地產項目融資模式及辦理方式全解析

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「我這明明是一個好項目，為什麼沒錢能投」

「都說缺錢，我這有錢怎麼找不到能投的項目」

今天聊一聊式信託、私募基金、短拆、過橋、土地抵押、在建工程抵押這幾類房地產融資的常見方式

01

土地抵押貸款

Q:什麼是土地抵押貸款？

A：指債務人以土地使用權擔保債務履行的法律行為。土地抵押是不動產抵押的最基本形式，一般通過土地契約進行。抵押權本質是一種從屬於債權的擔保物權，即債權人在他人之物上得到償還債務保證的一種擔保物權。

Q：什麼叫做土地抵押？

A：即債務人或第三人以物權作為履行債務的保證。其實本質在於為債權關係提供中介形式和物質保證，維護財產的合 法性和有效性。

Q：辦理土地抵押長期貸款流程？

A：1.首先根據需要申請的貸款額度及貸款機構許諾的抵押 率(放款額/抵押物評估值)倒推出抵押物應達到的評估總價值。

2.諮詢不動產評估機構對於目標抵押物進行評估所能達到的最大評估單價,然後再根據第一步算出的抵押物應達到的評估總價值除以最大評估單價計算出所需的抵押物的面積數。

3.根據以上第二步算出的抵押物的面積數,先在CAD規劃圖上自行畫出符合銀行抵押貸款條件的土地區域。

4.帶著第三步自行畫出的抵押土地區域圖再到國土局地籍科進行土地測繪,出抵押測繪圖。

5.根據抵測繪圖到不動產評估機構進行評估出具評估報告。

6.與貸款機構信貸人員一起帶著評估報告及公司的關證件 (營業執照等)到國土局地籍科辦理抵押登記,填制最高額抵押 貸款合同.同時向貸款機構提供貸款申請書及公司同意就目 標地塊進行抵押貸款的股東會(或董事會決議)等資料。

7.填好最高額抵押貸款合同按貸款機投要求提供所需的相關資料後,等待放貸即可。

至此整個抵押貸款程序基本操作完畢。

Q：辦理土地抵押短期貸款操作流程？

A：1、項目方提供用於初審的下列前端資料(有效、清晰的 彩色掃描文件)：

（1）貸款申請書，寫明項目概況、貸款金額及期限，用款計劃，還款來源，還款計劃；

（2）項目方營業執照副本、貸款卡、房地產開發企業資質證書；

（3）抵押物所有權證明（國有土地使用權證、房產證等），

（4）評估機構出具的抵押物價值評估報告或預評估資料；

（5）項目可行性研究報告；

（6）上一年度資產負債表、損益表、現金流量表，最好是經審計的財務報告，最近一個月的財務報表。

2、資金方初審通過後，項目方與顧問方籤署《融資顧問合 同》；

3、項目方按《房地產項目資料清單》提供全套有效、清晰的彩色掃描文件；

4、資金方對項目資料審查通過後，資金方向項目方發出商務邀請函，在資金方與項目方就融資具體事宜進行初步溝通，達成合作協議後，資金方前往項目地考察項目進展，抵押物狀況等;

5、資金方確定融資方案，募集資金；

6、資金方與項目方共同辦理抵押登記手續，發放資金，資金方持續監測項目的建設和經營情況;

7、抵押貸款企業要向擔保公司提供：

（1）產權證明；

（2）最近的產權評估證報告；

（3）董事會通過抵押貸款的決議書（全體董事會成員籤名）；

（4）抵押貸款申請書；

（5）最近的資產負債表，利潤表。

02

短期借貸

Q：房地產開發過程中有哪些需要短期借貸？

A:1、開發商拿到土地證，辦理另外的3證需要繳納配套費等，可通過短期借貸；

2、開發商在擁有土地證以及用地規劃許可證的情況下，變更土地性質需要繳交相關費用，可通過短期借貸；

3、開發商已擁有四證，但開工建設需要前期費用，開通過短期借貸。

Q：開發商何時還款？

A：1、開發商通過申請商業銀行土地抵押貸款償還；2、開發商通過項目出售，回收資金償還；3、開發商通過其他方式還款。

Q：項目需要符合哪些融資條件？

A: 1、地區限制：全國一二三線城市（新疆、西藏等除外）；

2、項目限制：市區的住宅房建設用地、城市中心的可售商業物業；

3、融資期限：一般情況下6個月以內；

4、融資額度：1千萬至2億；

5、配資比例：土地登記價或土地評估價的70%；

6、融資利息：月息5~6%，展頭息，利息可分期支付；

03

短期拆借

Q:什麼是房地產短期拆借?

A: 房地產短期拆借又叫「還舊貸新」，表現為項目方不足資金償還上期貸款的本金和利息，需要非金融機構先墊付還貸。在獲得新一期的貸款後，返還資金給非金融機構的一種融資模式。

Q：如何操作的？

A：具體做法是貸款方（銀行）與開發商訂立《貸款承諾書》，規定按時還款和二次貸款方式，按照抵押物的價值評估貸款額度，抵押物一般是房產、物業等固定資產，同時還需提供擔保品，如股票、債券等有價證券。借款人在接到銀行還款通知的次日即須償還，如到期不能歸還，銀行有權出售其擔保品。如果客戶無法償還足夠的本金和利息，就要非銀行機構墊付本金與利息。再通過抵押方式獲得新貸款，新貸款歸還非銀貸款，即「以貸還貸，獲得新貸」。

