...分倉佣金大增243%,信達證券程遠:我們想打造全新的賣方研究所

2020年8月5日，中國四大資產管理公司（AMC）之一的中國信達（01359.HK）公告稱，正考慮分拆旗下信達證券股份有限公司（簡稱「信達證券」）及其附屬公司獨立上市，目前已就展開上市輔導過程向北京證監局遞交申請。

這一消息，在資本圈都激起了新的漣漪。如果成功上市，信達證券將成為繼東興證券之後第二家上市的AMC系券商。

信達證券成立於2007年9月，由中國信達作為主要發起人，聯合中海信託股份有限公司和中國中材集團有限公司，在承繼中國信達投資銀行業務和收購原漢唐證券、遼寧證券的證券類資產基礎上設立。

雖然起步不算晚，基礎實力紮實，但信達證券卻遲遲沒有走向資本市場。如今分拆上市消息落地，或意味著，信達證券將迎來新的變革。

2015年至2018年，按照行業排名，信達證券不管是營收亦或淨利潤，排名均在逐年下滑。如何扭轉這種局面並實現成功上市，是一大緊要課題。以上市作為三年目標，也就要求不管是信達證券還是研究所，都要以增長作為未來發展的主基調。

而到了2019年至2020年中報，信達實現了35%～52%的增長，一定程度實現了營收和淨利潤以及市場排名下滑趨勢的扭轉。

在信達證券的市場化改革中，程遠帶領的研究所，扮演著突圍者的角色。

2020年起，一直以對集團內部服務為主的信達證券研究所，全面開啟賣方服務之路，並從團隊配置、激勵機制、資源傾斜等方面發力。

根據中國證券業協會公布的數據，自程遠擔任研發中心總經理以來，從中信證券、廣發證券、招商證券、中信建投證券、國金證券、國泰君安證券等券商研究所跳槽至信達證券的研究員就高達18位，佔信達證券現分析師總人數的40%。到2020年底，其預計配備20個研究團隊，全面覆蓋各主流行業。

人才引進帶來的效果相當顯著。2020年上半年的分倉佣金數據顯示，信達證券以2914萬元排在第41名，同比增長243%。去年全年，其佣金收入1622萬元，僅為今年上半年的56%。近3年，信達證券的分倉佣金排名，基本在50名開外。

不過，一片紅海的賣方之路，強有力的競爭對手為數眾多。信達證券靠什麼打破市場平衡？長期以內部委託研究為主要商業模式的團隊，能否接受市場化的變革？信達證券研究所如何在發展賣方研究業務的同時，保持原有優勢？研究突圍，對信達證券的發展上市有怎樣的意義？信達證券研發中心總經理程遠，日前接受新財富採訪，對諸多疑問作了解答。

2008年，程遠進入東興證券投資銀行總部工作，2009年至2014年先後在東興證券和華泰證券研究所從事賣方研究，2015年出任東興證券基金業務部研究總監，後擔任基金業務部投資總監，兼任研究總監、基金經理，並榮獲和訊網中國財經風雲榜「2018年度卓越公募基金經理」稱號。

面對未來，程遠信心十足。在他看來，券商研究並非面臨一場「紅海戰役」，而是會進入發展的「黃金時期」，而信達證券市場化改革的力度很大，結果也很好，「今年上半年利潤是去年全年的兩倍以上」。

打造全新研究所：集團想在新興產業上實現突破

新財富：為什麼信達證券要打造全新的研究所？選擇此時探索對外服務模式，是出於怎樣的考慮？

程遠：我們想打造市場化的研究所，肯定要轉型賣方。中國信達集團對於研究所的定位很高，希望我們能夠得到市場的認可，擁有市場影響力，這就要通過做賣方研究來實現。外部機構認可我們的研究水平和服務能力，對內服務時才能獲得認可。相反，不做賣方研究的團隊，往往對內服務獲得的滿意度也不高。如果市場上的基金公司、機構投資者都不認可，從外部都賺不了佣金，又怎麼給集團服務？

同時，對內服務、做產業項目，對做賣方研究也有巨大的價值，可以獲取更多的產業資源。純做賣方研究的團隊，都在想辦法找產業資源，想參與到產業中去，但很多券商無法給予支持，需要分析師自己去挖掘。如果只是普通分析師，在產業層面很難有話語權和整合產業資源的能力。而中國信達集團對產業有整合能力，這讓我們做產業研究有很大的先天優勢。

所以，對內服務和賣方研究，兩者是互相促進的：之前我們被市場熟知的優勢行業，都是研究做得比較好的領域，對內服務的經驗是我們做賣方研究的抓手；發展賣方研究業務之後，我們也可以把研究的溢出效應貢獻給集團。賣方研究是研究所下一步考核的重點，這也是集團對我們的考驗。

