在去年年初外界的一致不看好與爭議中，地產行業2017年仍取得非凡的成績：全年商品房銷售額創歷史新高達到13.4萬億，同比增長13.7%，商品住宅11.0萬億，同比增長11.3%；百強房企銷售額總計7.34萬億，同比增長41.8%，市佔率提高10.9%至54.9%。
眾所周知，2017年地產行業面臨的是史上最嚴樓市調控以及嚴峻的金融去槓桿形勢，在以往的限購基礎上眾多城市新加了限售以及限價兩大殺手鐧級調控手段，但成交面積與成交額仍創歷史新高。地產行業似乎越來越難以理解，這個天量銷售額是否健康、是否可持續?行業的未來將何去何從？本文將對地產行業這些問題做出一番探究。
▌一、地產行業有沒有未來？
關於房地產這個十萬億級大行業一直有一個很大的爭論：地產行業到底有沒有未來？市場中有部分人認為地產行業沒有未來，因為房子越蓋越多，城市土地越來越少，存量住房趨近飽和，市場對商品房的需求將越來越小，所以認為地產行業沒有未來，為非永續行業，房企的業績與增長不可持續，下面我們來分析一下是否如此。要弄明白這問題首先得知道中國目前有多少住房？為保證結論的準確性和權威性，下面數據都來自國家統計局。
國家統計局對於地產行業統計包含地產投資額、施工面積、竣工面積、銷售面積、銷售額等幾個指標。作者認為竣工面積是這幾個指標中反應住房總存量最具準確性指標。我國家有50多年的住房分配歷史，全面房改1998年開始，從統計局獲得歷年商品房竣工面積數據如下圖，總計為103億平方米。據多方資料考證城鎮住宅存量中商品房比例大概為41~45%，可以估計城鎮總住宅面積為230~250億平米，下文計算取240億平米。
那麼我國住房總需求有多大呢？目前我國正處於城鎮化大趨勢高速發展階段的半山腰，城鎮常住人口口徑的城鎮化率為58.5%，而如果以城鎮戶籍來統計的話城鎮化率僅為42%。作者認為我國真實城鎮化率介於兩者之間在50%左右，並認為未來我國城市化速度將開始逐漸變緩，由高速增長逐漸轉變為結構質量更優的相對較低速增長；預計15年後即2032年前後城鎮化率達到70%左右，之後城鎮化速度會明顯降低（長遠來看再花二三十年城鎮化率可以達到80%~85%）。
作者將我國的住房需求變化做出假設，簡單分為前後兩個階段：
第一個階段為城鎮化率低於70%的城鎮化高速發展階段，城鎮化新增住宅需求量大於存量住宅更新需求；第二個階段為城鎮化率超過70%階段，城鎮化率接近天花板因而城鎮化速度明顯放緩，此時住宅存量更新需求大於城鎮化新增住宅需求。
根據國務院及住建部相關數據預測，2032年中國人口預計大概14.6億，城鎮化率70%左右，人均住房面積將達到36平米，可估算住房存量總需求為368億平方米（總人口*城鎮化率*人均住房面積）。因總人口增加、城鎮化率提高、人均居住面積提升推動的住宅增量需求為128億平方米。
另外一方面，考慮到我國房屋年限50~70年，未來15年城鎮舊房拆遷的更新需求更新率為1.5%，此因素下的住宅更新總需求面積為73億平米。
因此，可估算得出未來15年包括淨新增和舊房拆遷更新的住房增量總需求為201億平米，對應未來15年年均住房需求面積為13.4億平米，略低於歷史第二高的2016年全國商品房住宅銷售面積13.8億平米。隨著城鎮化率的穩步提升，可判斷出未來15年住宅需求面積將呈前高后低態勢，緩慢走低。
