來源：張憶東策略世界
「從庫存周期的維度，今年7月份到明年7月份，確實是庫存周期向上的動能，所以跟順周期相關的這些(標的)業績釋放還沒有結束，但行情也許會提前。」
「我們要風物長宜放眼量，朱格拉周期是讓我們人生致富的重要的一個周期。康波周期60年，太低頻了。真正相對高頻、我們能把握的是朱格拉周期，所以，我建議大家把握住新經濟的、結構性的朱格拉周期，也要注意這個東西跟未來GDP增速沒多大關係，GDP可能還是一個死不死活不活(的狀態)，但是，新經濟領域裡面的朱格拉周期是我們在未來5年、10年最好的一個機遇。」
「明年是結構牛，但不一定是指數牛。而結構牛裡面是分兩個結構，債券的結構牛在利率；而權益的結構牛，從指數來說是牛在港股。」
「投資來看，第一個主線是價值重估。無論A股還是港股，整個價值股的復甦行情還沒結束，至少明年前兩個月還是不錯的；第二個主線，從長期邏輯我們比較看好先進位造業；最後一個主線，今年表現非常好的消費、科技、醫藥，我們認為明年要關注的是EPS，關注成長，關注它是不是能夠在今年預期打得很滿的前提下，依然有超預期的增長。」
時隔兩年，張憶東返場聰明投資者價值研習社，在同一個地方，再度分享年度策略。
張憶東是興業證券全球首席策略分析師，也是目前總量研究領域的首位白金分析師。12月13日，其在聰明投資者價值研習社給現場用戶帶來了長達90多分鐘的超長時間演講，對基本面、資金面、A股、港股以及利率債市場明年的投資機會給出了非常明確的判斷。
此外，股市「老司機」李勁松現身本次活動對話環節，與張憶東進行了超過1個小時的精彩對話。李勁松是生物醫學博士出身，擁有13年的投研管理經驗，曾任職興業證券資管副總經理、上海證券資管總經理、國泰君安資管機構金融部總經理兼FOF業務負責人。
聰明投資者創始合伙人艾暄之城作為對話環節的「編外主持」。兩位嘉賓彼此熟悉，一個問得到位，一個答得酣暢，張憶東更是首次分享了其策略研究體系的演進。現場互動環節，雙方圍繞周期、新能源、醫藥產業等話題，互相補充視角，相談甚歡的場面，讓現場觀眾連呼過癮。
以下是當天活動的部分精彩乾貨。
張憶東主講環節
趨勢性力量是投資要重點關注的
周期性力量是擇時要考慮的
2021年，我們覺得趨勢性的力量可能是投資的時候要重點關注的，而周期性的力量是我們做擇時的時候考慮的，甚至是反向擇時考慮的。
什麼意思？
周期性的力量來看，庫存周期是上半年(基本面的)周期性力量，另外，信用收緊和信用風險的暴露是資金面周期性力量。
但是，這個周期性的力量它不改變趨勢性的力量。
從經濟的角度，趨勢性的力量其實是(新一輪)朱格拉周期；從資金面角度，趨勢性的力量就是國內居民財富向權益資產的再配置，以及全球的資金向中國資產的再配置。
總體來說，我們覺得明年行情可能會一波三折。
上半年，特別是一季度整體是偏復甦類的資產受益，而二季度或者上半年會有一個下影線，到下半年又回到主賽道，回到長期有競爭力的這一類資產上。
明年城投債剛兌信仰或被打破
利率債是小牛市
第一，2021年要注意城投剛兌信仰被打破這樣一個風險點。
城投債是屬於信用債的一個範疇。明年信用債是要小心的，(但是)這裡面是分化，並不是系統性的信用風險，這就要看基金經理的能力了，千萬不要踩最終會暴雷的城投或者地方國企債。
我再次強調一下，明年要小心的可能是局部區域的城投債信仰被打破，進而引發階段性信用風險的急劇釋放。
第二點，在城投債風險釋放的時候，有些好的城投債以及好的信用債可能會被錯殺，那麼這個時候(可以)買入。就像前一段時間某個債券出事，暴跌的時候沒人敢買，後來發現真正風險釋放的時候買，現在也都賺了錢。
