來源：對衝研投
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文丨 對衝研投研究中心
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上周COMEX銅市場回顧
上周COMEX銅價震蕩偏弱，周一周二主要圍繞2.35美元/磅一線上下窄幅運行，周三一度向上衝高，但周四創出2.3950美元/磅的全周高位之後連續兩個交易日出現明顯回落，本周前兩個交易日略微收復此前跌幅。周初中國方面地方政府在籌劃對精煉銅進行商業收儲的消息一度提振全球銅價，在亞洲時段錄得漲幅，但晚間進入歐洲時段後市場表現偏弱，商業收儲被過度定價，周二有消息稱敘利亞北部城市阿夫林 的一艘油輪遭遇炸彈襲擊，造成數十人死亡，市場風險偏好有所回落，包括美股在內的風險資產均遭到拋售，周三銅價一度錄得反彈，主因油價的反彈和美聯儲的鴿派表態提振了市場情緒，同時瑞德西韋被美國官方機構認定對於治療新冠具有療效；周四市場重新回落，表現出對周三利多因素已出盡的狀態，至周五風險資產集體遭到拋售，而美元黃金同漲，市場交易避險邏輯，一方面由於美國4月ISM製造業PMI表現不佳，市場似乎重新開始從交易疫情的邊際改善回到對經濟基本面的關注，另一方面，中美兩國的關係似乎重新緊張，美方在疫情和貿易兩個方面開始對中方可能會對中方採取新的措施。
上周COMEX銅價格曲線較此前向上位移，整體仍然呈現contango結構，在近月合約換月之後，價格曲線近端的back結構更為陡峭，我們此前指出：在目前的情況下COMEX銅價的價格曲線深度contango的概率較小。主要因為從當前的庫存來看，COMEX整體庫存雖然連續回升，已經回升至將近4.3萬噸左右，但從絕對數量上看這仍然屬於歷史低位水平。目前海外冶煉廠和礦山因為疫情的影響出現了一定的供應擾動，這很有可能對COMEX銅庫存的帶來波動。另外一方面由於庫存本來仍處於低位且遠期是contango結構，對於持貨商而言控制貨物的集中度仍然可行，因為對於較低的整體庫存，要加強其集中度並不困難，此外，美國不少地區目前開始準備復工復產，這也將支撐價格曲線的近端。因此價格曲線深度contango的概率較小，當然目前出現了back之後在繼續陡峭的空間也不大，跨月操作可以等曲線有所平坦之後進行正套操作。
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上周SHFE銅市場回顧
上周因為五一假期，SHFE銅價有四個交易日，比平常少一個交易日。從價格整體表現來看，依然處於偏強格局。周一受到周末關於雲南商業收儲方案的影響一度高開高走，隨後盤中受到新增一萬億地方債最終落地的推動，再次走高，但隨後有所回落，周四繼續進一步走強。目前滬銅的整體表現強勁，主要在於一方面庫存的去化斜率非常可觀，無論是上期所庫存、廣東地區社會庫存還是保稅區庫存，都處於連續下降的過程之中，這是國內精煉銅需求非常好的體現；而另一方面隨著基建投入力度的不斷加大，市場預計這樣的需求狀態還遠未結束，加之精廢價差處於低位，精煉銅對廢銅的替代效用明顯，也利與精煉銅庫存的去化。
上周SHFE銅價格曲線較此前整體位移向上，曲線近端仍然維持back結構，沒有明顯走闊或者收斂。我們此前的周報已經連續幾周提示關注滬銅的買現拋期和買近拋遠的策略，目前已經完全兌現。我們認為後續滬銅的買現拋期和買近拋遠仍然有一定空間。主要在於：首先國內消費仍然處於修復的過程之中，這意味著去庫的狀態暫時不會停止，庫存仍將持續下滑；其次海外因為疫情的影響，銅礦和精煉銅的主產國和主要進口國的生產和運輸都出現了擾動，這可能將影響後續進口的數量和效率，有利於近端走強；此外，目前另一因素在於地方政府推出了商業收儲的計劃，姑且不論商業收儲是否最終可以執行，但有此預期存在，對於推升價格曲線近端的確定性會更強。因此我們認為雖然滬銅的borrow行情已經走了一段了但是接下來可能還有一部分空間。
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國內外市場跨市套利策略
上周SHFE/COMEX比價運行重心沒有顯著變化，全周基本維持在8.20左右運行，圖中隨後幾個交易日的抬升是因為國內沒有開盤所致。我們此前周報中指出可以逢低介入跨市場反套，目前需要等待比價回落的機會。目前的情況是銅的進口窗口處於基本打開的狀態，但是沒有人去做它關閉，因為此前窗口打開就關閉的邏輯的在疫情的特殊狀態下是失真的需要修復。以前給出100的利潤覺得比較高，但因為疫情的影響，以及國內潛在的商業收儲的可能性，可能會給出更高的盈利空間。因此目前去做跨市場正套並不是一個可以長期拿的頭寸，跨市場反套才符合目前國內外需求節奏的錯配，但是反套的問題在於比值目前已經比較高，安全邊際並不明確，而上方的空間有限，因此整體上的風險收益比可能並不划算，因此跨市場的交易還是等待比價有所回落後再進場可能會更好。
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宏觀、供需和持倉，銅市場影響因素深度分析
宏觀海外方面......