2021年化工行業投資主線
1. 周期邏輯：國內、外需求復甦 → 庫存消化、產品漲價 → 推薦估值低、業績彈性大的行業龍頭（順周期），集中度高、出口佔比大的標的（農藥等）；
2. 成長邏輯：政策推動，行業空間大幅擴容（減隔震、可降解塑料、尾氣催化等）；自主可控，5G、晶片配套使用的電子化學品國產替代（光刻膠、電子特氣等電子化學品）；
一）周期主線——MDI
萬華化學：MDI優勢強化，石化、新材料賦予成長空間
推薦邏輯：MDI景氣上行，正在成長為全球化工龍頭
MDI行業景氣上行，全球龍頭充分受益：210萬噸/年MDI產能穩居全球第一，在建新增（福建40+美國40）和技改（煙臺50+寧波30）產能強化未來全球統治地位。地產、汽車、家電消費持續回暖，2021年MDI需求持續修復疊加海外供應不穩定，MDI景氣上行，公司作為全球龍頭將充分受益；
石化和新材料布局不斷完善：石化板塊，公司從PDH到C3下遊全產業鏈基本完備，大乙烯項目於2020年11月投產。新材料板塊，煙臺PC二期年內完工，眉山一期25萬噸/年高性能改性樹脂項目即將建成，二期項目進入環評階段，檸檬醛、尼龍6、TPU、可降解材料、鋰電材料等新材料產業群逐步完備，萬華化學正向全球綜合性化工龍頭挺進。
風險提示：在建項目建設進度不及預期的風險；MDI價格大幅波動。
一）周期主線——鈦白粉
龍蟒佰利：行業拐點已至，鈦白粉絕對龍頭深築護城河
推薦邏輯：行業拐點已至，產能擴張、工藝先進、成本壓縮鑄就護城河
產能持續擴張，目標成為全球老大：現有鈦白粉產能101萬噸/年（氯化法36+硫酸法65），根據現有擬在建項目規劃未來實現鈦白粉產能140萬噸/年，成為全球鈦白粉老大（當前產能全球第三、國內第一）。
國內率先掌握氯化法工藝：公司在國內率先吸收、掌握氯化法鈦白粉量產工藝，由於硫酸法工藝三廢汙染高，當前政策下限制5萬噸/年以下硫酸法產能的上馬。氯化法工藝汙染低、產品品質高，考慮到海外特諾、科慕和亨斯邁均全部採用氯化法工藝，康諾斯氯化法產能佔比約82%，而2020年國內氯化法產量僅為16%左右，未來國內新增產能將以氯化法為主，公司憑藉在氯化法工藝的優勢，未來規模擴張、成本控制將更有優勢。
鈦產業鏈一體化，兼具原料保供和成本優勢：公司擁有80萬噸/年鈦精礦產能，攀枝花在建30萬噸/年鈦礦轉化氯化鈦渣項目，為氯化法工藝配套。與攀枝花政府進行上遊原料合作將進一步提高公司原料自給率，在原料保供的同時，進一步增強成本優勢。
風險提示：在建項目建設進度不及預期的風險；氯化法工藝技術擴散的風險。
一）周期主線——純鹼、粘膠短纖
三友化工：純鹼、粘膠短纖雙龍頭
推薦邏輯：粘膠短纖周期反轉，純鹼有望走出底部
粘膠短纖和純鹼雙龍頭：現有粘膠短纖產能78萬噸/年（行業第二，外資賽得利第一），純鹼產能340萬噸/年（行業第一，其中青海基地110萬噸/年產能為51%權益），公司產能兼具差異化和成本優勢。
粘膠短纖優勢顯著：公司粘膠短纖差別化率約45%，包括高白產品、莫代爾纖維、竹纖維及定製纖維等，單個廠區實現78萬噸/年的產能，差別化產品提價疊加規模化生產降本，我們估算公司單噸粘膠短纖相比全行業可實現千元以上超額收益。短期看，粘膠短纖受益於無紡布需求的提升，中長期看，棉花價差的縮窄帶動粘膠價格長期看漲，公司粘膠短纖業務值得長期看好。
純鹼有望走出低谷：2021年光伏玻璃有望成為拉動純鹼需求的主要推動力，作為地產後周期，隨地產景氣復甦，純鹼有望走出低谷。公司純鹼重質化率可達80%，規模化形成百元/噸左右的成本優勢，業績彈性大。
風險提示：粘膠短纖價格漲幅不及預期；純鹼行業景氣上行周期推遲。
一）周期主線——氨綸
華峰氨綸：聚氨酯產業鏈全球龍頭，受益氨綸基本面改善
推薦邏輯：氨綸、聚氨酯全球龍頭