第三，如果你不想買股票，是一個低風險偏好的人，我建議你現在就可以買那些利率債。利率債我明確認為明年是個小牛市，現在配置的吸引力已經提升了。信用債就看個人的能力了，因為明年信用債的信用利差擴張是確定性的，就各憑本事，明年做擇時是有效的。
最後，講一講信用債風險釋放的時候，對於股市有什麼影響。
股市，快一點一季度末，慢一點二季度，階段性有一個風險溢價快速提升、風險偏好被壓低的時候，無論是周期還是成長可能都會調整，而調整恰恰是買入長期比較確定的好賽道裡邊優秀公司的好時機。所以，明年的二季度或者說上半年的後期會是股市較好的黃金坑的機會。
價值股復甦行情還未結束
長期看好先進位造，對新能源車情有獨鍾
明年下半年可以更多關注網際網路和可選消費等領域
投資來看，一個主線是價值重估。無論A股還是港股，整個價值股的復甦行情還沒結束，至少明年前兩個月還是不錯的。但是，金融的行情一季度後期進入下半場，這個下半場就要去找盈利，就要找阿爾法，要找相關長期的邏輯，尋找更加明確的好公司。第二個層面是跟歐美復甦相關的銅、鋁或者說一些製造業。
第二個主線，從長期邏輯我們比較看好先進位造業，特別是新能源車、光伏等新能源還有工業4.0等等，其中，明年我可能對新能源車這個鏈條更加情有獨鍾一些。除了這些以外，軍工，特別是軍工的零部件，也是具有較好成長性的板塊。
最後一個主線，今年表現非常好的消費、科技、醫藥，我們認為明年要關注的是EPS，關注成長，關注它是不是能夠在今年預期打得很滿的前提下，依然有超預期的增長。如果有的話，仍然值得持有，否則，明年可能就要進入到一個休整階段了。
我們覺得明年下半年，網際網路的機會會比較多，特別是經歷了上半年的反壟斷，部分公司可能會在經營上做一些調整；另外是可選消費品，明年可能值得我們多花一些精力去挖掘細分領域有超預期增長的標的。相比而言，我們覺得可能港股相關的公司性價比稍好一些。
總結下來，我們認為：
明年是結構牛，但不一定是指數牛。而結構牛裡面是分兩個結構，債券的結構牛在利率；
而權益的結構牛，從指數來說是牛在港股；而從行情的演繹來說，無論是港股還是A股，真正能夠全年相對受益的結構，要麼是，便宜的，在deep value裡邊找阿爾法，找最好的公司；要麼是，在新經濟領域裡邊找到長期具有爆發性，具有持續性的好資產。
我建議普通投資者還是要把專業的活給專業的人來打理，因為明年的波折不比今年小。
對話環節
獨家揭秘張憶東策略分析框架體系
方法論也需要與時俱進，不斷進化
李勁松：我之前進興業證券的第一天就是憶東面試的我，跟他一起在興業證券奮鬥了整整7年。我先恭喜一下憶東，剛剛拿到了2020年的水晶球獎。
我真正關心的問題，可能更代表機構投資者。我們知道做投資，最關注的第一個是體系的問題，所以第一個問題是，你自己做策略分析這麼多年，是怎麼形成策略分析的框架和體系的？
張憶東：我從2001年入行，最早其實是看鋼鐵、煤炭、交通運輸等行業，兼著看宏觀策略，那時一個人幹好幾個活，因為當時人少。到了2006年到興業證券，開始更加聚焦於策略，特別是賣方策略。
為什麼講這段？因為我在第一個東家的時候更偏重對內服務，服務於投行、服務於自營，某種程度上有點像機構的買方分析師，而且要自己做組合，所以剛開始的4年給了我一些類實戰的機會。所以，相較其他的賣方，我的策略具有較強的可操作性和實戰性。
