6月LPR(貸款市場報價利率)公告發布，債市未等來期盼已久的降息消息。
22日，央行官網公布1年期LPR為3.85%，5年期以上LPR為4.65%。此外，央行22日還展開了1200億元逆回購操作，其中400億元人民幣7天到期，800億元人民幣14天期逆回購，由於當日無逆回購到期，當日實現淨投放1200億元。
雖然新冠疫情對資金面流動性造成了一定衝擊，但與全球多國央行紛紛執行量化寬鬆政策，打開「印鈔機模式」不同，中國央行在降息、降準上可謂穩如泰山，並一再強調不搞大水漫灌。
自疫情以來，全球主要央行正在大規模「放水」。(圖片來源：彭博經濟研究)
「央行此次應對疫情是比較保守的，尤其對降息非常謹慎。」中南財經政法大學數字經濟研究院執行院長盤和林於6月20日在時代論壇上演講時表示，自2018年後的強刺激，央行內部進行了深入思考，尤其是這幾年的金融去槓桿，對宏觀經濟帶來了一定的影響。
央行的心思難以琢磨
回顧6月以來中國央行的公開市場交易操作，央行的心思令市場人事捉摸不透。
6月15日，央行對本月到期的MLF(中期貸款便利)一次性續作，開展2000億元MLF操作。但當日公開市場共有7400億元MLF到期，央行僅續作2000億元，並且中標穩穩地維持在2.95%，分毫未動。據證券日報引援東方金誠首席宏觀分析師王青稱，本月央行MLF量縮價平，預示著本月降息大概率維持上月水平。
果不其然，6月22日，央行維持原有LPR利率。降息既然已「涼」，而降息對資金影響面比降準要大，市場不由得思考本月是否可能降準這一問題。
6月18日，14天期的逆回購中標利率下調20BP，外加前一日(6月17日)國務院常務會議(下稱「國常會」)上，明確提及綜合運用降準、再貸款等工具，保持市場流動性合理充裕。受此影響，證券分析師紛紛猜測，這是否預示著降準更進一步？
時代財經根據多家券商研報梳理出如下降準的原因：
一、因為6月中旬1000億元特別國債的發行，以及年中將至，疊加端午小長假，造成資金面收緊，央行料將投放流動性，確保特別國債的平穩發行；
二、近期資金利率大幅抬升，DR001、DR007上周一度出現倒掛的情況。截至22日，DR利率均升至2.12%以上；Shibor自17日後突破2%，一路上漲。截至22日，隔夜和7天期品種利率分別為2.1310%、2.1470%。
由此分析可得，央行下調存款準備金率概率上升，部分專家預計6月末將會降準。
而此前，浙商證券首席經濟學家李超、華泰證券固定收益張繼強團隊等分析師均提到「兩周定律」，即國常會提及「降準」、「債券利率下行」等，預示之後兩周內降準、降息有望落地。
「雖然下半年還會有降準降息的可能，但如疫情沒有大的反覆，降息、降準力度也將不會太大，」盤和林認為，其原因在於央行貨幣政策傳導不夠通暢，尤其疫情之後，實體經濟的水渠不「保水」了。即便央行「放水」給中小微企業，屆時資金將不知流向何方。
「所以『央媽』估計也是干著急，因為知道下的藥無法直達病灶，所以也就無法下猛藥，因此央行這次在貨幣寬鬆上還是偏保守的。」他說。
但也有專家持相反意見。以方正證券首席經濟學家、北京大學經濟政策研究所副所長顏色為例，他認為，此次國常會關於降準的表述與兩會報告完全一致，並不意味著要立即降準，而是綜合運用再貸款的方式。
他認為，6月不會降準、降息，一是為打擊空轉套利行為，二是適當讓利率中樞總體上移，回歸利率走廊框架，以便央行增強對資金利率的調控。雖然特別國債發行引起債券市場擾動，從而導致利率上行是短期現象，但不宜用降準這種長期的政策來處理。其次，央行通過逆回購操作消化抗疫特別國債即可。「當作為利率走廊中樞的DR007突破1.5%-2%範圍上升時，就會觸發央行進行逆回購操作，投放流動性進行對衝。」
