同比提高
20.22個百分點至
36.23%。
表
12公司近年有機矽單體產能及二甲基矽氧烷混合環體產銷情況
項目單位
2015年
2016年
2017年
2018年
1~3月
年產能（有機矽單體）萬噸
15.00
20.00
20.00
20.00
產能利用率（單體）
%
98.00
98.40
100.00
100.00
產量（環體）萬噸
4.56
6.99
6.30
1.59
唐山
三友化工股份有限公司
公司債券信用評級報告
銷量（環體）萬噸
4.38
6.93
6.40
1.61
產銷率
%
96.05
99.14
101.59
101.26
售價元
/噸
12,141.95
11,635.97
18,669.80
24,178.88
銷售收入億元
5.32
8.06
11.94
3.89
毛利率
%
11.96
16.01
36.23
44.89
數據來源：公司提供
註：表中環體產量僅為形成商品可供銷售的量
;以上售價為不含稅平均價格
.
公司有機矽銷售以直銷為主，銷售區域主要分布在華東、華南地區；結算方式以先貨後款和承
兌匯票為主，其中先貨後款平均結算周期是在發貨後
10天收款，最長時間不超過一個月，承兌匯
票收取比率約佔
65%左右。
從客戶集中度來看，
2015~2017年，公司有機矽前五大客戶集中度分別為
22.47%、29.00%和
25.13%，集中度一般；
2017年，公司前五大客戶包括前五大客戶包括東爵有機矽（南京）有限公司、
東莞新
東方科技有限公司、南京強匯環保科技股份有限公司、東莞市蔚美高分子材料有限公司和廣
州市白雲化工實業有限公司。
總體看，近年來，公司有機矽產品近年來產銷量不斷增長，在公司主營業務收入中佔比不斷
提升，盈利能力不斷增強。
（5）熱電業務
2016年，公司熱電分公司熱電聯產項目已投產使用。
2017年，公司熱電分公司的電力設備裝機
總容量達到
22.5萬千瓦，電力自給率達到
62%。年供氣能力
1,310萬噸
/年，自給率
100%，公司熱電板
塊旨在加強循環經濟優勢，提供生產電力需求，降低生產成本。公司通過純鹼廢渣生產的燃煤脫硫
劑用於熱電公司鍋爐脫硫；同時，公司採用庫倫電除塵和溼式電除塵技術，在有效降低
PM2.5顆粒排
放的同時，節約電能約
30%。另外公司採用
SCR和SNCR技術進行脫硝，所有環保參數均能達到國家
超低排放標準。
總體看，近年來，熱電板塊仍保持穩定的電力和蒸汽供應能力，同時隨著熱電聯產項目的投產，
公司電力自給率提高，同時所有環保參數均能達到國家超低排放標準。
（6）出口情況
依託良好的產品品質和便捷的地理區位，公司部分純鹼、粘膠短纖和
PVC產品對外出口。
2017
年，公司出口收入佔總收入比重為
12.43%；其中純鹼、粘膠短纖、
PVC出口額佔出口銷售比重分別
為18.12%、68.88%和3.98%。2015~2017年；粘膠短纖出口量和出口額持續增長，主要受市場需求好
轉影響，出口量逐年增加，出口單價明顯上漲；純鹼出口量和出口額持續下降，主要由於國內需求
復甦，優先滿足國內客戶需求所致。
表
13近三年一期主要出口產品銷售情況（單位：萬噸、億元、元
/噸）
產品
2015年
2016年
2017年
2018年
1~3月
銷量
銷售
額
銷售單價銷量銷售額銷售單價銷量銷售額銷售單價銷量銷售額銷售單價
純鹼
40.28
5.33
1,324.25
38.90
5.24
1,345.89
29.54
4.55
1,539.08
8.59
1.34
1,562.36
粘膠短纖維
10.33
10.83
10,479.57
12.10
14.81
12,239.42
12.72
17.29
13,590.20
3.26
4.07
12,493.63
PVC
2.05
0.96
4,699.59
2.16
1.08
5,004.11
1.88
1.00
5,325.87
0.21
0.12
5,813.32
合計
-17.12
--
21.13
--
22.84
--
5.54
數據來源：公司提供
總體看，公司部分純鹼、粘膠短纖和
PVC產品對外出口，匯率變化一方面可能影響到公司出口
唐山
三友化工股份有限公司
公司債券信用評級報告
產品的銷售價格從而對產品的利潤產生影響；另一方面可能會影響到公司的外匯收入結算，帶來一
定的匯兌損失。但海外銷售在一定程度上可以分散公司的國內市場競爭壓力。
4．在建項目
截至
2018年3月底，公司在建項目包括
20萬噸
/年功能性、差別化粘膠短纖維項目和新溶劑綠色
纖維素纖維中試線項目；
20萬噸
/年功能性、差別化粘膠短纖維項目作為公司未來投建的重點，截至
2018年3月底，該項目主體工程全部完工，設備安裝完成
85%。該項目建成後公司粘膠短纖維年產能
將達到
70萬噸。隨著生產規模的不斷擴大，粘膠短纖規模優勢將進一步凸顯，產品的單位成本、物
耗、能耗有望下降，同時產銷量有望提高進而帶動粘膠短纖收入實現增長。
公司主要在建項目計劃總投資
29.06億元，截至
2018年3月底已完成資金投入
20.61億元，其中公
司通過非公開發行
A股股票募集資金
13億元用於
20萬噸
/年功能性、差別化粘膠短纖維項目建設，
2018
年預計還將投入
8.26億元，整體資金壓力不大。
表
14截至
2018年
3月底公司在建項目情況（單位：億元）
項目項目情況
計劃總
投資
資金來源規劃
2018年
3月底
已完成投資
投資規劃
自籌募集
2018年
4~12月