第二點，起初構建策略框架時，我們曾經用過很多的指標。無論是估值的指標、流動性的指標，還是宏觀經濟的指標，剛開始很有用，後來其實也是時靈時不靈。我發現，不能夠刻舟求劍。
第三，在不斷自我學習和總結經驗的過程中，有幾個投資大師對我的影響還是蠻大的。
最早的時候我喜歡利弗莫爾，《股票作手回憶錄》大家都知道，他是做交易天才，很喜歡折騰。然後慢慢的就比較喜歡索羅斯，他是做宏觀對衝，宏觀自上而下去把握大的機會。再往後，喜歡查理·芒格，《窮查理寶典》這本書我一直很喜歡，也給大家的推薦。
講這幾個投資大師是因為，通過學習他們，我的分析方法也慢慢清晰，到後來就總結為一句話：找到特定時間階段的主要矛盾，也就是說，要做大概率能夠贏的事兒。
很多時候你的方法論越是複雜，越是會忘掉，就好像吃飯的時候你不可能還去學習去用筷子，所以一定要把它變成本能，方法論需要形成可操作性。
而且要知道認輸，知道止損，知道怎麼去檢討分析框架裡，比如，本來以為不是主要矛盾的變量，後來發現是主要矛盾選錯了，反而其他的變量是主要矛盾，這個時候要快速調整。
這些年，我也是在不斷地調整(策略風格)。
在2015年之前，我的策略風格是喜歡抓短期拐點。抓拐點是什麼？就是喜歡找短期變化大的因素、變量。因為那個時候 A股的波動大，風格的輪換往往能夠賺到大錢，當時中國經濟的起伏比較大，整個宏觀政策的大起大伏也比較強烈。
所以，2015年之前，去抓短期拐點、把握短期拐點往往都對投資的效用非常明顯。
可是，2016年以後我的方法論又在變化，我在2016年初提出「核心資產」這樣的一個概念，其實這對應著我的方法論也在進化，變成更向中觀走。
我們認為，長期來看，周期波動引發的機會其實在弱化，甚至越來越難操作了，要向左側布局，在右側及時收穫，這就跟以前宏觀大起大伏的階段不一樣了。相反，在宏觀經濟波動收斂的背景下，微觀或者中觀的產業趨勢和盈利彈性卻非常強。
所以，這種宏觀背景下，策略方法論就不是單純去看庫存周期、看周期的波動，而是還要圍繞著經濟結構變化來找最優秀的賽道，在優秀賽道裡邊找那些能夠成為未來卓越公司的優秀公司。
總體來說，我覺得策略方法論不是死的，這個世界在不斷發展，所以，我們的思維也要不斷演進，進化是沒有邊界的。
千萬不能一把尺子量遍天下，不能刻舟求劍。(以前)很多人說什麼M1增速定輸贏(註：M1增速是貨幣供應量增速)，或者說什麼PE低就能買、PE高就要賣。這些僵化的方法論，坦率說，都會讓我們的財富縮水，其實最可怕的有的時候不是你不知道，怕的是你自以為知道但是你的方法論把你給帶偏了。
李勁松：我總結一下：第一個，就是抓主要矛盾，第二，投資框架要在正確的方向上，可持續地不斷進步，不能固步自封。
當下周期處於什麼階段？
中國上升周期並未結束，兩類趨勢不可逆
主持人：勁松總見過、也投過行業中頂級的投資管理人，我記得你說成功的投資人一定要做對大周期。兩位怎麼來認知當下的周期？
李勁松：就像芒格說的，做投資要在對的地方，做對的事情。
在中國上升周期中，有兩個(趨勢)是不可逆轉的，第一個是老齡化，第二個大的周期也是全球都在共振的周期，數位化時代不可避免的來臨，整個世界都在數據化。
數位化正在改造各行各業，它對行業的改造達到臨界點，爆發前的一刻，是我們現在需要特別要關注的。
所以我覺得，第一，我們現在站在一個好的時代，中國正在不斷向上；第二，我們(看到了)兩個方向上的趨勢，一是醫療健康、醫療服務，這可能未來有巨大市場空間，二就是數據化。
張憶東：我從兩個維度來說。
從宏觀的維度，現在短期來說是兩個周期的疊加，庫存周期和朱格拉周期的疊加。