此外，粵開證券宏觀團隊認為，重要的不是降準、降息，而是央行的態度。從5月至今，央行表現出明顯的「鷹派」成色，無論是政府還是央行，似乎都把避免「渾水摸魚」和打擊「資金空轉」作為短期政策的重心。但是萬億特別國債的發行，以及跨季時點的到來，都是降準好時點。該團隊認為，在這樣的狀況下，央行是否依然會在兩周內回應國常委提出的「降準」要求，存在不確定性。
正值債市牛熊轉換時
6月18日，對消費者來說是值得歡慶的購物佳節，但對利率債現券交易員可謂是「腥風血雨」的一天。
當日9點15分國債期貨剛開盤，央行官網隨即發布逆回購操作情況，14天逆回購下調20BP，雖然是跟隨之前7天期限下調且力度不大，但還是讓交易員在朋友圈裡小雀躍了一番。
10點30分，央行行長易綱在陸家嘴論壇的演講開始。在前半段演講中，易綱提到貨幣政策還將保持流動性的合理充裕，預計將帶動全年的人民幣貸款新增近20萬億元，社會融資規模的增量將超過30萬億元。如此利好資金面寬鬆的講話，讓債市微微上漲。
臨近10點50分，在講話將結束前，易綱話鋒一轉，提到防範道德風險，要關注政策的後遺症，總量要適度，並提前考慮政策工具的適時退出。
毫無疑問，「適時退出」四個字可謂是給債市投下一個重磅炸彈。
隨後，中國銀保監會主席郭樹清接過易綱的話繼續威震市場：「我們不會搞大水漫灌，更不會搞赤字貨幣化和負利率。世界上沒有免費的午餐，怎麼能夠讓這麼多中央銀行開動印鈔機，去無限量地印發貨幣呢？」
接連幾番針對資金面持續寬鬆的言論，把十年期國債期貨砸出一個深坑，後續震蕩走低，截至18日收盤，十年期國債期貨價格比開盤下跌過半。
10年期國債期貨(T2009)在6月18日10點50分左右受陸家嘴論壇講話影響，被「砸出」一個深坑。
值得一提的是，當日中午財政部官網公布了首批抗疫特別國債招標的結果，利率超預期的低，足以讓債市投資者「回血」穩定住情緒。5年期和7年期特別國債中標利率分別為2.41%和2.71%，而數據顯示，6月17日，5年期和7年期國債到期收益率分別為2.6455%和2.93%。
債市如此波動，是否意味著債市已經完全進入熊市？
粵開證券首席經濟學家、研究院院長李奇霖在6月初表態，債市單邊下行的過程也已經結束。在寬信用和寬貨幣的組合下，債市將是震蕩市，「螺螄殼裡做道場」將是投資者接下來獲取收益的常態。
而中泰證券宏觀首席分析師梁中華則在研報中提出，「渾水摸魚」而收水，「魚」怎麼辦？並認為債市的大起大落原因在於雙軌利率脫鉤，市場缺乏一個能夠明確傳達貨幣政策寬鬆程度的信號工具。
他還提出，如果稍微拉長時間來看，金融體系內部的空轉套利是很難維持的。因此，梁中華總結稱，債市並非牛轉熊，而是牛市中的一個「彎道」和「插曲」。事實上，近期市場的大幅調整已經脫離基本面，更多是情緒的發酵和交易的踩踏式離場。
然而半個月過去，市場行情直轉急下。盤和林在21日時代論壇的演講中提到，陸家嘴論壇的講話中提到階段性貨幣政策調整退出的問題，目前來看下半年甚至到明年上半年都還退不出，退出的時機取決於國內疫情趨勢和主要的發達國家貨幣政策。因此他認為，國常會釋放出的相對積極的貨幣信號可能會對市場預期糾偏，「引導債券利率下行」的表述也可能給市場帶來更多的想像，情緒鐘擺的變化將打開債市交易窗口，債市收益率還將繼續下降。
而海通證券研究所副所長、首席宏觀債券分析師姜超在6月21日研報中更加明確地指出，二季度債市轉熊而股市轉牛，並分析稱一季度是由於疫情爆發，中國債市出現牛市行情。但是到了二季度，債市快速進入熊市，而造成債市由牛轉熊的原因在於全球貨幣超發。「隨著貨幣融資增速的繼續回升，經濟通脹和企業盈利將有望改善，利率將重新上行，債市或將轉熊。」
（文章來源：時代財經）