2019年
20萬噸
/年功能
性、差別化粘膠
短纖維項目
建設廠房及配套設施總建築面積
24萬平方米，引進
國外粘膠濾機、液壓傳動裝置等先進設備
153臺套，
購置紡絲機、精煉劑等國產設備
2,480臺套，形成功
能性、差別化粘膠短纖維
20萬噸的生產能力。
26.98
13.98
13.00
20.18
6.61
0.19
新溶劑綠色纖維
素纖維中試線項
目
總投資
2.084億元，擬建設一條
5,000噸/年萊賽爾
（Lyocell）生產線，生產原纖化產品，項目預留非
原纖化改造空間，產品規格為
1.3dtex/38mm和
1.7dtex/38mm兩種。
2.08
2.08
-0.43
1.65
-合
計
-29.06
16.06
13.00
20.61
8.26
0.19
資料來源：公司提供
總體看，公司
20萬噸
/年功能性、差別化粘膠短纖維項目為公司未來投建的重點，公司已通過非
公開發行
A股股票募集資金用於該項目建設，未來資金壓力不大。隨著生產規模的不斷擴大，粘膠
短纖規模優勢將進一步凸顯，產品的單位成本、物耗、能耗有望下降，同時產銷量有望提高進而帶
動粘膠短纖收入實現增長。
5．重大事項
經中國證監會「證監許可〔
2017〕293號」文件核准，公司非公開發行人民幣普通股（
A股）
股票
213,963,961股，發行價為每股
6.66元，共計募集貨幣資金
1,424,999,980.26元，扣除與發行有
關的費用
38,758,963.52元（含稅），實際募集資金淨額為
1,386,241,016.74元。截至
2017年
6月
14
日，上述募集資金已全部到位。
2017年
6月
14日，中喜會計師事務所（特殊普通合夥）對公司本
次非公開發行新股的資金到位情況進行了審驗，並出具了「中喜驗字〔
2017〕第
0100號」《驗資報
告》。公司本次非公開發行股票募集資金扣除發行費用後的募集資金淨額將全部用於
20萬噸
/年功能
性、差別化粘膠短纖維項目（
13.00億元）和補充流動資金（
0.86億元）。
總體看，公司
2017年
6月非公開發行股票募集資金主要用於
20萬噸
/年功能性、差別化粘膠短
纖維項目，有利於擴大粘膠短纖現有產能。未來，在行業景氣度較好的情況下，公司收入及利潤規
模有望進一步增長。
6．經營效率
2015~2017年，公司應收帳款周轉次數分別為
24.52次、
24.97次和
31.33次，主要由於公司營
唐山
三友化工股份有限公司
公司債券信用評級報告
業收入增幅較大所致；存貨周轉次數分別為
8.61次、
9.15次和
8.78次；其中
2017年底較年初有
所下降，主要系公司主要原材料儲備、自製設備增加所致，總資產周轉次數分別為
0.68次、
0.76
次和
0.90次，均呈逐年上升趨勢。與國內同行業其他上市公司相比，
2017年公司主要經營效率指
標均處於行業較好水平。
表
15
2017年公司與同行業經營效率指標對比（單位：
%）
指標名稱存貨周轉次數應收帳款周轉次數總資產周轉次數
山東海化10.42
48.22
1.19
中泰化學15.18
37.38
0.80
雙環科技
1.25
25.75
0.42
三友化工8.80
34.52
0.90
資料來源：
Wind，聯合評級整理。
註：為便於同業比較，本表數據引自
wind，與本報告附表口徑有一定差異。
總體看，公司經營效率逐年提升，處於行業較好水平。
7．經營關注
（1）原材料及產品價格波動風險
公司主要產品純鹼、粘膠短纖維、
PVC、燒鹼等大多為基礎化工產品，大多處於供需不平衡、
競爭激烈態勢；未來部分產品所屬行業擬新增產能較大，產品價格波動較為明顯。同時主要產品的
生產成本構成中，原材料和能源合計佔總成本的比重較大，
2017年，原材料中煤炭和漿粕價格上漲
明顯，未來若價格上揚或高位震蕩，將對公司的經營產生不利影響。
（2）匯率波動風險
人民幣匯率的變化一方面可能影響到公司出口產品的銷售價格和進口原材料的價格，從而對產
品的銷量、利潤產生影響，另一方面可能會影響到公司的外匯收入結算，帶來一定的匯兌損失。公
司粘膠短纖維產品部分用於出口，
2017年國外地區營業收入達
25.10億元，佔主營收入的
12.62%。
外銷收入是公司營業收入的重要組成部分，隨著公司未來出口量的增加，匯率風險對公司經營的影
響將增大。
（3）安全環保風險
公司屬於基礎化工行業，安全生產方面，氯鹼業務和有機矽業務屬於危險化學品生產行業，燒
鹼、液氯等產品具有腐蝕性和毒性，部分生產工序在高溫、高壓的環境中進行，生產過程中可能發
生中毒、火災、爆炸等安全事故，從而影響公司生產經營的正常進行。環保方面，公司生產過程中
會產生廢水、廢渣和廢氣等汙染物，隨著國家環保力度的加強以及京津冀環保標準一體化的實施，
有關標準和要求將可能進一步提高，公司環保投入成本將進一步加大，公司如不能及時適應相應的
變化，生產和發展將會受到限制。
8．未來發展
未來，公司將按照「橫向發展，擴大規模經濟；縱向發展，實施產業鏈整合；跨行業發展，實
現多元化經營」的思路，「壯大化纖、鞏固純鹼、完善氯鹼、延伸有機矽、提升高端產品」，不斷提
升資源掌控能力、提高創新研發能力和企業運行質量，保持在化工、化纖行業的領軍地位，構建具
有較強競爭力、資源節約、環境友好、可持續發展的和諧三友，打造國際一流的現代化工、化纖企
業集團。
唐山
三友化工股份有限公司
公司債券信用評級報告
2018年公司主要生產經營計劃目標：純鹼
340.40萬噸、粘膠短纖維
