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需求催生創新，科技賦能生態
技術升級推動科技創新，構造多層次生態圈。從市場需求與業務痛點出發，金融科技在不斷探索中創新變革，正逐步將價值鏈全方位嵌入客戶多元化的場景中，滿足端對端的金融需求，推動金融與科技生態的融合共進。當前金融科技已形成涵蓋產品應用層、技術支持層和基礎設施層的三層架構體系，金融服務能級不斷提升。同時也通過體系搭建持續賦能生態圈布局，促進行業整體科技水平提升。
構建三層架構體系，科技賦能夯實生態圈布局
市場需求與痛點突出，驅動技術升級與創新。金融機構應用金融科技的立足點在於滿足市場需求，提升金融服務質量與體驗。當前市場上仍有較多的業務需求尚未滿足，且隨著經濟的發展，業務逐漸升級進而迸發出新的需求，驅動技術創新不斷發展。此外，部分金融機構缺乏業務與技術能力、專業人才培養力度不到位等業務痛點也日益顯現，推動實現技術升級。技術創新與升級優化了金融產品、經營模式和業務流程，提升金融服務能級，也進一步推動科技生態建設，實現業務與科技的深度融合。
通過「場景+金融」的方式服務需求，打造金融科技生態圈。技術進步驅動金融體系升級完善，未來實現生態圈的關鍵路徑，是要將金融行業價值鏈全方位嵌入客戶多元化的場景中，滿足全方位服務需求。金融機構正在逐步嘗試創新，融入居民消費的全面生態體系中，滿足客戶端對端的金融相關需求，推動金融、科技生態融合共進，深化線上線下協同融合服務模式，為客戶提供更加專業高效、更有溫度的金融服務。
構造三層金融科技架構體系，持續賦能生態圈布局。金融科技在持續演變過程中，正逐步形成完善的三層結構體系，通過產品應用層對接消費者，打通客戶需求與產品供給；通過技術支持層給產品賦能，提升產品運作效率、降低運營風險，同時推動產品創新；此外不斷完善的基礎設施已邁向創新整合新階段，技術輸出的盈利模式逐步成熟，成為長期增長的新引擎。此外在金融科技架構體系搭建過程中，也可持續賦能生態圈布局，對內加強場景應用，助力業務降本增效，強化風險管理，打造客戶極致體驗，提升業務競爭力；對外輸出創新科技及服務，加快科技成果轉化，促進行業整體科技水平提升。
產品應用層：第三方支付入手，「金融+科技」模式漸成
網際網路技術已充分應用於金融體系，「金融+科技」的模式漸成。金融科技的應用涉及方方面面，部分產品已較為成熟並具有強勁的競爭力，而仍有部分產品處於積累流量不斷完善中，在此我們對市場上較為成熟的產品應用進行詳細分析。一方面，網際網路巨頭憑藉流量與用戶體驗優勢，發力第三方支付，成功搶奪了部分原屬於現金支付及銀行卡支付的市場。第三方支付形成的資金沉澱為財富管理、網際網路保險等金融服務創造了良好環境；第三方支付創造的資金需求則衍生了貸款服務，由此網際網路巨頭已進軍各金融子領域。另一方面，傳統金融機構主動求變，科技投入力度提升，與科技公司的合作層次逐步深化。傳統金融機構藉助資金優勢，也是「金融+科技」模式的重要參與者，與科技互相滲透成為金融業的主流發展模式之一。
第三方支付：流量為王，寡頭格局
支付業務是綜合金融體系的入口，「流量+場景」構築核心競爭力。從網際網路金融產業的發展歷程來看，第三方支付是發展最早、模式最為成熟的細分領域之一，體現出支付業務對於整個產業體系的基礎支撐作用。放眼螞蟻集團（未上市）、騰訊金融（未上市）等網際網路金融領域的巨頭，支付業務均是其「流量+場景」這一龐大體系的切入口，亦是其綜合金融服務這一商業模式的起點。支付業務本身的費率水平也許並不出眾，但更為重要的意義在於積累了規模廣、粘性高的 C 端用戶流量和 B 端商業場景，成為公司的核心競爭力和堅實護城河；在此基礎上，第三方支付公司得以在財富管理、消費金融、數據營銷、產業網際網路等多元領域進行二次引流，最終形成大金融、大數據的綜合生態體系。
商業模式：產業鏈三方參與，帳戶方盈利最為多元
從產業鏈來看，第三方支付行業通常涉及三類參與機構：帳戶方、收單方和清算方。1）帳戶方：主要指 C 端用戶用於支付的「數字錢包」，起到類銀行卡的作用，例如支付寶、微信支付、壹錢包等；也包括預付卡發行和受理機構，例如資和信（未上市）等。2）收單方：面向 B 端商戶提供代收款服務，主要通過 POS 機刷卡、雲閃付、掃碼支付等方式讀取交易數據、提供授權、進行帳單結算，代表機構包括銀聯商務（未上市）、拉卡拉、匯付天下（1806 HK，無評級）等。3）清算方：聯通帳戶方、收單方的中介，負責支付指令的接發、交易對帳、資金清算等，目前國內清算機構為銀聯（未上市）和網聯（未上市），分別負責銀行跨行交易清算、非銀機構網絡支付清算的職能，其他市場主體暫無法參與。
帳戶方：盈利模式最為多元，支付布局已基本完成，向多元金融二次引流。由於同時擁有C 端的用戶基礎和 B 端的商戶場景，帳戶方的盈利模式最為多樣，但其較少對 C 端支付直接收費，更多是對商戶收取交易服務費，並依靠 C 端支付中產生的流量、資金及數據沉澱，拓展多元化業務收入。具體來看，帳戶方的盈利模式可分為傳統手續費、多元化收入。傳統手續費通過「交易規模×費率」實現，包括用戶提現手續費、商戶交易服務費、收單機構分潤等，多元化收入則通過財富管理、消費金融、技術輸出等變現途徑實現。由於當前國內支付布局已基本完成，用戶滲透率達到較高水平，交易規模進入穩步增長期，費率水平也難有較大提升空間，傳統手續費面臨天花板；因此發揮支付服務作為綜合金融的入口作用，實現向高利潤的多元金融服務二次引流，是未來帳戶方盈利模式的重要發展趨勢。
收單方：收單分潤面臨瓶頸，發力 B 端增值服務。收單方主要面向代收款商戶收取收單手續費，包括銀行卡收單、網絡支付收單。2016 年「96 費改」後銀行卡收單手續費實行市場化定價，導致收單機構在扣除發卡行、銀聯的分潤後，僅能獲取較為微薄的毛利潤；而掃碼收單手續費則會被支付寶和微信等帳戶機構抽走半數以上，再疊加行業競爭激烈、議價能力偏弱等因素，收單方的傳統盈利模式面臨瓶頸。但另一方面，收單業務充當著拓展多元業務的入口作用，在積累了廣泛商戶資源的基礎之上，收單方可針對 B 端對於經營管理、企業融資、營銷推廣等綜合化需求提供增值服務。目前拉卡拉、隨行付、快錢（未上市）等收單方均已面向保險、航旅、零售、物流等領域，發力打造綜合金融解決方案，拓寬收入渠道。
清算方：剛性費率+規模效應，創新產品拓寬收入。「96 費改」對清算方收取的網絡服務費實行政府指導價、上限管理，目前銀聯的固定費率為 0.065%，由發卡行、收單機構各承擔 0.0325%。銀聯主要依靠規模效應實現穩定收入，2019 年銀行卡跨行支付系統（即銀聯）業務金額達 173.6 萬億元，若按 0.065%費率測算（由於單筆 6.5 元封頂，預計實際費率更低），當年收入或可達百億元級別。而面對支付行業日趨激烈的競爭和消費者多樣化的支付需求，銀聯也在積極推出雲閃付、二維碼、NFC 支付等創新產品，在傳統清算服務費之外拓展新型盈利模式。網聯目前暫時提供免費清算服務，但作為商業機構，未來建立收費模式或是大勢所趨，盈利模式有望參照銀聯實現多元化發展。
行業格局：強者優勢地位穩固，馬太效應有望提升