長期(來說)要看阿爾法，是不是最優秀的公司？最優秀的賽道？最優秀的商業模式？這個從周期怎麼看？這就在於抓住朱格拉周期了。
它的重要性體現在三個維度。
第一個維度，科技創新的投入在增強。
可以看到，經過了2016年到2018年供給側改革這三年集中優勝劣汰以後，各行業核心資產的研發佔營收的比重明顯在改善，無論是傳統行業還是新興行業。特別是中遊的製造業，以前大家覺得它是周期行業，是跟隨宏觀周期波動，但是現在，一些機械、化工、軍工甚至是汽車等中遊相關的企業，也包括光伏、風能等清潔能源這些行業，裡邊也湧現出一批優秀的公司，這些公司有很強的科技含量。
所以，這是第一點，從科技創新的維度來看，中國的朱格拉周期方興未艾，它對效率的提升是非常明顯的。
第二個維度，中國的內需也是到了厚積薄發(的時候)。
從正面來說，14億人口，人均GDP1萬美金；加上4億的中產階級，這樣大的內需市場沒有任何資本家是敢忽略或者說願意與此為敵的。今年我們短暫的成為全球內需的第一大市場，因為美國疫情防控不行。但是，明年真不一定，可能美國強烈的補庫存，它的需求會有個爆發，明年(內需市場規模)有可能又被美國反超了。但是沒關係，快了3年慢了5年，我們一定是全球最大的內需市場，這是毫無疑問的。
內需擴張很重要，它帶來了很多新的業態。現在中國的人口結構非常有利於內需市場的擴張，是333結構，就是70後+80後佔人口的比重是33%，90後+00後佔了大概30%，其他的人群是37%。
所以，中國現在是最有利於消費釋放的階段，跟可選消費、跟服務、跟體驗、跟深度社交相關的(投資機會)，我認為是方興未艾的，這是朱格拉周期的第二個維度。
第三個是什麼？中國的軟實力。
現在美國文化是全球的強勢文化，大家都知道好萊塢的電影是全球性的，相比較而言，中國的文化、中國的品牌，競爭力還是屬於弱勢的。但是，我們認為，未來5年、15年，中國一些具有高質量、高科技、高效率的產品和企業，可能從中國第一走向全球第一。
所以，我們覺得對於中國而言，新經濟的朱格拉周期方興未艾。
這樣的一個朱格拉周期它和2000年代不太一樣。2000年代是城鎮化、工業化驅動的朱格拉周期，如果歷史可以重回，有個時光穿梭機，我想大家都希望能回到2005年，趕緊去北上廣深買房子。
但是你事後想一想，真正在2005年讓你去買房子，你反而會擔憂，因為連漲兩年，貴了。
我們要風物長宜放眼量，朱格拉周期是讓我們人生致富的重要的一個周期。
康波周期60年，太低頻了。真正相對高頻、我們能把握的是朱格拉周期，所以，我建議大家把握住新經濟的、結構性的朱格拉周期，也要注意這個東西跟未來GDP增速沒多大關係，GDP可能還是一個死不死活不活(的狀態)，但是，新經濟領域裡面的朱格拉周期是我們在未來5年、10年最好的一個機遇。
新能源車產業鏈很像2000年代的房地產
找到好公司比好價格重要的多
主持人：憶東總說到明年行業機會時，沒有細說，但用了一個詞來形容新能源車產業鏈，就是「情有獨鍾」。我們會看到，至少當前，幾乎所有機構投資者都表示很看好新能源產業鏈，這個產業鏈的豐富度和想像空間遠遠超過蘋果產業鏈。希望就這個話題，兩位能夠再展開討論下。
張憶東：我自上而下來談一下新能源車產業鏈，有三點(判斷)。
第一點，新能源車產業鏈很像2000年代的房地產，它的市場足夠大。
一方面，大市場來自於現在全球都在強調碳中和、強調氣候、強調環保。今年是巴黎氣候協議5周年。近期中國領導人再次對全世界有個承諾，一次能源裡邊非化石能源的佔比在2030年至少要達到25%以上，所以這是天時，這樣一個大的環境。