新財富：信達證券背靠中國信達這個資源龐大的資產管理公司，此前研究業務的發展有哪些特點？

程遠：中國信達的實力確實很強，很多券商背靠的集團實力也很強，但它們和券商自身業務尤其是研究業務，並沒有太多協同，中國信達的絕大多數業務，恰恰都能跟研究所有比較好的協同。

中國信達是一個以不良資產處理和另類投資為主業的金融央企，總資產超過1.6萬億，每年投資額有3000多億，很多項目都需要研究所共同參與，一是盡調和價值判斷的過程需要參與，二是在項目審核時需要我們提出意見和建議，做估值、定價和風險判斷，所以，集團長期以來都非常重視研究所。對於研究所而言，集團是我們重要的戰略客戶。所以，協同集團業務是信達證券研究所很重要的定位。

新財富：中國信達對研究所的核心要求是什麼？

程遠：肯定還是研究的深度。市場對於信達證券的研究，尤其產業研究的深度比較認可，當然，這主要表現在煤炭、石化、化工這些傳統產業上，其他行業，中國信達的對應業務較少，對我們的需求也相對較少。接下來，集團想在新興產業上實現突破，對我們研究所提出了更高的要求，希望能夠在產業研究上提供支持。

新財富：產業研究現在大家都很關注，您如何定義產業研究，怎樣才能做好產業研究？

程遠：所謂的產業研究，主要是強調服務目標的不同。從研究對象看，產業研究和二級市場研究其實都一樣，都是研究公司、研究行業、研究基本面，是相通的。只是二級市場更多關注估值和股價這類短期要素，產業客戶更多關注中長期要素，對短期股價波動的關注較少。

產業研究的突破，其實說的是服務產業客戶上的突破，就是為產業客戶而做研究，而不是研究產業。不過，服務對象從機構投資者擴大到產業客戶，很多機構都在嘗試，坦白說，我認為比較難。單純給產業客戶提供簡單的研究，對方大多不會為此付費，很多大券商也尚未有成熟的模式。

新財富：來自產業客戶的委託研究和服務二級市場的賣方研究，差異點在哪裡？

程遠：目前我們的委託研究主要實行項目制，比如出具研究報告、盡調，付費模式一般是單筆支付，類似基金公司的委託課題模式。還有另一種形式，也是我們後面想大力推動的，是對接產業資源後，主動把項目推薦給集團，共同設立基金，我們收取管理費或收入分成，這樣服務形式更豐富。

委託研究和服務二級市場的賣方研究，其實都是同一撥人在做，它們不是互斥，而是有相互促進作用。從我們的經驗來看，對內服務重要的不是精力、時間，而是更高的水平。

市場化改革中，研究所是先頭部隊

新財富：打造一家全新的研究所，需要「天時地利人和」，信達證券在這些方面有優勢嗎？

程遠：天時確實很重要，現在是一個公募基金大發展、資產管理大發展的時代，天時是有的。

地利，我覺得可能更關鍵，也是我們最大的優勢。信達證券研究所的內部戰略定位，可能要高一些。市場上其他研究所的溢出效應，主要是服務券商的其他業務，比如經紀、投行、自營、資管，我們除了這些，還有一個巨大的增量，就是集團業務。集團很多投資項目，我們都有研究貢獻。人和，就是團隊的氛圍和激勵機制。公司管理層改革的決心非常大，包括我們研究所在內的各業務部門都做了大力度的市場化改革，激勵機制相對過去更加清晰有效。大力度的市場化改革，結果也很好，今年上半年，信達證券的利潤是去年全年的兩倍以上。

在信達證券這一波市場化改革中，研究所屬於先頭部隊，團隊的淘汰和引進上，研究所的力度很大。做市場化改革，前期其實也有很多阻力，但我們還是頂著壓力，團隊全面市場化招聘，內外競聘，能者上，全面業績導向。

目前來看，收效也很好。我們的業務量和佣金都有數倍的增長，收入結構更加合理，從協同業務收入為主轉為賣方業務收入為主。之前大部分沒在信達證券開設交易席位的客戶，今年都開了。在很多投資機構的內部派點中，信達的排名也有大幅上升，不到一年的時間，我們的平均成績從原來的40名開外整體提升到了前20名的水平，未來我們還將繼續努力提升到前10名，這是我們的目標。

新財富：絕大部分券商研究所所長都是從賣方研究成長起來的，您除了有賣方研究的經歷，還從事了多年公募投資，買方經歷對您搭建研究所有什麼優勢麼？

程遠：優勢談不上，但因為我從事過幾年買方，更能理解買方需要什麼樣的研究，雙重經歷也讓我更理解彼此的痛點，在研究所內部指導大家時能更有針對性。目前市場上的研究存在同質化，從買方視角去引導大家做更多的深度研究和產業研究是我想做的。