第三方支付行業集中度較高，支付寶、微信、銀聯商務為競爭中強者，市佔率接近 90%。據易觀數據統計，2020Q1 第三方支付市場交易規模為 64.03 萬億元，市場份額排名前 3的分別為支付寶、騰訊金融（即微信支付）和銀聯商務，三者無一不是在行動支付或銀行卡收單市場掌握著難以超越的場景+流量。細分領域來看，帳戶方所在的行動支付市場的集中度最為顯著，交易規模 CR2 達 93.89%，支付寶、微信的雙寡頭格局業已形成；收單方格局相對分散，除了銀聯商務一馬當先，拉卡拉、快錢等多方收單機構仍競爭激烈；而清算方由於存在特許權，目前呈現銀聯+網聯的壟斷格局。
帳戶方：內靠流量+外拓場景，兩大巨頭牢牢把握優勢。縱覽支付寶、微信支付的發展歷程，兩者最初均依靠自家產品（淘寶、QQ/微信）迅速積累基礎用戶，隨後持續拓寬支付場景，逐步做大流量、提升客戶粘性：一方面，布局與遊戲、交旅、公共事業繳費、醫療等外部商戶的合作；另一方面，先後推出快捷支付、掃碼支付、春節紅包等具有變革意義的產品，實現支付規模的跨越式增長。兩大巨頭在行動支付領域的市佔率在近年來基本穩定於高位，目前已形成雙寡頭格局，牢牢把握流量+場景的競爭壁壘，其他中小型帳戶機構較難形成突破，預計未來馬太效應將持續凸顯。
收單方：銀聯商務一馬當先，多元機構群雄逐鹿，未來有望向頭部集中。銀聯商務憑藉著綜合實力和先發優勢在傳統銀行卡收單市場一枝獨秀，佔據了超過 50%的交易份額，其優勢主要體現在一二線城市及大型商戶領域。但國內小微企業和個體工商戶分布廣、數量多、需求多樣，需依靠線下地推來實現商戶拓展，差異化的下沉渠道為眾多第三方收單機構提供了進入市場的機會，造成目前的分散競爭格局；此外，行動支付的崛起也對傳統銀行卡收單造成衝擊，為多元機構帶來更多分流機會。目前拉卡拉、隨行付、匯付天下等頭部機構憑藉著多年業務拓展均已建立了一定的商戶基礎；面對競爭加劇、收單利潤受限，商戶綜合服務能力突出的企業有望脫穎而出，預計未來行業格局或將緩慢向頭部集中。
清算方：銀聯先發、網聯趕超，對外開放開啟市場化競爭。成立於 2002 年的銀聯長期是國內銀行卡的唯一清算服務商，業務規模穩步提升，據銀聯披露，2019 年銀聯繼續保持全球銀行卡清算市場份額第一。而隨著網絡支付發展壯大，網聯於 2017 年應運而生，切斷帳戶方與銀行的「直連」模式，借行業發展之東風迅速做大規模，並於 2018 年末趕超銀聯。由於目前網聯暫未收費，未來兩者競爭格局仍待進一步發展，從短期看，兩者壟斷地位較為穩固。但長期來看，隨著金融業加速對外開放，美國運通（AXP US，無評級）、萬事達（MA US，無評級）等境外清算機構相繼入駐中國，國內清算行業有望面臨更激烈的市場化競爭，各清算機構唯有主動謀求創新、拓展新型業務（如 NFC、生物識別、SaaS服務等），方能在未來把握優勢地位。
未來展望：產業支付方興未艾，國際業務揚帆起航
一是產業支付快速崛起，多方機構各具優勢、有望共築「兩超多強」新格局。以 C 端驅動的行動支付已步入穩步增長期，而產業支付正伴隨著產業網際網路而崛起，2018 年產業支付規模突破百億元，同年末騰訊提出「由消費網際網路向產業網際網路轉型」，產業支付成為未來第三方支付的重要增長點。行業內各類參與者均有機會競逐產業支付：對於 C 端參與者，支付寶、微信等支付巨頭憑藉場景+流量觸及到數千萬「碼商」，未來有望以支付為切入點滿足商戶的獲客、物流、融資等多元需求；對於 B 端參與者，收單方在商戶拓展的過程中積累了垂直渠道資源，更易把握各行業商戶痛點，有望更具針對性地提供行業定製方案。B 端市場更為複雜、分散，預計產業支付將不會像行動支付一樣快速進入寡頭格局，未來收單機構和中小型帳戶機構或可與支付寶、微信共築「兩超多強」的新型競爭局面。
二是國際支付仍為藍海，藉助國內成熟經驗有望啟航增量市場。國內支付流量見頂，而眾多國外市場仍為一片藍海，且出境遊、跨境電商也不斷激發著國人的海外支付需求；國內第三方支付行業具備成熟的發展經驗，預計未來可憑藉自身優勢發力海外增量市場。從帳戶方來看，兩大巨頭均已開始海外布局，複製國內「場景+流量」模式，依靠雄厚實力迅速做大規模：支付寶通過在海外投資 9 家本地錢包打造 1+9 全球支付網絡，微信則大力拓展海外商戶場景、以國人線下支付為主。從收單方來看，收單機構可發揮自身在垂直領域的專業優勢，針對跨境電商等相關行業的稅收、匯率、物流、風險管理等需求提供定製化解決方案；另一方面，承接金融業對外開放趨勢，與入駐中國的海外機構達成合作，例如拉卡拉目前已成為國內首家上線美國運通人民幣卡收單業務的第三方支付機構。
網際網路貸款：藍海市場，參與者多元
在線上化的發展趨勢下，網際網路貸款步入快速發展期。網際網路貸款主要以消費貸款為主，多具有「小額、快捷、便民」的特點。目前市場參與者多元，傳統機構在布局消費貸款線上化轉型，新興網際網路機構則多與傳統金融機構展開合作，通過聯合貸款或助貸模式展業。未來二者有望分別發揮各自的資金來源優勢和數據科技優勢，共同拓展網際網路貸款市場。
中國網際網路貸款市場前景廣闊，參與主體多元。中國網際網路貸款主要以消費貸款為主，2013-2019 年中國消費貸款 CARG 達到 26%，2018-2019 年同比增速下行主要由於監管趨嚴以及共債風險的影響。目前消費已成為拉動我國經濟增長的主要驅動力，未來消費貸款規模有望保持較快增長；疫情加速了消費線上化的趨勢，網際網路貸款的藍海市場更為廣闊。2018~2020 年，現金貸、商業銀行網際網路貸款新規相繼落地，行業有望迎來規範發展期。目前網際網路貸款市場的參與者主要包括傳統銀行、三家網際網路民營銀行、消費金融公司、網際網路小貸公司等。
商業模式：客群下沉定價高，資金來源風控差異大
四大維度對比參與主體的商業模式，具有資金來源不一、客群下沉、產品定價高和風控差異明顯的特徵。資金來源方面，傳統銀行優勢明顯，網際網路小貸公司融資渠道較少且有槓桿率限制。傳統銀行資金來源豐富且成本較低；網際網路銀行渠道在不斷打開，網商銀行（未上市）已成功發行永續債，未來資金成本有下降空間；消費金融公司不得吸收公眾存款，主要通過同業市場融資，少數機構可發行金融債；網際網路小貸公司同樣不得吸收公眾存款，資金主要來源於股東借款和資產證券化。網際網路小貸公司的槓桿率嚴格受限，一般僅有 2-3倍。2017 年末監管要求將 ABS 與表內融資合併計算槓桿率，資金來源面臨更大挑戰。
客群方面，以年輕化、中低收入人群為主。傳統銀行客群資質略高，其餘貸款機構主要以年齡較低（35 歲以下）、中低收入人群為主（年收入主要集中於 5-10 萬元）。其中網際網路銀行和網際網路小貸公司多為網際網路消費用戶。
貸款產品方面，主要可分為標準定價和非標準定價兩類。信用卡類及類信用類產品，一般額度在 5 萬元以下，有 40 天左右的免息期，期限一般在 1 年以內，定價標準不因客群資質而產生差異。銀行信用卡貸款年利率一般為 18.25%，其他機構集中在 12-20%區間。其他類消費貸款額度普遍不超過 20 萬元，無免息期，分為到期一次還款、分期還款形式，期限一般在 1 年以內，定價根據客戶資質而有所不同，跨度較大（最高可超過 30%）。
風控方面，各機構間差異較為明顯。除銀行客群外，其餘三類機構客群大多為無徵信記錄的長尾客群，因此央行的徵信系統作用相對有限。而對於以信用貸款為主的網際網路貸款，風控能力直接影響了機構的盈利水平和可持續發展，因此機構需通過大數據構建風控體系，把控貸前、貸中和貸後風險。目前各機構間的風控水平差距較大，2019 年末風控能力較強的機構網際網路貸款不良率可控制在 2%以下，如招商銀行（600036 CH，增持，38.76~41.35 元）、微眾銀行（未上市）、招聯消金等，而部分機構不良率超過 5%。