下面來看我國住房需求第二階段。假設從2032年起城鎮化速度放緩，最終城鎮化率來到80%，人口穩定在15億，人均居住面積達到40平米。我國50多年的住房分配史決定了過半住房不能滿足人們對美好生活的追求。拿北京舉例子，全市存量房屋中樓齡在10年以上的住房佔比達76.7%，房齡20年以上的住房佔比達38.6%。配套差，條件差，體驗差，俗稱老破小佔比逾六成，所以改善型住房需求非常大。
假設存量房的折舊率為2.5%，那麼每年需要的更新住宅需求面積為12億平米，並且隨著存量老破小的逐漸淘汰，長期折舊率下降並穩定在2%出頭，每年住宅更新需求面積將下降到10億平米左右。綜合我國住房需求一二階段分析，下面的圖表給出了未來全國住宅銷售面積走勢預測。
基於上文的分析可以看到住房需求分為兩個階段，第一個階段15年，年均住房需求面積為13.4億平米，略低於歷史第二高的2016年全國商品房住宅銷售面積13.8億平米，證明未來中長期十五年時間住房需求有明顯支撐。第二階段的二十年間全國銷售面積從12億平米下降至10平米，需求面積下降較為明顯。
上文從住宅銷售面積角度分析了住房需求量，下圖為2000年以後的全國商品房均價，可以發現過去17年只有2008年因為全球金融危機全國商品房均價下跌1.7%，房價從2000年的2112元上漲至2017年的7929元，年化增長率為8.1%。
基於過去45年世界20多個發達國家房價平均上漲逾7%的事實，以及我國未來仍將保持世界領先的經濟增長速度與活力，未來二三十年全國商品房均價年化保持4~5%增長大概率實現，作者做出未來十年全國商品房均價年化上漲5%，之後年化上漲4%的假設，得到全國住宅商品房銷售走勢預計圖。
在第一階段2017~2032年全國住宅商品房銷售額大部分年份將在12萬億以上，平均銷售額可能達到15~16萬億，大幅超過歷史最好2017年的11萬億。
第二階段2034~2055年由於全國銷售均價的多年複利上漲，全國住宅銷售額平均值將在20~22萬億，行業最高銷售可能達到25萬億。上述分析只考慮了住宅商品房，實際上過去十年商品住宅佔商品房銷售額比例平均只有88%（其他為臨街底商、車位等），估計未來住宅佔比將提升到90%+，因而商品房總銷售額將比上述值還要高大概10%。
基於前文分析，本文得出地產行業未來將達到15~25萬億的年銷售額的結論，那麼肯定有人質疑這個量級銷售額我們的購買力跟得上嗎？與居民住房購買力最直接相關的是城鎮可支配收入，1998年我國城鎮人均可支配收入為5425元，2017年這個數據增長到36395元，同比增長為6.7倍，年化增長率為11.2%，而同期房價上漲為4.28倍，年化增長8.4%，可見居民可支配收入增速遠高於全國商品房均售價增速。
縱觀全球發達國家歷史經驗房價漲幅高於GDP增速。可以預計中長期來看，我國GDP增速將會不斷換檔降速，可能花二十年時間從6.9%降至3～4%，而名義居民收入增速將超過GDP增速1～3%，也就是說居民收入增長速度大部分時間將超過前文的房價上漲假設增速。
事實上，我國2017年居民槓槓率（居民負債/GDP）49%遠低於國外主流國家平均85%的水平；我國2016年居民儲蓄率（居民儲蓄/GDP）46%也遠高於世界26%的平均水平。最關鍵一點是我國經濟增長和居民財富增速是過去、現在，未來也將會是世界上最快的國家之一。我國居民與國際平均水平相比較低的槓槓率以及較高儲蓄率足可以繼續保證居民負債處於安全可控程度，購買力足以支撐商品房銷售額的繼續增長。
▌二、地產宏觀調控及房產稅
分析地產行業就不得不提到當下史上最嚴的樓市調控。與之前十幾年的幾輪地產周期常用的調控手段不同的是，過去一兩年出現了兩大堪稱殺手鐧級的調控手段：限售與限價。