Q：利率情況是怎樣的？

A：1、日利率3‰~4‰；

2、五天1.2%、10天1.5%、15 天2.3%；

3、月利率5~6%

Q：短拆有什麼特點？

A:1.對進入市場的主體即進行資金融通的雙方都有嚴格的限制；2.融資期限較短：一般6個月以內；3.交易手段先進、手續簡便，因而成交時間較短；4.交易額大，一般需要擔保或抵押，完全是一種短期交易；5.利率按照實際使用時間計算。

Q：項目方需提供哪些資料？

A:1.企業法人營業執照複印件；

2.金融機構營業許可證副本複印件；

3.公司代碼證書複印件；

4.公司法人代表證明書或授權委託書，法人身份證複印件；

5.公司法人、負責人、財務主管的簡歷；

6.經公司董事會決議授權的申請；

7.公司近兩年經過審計的財務報表；

8.公司的驗資報告；

9.公司章程；

10.公司的基本情況介紹(包括經營情況、公司的人員構成、公司的近期重大事件、公司的發展計劃)；近年來獲境內、境外評級機構評級情況，近三年來有無違規經營、遭受處罰及重大事件情況。

Q：運作流程是怎樣的？

A：1.貸款方將所需資料報資金方審核；2.資金方現場評估；3.雙方協商費用及貸款期限；4.成交；5.資金劃撥；6.抵押登記。

04

產權抵押融資

Q:哪些產權可以抵押融資?

A:1、非經營類物業：紅本房、集資房；2、經營中的物業：酒店、寫字樓、商場、商鋪、公寓；

Q：需要具備哪些基本條件？

A:1、證件齊全：土地證、房產證；

2、債權債務：未貸過款，能做抵押登記，可辦理他項權證；

3、貸款額度：抵押物評估金額的20~50%；

4、擔保放大：有擔保的條件下，貸款額度可放大1~2倍；

5、城市限制：直轄市、省會城市、地級市以及其它經濟發達城市。

Q：項目方需提交哪些資料？

A:1、個人：土地證、房產證；2、企業：營業執照、法人身份證明、貸款卡、評估報告（甲級資質評估所）。

Q：如何操作？

A：1、審理 2、考察 3、覆審 4、籤約 5、抵押登記 6、放款 7、還款

Q：放款時間需要多長？

A：正常情況下兩個月以內；

Q：貸款期限是怎樣的？

A：1、借款期限為1年以上，5年以下。

Q：融資成本是多少呢？

A:1、貸款是通過商業銀行的，利率參考當期基準利率；

2、貸款是通過其它金融機構的，利率較高，年率20%左右；

3、貸款是通過擔保公司擔保，那麼需增加保費2.5~3%；

4、貸款是通過中介顧問公司，那麼融資顧問費1~3%。

05

民間借貸

Q:什麼是房地產民間借貸？

A:民間借貸，以溫州最出名。出借方的目標是獲得固定收益作為回報。民間資金往往被冠以「高利貸」的誤稱。出資方也叫銀主，作為民間資金的載體，很無奈。因為，投資其實不都是高利貸，不是同一個概念。

Q：開發商一定要慎用民間借貸！

A：1、我國沒有形成資本市場和成熟資本工具的金融環境下，社會廣泛缺乏誠信，也不存在社會信用體系，法律實施和訴訟執行的效果最終難以使債權人的資金得到保護。

2、民間借貸基本上是以非法的形式在民間生存、存在和發展，也基本上是以高利貸的形式實現民間資金的流通與流動。

3、民間資金的利率水平較為正常和普遍的在月率2~3%的水平，高於名義上的銀行貸款利息，但從企業資金實際負擔的額外成本（如，在此種銀企關係中潛規則之下的尋租、企業維繫貸款關係的費用等）來看，兩者的差距並不是很大。

4、實際上，同類經濟區域和環境中，民間資金借貸的違約 率和風險都要大大低於銀行信貸。

Q：怎樣才能獲得民間資金呢？

A:1、開發商的項目價值（淨現值）大大高於借款額；

2、開發商的各項資質及法律和經濟關係清潔無瑕疵；

3、開發商的還款來源在借款期間有保障：如有多個項目的銷售回款，以此增加借款方對還款保障的疑慮；

4、開發商以股權（資產的控制權）或土地、項目資產、在建工程等作抵押質押保證；

5、開發商在進行借款時必須要有充分自我分析和預案準備；

6、開發商必須無條件接受資金方在還款的保障、手段、措施等方面擁有的絕對話語權。

Q:如何通過私募基金更合法的獲得民間資金？

A:1、就私募資金來源看，中國民間資本市場是主要資金來源，它的規模應該遠遠大於銀行對房地產行的信貸投放。

2、私募資金操作，具有封閉性的特點，及針對特定的項目和特定的企業和團隊，它也可以是專門化的投資機構和投資基金，以尋求快速進入和快速退出，獲得較高的資本回報為 動力。

3、在中國房地產行業一路高走的形勢下，一方面，有太多的房地產項目缺錢，一方面，有太多的民間資金在尋找優質的投資項目，問題在於如何讓優質的項目與資本直接對接？答案是可以通過優質的房地產私募基金管理公司。

4、開發商與資金方對於房地產項目投資的風險判斷方向是不一致的：因為資金方只能夠承擔那種可以計算和承受的風險；而如果項目投資的風險還完全掌握在開發商的手中，那麼資金方的唯一選擇就是放棄。