新財富：從服務企業客戶到收取分倉佣金，改變的不僅僅是服務對象，拓展新市場時，面對的最大挑戰是什麼？

程遠：首先是讓機構開設席位，其次是設立激勵機制，然後就是形成規模效應，這相對於對內服務會難很多。

很多基金公司都表示，分析師要進入行業前15名才能拿到派點。經過大半年的努力，我們已經達到了大部分基金公司的要求，目前國內絕大部分的公募基金都在信達證券開設了席位，形成了一定的規模效應。我們現在已經配置了17-18個研究團隊，加上有效的激勵制度，收入直接跟派點掛鈎，成效顯著。

新財富：信達證券研究所在團隊建設上做了哪些工作，目前覆蓋哪些研究領域？

程遠：團隊建設方面，主要是引進了各大研究所排名前三的研究團隊的主力成員，包括一助，或聯席首席，或入圍水平左右的首席。團隊成員名氣可能不是最大，但都是上升斜率比較陡峭、進步速度快的分析師，同樣條件下，會選擇相對年輕、有衝勁的團隊。

年底前，我們計劃把研究團隊配置到20個，主要行業都會覆蓋。目前，在總量研究領域，金融工程和固定收益的分析師已經招募到位，固收的分析師是宏觀研究出身，策略分析師還在尋找。在TMT領域，我們已經完成了電子、計算機、傳媒三個行業的配置，三位首席都來自新財富排名靠前的團隊。醫藥行業首席分析師的市場影響力、開展業務能力、研究能力都很強。在消費領域，配置了食品飲料、紡服輕工和家電三個行業的分析師，下一步會尋找零售、社會服務行業的分析師。在製造領域，配置了軍工和機械、電力設備新能源分析師。總體看，幾個大的板塊，我們已經完成了配置。其他行業如汽車、交運、公共事業、環保等，我們今後會視情況配置。

我們的團隊大部分是今年1月以後到位的，在接下來的年度開啟時我們今年希望能有更大的突破。

關於上市：正在快馬加鞭地推進

新財富：近期信達證券的戰略布局調整和人事變動較多，是否和上市目標有關？

程遠：信達證券這幾年的目標就是市場化改革，不能說是因為要上市，才做市場化改革，而是說因為我們做了這些，所以把上市納入了議程，上市是我們市場化改革重要的一步。未來3年，上市肯定是規劃之一，母公司已經公告，具體的時間進度不方便透露，但可以說在快馬加鞭地推進。

券商的未來：將迎來資產管理專業化、投資大發展的時代

新財富：市場普遍認為，券商分倉佣金模式已經見頂，您如何看待這一市場未來的發展和競爭格局？

程遠：我倒不認為市場見頂了，未來可能是一個功能基金大發展或者資產管理專業化的時代，市場會逐漸增大。從供給上看，現在券商也處於大的整合前期，一些券商可能面臨合併或者整合。未來相對長周期內，研究的供給可能逐漸減少，蛋糕卻在變大，所以我認為，賣方研究應該還會有一個黃金時期。

新財富：券商的集中度未來會不會越來越高？大平臺在研究上是否更有優勢？

程遠：過去很多年前，市場一度認為，券商資源將越來越多地往巨頭集中，但這麼多年過去，行業集中度並沒有明顯提升。

券商的核心競爭力還是靠人，尤其是研究所，完全靠的是人力資本，核心並不一定是平臺大小，而是機制和管理以及研究所的定位。未來行業整合下，大券商可能會有一些優勢，但也不是絕對的。

現在賣方研究做得好的，很多也不是大券商，股東背景也不是最強之列，這就證明了研究所對於平臺的依賴或者平臺規模的要求不是最重要的，主要還是看管理和機制。

研究所之於券商：地位只會越來越高

新財富：研究所之於券商整體業務的引領作用是否會增強？

程遠：研究所對於券商的作用會越來越大。從導向看，未來的券商會越來越專業化、市場化。原來的投行業務，重心在於能否過會，定價環節不夠市場化；資產管理業務，完全靠投資能力取勝的產品比較少，券商推出的多數是一些委外理財或者固收收益等產品。

科創板、創業板試點註冊制之後，IPO定價逐漸市場化，通過研究，加強企業價值判斷，成為投行、證券公司的核心優勢所在。資管新規出臺後，資管產品也越來越標準化、規範化。隨著各項業務逐漸規範化，包括國外投行的競爭加劇，對價值判斷的要求，對研究能力的要求，將會越來越高。而且，分析師靠自身的研究，不僅可以正向影響機構投資者，也能獲取產業資源，之後可以對接給投行，或者給資管部門做投資業務，成為券商獲客的一個入口。所以，研究所未來在證券公司內部的地位，應該會越來越高。