另一方面，在政策的加持下，關鍵是技術進步使得新能源車的成本(低到)已經可以飛入平常百姓家了，而且性能等各方面也都推動它的滲透率到了一個爆發點。今年歐洲的滲透率差不多已經超過了10%，而中國的滲透率差不多超過5%，正是新能源車產業鏈進入到從萌芽到快速發展的階段。
如果說過去將近五、六年(該行業)魚龍混雜，大家聽說了各種對新能源車的負面(新聞)，什麼騙補貼等等，但是，現在到了一個重要的、真正高速發展的階段。
所以，為什麼我比喻(新能源車產業鏈)像2000年代的房子，這是個大產業，它對於傳統能源車的替代開始加速了。
第二點，自上而下講(新能源車產業鏈)盈利跟估值的問題。
作為策略分析師，我比較關注盈利和估值，因為大家都會覺得說(新能源車產業鏈)好貴，好東西怎麼來看它的估值？靜態PE、PB、PS什麼好像都不行，所以，這個時候我要跟大家講，找到好公司，比找到好價格要重要的多。
因為這個行業正在爆發期，你如果過度去關注短期價格，會損失長期成長紅利。就好比上海的房子，在2005年的時候大家都覺得貴的要死，擔心要崩盤了，無論是從租金回報率的角度(還是)收入房價比，都貴的要死，但如果你那個時候做空上海房價，那就太可惜了，完整的錯過了人生發財最好的時光。
同樣的，現在我們覺得新能源車產業鏈的成長進入加速期，正是做大蛋糕的時候。做大蛋糕之後，還有一個分蛋糕的(過程)，現在還沒到分蛋糕的時候。所以，各個細分領域，無論是整車還是中遊的這些電池、上遊的原材料，優先還是找最好的公司，趁著市場波動的時候，你跳一跳能夠忍受了(估值)，也就買了。
第三點，從縱向去進行國際比較，我認為現在中國的先進位造業裡邊，可能最確定能夠成為全球領先的，就是新能源車。有點像1980年代初的日本汽車，當時的國際背景是滯漲時代。而我們現在的國際背景是全球都在推崇清潔能源、要碳中和。在這個時候，中國的新能源車(產業鏈)有希望湧現(一批)全球最好的公司。
這是我的一點分享。
李勁松：我們關注到新能源車其實是兩點，第一個是產業的判斷。
產業判斷來說，一般當一個新產品(市場份額)到5%的時候，這是我們產業要重點要進行觀察的。
在重點觀察上，我們做了兩項積累。
第一，在興業證券我那時候做投資就已經關注到特斯拉了，當時我們其實算過引爆點，大概是單車價值在30萬以下，新能源車將對傳統車形成全面的一個挑戰。
第二，今年的時候其實我們關注到特斯拉的Model3在上海工廠一開工就滿產，這遠遠超出我們的預期，甚至沒有經過任何爬坡，月銷量過萬，這個時候對我們來說，這是(對)整個行業警覺的信號。
信號點在什麼地方？就是這個產品的接受度遠超市場預期。它不需要再教育，迅速就滿產，(說明)市場的需求已經達到一個臨界點，突破了一個階段。
在這個時候我們就開始對整個新能源車產業鏈進行分拆。
傳統整車製造廠的鏈條是非常長的，整個車涉及到200多種系統，需要上千個零部件，不同的供應商來給你一一生產，各個平臺之間不是互聯的。問題是，(現在)特斯拉將整個車的零部件加起來組裝，縮減到200個，第一個是生產模式發生了重大變化。
第二，它是自己直接採購零部件到整車製造，中間所有的環節全部跳過了，生產過程的簡潔還有整個物料環節的簡潔，造就了特斯拉獨有的競爭優勢。
第三，特斯拉是將車視為一個整體，它代表的是新能源車整體的競爭優勢。換言之，它各個模塊是互通的，模塊化製造是整個新能源車最大的一個優勢。那麼在這個時候，我們一下就理解了未來新能源車的趨勢，就是以特斯拉為代表的。