5、資金方往往非常關注項目的流動性風險，項目投入的回報（即資金的退出）只有是將項目建築物業售出這樣的途徑，特別是在當前的產業環境和金融市場條件下，銷售物業只能是唯一的選擇，假如市場環境不利於銷售，資金方往往要求開發商通過降價出售以獲得償付現金，這與開發商的利益訴求是相悖的。

06

信託收益權

銀行理財計劃投資信託收益權，達到「曲線」為開發商融資的目的主要有兩種模式：

1. 找開發商「過橋」，但不作受益權轉讓登記；

2. 或是開發商設立自益型財產權信託計劃，再將信託受益權轉讓給銀行理財資金。前者主要是XY銀行等銀行在操作， 後者大規模被GS銀行採用。

「過橋」模式的交易結構大致為：假定A企業需要融資，B企業(可以是央企的財務公司、資產管理公司、金融機構等) 以單一信託方式投資一個信託計劃，這個信託計劃給A企業發放一筆貸款(或其它投資方式提供一筆融資)。B企業再將自己手中的信託收益權轉讓給銀行理財計劃。這樣，A企業獲得貸款，資金的提供者是銀行理財，B企業只是拿出一筆錢「墊一下」，獲取「通道費」。

更激進的做法是，B企業可以不用拿出真金白銀。B企業投資信託計劃和轉讓信託受益權兩個合同可以在同一天籤署，這樣，銀行先按合同給B企業劃款，到帳後，B企業再給信託公司，信託公司再給A企業。整個流程只需一兩個小時。

但是，此種模式已被銀監會覺察。

實質貸款行―――（理財資金投資非登記轉讓）― 過橋企業的 受益權―――（投資單一信託計劃）― 信託公司 ―――（信託貸 款）― 借款企業――――――― 信託受益權轉讓合同 ―――――――― ――――――― 信託投資合同 ――――――― ――――― 信 託貸款合同 ――若同一天籤署，可一天放款

理財受讓財產權信託計劃受益權的原理為：假定M企業需 要貸款，它擁有一棟正在出租的商業物業。傳統的模式是，M企業將這棟物業抵押給信託公司，信託公司對其發放信託 貸款，銀行理財計劃是信託計劃的委託人。

「創新」模式是，M企業將這棟商業物業委託給信託公司，設立一個財產權信託計劃，物業過戶到信託公司名下，這個信託計劃的受益人是M企業自己。然後，M企業再將信託受益權轉讓給銀行理財計劃，交易價格取決於物業預期的租 金收益。

此外，物業產生的租金收益歸集到信託公司，信託公司再劃撥給銀行理財計劃，如果租金收入低於預期，則由M企業 補足。在轉讓信託受益權時，M企業一般還要和銀行理財計 劃籤訂租金差額補足協議。

這樣，M企業獲得融資，而銀行理財計劃擁有長期的現金流 (此類模式下，期限一般長達6-8年)，銀行借信託公司之手控制了物業資產作為抵押。其結果與銀行理財計劃給M企 業放一筆貸款，然後M企業分6-8年還款，效果相當。

在這個案例中，用以設立財產權信託的是一棟商業物業，實際上，任何有穩定、可控現金流的資產都可以通過此模式操作。

銀行理財資金之所以願意投資一個回收期限長達6-8年的現金流，是因為現在「長期優質資產太難找了，何況物業實際是銀行控制的，長期來看是升值的，抵押率也很低。」一位 銀行理財投資經理說。

而至於沒有進行受益權轉讓登記，會否影響相關法律效力，現有的法律法規並未對此有明確的強制性規定。一位信託法務人士表示。

信託受讓銀行信貸票據資產，風險權重由10.5%提升至150%，一般業務為1.5%

07

定向信託

Q:什麼是定向信託？

A：定向信託還沒有一個官方的說法，是為了與集合信託區別開來，而約定俗成的一個概念，即信託的一種形式，指信託公司在募集資金時，其募集的對象是特定的投資者（不是 有錢就能買），類似股票定向增發。

Q:開發商為何要選擇定向信託？

A：因為 1、非銀信合作，受法律保護；

2、能夠被信託公司優先選擇；

3、能快速協助客戶完成融資；

4、為項目提供信用增級以提高成功發行的機率。

Q：怎樣操作？

A：首先為項目方設計信託融資方案，並提供私募基金做為後續資金支持，然後推薦給符合信託條件的信託公司，信託公司在對我方提交的客戶信息和融資方案充分評估的基礎上，發行信託產品。

Q：定向信託的投資範圍有哪些？

A：有以下投資標的：1、房地產開發（上市）公司股票的流通股；

2、房地產開發（上市）公司股票的非流通股；

3、二級資質以上房地產開發（非上市）公司的金融類股權；

4、特殊條件下三級資質以上房地產開發（非上市）公司的可抵押固定資產。

* 注意以下限制條件：

1、省會城市和部分經濟發達的二線城市，三線以下城市無法操作；

2、ST類股票不屬於信託計劃投資標的；

3、虧損和業績披露預虧股票，未完成股改股票，不屬於信託計劃投資標的；

4、近一年內受到監管處罰，不屬於信託計劃投資標的

5、監管認定股價被惡意操縱的股票也不屬於信託計劃投資標的。

Q：什麼是增信作用？

A：有兩作用，一是對質押標的折扣率的增信

（1）流通股股票（含信託計劃到期前流通的限售股股票）信託折扣率4-5折（制定1.4倍的資金追加線），融資增信不超過0.5折(以自有資金認購次級受益權方式)，質押物總體折扣率不超過5.5折；