行業格局：多元機構各有特色，網際網路機構份額高
網際網路貸款參與者多元，網際網路機構市場份額較高。據艾瑞諮詢數據，2017 年末網際網路貸款市場份額主要集中於電商系平臺（一般為網際網路小貸公司），傳統機構（傳統銀行和持牌消費金融公司）的市場份額較低。但 2018 年以來隨著聯合貸款和助貸的發展以及對P2P 行業的整頓，我們預計目前傳統機構的網際網路貸款市場份額已有一定提升。
目前四大參與主體中具有科技稟賦和網際網路基因的機構已搶得市場先機。傳統銀行主要以三種形式開展業務。一是信用卡申請的線上化，領先者包括招商銀行、建設銀行、平安銀行；二是依靠自有線上渠道開展消費貸業務，包括招商銀行「閃電貸」、南京銀行「你好 e 貸」等；三是與網際網路機構開展助貸和聯合貸款業務，業務規模較大的銀行包括郵儲銀行、上海銀行和天津銀行等，主要合作機構為螞蟻集團、騰訊、京東等。
其他貸款機構百花齊放。消費金融公司中，網際網路貸款布局領先者為招聯消費金融、馬上消費金融和長銀 58 消費金融等，其中招聯消費金融公司總資產接近 1000 億元。網際網路銀行主要有 3 家，分別為微眾銀行、網商銀行和新網銀行（未上市）；網際網路小貸公司數量較多，大批網際網路公司均已設立，網際網路銀行和網際網路小貸公司有流量優勢，但有資金來源劣勢，與傳統銀行等金融機構合作開展聯合貸款或助貸是主要形式，產品包括微粒貸、螞蟻花唄和借唄、京東白條等。
未來展望：互貸藍海待開拓，機構共舞望持續
網際網路貸款市場為藍海市場，傳統銀行與網際網路機構的共舞有望持續。網際網路貸款仍處於發展早期，長尾客群的消費信貸需求有待挖掘，具有網際網路基因的機構有望脫穎而出。對傳統銀行、消金公司而言，突破場景和流量難題為核心，加大科技投入、重視客戶價值挖掘、積極開展對外合作為主要趨勢。對網際網路機構而言，解決資金來源問題則是關鍵。一方面可與銀行等資金方建立穩固的合作關係；另一方面可積極爭取民營銀行、消費金融公司等金融牌照，更好地利用金融槓桿。目前商業銀行網際網路貸款新規已經落地，監管層發放金融牌照也形勢較好（2020 年已發出 3 張消費金融公司牌照），網際網路貸款蓬勃發展正迎來較好的政策環境。
居民財富有望向資本市場遷移，蘊育豐富的財富管理需求。根據《中國私人財富報告 2019》，預計 2019 年末中國個人可投資資產約 200 萬億元，體量優勢顯著。但目前居民資產高度集中於房地產，金融資產配置有較大增長空間。且金融資產主要為銀行存款，資本市場參與程度有待提升。我們認為當前宏觀環境從房地產周期切換至資本市場周期，居民財富有望向資本市場轉移，將配置升值效應更明顯的金融資產。居民財富轉化為資本市場長期資金包括直接參與和間接參與。考慮到專業機構投資者在技術支持、信息獲取、專業性等方面佔據天然優勢，個人通過專業機構投資者的方式參與更省心省力。我們認為未來居民財富進入資本市場的主要渠道將是借專業機構投資者（如配置資管產品、繳存養老金、購買保險等），居民對財富管理需求也將顯著提升。
理財線上化銷售已快速推進，但真正意義的網際網路財富管理仍待發展。伴隨 PC 端和移動APP 端的共同推動，大眾理財獲客渠道顯著拓寬。並且線上化銷售成為財富管理產品重要銷售渠道，客戶購買行為由線下向線上轉換成效顯著。根據《全球數字財富管理報告 2018》，2018 年中國財富管理線上化滲透率達 35%，接近美國 41%水平。但我國線上銷售產品主要局限在現金管理類產品和剛兌類固收產品，並沒有為居民投資者提供個性化資產配置服務，真正意義上的網際網路財富管理仍待發展。
網際網路財富管理利用金融科技搭建理財平臺、投顧服務、客戶引流和風險管理業務閉環。財富管理的核心是將合適的產品與服務匹配給合適的客戶。網際網路理財為金融產品搭建線上營銷平臺，通過推進金融場景化引流理財客戶，以通過智能投顧提供陪伴式服務，同時運用大數據、人工智慧、雲計算等技術實現基於數據的風險管理，從而搭建理財平臺、投顧服務、客戶引流和風險管理業務閉環，實現產品和客戶的有效串聯。同時，網際網路理財，通過客戶行為分析、預測分析等應用，提升匹配的便捷性、精準度與個性化，塑造更加智能化的財富管理新模式以及以客群下沉和全生命周期服務為特色的財富管理新價值。
網際網路理財生態順應由低到高、由淺入深脈絡遞進發展。回顧我國網際網路理財發展脈絡，其順應金融科技發展大勢而來，產品品類經歷從貨幣基金到債基再到股基、非標、保險的逐步擴充，風險層級由低到高逐次遞進。業務模式也經歷從簡單的「寶寶類」理財產品發行，向縱橫投資（自有產品、外部產品代銷及運營）、融資（智能投顧等）、科技輸出（監管科技產品、雲服務等）的全生命周期、全服務鏈路。戰略出發點也從服務於支付等其他業務，向挖掘客戶痛點、主動拓寬經營生態轉變。諸如，螞蟻集團最初為盤活支付寶帳戶價值推出餘額寶產品，實現了居民資產向理財引流的重要一步，也實現從支付向金融跨越的關鍵跨越，帶動一批網際網路理財產品如雨後春筍般出現；其後，螞蟻集團主動拓展網際網路理財市場全方位布局，並逐漸形成網際網路理財生態。
行業格局：四大類平臺競技，一站式平臺享優勢
四大類網際網路理財平臺同臺競技。網際網路財富管理平臺可以按類型劃分為網際網路一站式財富服務平臺（如螞蟻集團、騰訊理財通、京東金融等）、傳統金融機構線上平臺（如招商銀行摩羯智投等）、獨立財富管理平臺（如盈米基金等）和網際網路金融平臺（天天基金等）不同類型的平臺。過去網際網路財富管理主要以基金代銷為主，通過為用戶建立線上理財產品購買平臺來實現流量變現。但入局者增多加劇競爭，網際網路財富管理平臺提升對用戶、服務、利基等差異化競爭的考慮，從以產品銷售為導向以用戶需求為導向逐漸轉變。
網際網路一站式財富管理平臺依託場景和平臺導流，在獲取用戶上擁有領先優勢。典型的網際網路一站式財富管理平臺包括螞蟻財富、京東金融和理財通，其藉助資產管理業務沉澱客戶資金、實現用戶資源變現。並基於基本銷售業務逐漸演化出產品代銷、產品創設、智能投顧、金融科技輸出等全生命周期、全服務鏈的財富管理全景服務。根據艾瑞諮詢 2019年理財用戶平臺選擇調查問卷，有 86.5%受訪者選擇網際網路一站式綜合平臺，69.2%選擇傳統金融機構線上平臺。根據《權益類基金個人投資者調研白皮書》，18-40 歲的投資者中30%-38%選擇螞蟻財富等第三方平臺，超過銀行、券商、基金和獨立投顧。
未來展望：淨值型升級+分層投顧體系+技術革新
當前，財富管理行業整體面臨資管新規、利率市場化、金融雙向開放和新技術革命崛起的歷史變革，網際網路財富管理也將迎來轉型變革的關鍵節點。首先，數字理財平臺需打破當下以現金管理和固收產品銷售為核心的模式，順應新規引導向淨值型業務升級，並通過完善多品類市場體系實現風險分散和收益增厚，最終逐步發展成為全產品品類、全生命周期和全場景服務的全價值鏈財富管理平臺。其次，伴隨原有客群財富不斷積累，未來網際網路財富管理平臺將會面向一批中高淨值的新富客戶，需要平臺由服務長尾客戶能力中延展出服務高端服務客戶的能力，滿足客戶更加個性化的理財需求。其次，過去網際網路財富管理平臺缺失投顧職能，導致引導投資者做大類資產配置未能有效實現，與海外成熟的財富管理模式仍有較大差距，未來需要匹配分層投顧體系、推動真正的財富管理。第三，在技術持續迭代、業態與技術正向循環的趨勢中，網際網路財富管理機構必須更積極擁抱新的技術，通過數據連通（打通在各類渠道與場景上的信息，如交易、行為、地理位置等）、技術驅動（運用以人工智慧為代表的智能化技術與各類數字工具，替代或賦能傳統人工）和開放協作（包括場景、數據、技術上的各方面共享與共建），以實現更精準的客戶洞察、更個性產品與服務、更自然的服務觸達以及更極致的互動體驗。