氨綸、聚氨酯全球龍頭：現有氨綸產能18.5萬噸/年（國內市佔率25%+），產能規模全球第二、國內第一，聚氨酯原液產能42萬噸/年（國內市佔率60%+），乙二酸75萬噸/年（國內市佔率40%+），均為全球第一。公司具備聚氨酯產業鏈一體化、規模化優勢，綜合競爭力領先，氨綸順周期上漲，公司作為行業龍頭值得關注；
重慶基地氨綸成本優勢顯著：原材料實現本地採購，其中重慶基地原料採購自重慶巴斯夫，PTMEG採購自重慶馳源化工，投資強度拉低折舊成本，電、蒸汽等能源價格低廉，綜合原材料、折舊、能源等因素，重慶基地具備顯著優勢；
合併華峰新材，己二酸優勢顯著：2019年上市公司重組集團內華峰新材，己二酸產能注入體內，公司採用環己烷氧化法+環己烯工藝法相結合的生產工藝，單耗降低、循環利用，生產成本進一步降低。
風險提示：氨綸價格上行不及預期；MDI、PTMEG等原材料價格上漲過快，難以快速順價。
一）周期主線——農化
揚農化工：菊酯、麥草畏全球龍頭，先正達協同值得期待
推薦邏輯：菊酯、麥草畏全球龍頭，草甘膦格局向好
菊酯、麥草畏龍頭地位：現有麥草畏產能2.5萬噸/年，產能全球第一；衛生菊酯2600噸/年、農用菊酯5500噸/年，全球第二國內第一；草甘膦3萬噸/年，產能在國內居前。考慮到海外需求確定性復甦，國內農藥出口約佔產量的2/3，農產品價格堅挺，公司有望受益於順周期產品漲價；
在建優嘉項目奠定公司成長性：優嘉三期於2020年8月投入試生產，優嘉四期（殺蟲劑4120噸/年，殺菌劑1000噸/年）已於2020年下半年開始建設，2020年4月公司公告擬投資優嘉五期（殺蟲劑8510噸/年，殺菌劑6000噸/年），優嘉基地的持續投資幫助公司強化一體化、規模化生產優勢，並不斷提升業績中樞；
兩化融合下直接受益者：中國化工和中化合併背景下，通過股權置換，揚農化工成為先正達子公司，先正達是國際植保龍頭企業，揚農為先正達提供農藥原藥，藉助於先正達的品牌和銷售渠道，二者協同值得期待。
風險提示：在建項目建設進度不及預期的風險；與先正達協同不及預期。
一）周期主線——農化
中旗股份：區位優勢明顯，成長空間打開
高度關注下遊客戶關切，有能力創造條件把客戶關切換化為己方訂單
區域優勢明顯，基本絕緣江蘇地區的環保整治
研發費用逐步起量，公司願景初步展
淮北基地落定，南京基地、淮安基地茶能逐步釋放。達產後業績中樞有望顯著提升。
風險提示：環保實質性放鬆，醫藥中間體進展不順。
一）周期主線——煤化工
華魯恆升：順周期兼具成長性的煤化工龍頭
推薦邏輯：產品價格普漲、荊州基地開闢，順周期兼具成長性的煤化工龍頭
煤化工龍頭，多產品漲價：公司具備低成本的煤氣化平臺和氨醇有效動態切換的生產能力，主要產品有機胺、己二酸、醋酸均在2020Q4實現價格大幅上漲，我們判斷2021年甲醇價格下行幅度有限，尿素價格有望受農產品價格復甦而提振，整體看，公司將受益於順周期實現業績同比增長；
在建項目投產在即，支撐業績中樞上移：在建精己二酸項目預計將在2021年年中投產，己內醯胺項目預計2021Q4投產，在建產能釋放將進一步提升公司的業績中樞；
荊州基地打開公司長期發展空間：公司於2020年11月公告了《華魯恆升荊州現代煤化工基地項目投資協議》，擬投資不少於100億元，建設尿素、醋酸、有機胺等產品，當地政府負責爭取用煤指標、尿素產能指標、能耗指標、環境容量，並保障土地、倉儲碼頭、鐵路、水電等生產要素。依託公司極低成本的煤氣化平臺，荊州新基地的開闢為公司進一步發展提供了動能。
風險提示：在建項目建設進度不及預期的風險；油價大幅波動。
一）周期主線——煤化工
寶豐能源：現代煤化工標杆，內循環優質標的
推薦邏輯：煤制烯烴成本優勢顯著，現代煤化工龍頭