（2）對信託計劃到期後仍未流通的限售股股票信託折扣率給予的折扣率再適當下浮0.5-1折（根據對股票質地和流通時間的判斷），融資增信不超過0.5折(以自有資金認購次級受益權方式)，質押物總體折扣率在中信信託折扣率的基礎上上浮不超過 0.5折

（3）對未上市金融類股權

信託折扣率9折，融資增信不超過0.5折(以自有資金認購次級受益權方式)

，質押物總體折扣率不超過9.5折。

二是對質押標的信用增級：

（1）我們可作為信託計劃的次級受益人，為項目提供信用增級。以投入資金作為優先級受益人預期固定收益率實現的保證並作為投資顧問參與信託收益分配的依據；（2）我們也可為客戶融資進行直接擔保。

Q：開發商需要提交哪些資料？

A：以下全部資料：1、報批的項目建議書及批准材料；

2、項目提出的有關背景材料；

3、可行性研究報告及批准文件；

4、自籌資金和其他建設資金籌集方案及落實資金來源的證明材料；

5、項目前期準備工作完成情況報告；

6、開戶證明，商務合同、訂單或意向書；

8、經營計劃、年度財務收支計劃、流動資金補充計劃；

9、房地產企業：土地證、土地規劃證、建設規劃許可證、 開工許可證；

Q：利率？

A：主要跟開發企業資質有關，一級開發資質企業的年利率比二級開發資質企業的年利率低2-3個左右百分點；二級比三級開發資質企業的年利率低3個以上百分點%。三級資質一般得超過年華20%；

08

集合信託

Q：什麼是銀信合作？

A：銀信合作是指央行為了防止經濟過熱而出臺政策限制商業銀行放貸，迫使商業銀行的貸款額度不超過上一年的一定數額，而現在經濟本身對貸款的需求增量很大，這時候商業銀行為了繞過政策限制而採用了銀信合作的方式，通過信託公司來發放貸款。

Q：集合信託有哪些模式？

A：大概有4種：信託貸款型、權益投資型、股權投資型、 財產信託型。

Q：具體操作是怎樣的？

A：1、由銀行作為發起端，通過銷售理財產品集合資金後，由銀行作為單一委託人將資金信託給信託公司，向目標公司發放貸款。這些公司基本都是銀行的長期穩定客戶，資產質量較好，且大部分佔用銀行的授信額度，最終的風險是在銀行端。

2、如此使得央行調節經濟政策的工具失靈，所以最近央行出臺政策叫停銀信合作。金融創新的動力有兩種：一為因客戶需求而創新，二為因規避政策而創新。

3、金融創新與監督機構永遠是矛盾的對立體。

4、銀信合作的相關規定銀行與信託公司業務合作指引關於進一步規範商業銀行個人理財業務。

* 小貼士：銀監發布的幾個重要通知：

《中國銀監會關於進一步規範銀信合作有關事項的通知》

《中國銀監會關於規範信貸資產轉讓及信貸資產類理財業 務有關事項的通知》

《中國銀監會關於規範銀信理財合作業務有關事項的通知》

《銀監發（2010）72號》

1、本通知所稱銀信理財合作業務，是指商業銀行將客戶理財資金委託給信託公司，由信託公司擔任受託人並按照信託 文件的約定進行管理、運用和處分的行為。上述客戶包括個 人客戶(包括私人銀行客戶)和機構客戶。

商業銀行代為推介信託公司發行的信託產品不在本通知規 範範圍之內。

2、信託公司在開展銀信理財合作業務過程中，應堅持自主管理原則，嚴格履行項目選擇、盡職調查、投資決策、後續 管理等主要職責，不得開展通道類業務。

3、信託公司開展銀信理財合作業務，信託產品期限均不得低於一年。

4、商業銀行和信託公司開展融資類銀信理財合作業務，應遵守以下原則：

(1) 自本通知發布之日起，對信託公司融資類銀信理財合作 業務實行餘額比例管理，即融資類業務餘額佔銀信理財合作 業務餘額的比例不得高於30%。上述比例已超標的信託公司應立即停止開展該項業務，直至達到規定比例要求。

(2) 信託公司信託產品均不得設計為開放式。

上述融資類銀信理財合作業務包括但不限於信託貸款、受讓信貸或票據資產、附加回購選擇權的投資、股票質押融資等資產證券化業務。

5、商業銀行和信託公司開展投資類銀信理財合作業務，其資金原則上不得投資於非上市公司股權。

6、商業銀行和信託公司開展銀信理財合作業務，信託資金同時用於融資類和投資類業務的，被信託業務總額應納入本通知第四條第(一)項規定的考核比例範圍。

7、對本通知發布以前約定和發生的銀信理財合作業務，商業銀行和信託公司應做好以下工作：

(1)商業銀行應嚴格按照要求將表外資金在今、明兩年轉入表內，並按照150%的撥備覆蓋率要求計提撥備，同時大型銀行應按照11.5%、中小銀行按照10%的資本充足率計提資本。

(2)商業銀行和信託公司應切實加強堆存續銀信理財合作業務的後續管理，及時做好風險處置預案和到期兌付安排。

(3)對設計為開放式的非上市公司股權投資類、融資類或含融資類業務的銀行理財產品和信託產品，商業銀行和信託公司停止接受新的資金申購，並妥善處理後續事宜。

8、鼓勵商業銀行和信託公司探索業務合作科學模式和領域。

信託公司的理財要積極落實國家宏觀經濟政策，引導資金投向有效益的新能源、新材料、節能環保、生物醫藥、信息網絡、高端製造產業等新興產業，為經濟發展模式轉型和產業 結構調整作出積極貢獻。