65.16萬噸、燒鹼（折百）
53.80萬噸、
PVC46.30萬噸、有機矽環體
11.02萬噸、原鹽
50萬噸，全年實現營業收入
194.64億元。
為實現產品綠色化、差異化，
2018年公司將重點建設新溶劑綠色纖維素纖維中試線項目，提升
產品價格競爭優勢；繼續推進
20萬噸
/年功能性、差別化粘膠短纖維項目建設，進一步擴大粘膠短
纖產業規模、降低生產成本；公司將著力研發有機矽技術，力求在同質化較為嚴重的國內有機矽市
場佔據技術優勢，提升產品競爭力，佔領細分高端市場。
總體看，公司的經營思路務實穩健，發展戰略清晰可行。隨著公司各項目的穩步推進，規模效
益將繼續增強，公司整體競爭力有望進一步增強。
七、財務分析
1．財務概況
公司提供的
2015~2017年財務報表均經中喜會計師事務所（特殊普通合夥）審計，並出具了標
準無保留意見的審計報告，公司提供的
2018年
1季度財務報表未經審計。公司財務報表按照財政部
編制的最新會計準則編制。
合併範圍方面，公司
2016年財務報表合併範圍內子公司
15家，較
2015年減少一家（唐山三友
熱電有限責任公司被公司吸收合併為分公司），2017年及
2018年
1季度，公司合併範圍未發生變化，
會計政策連續，數據可比性強。
截至
2017年底，公司合併資產總額
240.90億元，負債合計
134.56億元，所有者權益（含少數
股東權益）
106.34億元，其中歸屬於母公司所有者權益合計
100.11億元。
2017年，公司實現營業收
入
201.96億元，淨利潤（含少數股東損益）
20.14億元，歸屬於母公司淨利潤
18.89億元；經營活動
現金流量淨額為
14.74億元，現金及現金等價物淨增加額
3.45億元。
截至
2018年
3月底，公司合併資產總額
241.44億元，負債合計
130.48億元，所有者權益（含
少數股東權益）
110.96億元，其中歸屬於母公司所有者權益合計
104.48億元。
2018年
1~3月，公司
實現營業收入
47.26億元，淨利潤（含少數股東損益）
4.62億元，歸屬於母公司淨利潤
4.38億元；
經營活動現金流量淨額為
4.31億元，現金及現金等價物淨增加額
-0.21億元。
2．資產質量
2015~2017年，公司資產總額逐年增長，年均複合增長
8.81%，系流動資產和非流動資產共同增
長所致。截至
2017年底，公司合併資產總額為
240.90億元，較年初增長
14.71%；其中，流動資產
佔
29.94%，非流動資產佔
70.06%，流動資產佔比較年初提高
4.16個百分點，資產構成仍以非流動
資產為主。
2015~2017年，公司流動資產逐年增長，年均複合增長
20.03%，主要系貨幣資金、應收票據和
存貨增長所致。截至
2017年底，公司流動資產為
72.13億元，較年初增長
33.22%，主要由貨幣資金
（佔
32.39%）、應收票據（佔
28.76%）、應收帳款（佔
8.02%）和存貨（佔
26.47%）構成。
唐山
三友化工股份有限公司
公司債券信用評級報告
圖
9截至
2017年底公司流動資產構成
資料來源：公司年報
2015~2017年，公司貨幣資金逐年增長，年均複合增長
15.22%，主要系隨著公司收入規模的擴
大，運營資本增加所致。截至
2017年底，公司貨幣資金為
23.36億元，較年初增長
18.17%，主要系
公司完成股票非公開增發及經營現金留存所致，公司貨幣資金主要由銀行存款
20.01億元和其他貨
幣資金
3.35億元構成，其他貨幣資金為公司承兌匯票保證金、信用證保證金和存出保證金，貨幣資
金受限比例為
14.36%，受限比例較低。
2015~2017年，公司應收票據波動增長，年均複合增長
24.52%。截至
2017年底，公司應收票據
為
20.75億元，較年初增長
71.17%，主要系受市場影響使得公司主導產品售價上漲，銷售收入增加
所致，公司應收票據均為銀行承兌匯票，其中因質押受限的應收票據佔
4.97%。
2015~2017年，公司應收帳款波動增長，年均複合增長
3.33%。截至
2016年底，公司應收帳款
帳面價值為
5.92億元，較年初增長
9.25%，主要系公司收入規模擴大所致。截至
2017年底，公司應
收帳款帳面價值為
5.78億元，較年初小幅減少
2.28%，共計提壞帳準備
0.51億元，綜合計提比例為
8.08%，按帳齡分析法計提壞帳準備的應收帳款餘額中
1年以內的佔
92.62%，1~2年佔
4.33%，帳齡
較短。公司按欠款方歸集的應收帳款期末餘額前五名合計佔
14.03%，集中度低。
2015~2017年，公司存貨逐年增長，年均複合增長
28.36%，主要系公司經營規模擴張所致。截
至
2017年底，公司存貨帳面價值為
19.10億元，較年初增長
34.08%，公司存貨由原材料（佔
68.65%）、
庫存商品（佔
21.53%）、在產品（佔
9.59%）和周轉材料（佔
0.22%）構成，其中因質押受限的存貨
佔比
4.26%，存貨累計計提存貨跌價準備
674.98萬元，計提比例為
0.35%，考慮到公司存貨主要由
原材料和庫存商品構成，且公司產品價格目前價格處於高位，未來價格波動，公司存貨或存在跌價
風險。
非流動資產
2015~2017年，公司非流動資產逐年增長，年均複合增長
4.89%。截至
2017年底，公司非流動
資產為
168.76億元，較年初增長
8.28%，主要由固定資產
135.30億元（佔