本輪地產調控最大的不同是加入了供給側改革，包括去庫存政策的土地端調控以及預售證監管和限售政策的銷售端調控。預售證監管以及價格指導抑制了房價的暴漲，將房市的購買力較為平緩的釋放出來，樓市暴漲急漲的時代可能將會成為歷史。
這實際上很好的保護了地產行業，熨平了地產大周期，讓地產周期從過去的三四年將拉長至五六年，景氣周期將大幅延長，而房市量價齊漲的「不應期」時間也將大大縮短，而不同能級城市的周期完全錯開，這對龍頭房企及行業的穩定長久發展極為有利。而限價對於拿地較貴的中小房企而言是致命的，這將加速中小房企的淘汰出局，提高行業的集中度。
分析地產同樣不得不提與行業未來關係重大的房地產稅。房產稅是個經久不衰的熱門話題，大概從2008年開始就一直要傳言要開徵房產稅。首先需要普及下房地產稅的概念，分清楚「房地產稅」和「房產稅」。
房地產稅：綜合性概念，一切與房地產經濟運動過程有直接關係的稅都屬於房地產稅。在中國包括房地產業增值稅、企業所得稅、個人所得稅、「房產稅」、城鎮土地使用稅、城市房地產稅、印花稅、土地增值稅、投資方向調節稅、契稅、耕地佔用稅等。我們多年熱議並傳言要開徵的便是房產稅，屬於房地產稅的一種，是針對持有房產而徵收的稅種。
與其他國家不同的是，我國土地歸國家所有，開發商物業開發需先支付一筆土地出讓金，蓋好商品房後，購買者獲得物業若干年份的使用權；可以理解為我們的土地出讓金相當於其他國家的房產稅，只不過我們是一次性收取，而其他國家是每年按比例徵收。
來自統計局數據表明目前我國經濟與財政收入嚴重依賴於地產行業。地產行業是經濟周期之母，直接影響上下遊十幾個相關行業的景氣度，地產及相關行業對GDP的貢獻度佔比達三分之一；同時包含土地出讓金以及地產行業稅收在內的收入也是政府財政收入的最大來源，佔全國總財政收入的三分之一，而地方政府收入對地產行業的依賴更高，佔比達48%。
從房產稅的立法到開徵需要3~5年的時間，作者認為房產稅在中短期內推出概率很小，隨著城市化進程進入下半階段，城市可供出讓土地將越來越少，我國財政對土地出讓金的依賴程度將逐漸下降；預計未來5~10年內也就是城鎮化率達到65%左右，全國範圍的因城而已的房產稅推出的概率比較大。政府財政收入中土地出讓金的角色將開始逐漸由房產稅替代，從房產稅出臺到取代土地出讓金的角色可能需要十幾年時間。
那麼大家最為關心的是房產稅開徵對房價會有什麼影響呢？世界主要國家的歷史經驗充分表明，房產稅推出並不會降低房價。中短期的房價變化最根本取決於供需條件，中長期則取決於城市未來經濟的增長與活力，而我國無論是從供需關係還是經濟增長角度對房價而言都是積極支撐的。
當前對房地產稅的討論更多帶有恐慌成分，源於政府與民眾的溝通不充分，隨著未來溝通越發充分，信息不對稱減少，房產稅實施細則公布後，心理影響將基本塵埃落定，對房價的影響也將非常有限。
▌三、地產的白銀時代？不，這是恆碧萬融的鑽石時代！
現在再回到本文開頭的問題，地產行業有沒有未來？必須承認地產行業銷售面積高速增長的時代已經結束，地產行業的黃金時代已經過去。萬科幾年前就高喊地產行業已經進入「白銀時代」，而融創孫宏斌則與之針鋒相對最先提出龍頭房企的鑽石時代已經來臨。
作者認同孫宏斌對地產行業高瞻遠矚的先見之明，認為地產行業現在的規模從銷售量（面積）上講已經趨近於穩定或較為接近於行業天花板，即將或已經進入內部激烈競爭分化的新時代，這將是龍頭房企最好時代，這將是恆大碧桂園萬科融創的鑽石時代！