9、本通知自發布之日起實施。

09

私募基金

房地產私募基金以房地產企業股權、債權、收益權等方式投資於具升值潛力的房地產項目。對項目進行可行性評估，並與開發商協商合作計劃，達成一致後籤署合作計劃。

基金以合夥制的形式成立其項目基金公司，項目基金公司以股東的名義投資於開發商的項目公司。基金的出資額原則上不超過總投資的70%，同時要求開發商自有資金（資產）投資比例不低於30%。

基金會要求開發商以自身資產抵押保證基金最低投資回報，並在市場上升時給予基金更高的投資回報。

在項目開發期間，全程派駐基金管理團隊對項目資金進行監管，確保資金用於項目合理開發。

基金的退出方式以項目銷售清算、參與項目利潤分配或開發商回購基金所持有的項目公司股權。

Q:怎樣的開發商符合我們的要求？

A:1、開發商具備較豐富的開發經驗，有一定的口碑和品牌。

2、開發商股東結構簡單，在當地的政府關係較好，口碑佳；

3、開發商須有一套成熟的開發流程及專業的開發團隊。

Q:怎樣的項目符合我們的要求？

A：1、區域要求：主要集中在中國一線或二線城市，並可覆蓋到經濟較好的地級市。

2、規模要求：單個項目總投資3億以內，建築面積20萬平 方米以下。

3、地段要求：城市中心區域、次中心區域（熱點開發地段，項目鄰近已有開發商投資）。

4、形態要求：住宅為主，少量商業或酒店配套，可辦理銷售許可證。

5、土地成本：土地價格低於周邊同類型地塊，樓面地價合理。

6、土地狀態：土地要求淨地，二級開發為主。

7、舊改項目：已獲得拆遷許可證, 居民100%籤署搬遷安置以及賠償協議, 土地規劃用途已獲政府批准。

8、銷售均價：項目地商品房銷售均價3500元以上，每平方利潤500元以上。

9、劃撥用地：政府劃撥用地可以辦理抵押手續。

10、融資金額：1億以上。

11、融資周期：1年~3年。

Q：有哪些基金？

A：1、股權式基金，2、夾層式基金，3、債權式基金，4、單一固定收益基金,5、結構化固定收益基金,6、主動型基 金,7、完全主動型基金,8、城市發展基金。

Q：需要多少成本？

A：基金模式不同，成本各不一樣：

1、股權式基金，基金對外投資的收益計算方式為分紅；管理人的收益包括：管理費3%，加上基金投資收益的10%，再加上投資者收益的10%；投資者的收益可以為利息，也以為約定分紅，更可以是股債結合。

2、夾層式基金，利益的分配模式為：基金方總收益=可調節收益+協議分紅

* 基金方總收益的計算方式：

可調節收益=基金月投入累計X項目風險係數（4~7）

協議分紅=項目稅後利潤的10~20%（不扣除財務費用）

* 可調節收益的對衝設置——基金返還越快，基金方的收益越少。

* 風險係數的評定標準為0~10——0代表我方投資為0，即無風險，10代表我方投資100%，即承擔全部風險。

我方一般可操作的項目風險係數介於4~7之間。7為我方最高能承擔風險係數，例如買地階段我方出資70%，風險係數為7。

* 協議分紅的支付方式為項目清算後支付，基金方優先獲得分紅。

3、債權式基金，年綜合成本的計算方式為：管理人的收益包括管理費3%，加上投資者的固定利息（利率為20%，取決於募集情況），再加上發行費3%。

4、單一固定收益基金：年化收益率=LP年化收益率10~20%+GP管理費3%+發行費3~5%=15~27%。

5、結構性固定收益基金：年化收益率=LP（領投人）年化收益率20~30%+LP（跟投人）年化收益率10~20%+GP管理費3%+發行費3~5%=25~37%。

6、主動型基金：開發商出資10%，基金出資90%，全程參與買地/開發/運營。

7、完全主動型基金：無需開發商，管理公司+基金公司+土地所有者。

8、城市發展基金：用於土地一級整理。

Q：基金退出？

A：基金在項目產生銷售收入後逐步退出：回籠資金先用於滾動開發，再用於支付可調節收益，剩餘資金大部分返還基金，保留少量資金用於項目日常經營管理費用。

* 項目銷售至98％，尾盤原則上由開發商認購，認購即做收 入。

* 項目清盤，利潤分配完成，基金方股權返還，基金方退出。

Q：項目出現虧損，損失如何承擔？

A：按照風險與收益成正比的原則，萬一項目出現虧損，則先由開發商承擔損失，再由基金方承擔損失。

Q：對開發商有哪些建議？

A:建議投資者挑選房地產基金主做好以下三個方面的考慮：

一是考察管理團隊的能力和過往業績。這是基金投資準確判斷挑選項目和成功的後期管理的基礎。

二是考察做為基金管理人的背景和實力。管理人的股東背景往往可以給基金帶來充足的優質投資項目來源以及充分的項目運作過程支持，保障基金投資項目的成功。

三是考察房地產基金治理結構，特別是其中對投資人利益的保護機制以及嚴格的風控措施。

我們在進行每一筆投資之前都要經過認真的盡職調查和反覆比較，然後為維護投資者利益還要和被投資企業就投資條款進行艱苦的談判，經常因為某一條款不能達成一致而放棄投資。

基金投資的項目可以說是百裡挑一，而在開發商自己管理的資金中，很難想像對項目有認真的盡職調查和管理，一旦項目出現問題或者國家對地產業調控的情況，資金鍊很難得到保障。