80.17%）、在建工程
18.26
億元（佔
10.82%）和無形資產
8.57億元（佔
5.08%）構成。
2015~2017年，公司固定資產波動增長，年均複合增長
1.96%。截至
2016年底，公司固定資產
帳面價值為
135.58億元，較年初增長
4.17%。截至
2017年底，公司固定資產較年初略微下降
0.21%
至
135.30億元，但其他技改項目於
2017年完工並基本轉固，其中因抵押受限的固定資產佔比
1.33%，
唐山
三友化工股份有限公司
公司債券信用評級報告
固定資產累計計提折舊
60.78億元，整體成新率為
69.12%，成新率尚可，公司對固定資產累計計提
減值準備
0.73億元。
2015~2017年，公司在建工程波動增長，年均複合增長
31.13%。截至
2016年底，公司在建工程
帳面價值為
7.08億元，較年初大幅減少
33.37%，主要系公司熱電聯產項目
6.65億元轉入固定資產
所致。截至
2017年底，公司在建工程較年初增長
158.06%至
18.26億元，主要系
20萬噸
/年功能性、
差別化粘膠短纖維項目和其他技改項目資本投入增加所致。
2015~2017年，公司無形資產波動增長，年均複合增長
1.19%。截至
2016年底，公司無形資產
帳面價值為
8.84億元，較年初增長
5.63%。截至
2017年底，公司無形資產較年初小幅下降
3.06%，
其中因抵押受限的無形資產佔比
14.28%，無形資產主要由土地使用權（佔
76.58%）及採礦權（佔
21.39%）構成。
截至
2017年底，公司受限資產合計
8.21億元，受限比例為
3.41%，受限比例低。
截至
2018年
3月底，公司資產總額為
241.44億元，較年初增長
0.22%，其中流動資產
71.02億
元，較年初下降
1.54%；非流動資產
170.42億元，較年初增長
0.98%。從資產構成來看，較年初變
化不大，仍以非流動資產為主。
總體看，公司資產規模穩定增長，構成以非流動資產為主，符合行業特點；流動資產中貨幣資
金充裕；非流動資產中固定資產佔比高，成新率尚可，整體資產質量良好。
3．負債及所有者權益
負債
2015~2017年，公司負債規模波動減少，年均複合減少
0.29%。截至
2017年底，公司負債合計
134.56億元，較年初減少
0.65%，主要系流動負債下降所致。其中流動負債佔
70.19%，非流動負債
佔
29.81%，流動負債佔比較年初下降
7.03個百分點。
2015~2017年，公司流動負債波動增長，年均複合增長
4.09%。截至
2017年底，公司流動負
債規模為
94.45億元，較年初減少
9.70%，主要系短期借款和一年內到期的非流動負債減少所致。
公司流動負債以短期借款（佔
40.73%）、應付帳款（佔
34.59%）和一年內到期的非流動負債（佔
6.17%）為主。
2015~2017年，公司短期借款波動增長，年均複合增長
1.84%。截至
2016年底，公司短期借
款為
42.85億元，較年初增長
15.51%。截至
2017年底，公司短期借款較年初減少
10.22%至
38.47
億元，主要系公司經營業績良好，經營活動現金留存補充公司營運資金所致，公司短期借款主要
由保證借款（佔
75.88%）、抵押借款（佔
2.86%）和信用借款（佔
21.26%）構成。
公司應付帳款主要為按合同約定未結算的材料款、工程款項。隨著公司營業規模擴大、原材
料採購增加，
2015~2017年，公司應付帳款逐年增長，年均複合增長
18.22%。截至
2017年底，公
司應付帳款較年初增長
25.43%至
32.67億元。
2015~2017年，公司一年內到期的非流動負債波動減少，年均複合減少
42.55%。截至
2017年
底，公司一年內到期的非流動負債為
5.83億元，較年初大幅減少
74.03%，主要系公司償還到期的
一年內到期非流動負債所致。
2015~2017年，公司非流動負債波動減少，年均複合減少
8.76%。截至
2017年底，公司非流
動負債
40.11億元，較年初增長
30.02%，主要系應付債券增加所致。非流動負債主要由長期借款
（佔
36.91%）、應付債券（佔
49.70%）和長期應付款（佔
6.87%）組成。
2015~2017年，公司長期借款波動減少，年均複合減少
21.07%。截至
2016年底，公司長期借
唐山
三友化工股份有限公司
公司債券信用評級報告
款為
14.59億元，較年初大幅減少
38.59%。截至
2017年底，長期借款
14.81億元，較年初變動不
大，公司長期借款由抵押借款（佔
6.08%）、保證借款（佔
80.41%）和信用借款（佔
13.51%）構
成，期限分布情況如下表所示，結合公司
1年內到期的非流動負債情況以及應付債券的到期情況，
未來
3年內公司或面臨一定的集中償債壓力。
表
16截至
2017年底公司長期借款期限分布情況（單位：萬元，
%）
年限金額佔比
1~2年（含
2年）
103,077.00
69.62
2~3年（含
3年）
14,137.00
9.55
3~4年（含
4年）
9,262.00
6.26
4~5年（含
5年）
6,947.00
4.69
5年以上
14,637.00
9.89
合計
148,060.00
100.00
資料來源：公司提供
2015~2017年，公司應付債券波動增長，年均複合增長
1.14%。截至
2016年底，公司應付債
券為
9.92億元，較年初大幅減少