網際網路保險：探尋新業態，築多維保障
發展現狀：廣域流量潛力客觀，轉化路徑亟待探索
網際網路流量潛力可觀，轉化路徑和模式亟待探索。從 2007 年開始我國網民規模和網際網路普及率開始加速增長，根據網際網路信息中心數據，截至 20Q1 網民規模 9.04 億人，滲透率進一步提升。海量的用戶激活了相當一部分商業模式的變革，以資訊獲取、交流通信、用戶娛樂和商務等方面切入，經歷了從搜索、社交到移動化的發展歷程。關於如何結合網際網路，發揮保險產品的風險保障和財富管理功能，業內已有諸多探索。作為和代理人、銀保、電話坐席等銷售渠道並列的渠道來看，目前網際網路銷售的模式較為清晰；而對於如何發揮海量流量的優勢，真正實現從量變到質變的飛躍，其中轉化路徑和模式仍亟待探索。
行業格局：圍繞多維度開展競爭，核心打法包括流量和場景
網際網路保險圍繞多維度展開競爭，豐富保險產品層次。網際網路保險產業鏈核心參與主體圍繞多維度展開競爭，模式包括 B2B2C、B2C、2A 等結構，核心打法包括流量和場景。從典型的企業來看，螞蟻保險基於廣域流量開展互助計劃、搭建保險商城；水滴商城（未上市）基於流量池，構建「籌款+互助+保險」閉環；慧擇網（HUIZ.O，未評級）利用底層資料庫賦能，搭建矩陣式媒體營銷體系；眾安在線（6060 HK，賣出，目標價：20 港幣）布局場景化運營，逐步建立自有平臺。從產品競爭的維度看，網際網路保險的發展豐富了保險產品的層次，一定程度上影響行業的競爭格局。
網際網路保險產業鏈核心參與主體圍繞多維度展開競爭。其中，最核心的參與者是中介銷售平臺，形成 B2B2C 的結構，典型的包括如螞蟻集團、慧擇網、小雨傘（未上市）等保險商城，也有較有特色的定製化平臺如悟空保等，平臺可以直接觸達消費者形成銷售。但因為保險產品本身不具備引流功能，因此一般需要通過流量中介進行導流，銷售平臺為此支付一定的渠道費用。對於擁有經營網際網路保險牌照的保險公司，可設立自營網站，或通過App、微信公眾號等，形成 B2C 的模式，縮短產業鏈條，但目前這部分在行業內佔比較小。此外，網際網路可切入傳統保險銷售管理，構成直接 2A 的模式，補齊中小險企在代理人經營管理的不足，在賦能代理人展業的同時創造盈利空間。
產業鏈參與者核心打法包括流量和場景。保險產品具備消費和理財雙重屬性，從消費意義上理解，保險產品低頻非剛需，消費的過程並不能帶來和其他消費品一樣的愉悅和滿足感，但在特定的場景下可能成為剛需品，如短期旅遊意外保險等，因此一種切入方式是在目前較為完善的生態場景下融入保險產品。但是缺點顯而易見，由於核心流量掌控在對應的平臺手上，險企議價能力低，險種盈利能力一般較差。如 2019 年眾安在線的航旅生態中，渠道費用佔淨保費的 86.5%。此外，部分企業布局某些目前保險需求相對不明晰的場景，如量子保在駕考、教育、醫美等方面進行創新性布局；另一方面，可以採用典型的網際網路打法，通過獲取大量流量進行銷售轉化。典型的路徑有兩種，一是通過大量渠道費用投入觸及海量潛在客戶，引流後通過電話坐席進行溝通促單；二是先通過公益性質產品聚集客戶，建立連結，激活其風險保障需求，最後通過自有保險商城形成轉化。
未來展望：長期發展趨勢可期，激活客群多元保障需求
網際網路保險一定程度上影響行業產品競爭格局，激活多元保障需求。從產品競爭的角度來看，網際網路的介入改變了原先較為複雜的產品形態，首先是打散了代理人渠道銷售的組合型產品，將不同類型的保障拆分，簡化保險條款，降低銷售門檻，雖然目前看保障的範圍較窄，保險金額一般較低，但長期滲透率的提升帶來的變化不容小覷；其次融合了垂直化場景，利用網際網路的觸達能力，基於特定場景的保險營銷推動保險需求，這是傳統渠道無法做到的，能夠有效激活不同客群的多元保障需求。
技術支持層：做好產品運行的堅實後盾
打造完善的技術支持體系，保障產品應用平穩運行。作為三層架構體系的中堅力量，技術支持層依託多方參與主體合力打造「國家主導+市場引領」的信用體系，為產品運作提供有效的風險事前評估；此外運用大數據風控，打造安全防火牆，滿足數位化時代下的風控需求；智庫體系作為集團的最強大腦，提供前瞻戰略支持。
信用體系：攜手共建，合力打造信用體系
我國的社會信用體系發展經歷了計劃信用、萌芽、起步、加速發展四個階段。改革開放以前，我國實行以國家計劃為主導、由國家信譽為社會經濟活動提供最終保證的國家計劃信用體系，對當時經濟體系的完善起到一定積極作用。然而計劃經濟體制由於僵化和效率低下逐漸成為阻礙，計劃信用也不再適應發展的需要。之後國家重視信用徵集、信用立法和信用應用體系建設，社會信用體系建設出現萌芽，不過仍存在渠道單一、意識淡薄、制度漏洞等問題。在起步階段，從事信用徵集和信用服務活動的信用評級機構、擔保機構開始出現，社會履約誠信水平不斷提高。2003 年後，信用徵集體系取得突破進展，社會信用體系建設改變了之前點上突破、單兵作戰的局面，呈現出系統推進的態勢，社會信用體系進入加速發展階段。近年來，金融科技發展迅速，信用體系建設也面臨新的發展機遇。
新時代以來，我國社會信用體系建設具有「政府主導特色鮮明、公共信用特色明顯、廣義信用特色突出」的顯著特色。我國社會信用體系建設最大的特色，是充分發揮政府的組織、引導、推動和示範作用。與發達國家相比，我國社會信用體系實際上是「公共信用體系」，具有典型的「公共產品」屬性特徵。此外，我國社會信用體系不局限於傳統借貸信用實現的載體，而反映了數字社會中「數據皆信用、信用皆數據」的基本現實，呈現出廣義信用的特徵。經過多年實踐，我國已在信用立法、徵信體系和網際網路金融等領域的信用體系建設取得一定成就，這也是新時代社會信用體系建設的重點領域。
目前已逐步形成了初具規模的「政府+市場」雙輪驅動的市場組織格局。政府主導的徵信系統是指央行徵信中心籌建的國家金融信用信息基礎資料庫，已成為世界規模最大、收錄人數最多、覆蓋範圍最廣的徵信系統，基本覆蓋各類正規放貸機構。市場徵信服務主要依靠 2018 年 5 月成立的百行徵信（未上市），作為國內目前唯一獲得個人徵信業務牌照的機構，其股東由中國網際網路金融協會和八家民營徵信機構組成。市場徵信機構能夠收納央行徵信中心未能覆蓋到的個人客戶金融信用數據，並主要服務新興的網際網路金融機構和中小銀行，與央行系統形成互補。多維度的社會信用行為的數據整合，有望合力打造完善的徵信體系。
風控體系：運用大數據風控，打造安全防火牆
風控是金融企業的紅線，風控系統在危機中迭代升級。不論是銀行等傳統金融公司，還是網際網路金融等新興金融企業，風險控制均為業務運作中不可忽視的紅線，2008 年由美國次貸危機而引發的全球金融危機給全球金融企業敲響了警鐘，彼時因危機而導致破產清算的金融企業數不勝數，其中還包括華爾街的多家頂級投行。不過在那次危機中，貝萊德（BLK.N，未評級）的「阿拉丁」風控系統脫穎而出，憑藉對風險的精準把控，貝萊德不僅沒有虧損甚至仍有 5400 萬美元利潤用於分紅，對當時美國金融系統的穩定起到了重要的作用。同時，基於「阿拉丁」平臺，貝萊德通過向其他金融機構提供風險解決方案以及技術輸出實現了頗豐的收益。