下文對房企融資方式、各融資渠道現狀及隱形負債識別方式進行梳理介紹，以供投資者參考。

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房企有哪些融資方式？

1. 房企統計局融資口徑

根據國家統計局對固定資產投資來源的分類，房地產開發企業資金來源有國內貸款、利用外資、自籌資金、其他資金及各項應付款五類。

國內貸款是指固定資產投資項目單位向銀行及非銀行金融機構借入用於固定資產投資的各種國內借款，分為銀行貸款及非銀貸款。

利用外資是指報告期收到的境外（包括外國及港澳臺地區）資金，包括對外借款、外商直接投資及外商其他投資。

自籌資金是指在報告期內籌集的用於項目建設和購置的資金，包括自有資金、股東投入資金和借入資金。

其他資金是指在報告期收到的除以上各種資金之外的用於固定資產投資的資金，包括社會集資、個人資金、無償捐贈的資金及其他單位撥入的資金等。

在房地產開發企業資金來源中，定金及預收款及個人按揭貸款是其他資金來源中重要的組成部分。

各項應付款是指本年項目建設和購置中應付未付的投資款，主要包括應付工程款等。

2. 房企融資方式

按常見的融資渠道，房企的融資方式可以分為外部籌資性融資及內部經營性融資。

我們將外部籌資方式按股權融資和債權融資進行區分，股權融資主要有IPO、增發、配股、股東直接出資及合作開發；

債權融資方式有銀行貸款、信用債、資產證券化、非標融資、境外債、民間借貸六種。

內部經營融資可以分為銷售回款、應付款融資。

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房企各融資渠道的現狀

針對房企銀行貸款、信用債、資產證券化、非標融資及境外債的五種債權融資方式，我們對其融資模式、融資條件及資金的使用方向進行梳理。

1. 銀行貸款

銀行貸款主要有開發貸、併購貸、土地儲備貸款、流動資金貸、經營性物業貸、政策性貸款等方式。

目前，監管文件對土地儲備貸款做出了限制，開發貸及併購貸是房企獲取銀行貸款主要的方式，以下主要對商業銀行開發貸及併購貸進行介紹。

1.1開發貸款

房地產開發貸款是指金融機構發放的房屋建設貸款，包括在土地開發階段發放的、計劃在房屋建設階段繼續使用的貸款。

與其他融資方式相比，具有成本相對較低、審批條件更加嚴格的特點，多會採取土地抵押、在建工程抵押、股東擔保的增信方式。

房地產開發貸款需要滿足以下條件：

● 「四三二」要求

「四」即四證齊全，項目具備《國有土地使用證》、《建築用地規劃許可證》、《建設工程規劃許可證》和《建設工程開工許可證》；

「三」是自有資金應不低於開發項目總投資的30%，後續根據國務院《關於調整和完善固定資產投資項目資本金制度的通知》，房地產開發項目中保障性住房和普通商品住房項目資本金維持20%不變，其他項目由30%調整為25%；

「二」即具有二級房地產開發資質。

● 商業銀行發布的房地產貸款，只能用於本地區的房地產項目，嚴禁跨地區使用。

● 商業銀行在房地產開發貸款對象的選擇上通常使用名單制管理，通常會對房企的銷售規模，股東背景等有所要求。

房地產開發貸監管逐漸收緊，中小房企獲取開發貸難度進一步加大，房地產開發貸款增長趨勢有所放緩。

1.2併購貸款

商業銀行併購貸是指商業銀行向併購方或其子公司發放的，用於支付併購交易價款和費用的貸款，即可以用於投資股權。

2015年銀監會發布的《商業銀行併購貸款風險管理指引》對併購貸款要求做了基本的要求。

在此規定中，房企以併購方式拿地可以繞過開發貸中「四三二」要求的限制，獲取貸款相對容易。

2018年上海銀監局發布《關於規範開展併購貸款業務的通知》對房地產併購貸款做了進一步規範，提出對用於房地產開發土地併購或房地產開發土地項目公司股權併購的貸款應穿透監管。

房地產併購貸款需要滿足以下條件：

● 商業銀行全部併購貸款餘額佔同期本行一級資本淨額的比例不應超過50%；

●商業銀行對單一借款人的併購貸款餘額佔同期本行一級資本淨額的比例不應超過5%；

● 併購交易價款中併購貸款所佔比例不應高於60%；

● 併購貸款期限一般不超過七年。

上海銀監局對房地產併購貸款做了進一步規定：

● 擬併購土地項目應當完成在建工程開發投資總額的25%以上；

● 對「四證不全」房地產項目不得發放任何形式的貸款；

● 併購貸款不得投向未足額繳付土地出讓金項目，不得用於變相置換土地出讓金；

● 防範關聯企業藉助虛假併購套取貸款資金，確保貸款資金不被挪用。

《關於規範開展併購貸款業務的通知》雖是由上海銀監局發布，但在實際操作中，其他部分地區亦會選擇參照執行，併購貸款也不能擁有「四三二」要求的豁免權。

目前，多數地區併購貸亦需滿足「四三二」要求，房企併購規模減少。

2. 信用債

房企發行的信用債可以分為企業債、公司債、短期融資券、中期票據及定向工具。

2016年《關於企業債券審核落實房地產調控政策的意見》的文件中，嚴格限制房企發行企業債券融資，用於商業性房地產項目，因為發行企業債用途限制較多，發行規模一直不高。