以特斯拉為代表的新能源車面臨的是全球一年1億多輛車的銷售，中國是2000多萬輛車，毫無疑問市場機會是極其巨大的，這麼巨大的市場是足夠大家來分的，那麼成長是可清晰可見的。這是我們對新能源車整個產業鏈的邏輯分析。
第二件事情就是確定我們要買什麼。
第一，我們現在可分析的A股(標的)，整車廠都不在。
就像蘋果一樣，最有價值的一定是蘋果手機。至於現在大家說特斯拉具備什麼數據優勢還有軟體服務這些優勢，坦率的說，我對這個研究的不多，所以我沒有去估那一部分，我只是估它新能源車替代傳統車的路徑(這一部分)。
我們得出的結論是，如果傳統汽車製造廠商不改變製造的環節和模式，毫無疑問，就是(早年間的)諾基亞。傳統的(車企)我們看到最早的北汽新能源車，就是傳統的汽車殼子加一個蓄電池加個電機，就把它當成了汽車，這個模式是錯的，因為它的製造成本無法降低，企業(價值)是無法上升的。
接下來在整個產業鏈中，我們從最上遊鈷、鋰資源的分析，再到中遊碳酸鋰、氫氧化鋰的供給，到整個電池供應，再到繼電器等等，我們從優質成長股的角度去做選擇。
對優質成長股來說，
第一，你在這個領域要具備很強的獨佔性，這是最重要的。下遊新能源車的量起來了，這個量跟你有沒有關？這是我們關心的。
第二，你被替代的可能性有多大？是你去替代別人還是別人替代你？我們要選擇的是從我們自身開始替代的。
中國的高端製造業這幾年其實估值在不斷向國際接軌，這些製造業從中國22%的市場在走向全球100%的市場，(過去)曾經催生了美國2000年後(順應)國際化浪潮的大市值公司產生，那麼中國製造業也正在(這個過程中)，所以我們在這裡面也選擇了一些(公司)。
第三，我們很關注具有巨大預期差的公司。整個鏈條之下，你具備持續成長、具備核心資源優勢，但市場給你的預期是有預期差的，這一塊我們布局是最多。
當然，預期是這樣，它的兌現是有個過程的，不是說我今天預期差進去了之後，明天就能得到糾正，那就不叫預期差了，那叫投機。
整體而言，我們是基於對整個產業鏈進行研究，然後重點選擇當中一些預期差的(企業進行投資)。
張憶東：剛剛勁松讓我想起來，我對我講的第一點做個補充。
我剛才講了三點，第一空間大，第二怎麼看估值，第三個要找到最優秀的公司，而且中國已經有了這一批最優秀的公司。
我再補充下，空間大裡邊有一點，就是說新能源車它不只是汽車，它未來一定是走向智能化，是智能終端、信息終端，可能之後比手機所採集的信息量更大。
我做一個大膽預測，明年這個時候可以做一些驗證。網際網路的巨頭們，就是那些信息量、數據量龐大的，有各種雲技術的，它們遲早會介入到新能源車鏈條裡邊，這個鏈條是能夠把智能化、信息化、數據化去賦能製造業的一個最好的創新賽道。
所以中國的新能源車的未來真的是星辰大海，也許五六年以後，你發現可能又有科技含量又是製造業品牌的中國企業能夠走向全世界，(同時)又是一個重量級殺手級的應用。
李勁松：確確實實新能源車未來會成為數據的核心。我們可以看到，最近蘋果宣布它終於要開始做Apple Car了；第二件事情就是華為已經在業內悄無聲息的發布了多場發布會。
如果你把華為、Apple Car等三大平臺看了以後，就發現(可能)以後傳統汽車製造廠就只生產個殼子就行了。
醫藥行業最值得關注的變局？
過去兩年醫藥蒙眼狂奔時代要結束了
做投資要考慮終局