2016~2017年地產行業的一個顯著變化是拿地集中度呈現了大幅提升，主要原因有四點：
1）非市場化的招拍掛制度加強了龍頭房企的拿地優勢；2）土地競拍保證金比例大幅提升限制了中小房企的拿地能力；3）地產行業併購加劇推動二手地資源向龍頭聚集；4）龍頭房企更強的資金實力和更低的融資成本進一步強化其土地獲取的優勢。
2017年前10強房企新增土地貨值佔百強比例為48%，後70強拿地佔比只有25.5%，融創碧桂園恆大三家2017年新增土地儲備貨值超過3萬億，前10強土儲貨值逾16萬億元，超過後面50強土地儲備總和。
從下表可以看到房企新增土地集中度保持在高位，TOP3拿地總量佔到30強房企總量近一半，拿地總額也佔到了30強房企的三成。2015~2017年，50強房企的土地出讓金佔比分別比上年提升了12%、11%、8%，2017年50強房企的土地出讓金佔比達到55%。
拿地比例提前一年為50強房企市場份額佔比的提升做了鋪墊，龍頭房企不管是土地總儲備還是2017年新增土地儲備都大幅高於其銷售額佔比，未來龍頭房企的這些土地儲備推向市場，銷售額集中度將大幅提高。
作者整理了自2009年以來地產行業龍頭銷售額集中度，並且對未來3年地產龍頭的市佔率做了預測如下圖所示。可以發現自2009年以來地產行業集中度穩步攀升，從2016年2017年龍頭房企集中度更是顯著提升，這是當前宏觀調控下的必然結果。
因城施政的調控下不同城市的周期完全錯開，一二線城市對預售證的監管以及房價嚴控讓區域性小房企非常被動，而龍頭房企布局全國東方不亮西方亮，銷售額可以繼續高增長；龍頭房企因為土地儲備價格低、融資成本低且渠道豐富、操盤能力優秀、更好的營銷水平以及品牌優勢帶來的馬太效應優勢明顯，即便面對限購限售限價，也可以獲得不錯的利潤，同時去化率和銷售額大幅提升，所以房企銷售額向龍頭集中是必然。
中小房企受制於金融去槓桿形勢下的融資難度大幅提升、招拍掛資質門檻提高以及行業收併購加劇，土儲資源獲取難度大幅提升、限價限購下對成本控制以及資金鍊要求更高、對產品品質，項目操盤營銷能力要求大幅提升，中小房企正在快速從市場中出清。這輪樓市調控本質上是地產供給側改革，更快的使得全市場中小房企產能出清，今後3年將是最後一次行業格局變動的窗口，未來全國可能只會剩下50多家房企。
預計2018年行業集中度將繼續提升，Top4/Top10/Top10房企2018年銷售額集中度有望分別達到20%、31%、40%；2019年集中度將提升至25%、37%、47%；2020年集中度提升至30%、43%、54%。可以預見2020年，Top4的碧桂園恆大萬科融創平均銷售額將來到萬億級別，實際銷售利潤將接近千億，這便是恆碧萬融的鑽石時代！前文在探究地產行業未來銷售額預計圖中，未來10~20年後Top4市佔率將來到40%左右，平均銷售額將達到1.5~2.2萬億。
綜上分析，地產行業集中度未來將穩步攀升，龍頭房企馬太效應下擁有更深的護城河，這也是本人所說的恆碧萬融鑽石時代！而如果要在這四家龍頭房企出選出一家綜合潛力與確定性的最優標的，首推是融創。
▌四、融創：鮮衣怒馬正芳華
很多人不解融創的核心競爭力是什麼？作者認為融創領先於其他房企的是一種厚勢，這種厚勢在融創這個企業中體現為無形和有形兩種。由掌舵人孫宏斌及團隊自上而下形成的融創四個優秀品質是融創的無形厚勢：信用與口碑造就的地產第一投行併購力，卓越的產品力，狼性的執行力，學霸級的進化學習力。融創在這種無形厚勢下建立起來的行業戰略優勢便是融創有型厚勢的具體體現。