2015年證監會發布《公司債券發行與交易管理辦法》擴大發行主體範圍，房企公司債發行規模井噴。

2016年10月底，交易所發布《關於試行房地產、產能過剩行業公司債券分類監管的函》要求將房企分三類監管，房地產企業的公司債券募集資金不得用於購置土地，17年房企公司債發行規模大幅回落。

2015年，交易商協會擬有序推進國資委下屬16家以房地產為主業的央企集團或其下屬房地產企業註冊中期票據，有序推動省級政府（包括直轄市）、省會城市、副省級城市及計劃單列市的地方政府所屬的房地產企業註冊中期票據，銀行間債務融資工具發行規模激增。

信用債發行以公司債為主，淨融資額較前期大幅回落。

3. 資產證券化

根據底層資產的不同，房企涉及的ABS主要有四種，供應鏈ABS、購房尾款ABS、物業收費權ABS、租金類ABS。

具體而言，供應鏈ABS的底層資產是上遊供應商因提供貨物或服務、承包工程等對核心房企形成的應收帳款債權；

購房尾款ABS由房地產開發商發起，以應收購房者的購房尾款為底層資產；

物業收費權ABS由物業公司發起，以物業費收入為底層資產；

租金類ABS以酒店、辦公樓寓或商鋪的收入為底層資產。

交易結構主要有兩種，涉及標的物業股權轉讓的類Reits和以信託受益權等為基礎資產的CMBS，類Reits是由私募基金持有物業股權。

構建過程中涉及私募基金份額的投資和轉讓，表現出Reits權益投資的特徵，CMBS中專項計劃並不持有物業公司股權，但可質押未來物業收入、抵押商業物業，來增強債權債務屬性，部分地彌補在底層資產控制上的不足。

2018年4月，中國證監會與住房城鄉建設部聯合發布《關於推進住房租賃資產證券化相關工作的通知》支持專業化、機構化住房租賃企業發展，鼓勵發行住房租賃資產證券化產品；

2018年下半年，房地產行業內有多家房企申報的ABS產品被中止審核。

4. 非標融資

房企非標的資金來源大部分仍為銀行資金，融資主要途徑是委託貸款和信託融資。

2012年，證監會允許券商、基金公司開展資產管理業務，非標投資新增了銀證、銀基、銀證信、銀證基四類渠道，發展得如火如荼。

為防止非標投資發展過快引致風險，2013年銀監會發布《關於規範商業銀行理財業務投資運作有關問題的通知》；

規定商業銀行理財資金投資非標準化債權資產的上限，為理財產品餘額的35％與商業銀行上一年度審計報告披露總資產的4％的較低值；

限制了商業銀行非標投資比例，非標投資出現了向監管尚未完全覆蓋的表內同業業務轉移的趨勢。

2014年，央行、銀監會等聯合發布了《關於規範金融機構同業業務的通知》；

明確規定買入返售（賣出回購）業務項下的金融資產應當為在銀行間市場、證券交易所市場交易的具有合理公允價值和較高流動性的金融資產，堵塞了通過同業業務進行非標投資的通道。

針對表內非標，2018年，銀監會發布的《商業銀行流動性風險管理辦法》一文中，規定了設置流動性匹配率監管指標衡量商業銀行主要資產與負債的期限配置結構，計算流動性匹配率時，不同於其他資產的階梯型權重；

包含表內非標的其他投資不論期限權重均為100%，銀行需要控制表內非標投資的規模以達到監管指標的要求。

針對表外非標，2018年，央行、銀監會等聯合發布了《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》，明確禁止資金池業務、禁止資產多層嵌套、禁止通道業務。