49.10%，主要系「
09三友債」即將到期重分類所致。截至
2017
年底，公司應付債券
19.94億元，較年初增長
100.99%，主要系新發中期票據所致，債券簡稱「
17
三友化工MTN001」，債券發行利率為
5.87%，債券到期日為
2020年
11月
21日。
公司長期應付款主要由
3、5年期融資款構成，
2015~2017年，公司長期應付款波動增長，年
均複合增長
11.88%。截至
2016年底，公司長期應付款為
3.62億元，較年初大幅增長
64.51%。截
至
2017年底，公司長期應付款為
2.75億元，較年初大幅減少
23.91%。
2015~2017年，公司全部債務逐年減少，年均複合減少
8.84%。截至
2017年底，公司全部債
務為
84.39億元，較年初下降
12.04%，其中短期債務佔
56.11%，較年初下降了
15.04個百分點，
長期債務佔
43.89%，
公司債務結構較年初相比明顯改善，但短期債務佔比仍較大。截至
2017年底，
公司短期債務為
47.35億元，較年初下降
30.63%；長期債務為
37.04億元，較年初增長
33.83%。
從債務指標看，隨著
公司債務規模的下降，
2015~2017年，公司各個債務指標均逐年下降，公司資
產負債率分別為
66.52%、64.50%和
55.86%；公司全部債務資本化比率分別為
59.86%、56.27%和
44.25%；公司長期債務資本化比率分別為
39.78%、27.07%和
25.83%。
截至
2018年
3月底，公司負債總額為
130.48億元，較上年末下降
3.03%，負債結構仍以流動
負債為主，其中流動負債為
89.95億元，較上年末下降
4.76%；非流動負債為
40.52億元，較上年
末增長
1.04%，變動幅度均不大。公司全部債務為
84.80億元，較上年末增長
0.48%，結構較上年
末基本無變化。
總體看，
公司債務結構中短期債務佔比較高，存在一定短期支付壓力；受公司經營效益較好，
經營現金留存補充公司流動負債因素影響，截至
2017年底公司負債率及全部債務資本化比率均較年
初大幅下降，均降至一般水平。
所有者權益
2015~2017年，公司所有者權益逐年增長，年均複合增長
24.94%。截至
2017年底，公司所有者
權益合計
106.33億元，較年初增長
42.62%，主要系非公開發行股票導致股本和資本公積增加及公司
經營積累所致；其中股本較年初增長
11.56%至
20.64億元，資本公積較年初增長
49.55%至
35.45億
元；由於公司經營業績良好，未分配利潤較年初增長
66.38%至
40.60億元。公司歸屬於母公司所有
者權益合計
100.11億元，其中股本、資本公積和未分配利潤佔比分別為
20.62%、35.41%和
40.55%，
唐山
三友化工股份有限公司
公司債券信用評級報告
公司所有者權益穩定性一般。
截至
2018年
3月底，公司所有者權益為
110.96億元，較年初增長
4.35%，主要系未分配利潤增
加所致，其中歸屬於母公司所有者權益
104.48億元，公司權益結構較年初變化不大。
總體看，近年來公司盈利情況較好，未分配利潤穩定增長以及非公開發行股票，帶動公司所有
者權益大幅增長；公司所有者權益穩定性一般。
4．盈利能力
2015~2017年，隨著經營規模的擴大，公司營業收入逐年增長，年均複合增長
21.44%。2017年，
公司主要產品銷售價格同比均有所增長，同期，二甲基矽氧烷混合環體、室溫膠、高溫膠產銷量大
幅增長。受上述因素影響，
2017年公司實現營業收入
201.96億元，同比增長
28.17%；公司營業利
潤逐年增長，年均複合增長
121.37%；淨利潤逐年增長，年均複合增長
128.98%。
從期間費用看，
2015~2017年，公司期間費用逐年增長，年均複合增長
7.56%，主要系銷售費用
和管理費用增長所致。具體看，
2015~2017年，公司銷售費用逐年增長，年均複合增長
13.28%，2017
年，公司銷售費用同比增長
8.28%至
8.43億元，主要系職工薪酬、運輸費用等同比增加所致；
2015~2017年，公司管理費用逐年增長，年均複合增長
19.41%，2017年，公司管理費用同比增長
21.22%至
15.08億元，主要系職工薪酬水平提高及按規定計提職工薪酬同比增加、公司加大安全環
保及設備維修保養安全費用同比增加以及因租賃面積擴大租賃費同比增加所致；
2015~2017年，公
司財務費用逐年減少，年均複合減少
24.98%，2017年，公司財務費用同比下降
33.31%至
3.48億元，
主要系融資規模下降，利息支出同比減少以及匯兌收益同比增加所致。
2015~2017年，公司費用收
入比分別為
17.03%，16.14%和
13.36%，逐年下降，公司費用控制能力逐年提高，但仍屬一般。
從各項盈利指標來看，得益於
2016年下半年以來公司主要產品的價格回升以及規模優勢的顯
現，
2015~2017年，公司營業利潤率分別為
20.98%，23.81%和
26.24%；公司總資本收益率分別為
5.35%，7.37%和
13.37%；公司總資產報酬率分別為
5.20%，7.40%和
13.06%；公司淨資產收益率分
別為
5.74%，11.23%和
22.27%。與
Wind提取的國內同行業上市公司
2017年相關盈利指標比較來看
（見下表），公司主要盈利指標均處於行業較好水平。