融創無形厚勢的核心是掌舵人和管理團隊。孫宏斌對行業高屋建瓴的戰略判斷能力在地產業無人出其右，對地產周期的精準判斷，融創抓住了民國以來最好的機會，在錢最便宜和土地極其便宜共振的時間點加足了槓桿，使得融創以最小的體量彎道超車獲得行業前三的一二線優質土地儲備。
此外，融創擁有一支業內罕見優秀穩定的管理隊伍。融創的管理團隊是上市房企中高管和中層人才流失率最低的，上市至今高管團隊全部留任，平均就職年份超過14年，中高層的流失率只有1%。這個以孫宏斌為核心的穩定、優秀團結的管理團隊是融創無形厚勢的關鍵點。
信用與口碑造就的地產第一投行併購力。融創四分之三的土地儲備來自於併購，孫宏斌曾說融創過去幾年做過的併購數量和金額超過世界上任何一家投行，融創也因此獲得了地產行業併購王的外號。融創的多起併購讓孫宏斌的厚道與口碑無人不知，地產行業廣泛流傳的段子是出問題找融創老孫。
過去一年多幾乎每一個爆出資金問題的房企都會傳出與融創的緋聞：萬達，安邦，海航，融信，華夏幸福等等。在中短期地產宏觀調控大概率不放鬆的背景下，融創作為地產第一投行將會獲得更多更好的併購機會，這是融創領先於其他房企的核心優勢。
卓越的產品力。人們群眾對美好生活追求的關鍵點是有一個優質的居住環境，而融創主打便是針對人們對美好居住體驗追求的改善型中高端住宅。融創對住宅品質吹毛求疵的挑剔以及不懈追求，使得融創與綠城、金茂成為中國開發商住房品質的標杆。2017年地產第三方工程品質測評權威機構瑞捷測評結果，融創的毛坯房排名第一，精裝修排名第二，綜合排名第一。融創客戶總體滿意度85分、物業服務滿意度89分處於行業領先地位。
諸多重量級設計大獎也見證了融創產品的卓越：融創·蘇州桃花源蟬聯《中國10大超級豪宅》榜首；重慶國賓壹號院獲國際A'設計大獎最高獎項鉑金獎，這是一項全球領先的被國際平面設計聯合會和歐洲設計協會所認可的重大國際獎項。同時重慶國賓壹號院也是中國唯一獲得被譽為地產界「諾貝爾」獎的MIPIM Award 2018提名的建築。
狼性的執行力。融創團隊的執行力在業內赫赫有名，受益於出眾的執行力，孫宏斌及團隊的判斷與決策可以高速傳達至整個集團，將融創團隊打造成一隻虎狼之師。作者曾接觸過幾名融創置業顧問，他們平均下班時間是晚上11點，但每一位員工都精神抖擻鬥志昂揚。
從決策拿地，項目操盤到營銷，融創的執行力是業內最頂尖一檔。戰略上對樓市周期精準判斷，戰術上拿地高效果敢，項目上業內首創快周轉模式，銷售上營銷鐵軍高去化率業界領先，這些是融創虎狼之師執行力的集中體現。
學霸級的進化學習力。融創緣何如此優秀？首先，融創本身就具備學霸基因。孫宏斌十多年前迅馳時代就首創快周轉模式，被萬科等同行學習效仿；之後更是發展出極具融創風格獨步天下的收併購拿地模式。其次，融創有極強的學習進化力，融創跟每一個優秀企業合作都會吸取學習到對方的優秀基因從而提升自身內力。
融創收購綠城學習了如何提升產品品質，做出優秀的中高端住宅，形成自己的品牌優勢；融創收購萬達文旅學會低成本拿地做文旅城的開發模式。依託於融創學霸級的學習進化能力，地產行業四大經營模式快周轉、品牌、併購、文旅，全都與融創關係密切，可謂集大成者。
四個優秀品質便是融創的無形厚勢，並最終轉化為融創的有形厚勢：上市至今行業最高的銷售增速，手握3萬億優質土儲貨值，其中96%分布於一二線及其衛星城市的核心地段。2017年融創在27個主要城市銷售排名前十，19個主要城市銷售排名前五，5個城市排名第一，其中大部分城市入駐時間只有2~3年。可以說融創已經在中國絕大部分一二線核心城市建立起良好口碑和品牌形象，具備了在這些城市深耕的能力，已構築起強悍的經營厚勢。