4.1委託貸款

委託貸款是指由政府部門、企事業單位及個人等委託人提供資金，由貸款人根據委託人確定的貸款對象、用途、金額、期限、利率等代為發放、監督使用並協助收回的貸款。

貸款人不承擔信用風險，僅收取代理手續費。

2018年，銀監會《商業銀行委託貸款管理辦法》出臺，限制了委託貸款的資金來源、用途、資金性質、貸款領域等方面；

包括不得接受受託管理的他人資金、銀行的授信資金、具有特定用途的各類專項基金、其他債務性資金和無法證明來源的資金等發放委託貸款等；

堵塞了金融機構通過委託貸款投資非標的渠道，委託貸款規模迅速萎縮。

4.2信託投資

信託投資的模式主要有債權信託、股權信託、收益權型信託及混合型信託,多數信託資金是通過信託貸款以及帶回購條款的股權融資方式投資房地產企業。

這裡主要介紹信託貸款，帶回購條款的股權融資方式在第三部分房企隱性負債中進行介紹。

2019年，銀監會《關於開展「鞏固治亂象成果 促進合規建設」工作的通知》（銀保監發[2019]23號，以下簡稱「銀保監會23號文」）中提出：

信託公司向房企違規融資的途徑主要有：向「四證」不全、開發商或其控股股東資質不達標、資本金未足額到位的房地產開發項目直接提供融資；

或通過股權投資+股東借款、股權投資+債權認購劣後、應收帳款、特定資產收益權等方式變相提供融資；

直接或變相為房地產企業繳交土地出讓價款提供融資，直接或變相為房地產企業發放流動資金貸款，進一步規範信託公司對房企融資的模式。

2019年7月，銀保監會約談房地產信託體量大的信託公司，並對部分信託公司進行窗口指導，進行餘額管控。

2019年第三季度起，流向房地產領域的信託資金規模較一二季度減少，全年規模增長趨於停滯。

目前，銀保監會對於信託機構資金流向地產行業一直保持嚴監管態度，房企通過信託機構融資的難度進一步加大。

5. 境外債

2019年下半年，發改委發布的《關於對房地產企業發行外債申請備案登記有關要求的通知》中要求房企發行外債只能用於置換未來一年內到期的中長期境外債務。

截止目前，地產境外債存量規模共2186.19億美元，房企境外債發行以美元債為主，另外有少量歐元、港幣等。

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房企隱性負債怎麼看？

房企融資方式較為多樣，部分融資方式並未計入有息負債的相關科目中，但實際上屬於房企負擔的債務，即隱性負債。

這裡我們將房企的隱性負債具體定義為並未計入房企合併報表短期借款、長期借款、應付債券、一年內到期的非流動負債科目中，但實際上屬於房企負擔的有息負債。

我們主要從明股實債、非並表項目公司負債兩個方面介紹房企的隱性負債。

1. 明股實債

房企明股實債的融資有兩個部分，一是集團層面上通過永續債、優先股等方式所進行的融資，體現在所有者權益中「其他權益工具」科目；

對於房企大概率需承擔償債義務的權益工具，需將其作為房企的有息負債考慮，這裡主要指房企所發行的永續債。

二是項目公司層面的明股實債，這裡主要介紹並表項目公司的明股實債。

並表項目公司的明股實債融資模式是由投資者認購信託、私募等機構發行的資產管理計劃，然後由資管計劃與房企共同設立平臺公司，房企A對平臺公司並表；

另外資管計劃可以以股東借款的形式為平臺公司提供債務資金，項目結束後，由平臺公司或房企回購資管計劃股權並歸還借款本息。

此種融資模式在並表房企的合併報表中體現在資本公積、少數股東權益及其他應付款中，其中資管計劃的溢價增資部分計入資本公積，剩餘股權投入記少數股東權益，股東借款部分應計入其他應付款。

目前房企通過明股實債模式融資的途徑受到限制。

在識別此類負債時可以關注三個方面：

一、少數股東權益佔比偏高且波動較大；

二、少數股東性質為資管計劃、信託計劃等的情況；

三、由於資管計劃這部分少數股東權益並不產生損益，可以關注（少數股東權益/淨資產）明顯高於（少數股東損益/淨利潤）的房企。

2. 非並表項目公司負債

多個房企合作開發共同成立項目公司時，非並表方實質上亦承擔相應的債務償還責任。

此種情況可以分為兩類，一是項目公司常規性借款，二是明股實債。

對於非並表房企來說，對項目公司的股權投入體現在報表中長期股權投資科目，對項目公司的股東借款則計入其他應收款科目中。

由於項目公司的負債結構多數並不披露，此類表外負債識別難度較高，此處提供兩種粗略的估計方式供參考：

一、可以通過房企擔保餘額中對非子公司的擔保額進行粗略估計，但此種估計方式建立在項目公司的融資均需通過房企擔保來進行，對表外負債會有明顯低估；

二、房企對項目公司的長期股權投資實質上是項目公司淨資產中歸屬於自身的部分，可以通過長期股權投資中對房地產開發企業的投資乘以槓桿倍數粗略估計；

在槓桿倍數的設定上，根據房地產行業最低資本金比例的規定，「保障性住房和普通商品住房項目資本金為20%不變，其他項目為25%」，槓桿倍數設定為3、5兩種情形。

兩種估計方式都較為粗略，難以準確判斷出項目公司的實際負債。

3. 其他

除上述兩種主要的隱性負債之外，另外有四種融資方式可能未計入有息債務科目中，但實際上屬於房企的有息債務：

一是房企ABS，對於實現出表的ABS，可判斷其是否實現風險轉移，出于謹慎考慮，可將其直接作為房企有息負債考慮；

對於未實現出表的ABS，會計處理上，其中供應鏈ABS會計科目未發生變化，仍舊計入應付帳款；

另外幾種ABS會計處理上相對靈活，一般會計入應付債券、長期應付款、其他非流動負債、長期借款幾個科目中；

對於計入應付帳款、長期應付款、其他非流動負債幾個科目中的ABS，仍應將其作為有息負債考慮。

二是短融、超短融等一年內到期的債券，通常會計入其他流動負債科目。

三是融資租賃，體現在長期應付款科目中。

四是房企向關聯方借款，一般計入其他應付款科目。

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總結

我們從房企的融資渠道及衡量隱性負債需關注的方面進行總結。

從房地產開發各階段的融資渠道來看，在前期拿地階段，由於未滿足「四三二」要求，僅能通過自有資金、非標等方式融資。

19年銀保監會23號文限制房企通過信託公司進行前融的渠道，房企在拿地階段的融資方式進一步收窄；

在地產開發建設階段，可以通過開發貸、併購貸、非標、供應鏈ABS、信用債等方式進行融資；

銷售運營階段，房企可以發行信用債、ABS提高資金周轉效率，境外債融資渠道目前僅能置換一年內到期的中長期境外債務。

房企融資方式較為多樣，在衡量其槓桿水平時，除了常規的有息負債科目，對於隱性負債所涉及的科目，也需要進行仔細甄別。

重點需要關注的隱性負債融資模式有兩種：

1、明股實債，涉及的報表科目有其他權益工具、資本公積、少數股東權益及其他應付款；

2、非並表項目公司負債，涉及的報表科目有長期股權投資。

除此之外，房企涉及隱性負債的還有已出表的ABS，計入應付帳款、長期應付款、其他非流動負債科目的未出表的ABS；

計入其他流動負債中的短融、超短融等一年內到期的債券，長期應付款中的融資租賃以及其他應付款中的關聯方借款等。