擬在建項目進展順利，中長期業績增長可持續：公司現有年產120萬聚烯烴、400萬噸甲醇和78萬噸精細化工品的生產能力，已經是國內煤化工頭部企業。同時，大額資本開支項目持續推進，2020年5月開工建設300萬噸/年煤焦化多聯產項目，預計2021年底建成投產；2020年8月開工建設50萬噸/年煤制烯烴項目，預計2022年底建成投產；此外，2020年7月公司400萬噸/年煤制烯烴項目一期獲內蒙古發改委核准，當前已經全面開工建設，9月和10月相繼獲得交行200億元和工行300億元銀行授信額度。隨著擬在建項目的不斷推進，公司中長期業績有望得到持續性增長。
煤制烯烴成本優勢顯著：自有煤礦疊加DMTO，「煤-合成氣-甲醇-烯烴-聚烯烴」一體化完備，2019年布油均價62美元/桶，寶豐烯烴成本約4000元/噸，神華和中煤均在5300元/噸左右，寶豐盈虧平衡線的油價在30~35美元/桶，相比同行成本優勢顯著；
紅四煤礦獲批進一步降低焦炭成本：2020年7月收到紅四煤礦的《採礦許可證》，煤礦產能由510萬噸/年提升至750萬噸/年，焦炭裝置煤炭自給率提升至70%左右。
風險提示：在建項目建設進度不及預期的風險；油價大幅波動。
一）周期主線——輪胎
賽輪輪胎：雙反結果最超預期，低估值+高成長，未來可期
推薦邏輯：雙反結果最超預期，低估值+高成長，未來可期
美國新一輪「雙反」受益者：在美國新一輪「雙反」中，賽輪僅遭受6.23%的反補貼稅，通過下遊基本可以消化掉，與此同時，其他東南亞工廠遭受較高的雙反稅率，為賽輪提供彎道超車的機會；
賽輪越南工廠盈利能力強：2019年11月18日越南與固鉑在越南的合資工廠正式投產（65%權益），設計產能為240萬條/年全鋼胎，自此，賽輪越南擁有1000萬條/年半鋼胎產能，276萬條/年全鋼胎權益產能。近年來越南工廠業績持續創新高，2019年淨利達到9.52億元，淨利率高達24.62%，淨利佔比達到80%。
產能持續擴張，長期發展可期：2020年內，青島工廠二期增加半鋼胎700萬條/年產能，11月瀋陽工廠二期增加330萬條/年全鋼胎產能，隨著集中度的提升，頭部企業盈利能力增強，賽輪有望在國內外進行持續的產能擴張。
風險提示：美國雙反終裁出現變數；國際貿易的風險。
一）周期主線——輪胎
玲瓏輪胎：雙反結果好於預期，關注品牌力+全球化擴張
推薦邏輯：雙反好於預期，加速全球布局
美國新一輪「雙反」初裁結果好於預期：在美國新一輪「雙反」中，玲瓏輪胎初裁反傾銷稅率為22.21%，初裁結果顯著好於申報的106.4%~217.5%的稅率，考慮一部分下遊經銷商的消化，本輪美國對泰國的雙反中玲瓏受影響較小；
品牌賦能，配套客戶超百家：玲瓏輪胎在大陸市場產品結構中，配套胎約佔2/3，這一比例遠高於以替換胎為主的國產廠商，並成功進入紅旗、奧迪、大眾、通用、福特、雷諾日產、曼恩（MAN）等世界知名汽車企業的供應商體系，為全球多家知名汽車廠 100 多個生產基地提供配套服務，連續多年居國內配套輪胎首位。2020年3月，英國品牌價值諮詢公司Brand Finance發布了「2020年全球十大最具價值輪胎品牌」榜單，玲瓏位居第九，成為唯一上榜的中國輪胎品牌。
「6+6」戰略穩步推進：公司於2020年3月提出了「6+6」發展戰略，即在中國規劃建設六個生產基地，海外規劃建設六個生產基地。截至目前，海外工廠方面，除了泰國工廠和塞爾維亞工廠外，其它工廠將根據公司的整體規劃逐步分期推進；中國工廠方面，除了招遠、德州、柳州、荊門四個生產基地外，第五個工廠吉林玲瓏1420萬條輪胎智能生產項目啟動儀式已在吉林長春舉行，項目建成後，可實現年產1200萬條半鋼子午線輪胎、200萬條全鋼子午線輪胎和20萬條翻新輪胎，進一步提升公司的核心競爭力。