傳統風控體系已不能滿足數位化時代下的風控需求，大數據風控能對用戶實現更精準識別。隨著網際網路金融的快速發展，新興業務快速增長對於傳統風控系統帶來較大壓力，金融機構對風控體系的要求也在逐步升級。傳統金融風控以風控評分卡模型「自動審核為主，人工審核為輔」的模式進行風險審核，包括個人社會特徵、收入、借貸情況等，而大數據風控具有體量大、關聯度高、可交叉驗證等特徵，較大程度上改善了傳統風控的缺陷，並大幅提高風控效能，逐漸替代傳統風控成為大勢所趨。
智庫體系：集思廣益，搭建戰略規劃指揮部
前瞻研究助力產業創新發展。中國的金融科技從單純的第三方支付、網貸平臺等的初始階段，逐步發展到依託於人工智慧、大數據、雲計算、區塊鏈等技術的金融科技深度融合階段，過程中各類專業研究機構貢獻了不少外腦智慧。金融科技相關智庫主要基於對市場需求和創新趨勢的探索研究，為金融科技行業產品服務創新、企業決策發展及戰略規劃等提供前瞻性研究支持，是集團前瞻研究的最強大腦。
依託數據技術優勢，探索行業發展方向。國外 IBM（IBM US，未評級）、微軟（MSFT US，未評級）等企業早在上個世紀就已成立研究院，主要從事計算機、人工智慧、大數據計算等領域的研究工作，致力於運用前沿技術解決行業關鍵問題，並將最新研究成果快速轉換到其關鍵產品之中，為行業技術革命與創新提供支持。國內以阿里巴巴（BABA US，買入，目標價 258.6 美元）、京東、騰訊等為代表的網際網路企業也先後成立了各類金融科技研究院，依託集團產品、服務沉澱積累的數據和行業領先的技術水平，通過大數據和科研平臺，致力於探索研究普惠金融、金融安全、金融科技等領域，為企業業務研發部門等提供產品創新、業務拓展指導，鞏固企業已有利潤渠道，使企業獲取持續競爭優勢。
基礎設施層：邁向創新整合，推動技術輸出
金融科技賦能邁入創新整合階段，底層技術的綜合運用逐步構建成熟的輸出模式。金融行業科技底層基礎設施發展歷經數輪演變，從中後臺的技術支持逐步邁向全業務流程、全產業鏈環節貫通。人工智慧、區塊鏈、雲計算、大數據、物聯網等底層技術的應用，一方面為集團自身業務賦能，另一方面形成完整的可落地的解決方案，推動技術輸出，並逐步構建成熟的盈利模式，螞蟻集團和京東數科（未上市）正不斷證明這種模式的可行性。
底層設施：邁向創新整合新階段
金融科技賦能邁入創新整合階段，基於完善的底層基礎設施架構打通全業務流程、全產業鏈環節。過去金融行業科技底層基礎設施建設發展經歷了數輪演變，第一階段注重後臺 IT技術建設，代表性的應用包括核心交易系統、帳務系統和信貸系統等；第二階段聚焦渠道變革，即前端服務的線上化，並完成傳統金融業務由線下向線上的遷徙，典型的應用包括網上銀行、網際網路保險等；目前處於專注金融科技賦能的第三階段，強調全業務流程、全產業鏈環節的應用變革，利用人工智慧、區塊鏈、雲計算、大數據、物聯網等底層技術，提升自動化與智能化運營能力，改善經營效率；同時基於廣闊的流量，探索新業態模式，拓寬業務邊界。
雲計算具備低成本、可拓展、自動化的特性，適應新興的多場景需求。金融機構採用雲計算架構的核心訴求在於成本可控、兼容開放、靈活拓展新業態。一方面，雲計算可通過對IT 設備負載的充分調配，提升單位設備的效率，進而降低整體的運營成本。另一方面，雲計算架構具備高可靠性和高可拓展性，能夠滿足金融企業應用規模上升和用戶快速增長的訴求。此外，雲計算是科技能力輸出的重要窗口，如 AI、大數據、IoT 等技術需基於雲計算輸出。
區塊鏈技術的運用本質是通過去中心化降低信任成本，重塑信任生態體系。區塊鏈技術最初的應用是比特幣，一種點對點的電子貨幣支付系統，核心原理是通過挖礦行為（一種不可逆計算的算法）證明節點的持續計算過程，並由體系內過半的節點驗證通過，即完成一次記帳操作，形成一個區塊，並將信息傳遞至下一區塊，形成鏈條。其顛覆之處在於脫離原有傳統支付體系下對中介機構的依賴，通過提高系統性成本（計算、存儲）消除二次支付等舞弊操作的可能性，進而極大限度地降低體系內的信任成本。隨後區塊鏈技術從支付逐漸向智能應用、生態體系不斷發展，但其本質依然是系統性成本對信任成本的置換。通過對底層算法、共識機制、跨鏈融合等體系的設計，金融機構能夠實現信任成本的降低、用戶隱私保護、產品溯源追蹤等多種功能，重塑生態內的信任體系。
AI 重塑金融機構基礎設施、業務流程與業務模式。人工智慧在金融行業內的應用從數據計算處理、業務流程優化逐漸演進為對業務模式的顛覆。目前主要的技術涵蓋機器學習、自然語言處理、計算機視覺等，落地至金融領域的應用包括智能客服、智能投顧、智能風控、智能營銷等多個領域，貫穿全流程鏈條，協助傳統金融機構實現業務在線化、數位化和智能化，構建一站式、個性化、場景化的金融服務生態圈。
大數據為金融機構提供數據輸入、存儲、計算、分析的一站式解決方案。大數據為金融機構提供從底層平臺到上層應用的閉環解決方案，相對傳統方案而言，大數據的優勢在於更為完整，可擴展性與穩定性更強。從具體的應用場景來看，基於大數據的風控體系能夠實現更為廣闊的結構化數據來源和更為深刻的關聯邏輯、交叉風險因素分析，助力金融機構對風險事件及時防範和預警；基於大數據的營銷體系能夠實現「千人千面」，實現差異化、定製化的客戶服務體系。
技術輸出：盈利模式逐步成熟
金融科技從業務賦能邁向技術輸出，盈利模式逐步成熟。我們從螞蟻集團和京東數科的發展歷程可以發現，金融科技已逐漸從過去對集團內其他業務條線賦能向對外技術輸出演進，且模式逐漸成熟。螞蟻集團逾 15 年的自主創新實踐正不斷證明這一新興商業模式的可行性，螞蟻集團 CEO 胡曉明在接受彭博社專訪時公開表示，2019 年技術服務費佔螞蟻集團總收入的比例約為 50%，佔比在過去幾年上升速度較快，且未來將保持增長趨勢。京東數科深耕 B 端業務，也逐漸探索出有效的發展路徑。京東數科 CEO 陳生強在公司 2020 年年會上表示，2019 年京東數科在營收和利潤上同時實現高增長，即公司已連續 2 年實現盈利。
京東數科依託集團資源開展金融服務，逐步向數字科技公司轉型。作為京東集團重點布局的三大板塊之一，京東金融於 2013 年 10 月獨立運營。在早期階段（2013-2016），京東金融依託京東商城龐大的用戶群體與數據資源開展自營業務，促進其迅速擴張並佔據市場的是以白條為代表的消費金融產品和以京保貝為代表的供應鏈金融產品。此後，公司逐步拓展財富管理、保險、眾籌等多元金融板塊。自 2015 年開始，監管層陸續出臺一系列規範法則監管和引導網際網路金融行業有序發展。在監管趨嚴的大背景下，公司在推動京東金融戰略迭代。2016 年 9 月，京東金融成立金融科技事業部，明確科技能力輸出，定位從金融公司轉變為服務金融機構的數字科技公司，標誌著發展第二階段的開始（2016 年-至今）。通過 B2B2C 的模式，公司為 B 端金融機構提供數位化的企業服務，提升金融機構服務 C 端用戶的能力與效率。
調整組織架構，大力推進 2B 業務。2018 年 5 月，京東金融明確劃分並組建 2C 業務群組和 2B 業務群組。B 端業務上，由供應鏈金融部、金融科技業務部、農村金融部農村信貸部、保險業務部與支付業務部等部門組成。京東金融擁有豐富的場景、多層次的客群和強大的風控系統，在產品輸出和技術輸出方面與傳統金融機構有較大合作空間。在具體的產品層面，京東金融技術輸出已經形成了銀行開放平臺「工銀小白」、銀行全流程數字金融服務「融信雲」、全流程零售信貸平臺 「北鬥七星」、企業發薪與福利管理服務「隨薪發」、ABS 雲平臺等多種產品。截止 2019 年，京東金融協助 800 萬線上線下小微企業獲得安全、可持續的普惠金融服務，為 700 多家各類金融機構提供了數位化解決方案，提升服務實體經濟效能。