融創收購萬達文旅是中國地產行業歷史絕無僅有的一筆增厚5000萬平方米土儲的併購，十三個萬達文旅城在強化融創的經營厚勢同時，也為融創戰略布局美好生活未來，文化旅遊消費大升級打下夯實基礎，一舉成為中國文旅產業第一企業。未來融創在穩固和深耕這些一二線城市的基礎上，以核心城市為支點下沉至一二線城市的衛星城市可繼續拓版圖，為將來銷售與業績繼續高增長添磚加瓦。
通過下面的分析可以更好的理解融創的有形厚勢。融創2010年上市，當年實現銷售額83億全國排名30名以外，到2017年銷售額增長至3620億，排名每年都在提升，來到全國第四，累計增長43倍，年化複合增速70.9%，不僅遙遙領先於恆大碧桂園和萬科，也是所有房企中增速最快的，即便全世界範圍看其他行業上市公司，也難找到一個銷售增速能如此多年保持高速增長的企業。
我們再來通過下面表格看房企四巨頭的土地儲備貨值對比。融創總土儲儲備行業第三，貨值比市值指標為24.5，大幅領先於其他三家。同時我融創2017年均售價是Top10裡最高，2017年拿地貨值是全行業第一，拿地樓面價很低，樓面價佔均售價比例僅為14%，大幅低於其他三家龍頭，這些土儲未來將為融創創造巨大利潤。
當前的這輪地產周期因為國家戰略去庫存以及每年500~600萬套棚改計劃的政策紅利，再加上一二線的最嚴調控讓購買力溢出，使得三四線城市樓市異常火爆，可以說是史上最好光景。考慮到一二線樓市限購開始適度放鬆，而三四線購買力有限，中長期來看人口流入有限及房價上漲空間有限等因素。
作者認為三四線的樓市熱度已經趨近於尾聲，今年底三四線樓市將會開始降溫。碧桂園、恆大土儲主要集中在三四線，萬科土儲雖主要在一二線，但佔比明顯低於融創，而融創的土儲96%在一二線及衛星城市核心地段。一二線城市核心地段的商品房不管樓市是否火爆，都可以獲得不錯的去化率，但樓市如果轉冷三四線的商品房銷售與去化將大受影響。從這個角度作者認為融創的土儲更為優質，潛力也更大。
下表為四大房企巨頭的員工人數對比，融創以其他三家四分之一的員工人數支撐了同一體量的銷售額和土地貨值儲備，人均銷售產值是其他三家的4~5倍，充分體現出融創的厚勢。當然必須得指出其他三家因為歷史物業開發更多，有較大比例員工為小區物業人員，融創未來隨著土儲變現為物業銷售，員工隊伍也將會大幅提升。
少年初長成，鮮衣怒馬正芳華。未來三年，融創的銷售額大概率達到萬億級別，實際利潤水平將來到千億級別，這便是融創無形厚勢轉化成的有形厚勢：行業戰略上的巨大優勢。誠然融創現在也面臨著槓桿率較高、淨資產較低的缺點，但這主要是地產行業報表收入的滯後造成的，每一個高增長房企都曾面臨這樣的問題。
融創的較高負債獲得的是便宜且極為優質的中國核心土地資產，而融創的戰略優勢也必將加速轉化為優異的財務表現。融創2018年報表利潤有望超過240億，未來的報表利潤將從2016年的24.8億增至2020年的500億級別，增長將超過20倍，年化複合增速將達到110%~120%，可以預見的是在接下來的兩三年利潤會逐步釋放，在加上2018年年底或者2019年上半年融創將大概率成為恒生指數成分股，晉升為藍籌股，增長的速度和未來利潤業績的持續確定性都會是一個非常好的投資選擇。
以上便是本人對當今房地產行業的未來格局的理解以及首推融創中國的理由，僅代表本人意見。投資的修道之路，密林迷霧，唯有深挖企業基本面，剩下便是堅守價值。