「
資產配置是個人、家庭或組織做出財富管理決策的重要環節之一。
REITs是與不動產資產緊密相關的金融資產，抗通脹性和與其他資產的弱相關性，使其成為資產配置中不可或缺的優質資產類別。
」
對於投資組合而言，資產配置是影響長期投資業績的最關鍵因素。布林森（Brinson)等（1991)的研究指出，資產配置對於投資組合收益率變動的影響超過90%,遠超證券選擇、時點選擇等因素。1 伊伯森（Ibbotson)等（2000)的研究進一步表明，對於不同投資組合收益率的差異，資產配置的影響超過40%；對於投資組合收益率的絕對水平，資產配置的影響接近100%。2 常見的大類資產包括現金、股票、債券、外匯、金融衍生品、大宗商品、不動產及實物資產等。單類資產無法滿足投資者的全部投資需求，優化投資者各類資產配置結構的基礎在於市場能夠提供優質的金融產品。不動產是十分重要的一類大類資產，基礎資產包括土地、附著在土地上的建築物和基礎設施等。杜斯韋克（Doeswijk)等（2014)的研究表明，在全球市場的投資組合中，不動產這一大類資產的市值佔比達到5%。3
01
REITs是優質的抗通脹資產
與股票、債券等傳統大類資產相比，不動產具有強大的抗通脹能力。早在1977年，法瑪（Fama)等的研究發現，在美國市場，不動產是最重要的抗通脹工具，能夠對衝預期和非預期通貨膨脹的影響。4 後續眾多學者的研究均驗證了這一觀點，阿娜日（Anari)等（2010)計算發現，不動產價格與非不動產商品和服務價格之間的費雪效應為1.08,即不動產收益率的變化與預期通貨膨脹率的波動之間幾乎為1:1的關係。5 在其他市場，察薩隆尼斯（Tsatsaronis)等（2004)年根據17個國家和地區的市場數據，發現通貨膨脹率對不動產收益率的影響是決定性的，從長期看對不動產收益率變動的影響超過60%。6不動產能夠抵抗通脹的內在邏輯在於，在高通脹時期，貨幣的超額供給會增強以不動產為基礎資產的信用擴張，居民名義收入的增長也會提升不動產的購置需求，從而提升不動產價格。
REITs是與不動產資產密切相關的重要金融產品，REITs制度的各項要求保障其具備良好的風險收益特徵，具有良好的資產配置價值。REITs直接投資於租金收入穩定的不動產項目，租金合同往往根據通脹情況進行調整，強制分紅制度保障了投資者收益的穩定性，而底層資產的價格也具有抗通帳屬性。REITs較低的波動性同時受短期固定租賃契約和房地產長周期影響,回報和風險介於債券與股票之間。作為單一投資品種，REITs為希望投資於不動產的投資者提供了幾乎完美的替代途徑，相對於直接進行不動產投資，REITs有著更高的流動性、更低的交易成本和交易門檻。作為標準化、透明的金融產品，REITs的投資者保護機制完善，可以降低投資者的投資成本。上市交易的REITs具有良好的流動性，已經開發了一系列指數和ETFs(交易型開放式指數基金）產品，為投資者的交易提供了巨大便利。
對於投資者而言，REITs有著十分可觀的長期收益。過去10年，美國、歐洲、日本、新加坡、中國香港、澳大利亞 REITs指數的複合年比收益率分別達到16.4%、11.3%、13.0%、9.5%、20.1%、14.4%,高於同期各股票市場的收益率。若考慮通貨膨脹的影響，過去10年，美國、澳大利亞、日本、新加坡、中國香港REITs指數的季度平均收金率均超過2%,具有很強的抗通脹能力。
02
REITs 具有較高的配置價值
通過把不同風險和相關資產組合在一起，在不改變平均投資收收益的情況下使風險相互抵消，從而使財富主體提高投資收益的確定性。風險相互抵消所帶來的波動性降低是資本市場不多見的真正的「免費午餐」之一。
REITs有著出色的風險分散屬性，可以幫助投資者優化投資組合的有效邊界，改善投資組合的整體表現，使之成為股票、債券和現金之外的第四個大類資產配置類別。不動產REITs的基礎資產非常廣泛，不僅包括寫字樓、零售物業、酒店公寓、廠房貨倉、醫院、養老院等，還包括機場、港口、輸電塔、管道、數據中心等基礎設施。美國權益型REITs與標準普爾500指數、巴克萊資本美國綜合債券指數之間的相關係數分別為0.58、0.19,遠低於1,能夠有效分散投資風險。由於REITs產品的基礎資產具有顯著的地域差異，相對於股票，REITs是投資者分散地域性風險更有效的工具，有利於投資者進行跨地區的資產配置。美國REITs市場與英國、日本、澳大利亞REITs市場之間的相關係數分別為0.67、0.29、0.59,低於美國股票市場與英國、日本、澳大利亞股票市場之間的相關係數。