拓展業務邊界，持續技術輸出，實現高效協同。自 2018 年 11 月京東數字科技集團成立以來，除金融相關業務之外，京東數科還推出了 AI 科技、智能城市和數字營銷業務。縱觀公司業務條線，本質都是利用人工智慧、區塊鏈、物聯網等技術，優化用戶體驗、降低行業成本、提高經營效率，不斷將技術賦能的邊界從金融領域拓展至其他行業，實現高效協同。
螞蟻集團開發金融級雲應用 SOFAStack 為金融企業帶來低成本優勢。SOFAStack 是由螞蟻集團自主研發的用於構建金融級雲原生分布式應用的技術棧，目前已經為螞蟻集團的各業務線賦能，並逐步全面開放至金融行業。其優勢在於：1）提效降本，縮短開發人員學習周期、提升運維工作效率；2）增強系統拓展性和穩健性，提升應用啟動和擴縮容效率、保證系統穩定性和業務高可用性，提升容災能力。根據《螞蟻 SOFAStack 總體經濟影響報告》，在風險貼現率為 10%的假設下，採用 SOFAStack 技術的三年內成本投入淨現值約為 5332 萬元，人員、運維等成本的節約帶來的收益淨現值約 1.2 億元，投資回報率為 124%。
協助人保健康搭建網際網路保險雲核心業務系統，實現經營效能的顯著提升。人保健康積極尋求傳統基礎架構的技術突破，與螞蟻集團合作，基於 SOFAStack 構建網際網路保險雲核心業務系統，並取得顯著的經營效率提升：1）賦能產品、渠道等全業務流程，根據螞蟻集團官網披露，新產品上線時間縮短 80%以上，保單出單效率從 0.2 單/秒提升至 1000 單/秒，並支持彈性擴容，達到健康險行業領先水平；外部渠道產品接入效率提升 6 倍，支持第三方業務快速拓展； 2）提升客戶經營效能，服務可用率達到 99.99%，實現客戶需求的實時響應。
螞蟻鏈致力於解決信任成本問題，已在多領域落地應用。螞蟻鏈設立的初衷是解決信任問題產生交易成本，串聯個人、金融企業、實體產業、政府等參與者，致力於建立新的信任生態，其中涉及到支付、隱私維護、產品溯源等領域，且已有多個應用落地。典型的產品如螞蟻鏈 BaaS 平臺和開放聯盟鏈，提供自主可控的高性能平臺和豐富的落地場景。從經營數據來看，根據螞蟻集團官網披露，螞蟻鏈專利量全球第一，每日上鏈量超過 1 億，應用場景逾 50 個，助力傳統金融機構和實體產業數位化轉型。
案例分析：以螞蟻集團為例
螞蟻集團構建金融生態圈，科技賦能產品創新，打造數字金融新原力。螞蟻集團以支付寶為金融生態流量入口，以螞蟻微貸為核心盈利貢獻，通過螞蟻財富打造一站式理財，圍繞流量、場景與科技布局螞蟻保險，構建完善的金融生態圈。同時通過科技賦能生態，為產品創新保駕護航。一方面，通過芝麻信用構築信用生活，構建互信互惠的商業環境；另一方面，通過智能風控引擎打造金融級帳戶安全的風控體系。此外，螞蟻集團砥礪 15 年，逐步構建科技生態體系，其中 BASIC 戰略夯實底層技術基礎建設，貫穿連接、風險與信用，通過技術之間的深度耦合，充分創造協同價值，打造數字金融新原力。螞蟻集團已成為目前金融科技行業的領先標杆企業，具有較強的示範效應與學習價值。
產品應用層：以支付寶引流，打造金融生態圈
支付寶：金融生態流量入口
支付寶從淘寶引流起家，逐步拓寬場景、積累規模效應。2003 年支付寶在淘寶網首次上線，最初是面向淘寶提供擔保交易服務（即「滿意才付款」），以解決淘寶的信用支付瓶頸。淘寶的崛起反過來為支付寶積累了源源不斷的用戶，阿里巴巴意識到支付寶或可成長為一款適用於所有網絡支付的基礎服務，2004 年支付寶開始獨立運營，從淘寶的支付工具轉型為支付服務商。為了做大客戶流量、提升客戶粘性，支付寶開始對非電商的支付場景進行持續布局，先後切入遊戲、航空、公共事業繳費等多元場景，並率先推出快捷支付、掃碼支付等，開啟新一輪用戶規模的快速增長。據 2019 年阿里巴巴投資者大會，截至 2019年 6 月支付寶及本地錢包的全球用戶數達 12 億，相較 2008 年 5 月約 8000 萬的註冊用戶數（支付寶 2008 年 5 月公布數據），近 11 年 CAGR 達 28%。
支付寶與微信相比各具優勢，微信曾快速追趕，但目前支付寶憑藉商業場景略勝一籌。2014 年前的支付寶在支付領域一家獨大，龐大的電商場景+10 年運營經驗使其難覓對手。但微信憑藉著 2015 年與春晚合作的「搖一搖」搶紅包一舉走紅，被馬雲稱為「偷襲珍珠港」。據工信部數據，除夕當天微信紅包收發總量達 10.1 億次，是 2014 年的 200 倍。隨後微信又通過 O2O 投資和線下二維碼的大力投放，不斷培育用戶習慣，交易規模迅速崛起。對比兩大巨頭的競爭優勢，微信支付的社交屬性決定了其對熟人轉帳、生活化場景更為側重，用戶粘性高、支付具有小額高頻的特點，也是其實現快速追趕的基礎；而依靠電商起家的支付寶則在綜合商業場景中更具天然稟賦，較高的商業場景支付頻率具有明顯護城河。目前兩者的規模增速均已趨於穩定，支付寶在市場份額上仍居於龍頭。
以支付為入口加速海外本土化擴張，有望打造全球金融生態體系。印度行動支付平臺Paytm（未上市）是螞蟻出海的早期嘗試之一，2015 年投資入股後，向其提供技術支持和模式輸出，助力 Paytm 用戶數從 2015 年 8 月的 1 億人次增長至 2017 年 6 月的 2.25 億人次（據道瓊通訊社披露數據）。隨後，螞蟻金融便以「投資→技術和模式輸出」這一路徑為範本，遵循「Glocal」全球化戰略，加速支付業務在海外的本土化擴張，形成了目前「1+9」的全球網絡。此外，螞蟻集團的全球拓展並不止步於支付，而是向多元金融進一步延伸，例如 Paytm 已積極布局消費信貸產品 Paytm Postpaid、2019 年螞蟻集團投資印尼分期購物平臺 Akulaku（未上市）等，螞蟻集團正在全球範圍複製「支付為入口→綜合金融體系」的國內路徑，未來國際業務增長前景可期。
螞蟻微貸：核心盈利貢獻點
微貸業務發展滿足 B 端 C 端客戶融資需求，為阿里生態提供徵信和流量。阿里巴巴在發展過程中積累了大量 B 端和 C 端客戶，大多為長尾客群，由於無徵信記錄等原因難以獲得銀行貸款。為解決客戶融資難的問題，阿里開展了貸款業務。通過前期對客戶的調研，阿里利用自有數據構建了獨特的風控體系，實現了 3 分鐘申請、1 秒鐘授信、0 員工接入的「310」網際網路貸款模式。網際網路貸款業務的開展對其生態具有重要意義。對 B 端客戶而言，解決了小微企業融資難融資貴的問題，助商家穩健經營並提升客戶粘性。對 C 端客戶而言，撬動其消費潛力為阿里生態帶來更大的流量。而自有貸款產品的推出進一步豐富了阿里的徵信體系，並對集團的利潤做出了貢獻。
螞蟻集團的貸款業務由 2 家小貸公司和網商銀行運營。截至 2019 年末，螞蟻集團對螞蟻小微小貸（未上市）、螞蟻商城小貸（未上市）均 100%持股，對網商銀行持股 30%。2家小貸公司註冊地均為重慶，主要由於重慶對小貸公司的政策環境較為友好。截至 2019年末，45 家網絡小貸公司註冊地為重慶，佔比達到 18%，僅次於廣東省。據我們測算，2019 年螞蟻集團微貸業務淨利潤貢獻可達到 60-70%，主要由兩家小貸公司貢獻。