表
17
2017年公司與同行業盈利指標對比（單位：
%）
指標名稱銷售毛利率淨資產收益率總資產報酬率
山東海化24.01
27.53
16.58
中泰化學17.85
13.86
7.44
雙環科技
1.74
-117.88
-4.30
三友化工27.34
22.26
12.99
資料來源：
Wind，聯合評級整理。
註：為便於同業比較，本表數據引自
wind，與本報告附表口徑有一定差異。
2018年一季度，公司實現營業收入
47.26億元，較上年同期下降了
7.71%，主要系部分產品價
格較上年同期略有下降；當期實現營業利潤
5.59億元，較上年同期下降了
22.14%。
總體看，受行業景氣度回升影響，近年來公司營業收入和利潤總額均增長，盈利指標整體呈上
升趨勢，公司盈利狀況良好；但公司費用控制能力一般，盈利規模受行業景氣度影響大。
5．現金流
從經營活動來看，
2015~2017年，公司營業收入的逐年增長帶動公司經營活動現金流入量和現
唐山
三友化工股份有限公司
公司債券信用評級報告
金流出量均快速增長，年均複合增長率分別為
19.81%和
19.42%。2017年，公司經營活動現金流入
112.41億元，同比增長
18.83%；經營活動現金流出
97.67億元，同比增長
20.34%。近三年公司經營
活動產生的現金淨流量為
9.83億元、
13.44億元和
14.74億元，年均複合增長
22.47%。由於公司票
據結算佔比高，近年來公司現金收入比指標持續較低，近三年分別為
56.05%、59.35%和
54.73%。
從投資活動來看，
2015~2017年，公司投資活動現金流入波動增長，年均複合增長
57.28%。2017
年，公司投資活動現金流入
3.61億元，同比增加
3.37億元，主要系收回購買理財產品的資金增加所
致；
2015~2017年，公司投資活動現金流出波動增長，年均複合增長
93.14%。2017年，公司投資活
動現金流出
10.71億元，同比增長
543.45%，主要系公司投資建設
20萬噸
/年功能性、差別化粘膠短
纖維項目支付的現金增加所致。綜上影響，
2015~2017年，公司投資活動現金淨額分別為
-1.41億元、
-1.42億元和
-7.11億元，淨流出規模波動增長。
從籌資活動看，
2015~2017年，公司籌資活動現金流入波動增長，年均複合增長
11.99%，2017
年，公司籌資活動現金流入
94.75億元，同比增長
35.54%，主要系公司完成股票非公開增發和發行
中期票據發行所致；
2015~2017年，公司籌資活動現金流出逐年增長，年均複合增長
9.28%，2017
年，公司籌資活動現金流出
98.94億元，同比增長
19.27%，主要系償還債務支付的現金增加所致。
綜上影響，
2015~2017年，公司經營活動現金淨額分別為
-7.30億元、
-13.05億元和
-4.19億元，淨流
出波動減少。
2018年
1~3月，公司經營活動產生的現金流量淨額為
4.31億元，投資活動產生的現金流量淨額
為-3.05億元，籌資活動產生的現金流量淨額為
-1.44億元，現金及現金等價物淨增加額為
-0.21億元。
總體看，公司經營獲現能力較強，經營活動所積累的資金能夠滿足公司投資活動需求，加之
2017
年公司非公開發行股票成功，資本實力明顯提升，公司籌資壓力小。
6．償債能力
從短期償債能力指標來看，隨著公司
2017年非公開發行成功，公司短期償債能力大幅提升。
2015~2017年，公司流動比率分別為
0.57倍、
0.52倍和
0.76倍，速動比率分別為
0.44倍、
0.38倍和
0.56倍；同期，公司經營現金流動負債比分別為
11.27%、12.85%和
15.60%；公司現金短期債務比
分別為
0.55倍、
0.47倍和
0.93倍，整體看，公司短期償債能力較強。
從長期償債能力指標看，
2015~2017年，隨著公司盈利規模的逐年擴大，公司
EBITDA分別為
19.09億元、
24.56億元和
39.16億元，逐年增長。
2017年，公司
EBITDA同比增長
59.45%，主要系
利潤總額增加所致，公司
EBITDA主要由折舊（佔
24.25%）、計入財務費用的利息支出（佔
10.24%）
和利潤總額（佔
64.97%）構成。
2015~2017年，公司
EBITDA利息倍數分別為
3.46倍、
5.40倍和
9.59倍，逐年提高，
EBITDA對利息的保護程度高；
EBITDA全部債務比分別為
0.19倍、
0.26倍和
0.46倍，逐年提高，
EBITDA對全部債務的保護程度逐步提高。
EBITDA對全部債務的保障程度和
對利息的保障程度高，公司長期償債能力強。
截至
2018年
3月底，公司合併口徑無對外擔保。
截至
2018年
3月底，公司獲得銀行本幣授信額度為
199.69億元（人民幣），外幣授信額度為
4.88
億美元，尚未使用的本幣授信額度和外幣授信額度分別為
130.87億元和
3.66億美元，公司間接融資
渠道暢通。公司作為上市公司，具備直接融資渠道。
因公司控股子公司青海五彩鹼業有限公司（以下簡稱「青海鹼業」，公司持股
51%）的另一方股
東青海五彩礦業有限公司（以下簡稱「青海礦業」，公司持股
49%）未按《股權質押合同》約定及時
履行反擔保責任，公司分別於
2016年
1月
14日、
2016年
7月
15日、
2017年
7月
24日向唐山市中
唐山
三友化工股份有限公司