風險提示：美國雙反終裁出現變數；國際貿易的風險，海外工廠建設進度存在較大不確定性。
一）周期主線——大煉化
榮盛石化：民營大煉化巨頭，浙石化二期投產在即
推薦邏輯：民營大煉化龍頭，浙石化二期投產在即
一體化優勢顯著：自下而上打通「芳烴-PTA-聚酯-紡絲-加彈」全產業鏈；
51%浙石化權益：浙石化一期2020年開始貢獻業績，二期預計2021年投產；
風險提示：浙石化二期投產不及預期。
二）成長主線：5G、半導體配套電子化學品自主可控
昊華科技：低估值科技股，新基建促公司加速發展
推薦邏輯：
實力雄厚：在原天科股份基礎上注入原化工部11個院所，是中國化工集團下的科技板塊資本運作平臺, 技術積累深厚，多產品具備爆發潛力；
PTFE樹脂國內龍頭，新增產能正在釋放：公司下屬晨光院原有2.2萬噸/年PTFE樹脂產能，產能居國內第一，市佔率約1/3，中高端產品為主，此外新增高端5000噸/年PTFE樹脂正在試生產階段，2021年確定性放量；
三氟化氮等電子特種氣體搶佔國產化機遇：面板+晶片產業轉移，配套電子化學品需求增加，公司三氟化氮供應量國內第二，黎明院在建4600噸/年電子特氣項目預計2021年分批逐步投產，光明院小品種、高附加值電子特氣逐步完成認證，電子特氣業務國內居前；
軍品業務發展穩健：多個院所具備軍品供應業務，如軍機航空輪胎、橡膠密封件、艦艇塗料、航空玻璃等，當前我國武器列裝速度加快，軍品業務穩健發展。
風險提示：機制創新是否如期推進；子公司整合進展。
二）成長主線：5G、半導體配套電子化學品自主可控
雅克科技：半導體材料平臺型公司，未來成長空間大
推薦邏輯：
雅克科技通過併購切入半導體封裝材料、電子特氣、 IC 材料等領域，打造半導體材料平臺；
子公司成都科美特是國內含氟特種氣體的龍頭企業；
孫公司韓國UP Chemical公司是全球三大SOD供應商之一，並在先進前驅體材料領域積累了大量技術優勢；
子公司華飛電子是國內矽微粉最大的供應商；
風險提示：半導體材料研發進展不及預期。
二）成長主線：5G、半導體配套電子化學品自主可控
東材科技：光學膜和電子樹脂逐步放量，業績確定性高增長
推薦邏輯：
光學基膜應用廣泛，短期內放量貢獻業績：廣泛應用於LCD、OLED、觸控模組等電子器件，國內僅LCD和觸控模組市場規模保守估計120億元以上，目前日韓廠商仍壟斷國內高端光學膜，公司已實現部分進口替代。今年收購勝通後產能8萬噸，明年新線投產後產能達10萬噸，居國內首位。
5G用電子樹脂國產化初期，公司產品認證順利：公司的碳氫樹脂、馬來醯亞胺樹脂主要作為5G高頻高速覆銅板的基材，基站及應用端電子樹脂市場規模百億級別，品種繁多，目前以日本廠商為主導。在熱固性樹脂中，東材、聖泉已進入試用階段，其中東材的品類布局更為完善。
絕緣材料：傳統主業，國內市佔率超70%，下遊主供特高壓和光伏行業，不再額外資本投入，收入中樞12億元，毛利率為20%左右。
風險提示：在建項目投產不及預期，下遊客戶認證進展不及預期。
二）成長主線：國六催生千億級尾氣處理市場
龍蟠科技：車用尿素龍頭，國六升級開啟成長新周期
推薦邏輯：
國六升級拉動車用尿素需求顯著提升，龍蟠科技是國內車用尿素龍頭，18萬噸可蘭素項目支撐未來成長性；
受益於新能源車市的發展，冷卻液迎來黃金髮展期；增資明天科技，全方位布局氫能產業鏈。
風險提示：車用尿素價格下跌。
二）成長主線：國六催生千億級尾氣處理市場
國瓷材料：陶瓷材料龍頭，平臺化布局多點開花
推薦邏輯：
公司是全球唯一一家除貴金屬以外全系列汽車尾氣催化解決方案供應商，國六推行顯著提升尾氣催化需求；
全面涉足生物醫療和5G領域，氧化鋯義齒、微波介質粉料、電子銀漿等多產品快速發展；