螞蟻 2 家小貸公司以消費貸款業務為主，主要產品為花唄和借唄。阿里的小貸業務始於2010 年（浙江阿里小貸（未上市）），之後陸續成立了螞蟻商城小貸和螞蟻小微小貸公司，二者於 2015 年 2 月重組進入螞蟻集團，分別是目前螞蟻借唄、花唄的運作主體。小貸公司成立之初主要通過 ABS 加槓桿的方式解決資金來源不足的問題，快速擴大貸款規模。但在 2017 年 12 月監管要求將 ABS 與表內融資合併計算槓桿率，螞蟻集團對 2 家小貸公司注資以滿足槓桿率監管要求，並逐漸向聯合貸款和助貸模式發展。目前螞蟻花唄和借唄已與超過 100 家銀行建立了合作關係。
網商銀行以經營性貸款為主，主要產品為網商貸、旺農貸。網商銀行是銀監會批准的國內首批 5 家民營銀行之一，也是中國三家網際網路銀行之一，於 2015 年 6 月正式開業。網商銀行開業後，螞蟻集團將小貸公司的經營性貸款業務劃轉至對網商銀行，因此網商銀行的主要客群為小微企業、個人創業者和農村用戶，主要產品為網商貸和旺農貸，貸款額度和利率均因客戶資質而有所差異。
聯合貸款模式解決資金來源難題，內嵌支付寶打通消費場景。花唄、借唄的主體均為網際網路小貸公司，資金來源渠道較少且受到 2.3 倍槓桿率的限制，對其業務發展形成較大掣肘，目前貸款業務主要以聯合貸款或助貸模式開展。背靠阿里強大的流量優勢，貸款產品快速獲取長尾客戶佔領市場，尤其是花唄內嵌至支付寶打通了眾多消費場景，根據財新網數據，2019 年 10 月末花唄借唄聯合貸款規模市佔率達到 50%。
營收以中間收入為主，風控體系助業務平穩運營。花唄、借唄產品的收入主要來自分期手續費和逾期手續費，資金方按照出資比例獲得收入，並支付給兩家小貸公司一定技術服務費，因此螞蟻小貸公司的收入以中收為主。2017 年借唄中間收入為淨利息收入的 4 倍。芝麻信用的風控體系則為業務平穩發展保駕護航。未來螞蟻集團可爭取消費金融牌照擴展網際網路貸款業務，進一步提升盈利能力。
螞蟻財富：一站式簡單理財
資金端：爆款產品搭配流量渠道激活用戶理財意識，實現用戶全生命周期服務。螞蟻集團的財富管理業務最初由支付業務衍生而來，通過資產增值和財富管理提升支付寶帳戶價值和客戶黏性。2013 年「餘額寶」的推出標誌著螞蟻正式邁向財富管理領域，也用爆款產品搭配流量渠道，成功喚醒用戶的理財意識。
產品端：以產品為脈絡，通過內部打造和依託「財富號」強化外延式合作，逐漸構建全產品體系。螞蟻集團在推出爆款產品餘額寶後，先後於 2014 年推出「招財寶」、2015 年引入一站式理財、2016 年推出「輕定投」和「慧定投」業務，通過內部打造和外延式合作逐漸從單一的現金管理產品發展成為覆蓋固收類、權益類、貴金屬、股權投資類等豐富產品和理財資訊的一站式理財平臺，構建起一套風險從低到高，產品要素從簡單到複雜的全產品體系。2017 年螞蟻財富正式向基金公司開放自運營平臺「財富號」，基金公司通過自己的品牌專區，螞蟻發揮基金公司賣方投顧的中臺角色。螞蟻財富依託「財富號」、戰略合作、股權投資等方式強化外延式合作優勢，拓寬各類供應商覆蓋範圍。從運營成果看，根據 2019 年螞蟻財富夥伴大會公布數據，2018 年入駐「財富號」的自運營機構自 41 家提升至 107 家，增長 160%。入駐機構 2018 年在財富號上沉澱了 1.1 萬個持倉解讀內容，交易用戶數增長 70%，定投用戶數增長 170%。入駐機構的平均交易金額是同期未入駐機構的 62 倍，資產管理規模前者是後者的 68 倍。
立足「BASIC」 戰略，構建數據驅動型的協同共贏生態圈。「財富號」不僅作為產品和供應商的引流，還是螞蟻集團對入駐機構輸出 AI 系統、實現科技賦能的協作生態圈。基於BASIC 戰略，「財富號」提供運營引擎「如意」、決策參謀「司南」在內的五大 AI 系統，輸出用戶畫像、精準營銷、風險管理等系列工具，提升入駐機構客戶觸達與運營效能。同時，螞蟻集團通過智能水平升級和機構客戶間協同互動夯實數據和場景基礎，協作攻關共性科技難題，優化內生式合作模式，構建數據驅動型金融服務生態圈。技術輸出和協同生態圈充分挖掘服務生態，強化金融機構對螞蟻財富平臺及生態的黏著性。根據中國基金報和易觀發布的《中國基金業金融科技發展白皮書 2019》，基金公司通過螞蟻財富平均用戶運營成本下降 70%，1 年全行業運營成本節省 2000 萬元，服務效率提升 70%，服務滲透人群 1 億以上。
投顧端：「智能理財助手+基金投顧」構建智能理財體系。2019 年 6 月，螞蟻集團正式發布基於人工智慧技術的新應用「智能理財助理」。其基於知識圖譜、深度學習算法、自然語言處理等科技技術，整合市場資訊與客戶理財狀況信息，為客戶提供個性化理財配置策略。根據 2019 螞蟻金服財富夥伴大會上公布的數據，財富智能理財助理試運行階段幫助超 100 萬用戶優化資產，幫助資產風險過低用戶平均收益提 12.5%，資產風險偏高用戶平均風險降低 36%。智能理財助理與螞蟻「全生命周期、全品類產品服務、全鏈路服務」的三全服務協同並進，通過陪伴式、交互式服務培養客群粘性，提高用戶留存率和復購率。2020 年末，螞蟻集團獲得基金投顧試點資格，並與全球最大公募基金公司 Vanguard 合作開展基金投顧試點服務「幫你投」，真正開啟真正意義上的財富管理。根據螞蟻集團在 2020年中國資產管理年會上披露數據，「幫你投」產品上線 100 天后，90 後用戶佔比超過 50%，策略平均年化收益率達 51%。
螞蟻保險：保險與科技互為生態
螞蟻保險業務圍繞流量、場景與科技布局。螞蟻依託集團流量優勢、平臺業務、科技能力開展保險業務，其中，基於支付寶的廣域流量優勢，設立螞蟻保險商城，作為網際網路保險中介銷售壽險及健康險、財險、養老金等業務，並與保險公司進行合作產品定製，打造爆款產品，形成流量轉化的正向循環；同時設立相互寶互助計劃，從最初的大病互助計劃拓展至老年防癌計劃，增加覆蓋年齡群體，近日推出針對慢性病群體的慢性病人群防癌計劃，進一步落實普惠金融理念。螞蟻集團具備得天獨厚的購物場景優勢，陸續與財險公司合作推出退貨運費險、保價險、正品保證險等場景依附型險種，構建立體化的產品條線。此外，基於集團科技優勢的，一方面賦能集團自身保險業務，如推出車險分、定損寶等應用優化車險定價、理賠等多流程環節，另一方面提供保險上雲、保險數據平臺等多種保險科技服務，協助其他險企改善經營效率。
保險與科技互為生態，構築核心競爭力。一方面，科技重塑保險行業的運營生態，涉及產品、渠道、定價、理賠等保險業務全價值鏈，螞蟻集團利用科技賦能保險，基於多維度的用戶數據形成客戶洞察，進而定位潛在客群，並在產品端持續優化，滿足市場多層次保障需求的，同時基於大數據與人工智慧在核保、理賠方面提升運營效能；另一方面，保險業務的開展倒逼科技生態的優化與演進，對於業務流程中的痛點問題，螞蟻著力使用科技手段優化解決，並形成科技服務進行技術輸出。整體來看，螞蟻集團保險業務和科技互為生態，構築領先行業的核心競爭力。
技術支持層：科技賦能生態，為產品創新保駕護航
芝麻信用：讓信用等於財富
建立芝麻分評價體系，衡量整體信用程度。芝麻信用基於用戶的消費及行為數據，也綜合了傳統金融機構的借貸數據，推出芝麻信用分這一信用產品，基於以 350-950 之間的分數來衡量用戶的信用程度高低，主要依據信用歷史、行為偏好、履約能力、身份特質及人脈關係五部分來構建，較高的芝麻分可以幫助用戶獲得更高效、更優質的服務。
螞蟻集團通過芝麻信用構築信用生活，構建互信互惠的商業環境。在消費端，消費者保持良好的信用評級，即可獲取芝麻信用提供的信用免押、信用先享、信用專惠、信用速辦、信用金融等信用服務。具有代表性的是免押金信用租服務，信用良好的用戶無需繳納押金便可借用充電寶、雨傘、圖書等商品，還可體驗免押金騎行、租車、住宿等服務。此外，芝麻信用分較高的用戶還可將其作為財務及履約能力證明，快速辦理出國籤證，無需再提交資產證明等複雜資料。另外在商戶端，芝麻信用為企業提供信用評分、信用報告、風險雲圖、關注名單、風險監控等產品，幫助守信企業更為便捷的獲得金融服務並降低交易成本。