公司債券信用評級報告
級人民法院對青海礦業提起訴訟並採取了訴前財產保全措施，累計涉訴金額
2.60億元。
2018年
3月
28日，公司收到唐山中院出具的（
2017）冀
02民初
295號《民事判決書》，對公司該筆訴訟作出一
審判決。判決如下：原告
三友化工以
6,370萬元為限，對被告青海礦業持有青海鹼業的
49%範圍內
相應價值的股權拍賣、變賣的價款享有優先受讓權。案件受理費
360,300元、保全費
5,000元，共計
365,300元，由被告青海礦業負擔。截至
2018年
3月底，該款項尚未收回。除上述訴訟外，不存在
其他對公司財務狀況、經營成果、聲譽、業務活動、未來前景等可能產生較大影響的未決訴訟、仲
裁事項及行政處罰案件。
根據代碼為
G1013020100005800J的人民銀行徵信報告，截至
2018年
4月
24日，公司無未結清
和已結清的不良或關注類信貸信息記錄，公司過往債務履約情況良好。
總體看，隨著公司利潤規模逐年擴大，
公司債務規模有所下降，償債能力逐年大幅提升，同時
考慮到公司在規模、產品質量、技術等方面的優勢，以及近年來公司現金流情況良好，公司整體償
債能力很強。
八、本期
公司債券償債能力分析
1．本期
公司債券的發行對目前債務的影響
截至
2018年
3月底，公司全部債務
84.80億元，本期擬發行債券規模為
18.00億元，相對於目
前
公司債務規模，本期債券發債額度尚可，對公司負債水平影響一般。
以
2018年
3月底財務數據為基礎，假設募集資金淨額為
18.00億元，在其它因素不變的情況下，
公司資產負債率、全部債務資本化比率和長期債務資本化比率將分別提高
3.19個百分點、
4.77個百
分點和
8.08個百分點至
57.23%、48.09%和
33.37%，債務負擔將有所加重，但仍處可控範圍。考慮
到本期債券發行後，部分募集資金擬用於償還
公司債務，公司實際債務水平將低於上述預測值。
2．本期
公司債償債能力分析
以
2017年的相關財務數據為基礎，公司
2017年
EBITDA為
39.16億元，為本期
公司債券發行
額度（
18億元）的
2.18倍，
EBITDA對本期債券的覆蓋程度高；
2017年經營活動產生的現金流入
112.41億元，為本期
公司債券發行額度（
18億元）的
6.25倍，公司經營活動現金流入規模較大，對
本期債券覆蓋程度高；現金類資產
44.11億元，為本期債券發行額度（
18億元）的
2.45倍，現金類
資產對本期債券的覆蓋程度高。
綜合以上分析，並考慮到公司在產品質量、技術以及循環經濟等方面所具有的競爭優勢，以及
近年來公司各產品產能利用率和產銷率始終處於高水平，聯合評級認為，公司對本期債券的償還能
力很強。
九、綜合評價
公司作為國內大型純鹼、化纖和氯鹼企業，在生產規模、產品結構、循環經濟效應及研發水平
等方面具備較強的綜合競爭優勢。近三年，公司產能利用率及產銷率處於高水平，營業收入及主營
業務毛利率呈上升態勢，經營活動現金流表現良好。同時，聯合評級也關注到純鹼、氯鹼行業產能
過剩，行業競爭較為激烈；公司產品價格和原材料價格存在波動風險；作為化工企業，安全生產以
及環保要求趨嚴等因素給公司信用水平帶來的不利影響。
2017年，公司通過非公開發行股票募集資金淨額
13.86億元，公司資本實力進一步增強。未來
唐山
三友化工股份有限公司
公司債券信用評級報告
隨著在建項目的建成投產，公司化纖板塊的規模優勢更明顯，公司收入及利潤規模有望進一步擴大。
聯合評級對公司的評級展望為「穩定。
基於對公司主體長期信用水平以及本期債券償還能力的綜合評估，聯合評級認為，本期債券到
期不能償還的風險很強。
唐山
三友化工股份有限公司
公司債券信用評級報告
附件
1唐山
三友化工股份有限公司
組織結構圖
唐山
三友化工股份有限公司
公司債券信用評級報告
附件
2唐山
三友化工股份有限公司
主要計算指標
項目
2015年
2016年
2017年
2018年
3月
資產總額（億元）
203.47
210.01
240.90
241.44
所有者權益（億元）
68.11
74.56
106.33
110.96
短期債務（億元）
56.57
68.27
47.35
47.23
長期債務（億元）
44.99
27.67
37.04
37.57
全部債務（億元）
101.56
95.94
84.39
84.80
營業收入（億元）
136.94
157.57
201.96
47.26
淨利潤（億元）
3.84
8.01
20.14
4.62
EBITDA（億元）
19.09
24.56
39.16
-經
營性淨現金流（億元）
9.83
13.44
14.74
4.31
應收帳款周轉次數（次）
24.52
24.97
31.33
-存
貨周轉次數（次）
8.61
9.15
8.78
-總
資產周轉次數（次）
0.68
0.76
0.90
-現
金收入比率（
%）
56.05
59.35
54.73
61.57
總資本收益率（
%）
5.35
7.37
13.37
-總
資產報酬率（
%）
5.20
7.40
13.06
-淨
資產收益率（
%）
5.74
11.23
22.27
4.25
營業利潤率（
%）
20.98
23.81
26.24
24.16
費用收入比（
%）
17.03
16.14
13.36
12.30
資產負債率（
%）
66.52
64.50
55.86
54.04
全部債務資本化比率（
%）
59.86
56.27