無線充電提升陶瓷後蓋需求，陶瓷後蓋對應氧化鋯陶瓷粉體市場規模將超百億。
風險提示：商譽減值的風險。
二）成長主線：國六催生千億級尾氣處理市場
萬潤股份：國六推行在即，沸石項目推進順利
推薦邏輯：
液晶單晶：公司單晶供應全球最大混晶材料商德國默克，受益於液晶面板產能向國內高速轉移；
沸石業務：公司沸石供應全球催化劑龍頭莊信萬豐，產能於2019年集中放量，國六推進帶動沸石需求顯著提升；
OLED業務：引入三月科技，加速布局OLED材料領域
風險提示：液晶材料價格下降的風險。
二）成長主線：禁塑令開啟可降解塑料元年
彤程新材：在建PBAT生產線，有望享受「禁塑」紅利
推薦邏輯：
一體兩翼：特種橡膠助劑（酚醛樹脂）龍頭，並積極拓展新材料業務；
進軍可降解塑料領域，擬建6萬噸/年PBAT生產線，預計2022年Q2投產；
涉足電子新材料：持股北京科華微電子（光刻膠），擬建電子級酚醛樹脂產線；
風險提示：開拓新產業存在較大不確定性
二）成長主線：減隔震行業空間廣闊
震安科技：建築減隔震細分行業龍頭企業
推薦邏輯：市場快速擴容，龍頭充分受益
減隔震市場快速擴容：當前時點《建設工程抗震管理條例》僅剩國常會審議通過，一旦立法落地，國內將形成200億元減隔震市場規模，據我們測算，當前市場規模僅15億元左右，同時依託技術經濟性，全市場也能通過技術滲透形成100億元規模，行業處於快速發展期；
公司是建築減隔震行業絕對龍頭：由於減隔震行業在國內屬於新興行業，同行一般是針對鐵路、橋梁等進行減隔震的業務，公司憑藉積累的大量工程數據，針對建築形成設計、研發、生產、數據積累回饋涉及研發的一整套閉環減隔震業務；
產能擴張和市場開拓迎接廣闊藍海：公司現有隔震產能5萬套/年，在建昆明新基地和唐山基地合計8萬套/年產能有望於2021年投產，為市場擴容做足準備；
風險提示：立法進度不及預期；行業滲透率不及預期；市佔率下滑。
二）成長主線：產業升級
山東赫達：纖維素醚細分行業龍頭
推薦邏輯：纖維素醚細分行業龍頭
率先打破塗料級纖維素醚外資壟斷：國內塗料級纖維素醚市場需求約16萬噸/年，市場由外資阿克蘇、亞什蘭等企業把持，公司與北京科技大學聯合研發，並於19年11月公告擬建年產1萬噸塗料級纖維素醚建設項目，為公司打開成長空間；
拓展食品級纖維素醚應用，進軍食品行業：20年11月公司公告成立合資公司米特加（70%權益），主營的人造肉產品是公司食品級纖維素醚在植物蛋白人造肉領域的重要應用。此次投資一方面促進公司延伸纖維素醚產業鏈、向食品領域拓展，另一方面，合作方高起專注纖維素醚銷售十餘年，在食品級纖維素醚領域有豐富的市場及人脈經驗，有助於公司快速打開食品級纖維素醚下遊市場。
風險提示：在建項目投產進度不及預期，新產品市場推廣進度不及預期。
二）成長主線：產業升級
新亞強：有機矽助劑細分龍頭，率先突破苯基有機矽工藝
推薦邏輯：有機矽助劑細分龍頭，率先突破苯基有機矽工藝
有機矽產能高增長，助劑產品競爭格局好：公司當前主要產品六甲基二矽氮烷、乙烯基雙封頭是有機矽生產過程中的助劑，兩年內中國有機矽中間體產能有望增至198萬噸（2020年159萬噸），兩年內複合增速達到11.4%，且兩產品競爭格局較好，公司在全國出口佔比中均超過50%；
率先突破苯基有機矽工藝，苯基下遊衍生物產業空間大：苯基有機矽對改善有機矽氧烷性能具有重要作用，全球年需求約10萬噸，公司14年開始發展流化床法工藝，突破二苯基二氯矽烷的規模化生產（僅公司一家實現突破），目前已經實現裝置的規模穩定生產，當前產能規模5千噸，具有較大發展空間。IPO募投項目中擬建2萬噸/年苯基衍生物，苯基衍生物具有高附加值，完善產品結構的同時鞏固和擴大公司苯基有機矽的市佔率。
風險提示：在建項目投產進度不及預期，苯基有機矽工藝不成熟的風險。