在金融市場中，按投資主體的性質，可將投資者分為機構投資者和個人投資者。機構投資者是在金融市場進行投資活動的法人機構，包括保險公司、養老基金、共同基金、主權投資基金、捐贈基金等。個人投資者則以自然人的身份在金融市場進行投資活動。
對於個人投資者而言，直接購買不動產對收入和財富水平有著很高的要求，具有很高的購買門檻。REITs降低了不動產投資的參與門檻，為居民的財產性收入提供大類資產，使中低收入家庭參與不動產資產配置成為可能，充分體現了金融的普惠性。普惠性是金融發展的重要目標，其內涵在於有金融投資需求的社會各階層和群體都能以可負擔的成本進行適當、有效的金融投資，使普通的個人投資者也能享受國家經濟與不動產市場發展的紅利。
對於機構投資者而言，全球家庭財富和可投資資產的增長為資管行業創造了巨大的需求缺口，也要求資管市場能提供更多類型的金融產品，形成差異化、全序列的投資產品線，更好地匹配不同投資者的風險偏好，滿足其投資、收益需求以及流動性需求。REITs的特徵和風險收益屬性與保險金、養老金等投資期限長、風險偏好穩健的機構投資者的需求十分吻合，對該類投資者具有重要的資產配置價值。對於作為第三支柱的個人養老金等投資期限長、風險偏好穩健的基金，以優質不動產為基礎資產的公募REITs能夠提供長期、穩定、可靠的現金流，並實現不錯的回報，滿足該類資產的投資需求，緩解養老金虧空的壓力。安全性、流動性和一定的收益率要求是保險金投資的重要特徵，在確保保險機構對投保人進行賠付的同時，克服利率風險及通貨膨脹風險，使自身能在投資活動中收取一定比例的管理費用。REITs的性質與保險金的投資需求十分匹配，保險金能夠通過直接購買上市REITs,作為有限合伙人參與REITs的設立，直接購買以REITs為投資標的的公募基金等多種方式實現REITs的資產配置。
本文節選自中國REITs論壇系列叢書之《中國REITs市場建設》。本書由蔡建春、劉俏、張崢、周芊等多位在REITs領域研究多年且深度參與中國REITs市場規劃設計的專家、教授領銜創作，深入討論了中國REITs制度設計、實現路徑以及行動方案，解析了REITs對於現代金融體系的價值，結合全球市場的實踐以及中國不動產投融資現狀，在中國金融改革的宏大背景下，系統全面地闡述了中國REITs市場建設的必要性、緊迫性，為理解全球REITs市場演進、展望中國和國際REITs市場提供了思想工具，對於關心房地產與基礎設施建設與運營的中央與地方政府、企業、投資者，都具有巨大的實踐價值和指導意義。
[1] Brinson G.P.,Singer B.D.,Beebower G.L. Determinants of Portfolio Performance II:An Update [J].Financial Analysts Journal, 1991, 47 (3):40-48.
[2] Ibbolson R. G.,Kaplan P.D.,Does Asset Allocation Policy Explain 40, 90, or 100 Percent of Performance?[J]. Financial Analysts Journal,2000, 56(1):26-33.
[3] Doeswijk R.,Lam T.,Swinkels L. The Global Multi-Asset Market Portfolio,1959-2012:［J].Financial Analysts Journal, 2014, 70 (4): 9-9.
[4] Fama E. F.,Schwert G. W.Asset Returns and Inflation [J].Journal of Financial Economics,1977,5 (2):115-146.
[5] Anari, J.Kolari. House Prices and Infation [J].Real Estate Economics,2010,30 (1):67-84.
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