44.25
43.32
長期債務資本化比率（
%）
39.78
27.07
25.83
25.29
EBITDA利息倍數（倍）
3.46
5.40
9.59
-EBITDA
全部債務比（倍）
0.19
0.26
0.46
-流
動比率（倍）
0.57
0.52
0.76
0.79
速動比率（倍）
0.44
0.38
0.56
0.59
現金短期債務比（倍）
0.55
0.47
0.93
0.90
經營現金流動負債比率（
%）
11.27
12.85
15.60
4.79
EBITDA/本期發債額度（倍）
1.06
1.36
2.18
-EBITDA/
首期發債額度（倍）
3.18
4.09
6.53
-
註：
1、本報告中，部分合計數與各相加數直接相加之和在尾數上存在差異，系四捨五入造成；
2、本報告財務數據及指標計算
均為合併口徑；
3、2018年
1季度財務報表未經審計，相關指標未年化；
4、長期應付款中
3、5年期融資款已計入長期債務。
唐山
三友化工股份有限公司
公司債券信用評級報告
附件
3有關計算指標的計算公式
指標名稱計算公式
增長指標
年均複合增長率
（1）2年數據：增長率
=（本期
-上期）
/上期
×100%
（2）n年數據：增長率
=[(本期
/前
n年)^（1/(n-1)）-1]×100%
經營效率指標
應收帳款周轉次數營業收入
/[(期初應收帳款餘額
+期末應收帳款餘額
)/2]
存貨周轉次數營業成本
/[(期初存貨餘額
+期末存貨餘額
)/2]
總資產周轉次數營業收入
/[(期初總資產
+期末總資產
)/2]
現金收入比率銷售商品、提供勞務收到的現金
/營業收入
×100%
盈利指標
總資本收益率
（淨利潤
+計入財務費用的利息支出）
/[（期初所有者權益
+期初全部
債務
+期末所有者權益
+期末全部債務）
/2]×100%
總資產報酬率
（利潤總額
+計入財務費用的利息支出）
/[（期初總資產
+期末總資產）
/2]×100%
淨資產收益率淨利潤
/[（期初所有者權益
+期末所有者權益）
/2]×100%
主營業務毛利率（主營業務收入
-主營業務成本）
/主營業務收入
×100%
營業利潤率（營業收入
-營業成本
-營業稅金及附加）
/營業收入
×100%
費用收入比（管理費用
+營業費用
+財務費用）
/營業收入
×100%
財務構成指標
資產負債率負債總額
/資產總計
×100%
全部債務資本化比率全部債務
/（長期債務
+短期債務
+所有者權益）
×100%
長期債務資本化比率長期債務
/（長期債務
+所有者權益）
×100%
擔保比率擔保餘額
/所有者權益
×100%
長期償債能力指標
EBITDA利息倍數
EBITDA/（資本化利息
+計入財務費用的利息支出）
EBITDA全部債務比
EBITDA/全部債務
經營現金債務保護倍數經營活動現金流量淨額
/全部債務
籌資活動前現金流量淨額債務保護倍數籌資活動前現金流量淨額
/全部債務
短期償債能力指標
流動比率流動資產合計
/流動負債合計
速動比率（流動資產合計
-存貨）
/流動負債合計
現金短期債務比現金類資產
/短期債務
經營現金流動負債比率經營活動現金流量淨額
/流動負債合計
×100%
經營現金利息償還能力經營活動現金流量淨額
/（資本化利息
+計入財務費用的利息支出）
籌資活動前現金流量淨額利息償還能力
本期
公司債券償債能力
籌資活動前現金流量淨額
/（資本化利息
+計入財務費用的利息支出）
EBITDA償債倍數
EBITDA/本期
公司債券到期償還額
經營活動現金流入量償債倍數經營活動產生的現金流入量
/本期
公司債券到期償還額
經營活動現金流量淨額償債倍數經營活動現金流量淨額
/本期
公司債券到期償還額
註：現金類資產
=貨幣資金
+以公允價值計量且其變動計入當期損益的金融資產
+應收票據
長期債務
=長期借款
+應付債券
+長期應付款（有息部分）
短期債務
=短期借款
+以公允價值計量且其變動計入當期損益的金融負債
+應付票據
+應付短期債券
+一年
內到期的非流動負債
全部債務
=長期債務
+短期債務
EBITDA=利潤總額
+計入財務費用的利息支出
+固定資產折舊
+攤銷
所有者權益
=歸屬於母公司所有者權益
+少數股東權益
唐山
三友化工股份有限公司
公司債券信用評級報告
附件
4公司主體長期信用等級設置及其含義
公司主體長期信用等級劃分成
9級，分別用
AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、
CC和
C表示，其中，除
AAA級，
CCC級（含）以下等級外，每一個信用等級可用
「+」、
「-」符號進行微調，表示略高或略低於本等級。
AAA級：償還債務的能力極強，基本不受不利經濟環境的影響，違約風險極低；
AA級：償還債務的能力很強，受不利經濟環境的影響不大，違約風險很低；
A級：償還債務能力較強，較易受不利經濟環境的影響，違約風險較低；
BBB級：償還債務能力一般，受不利經濟環境影響較大，違約風險一般；
BB級：償還債務能力較弱，受不利經濟環境影響很大，違約風險較高；
B級：償還債務的能力較大地依賴於良好的經濟環境，違約風險很高；
CCC級：償還債務的能力極度依賴於良好的經濟環境，違約風險極高；
CC級：在破產或重組時可獲得保護較小，基本不能保證償還債務；
C級：不能償還債務。
長期債券（含
公司債券）信用等級符號及定義同公司主體長期信用等級。
唐山
三友化工股份有限公司
中財網