主持人：2018年下半年醫改政策備受市場關注，當年底，我們約勁松總寫了一篇文章，當時判斷，3000多家藥企將十不存一，醫藥投資將加速向龍頭集中。現在回頭看，兩年前的判斷完全得到了印證。如果看未來3年的醫藥領域，還有哪些值得關注的變局和機會？
李勁松：站在這個時點上來說，我們對醫藥的一個看法是，過去兩年醫藥行業蒙眼狂奔的時代要結束了。
大家可以看到，2017年是中國整個創新藥真正的元年，因為產業政策基礎發生了重大變化，如果說投資上要天時地利人和，那天時就是產業政策。
中國做生物醫藥的改革，本質上是一個倒逼，因為美國創新藥其實領先中國太多了，在那個時代從中國的角度來說，你不做仿創，未來醫保是無法支付的。
舉個簡單例子，PD-1就是最典型的案例，大家可以看到，PD-1美國現在就兩個，中國已經有10個了，還有一堆的PD-L1也在路上。
做二級市場投資對我們來說有一個好處是什麼，你會知道在中國，只要一個行業超過三家，格局是不穩定的，兩家有可能是穩定的，一家是最穩定的。
所以當我們看到PD-1源源不斷在中國有上百家的時候，現在的價格我們當時是有所預期的，當然最後發現太多了以後價格還在不斷擊穿底線，這就是一個很正常的情況，產業正在出清的過程。
經歷了2017年、2018、2019年創新藥連續的蒙眼狂奔，我覺得在未來生物醫藥的投資當中，我們會考慮真正做創新藥的終局是什麼？
就創新藥而言，可能大家要想清楚，你的創新藥怎麼樣成藥？成藥後你的目標是要賣多少？因為中國的醫保實際上就決定了它不可能讓你產生100億的超級大品種，那麼(如果)你要做創新藥，你就要想清楚，第一，要做超級大品種你有沒有本事賣到美國去？賣不到美國，超級大品種不可能。
第二，你在選擇品類的時候，可能儘量要選擇一些沒有競爭對手，或者這個市場本來就不是特別大，但你跑得比別人快的(品類)，這塊就會變成你的一個利基市場，因為畢竟新藥研發現在整體平均成本快速上漲。
我們說就像網際網路一樣，做投資之前你要考慮到終局，你最終是要靠什麼賺錢。
歸根結底，商業的本質是要給投資人回報的，但同時要結合給整個社會的貢獻，看你對社會進步有沒有推動。
在未來兩三年，我覺得有一些被忽略的領域。
比如中藥，作為一個有品牌、有傳承的消費品，其實現在的估值相對於白酒而言已經明顯的便宜了，我覺得這是不合理的，(當然)這裡面還是要選擇到好的企業。
過去幾年大家對中藥有大量的偏見，但是裡面真正能夠活下來，而且具備基礎能夠成長的一些中小企業，在估值如此便宜的情況下，(目前)普遍是不到20倍，這一塊肯定會有個重估的過程。
張憶東：補充一下對醫藥自上而下的看法。
第一，創新藥的投資，就讓專業的投資者來幹。創新藥好歸好，特別是從0到1的過程非常好，但1是不是能夠長到100，得打一個很大的問號。因為醫保局的政策可能使得創新藥的增長空間打折扣。
第二，普通投資者，在生物醫藥方面，定期定投這種專業投資者管理的基金(會比較合適)，自己如果要做的話，像醫療服務(比如醫美)、中藥、醫療器械這些東西研究起來門檻相對低一點。
李勁松：我覺得接下來還存在一個巨大的預期差的機會，就是醫療服務的機會。
其實我們知道，醫保它原則是要全民保障的，但剔除全民保障之外，我們知道中國的階層分布很廣，追求優質醫療服務的趨勢是不會變的。在人口老齡化的情況下，中國的醫療服務價格，如果從透明的價格來說，是全球最低，但是從不透明的價格來說，又不便宜。
未來醫療服務的價格怎麼樣從不透明向透明化，給醫療服務足夠的補償，這將是一個巨大的機會，而且現在政策之門已經打開了，這裡面需要找到一個好的商業模式，我們現在也在尋找醫療服務這塊的投資機會。