芝麻信用拉開了大數據徵信的序幕，是對傳統徵信的有效補充。芝麻信用在螞蟻集團金融生態系統中發揮著極其重要的作用。一方面芝麻信用匯集前端在電商、支付和理財平臺的相關數據，利用技術優勢使信用數據產生價值；另一方面，它為螞蟻集團的小微金融布局搭建信用評估模型，為後續的金融版圖擴張奠定了基礎。
AlphaRisk 智能風控引擎：打造金融級帳戶安全的第五代風控體系
歷經十多年的發展，支付寶已從原先的蟻盾、CTU 風險大腦全面進入人工智慧時代。AlphaRisk 作為螞蟻集團第五代風控引擎，其核心是由大數據以及人工智慧驅動的智能風險識別體系。在 AlphaRisk1.0 上線後，支付寶的資損率從原先十萬分之一下降至千萬分之五以內，僅為國外先進第三方支付公司資損率的 1/200，處於行業的絕對領先水平。支付寶平臺上每天都有上億筆交易，AlphaRisk 智能風控引擎不僅能夠對每個用戶的每筆支付進行 7×24 小時的實時風險掃描，同時通過不斷新增的風險特徵挖掘和優化算法迭代的模型，自動貼合用戶行為特徵進行進化風險對抗，實現 0.1 秒內完成風險預警、檢測、管控等流程，確保用戶帳戶安全和支付交易的萬無一失。
大數據與人工智慧相輔相成，構成了螞蟻集團 AlphaRisk 智能風控引擎的兩大基石。AlphaRisk 的原理是應用大數據和人工智慧顛覆傳統風控的運營模式，通過風險感知（Perception）、風險識別（AI Detect）、自動駕駛（AutoPilot）和智能進化（Evolution）4 大模塊的構建，將人類直覺 AI（Analyst Intuition）和機器智能 AI（Artificial Intelligence）完美結合。用戶在支付寶上的每一筆交易都會經過 AlphaRisk 系統的上百個模型的重重掃描，以檢查手機丟失帳戶是否被盜用，是否存在欺詐被騙可能以及是否有違法套現等風險。依託海量的歷史數據以及不斷增長的新數據，AlphaRisk 不斷的自我學習，自我迭代，幫助支付寶實現全球最低的資損率，是金融科技在全球最具革命性的應用之一
螞蟻集團研究院：做前瞻研究的最強大腦
產業研究助力業務拓展。螞蟻集團研究院是螞蟻集團設立的內部戰略分析和學術研究機構，依託螞蟻集團在金融、技術領域的長期積累，圍繞普惠金融、金融科技、金融服務實體經濟及數字金融等領域，開展戰略分析、理論研究和應用探索等工作。一方面，與集團提供的產品服務開展緊密相關的產業研究成果，能夠幫助企業實現產品創新和業務拓展，提升企業綜合服務能力，實現多元化盈利模式；另一方面，研究院對於行業發展趨勢的探索，能為企業進行前瞻性戰略部署提供研究支持，保持企業的創新活力，獲取持續競爭優勢。
技術探索提供底層支持。設立螞蟻集團研究院後，螞蟻集團仍在不斷加大其科研布局，先後和清華大學、同濟大學、麻省理工學院和加州伯克利大學等高校開展合作，並在金融安全、人工智慧和區塊鏈技術等領域取得了一系列科研成果。螞蟻集團和同濟大學聯合研發的「網絡交易支付系統風險防控關鍵技術及其應用」曾獲國家科學技術進步獎二等獎，這項技術使得支付寶交易資損率不到十萬分之一，是產學研結合的優秀案例。金融科技領域的前沿技術研發能夠幫助螞蟻集團優化產品服務，為集團業務和生態發展提供了底層支持。
基礎設施層：數字金融新原力
砥礪 15 年，逐步構建科技生態體系。螞蟻集團最初基於支付寶體系以流量場景切入，通過外部投資橫向拓展產品條線，對內建立縱向內部協同體系。自 2003 年支付寶伴隨淘寶體系應運而生以來，螞蟻集團陸續完成系統分布化、推出快捷支付、發布螞蟻金融雲等多個裡程碑式項目，2018 年螞蟻集團提出技術開放戰略「BASIC」，分別對應：區塊鏈、AI、安全、物聯網和雲計算，為數字金融和數字經濟拓寬新的邊界。經過 15 年砥礪與打磨，螞蟻集團逐步形成了入口層、業務層、能力層和技術層的金融科技生態體系。
BASIC 戰略夯實底層技術基礎建設，貫穿連接、風險與信用。「BASIC」戰略圍繞連接、風險、信用展開，其中，最為基礎的功能是連接，金融科技改變原有的以線下網點觸達客戶的重資產模式，新的輕資產模式有效提升觸達的深度和廣度，同時降低各個社會節點之間的連接半徑，實現全鏈條更為高效、低成本的協同；風險控制是基本盤，在有效平衡公平與效率的基礎上，呵護用戶更為順暢的使用體驗，降低安全成本；信用是最為核心的功能，通過集成化的基礎體系和模塊化的技術實現，降低個體、機構之間的信任成本，實現體系價值。
通過技術之間的深度耦合，充分創造協同價值。支撐連接、風險和信用三大能力的核心技術是交互、決策、交易和協同。螞蟻集團通過完善的底層設施和生態場景布局實現技術之間的深度耦合，進而創造協同價值。底層設施方面，螞蟻集團最初以中間件 SOFA 為計算核心，OceanBase 為存儲核心，並在聚焦技術的基礎上，逐步向業務綜合應用拓展。如在 2018 年 ATEC 峰會上發布的分布式金融核心套件和金融數據智能套件，提供一體化金融核心系統轉型服務平臺，提供數據管理之外的金融應用落地。場景應用方面，如人臉識別支付的新型交互模式、全球可信身份平臺 ZOLOZ（螞蟻佐羅）、基於用戶行為畫像和實時事件的決策引擎、低成本且大規模的線上交易處理能力、連接金融產業多元環節的協同機制等。螞蟻集團的協同能力是在完善的底層基礎設施和持續的場景探索基礎上的飛躍。深度的協同顯著提升螞蟻集團的客戶價值，根據阿里巴巴 2020 年投資者開放日披露，2019年使用 3 種以上服務的用戶佔比和使用全部 5 種服務的用戶佔比分別從 2018 年的 70%、30%提升至 80%、40%。
從 2B 邁向 2G，從單元邁向體系，彰顯螞蟻集團的硬實力。螞蟻集團在十餘年的業務發展中積澱了風控、基礎技術、服務連接和信用等核心能力，從面向 B 端逐步擴展到 G 端，提供地方金融綜合監管服務平臺、證券交易監管核查、金融數據安全、智能反洗錢服務、企業財務造假識別等解決方案，並已經於與多地有關部門開展合作。我們認為，螞蟻集團向 2G 的拓展一方面有效拓寬了其業務邊界，相關機構的認可也側面彰顯了螞蟻集團的硬實力；另一方面，通過發展新型的監管科技，能夠提升對整個金融系統的風險洞察，從單元化的業務邁向體系化的理解，構建獨特的業務護城河。
基於普惠金融視角，由金融創新向技術開放飛躍。螞蟻集團貫徹「以普惠視角尋找痛點問題-依託場景化思維設計產品-場景驅動海量個體行為-海量行為數據驅動新一輪的業務創新」的思維閉環，踐行技術開放戰略。過去在推進快捷支付、餘額寶、相互寶的過程中充分體現了這一問題導向的普惠思維。目前螞蟻集團由專注金融創新邁向技術與業務雙軸驅動開放，形成了豐富的產品條線，涵蓋數字金融解決方案、區塊鏈解決方案、阿里雲基礎服務和監管科技，與金融機構建立多層次全方位的連接，推進其核心系統的升級和創新業務的實現。
投資機會分析（詳見報告原文）
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（報告觀點屬於原作者，僅供參考。報告來源：華泰證券）
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