來源：市值風雲
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原標題：瑞華，又見瑞華：獨立持續經營能力和財務內控遭質疑，國科環宇夢斷科創板 | 科創板風雲
作者 | 木盒
流程編輯 | 小白
2019年9月5日，國科環宇(A19087.SH)並沒有通過科創板上市審核，止步科創板IPO，為首單因「上交所不同意發行上市」申請而終止審核的情形。
在此之前，已經有8家科創板申報企業經一輪或多輪問詢後，主動申請撤回上市申請而被終止審核：木瓜移動、和艦晶片、諾康達、海天瑞聲、貝斯達、新數網絡、苑東生物、視聯動力。
也就是說，別人都是主動退出（其實背後啥情況咱們也能猜個八九不離十），而國科環宇為何憑實力被否不能上市呢？
一、國科環宇是做什麼的？
國科環宇簡而言之，是為航天航空、軍工、核能高鐵等系統提供關鍵電子系統，由軟體和硬體構成。
比如載人航空工程有效載荷電子系統，主要有遙感、通信、導航、空間環境探測、天文觀測、深空探測和空間科學實驗等類型，完成衛星和空間站「數據採集-傳輸-存儲-分析」等工作。
比如軍工電子系統產品包含機載、彈載、艦船、特種車輛等軍工領域。
比如高鐵軌道信號檢測系統，採集軌面電流信息再通過軟體分析，檢測路軌是否有裂紋或者斷裂情況，是否有列車在路軌上行駛。
其中空間電子系統和軍工電子系統業務貢獻了國科環宇絕大多數比例的收入，最重要的業務為空間電子系統業務，2018年佔比為77.58%。
看完國科環宇的產品和業務，感覺十分高大上，風雲君就十分好奇股東背景是誰？
持有國科環宇51%的第一大股東是北京空應科技發展有限公司（簡稱「空間科技」），而空間技術100%由中國科學院空間應用工程與技術中心（簡稱「空間應用中心」）。
原來是中科院背景。空間應用中心是中科院下屬的事業單位法人，而中科院是中央人民政府設立的綜合性國家科研機構。
風雲君在看國科環宇產銷數據時發現一個奇怪的現象：所有的電子系統（空間電子、軍工、特種工業）的產銷率都是100%！
這說明國科環宇提供的是深度定製化的產品和服務。
從財務上也可以看出定製化業務明顯的特徵：預收帳款和存貨雙高，且存貨佔比較高。
二、持續經營能力存疑
國科環宇在《招股說明書》中披露，自己客戶為科研院所、軍工企業和高校。
2016年-2018年公司前5大客戶收入佔總營業收入比例分別為92.51%、82.82%和75.33%，特別是來自單位A和單位B的銷售收入佔比分別為87.16%、74.79%和65.00%，客戶集中度較高。
這就引出國科環宇是否具備持續性經營能力的核心問題。
不過對客戶依賴度高並不是最關鍵點（後面再分析單位B和單位A），核心是未來收入能不能可持續增長。因此首先要分析關鍵指標：在手訂單、預收帳款和存貨中的未完工項目。
雖然國科環宇披露在手訂單為4.83億：其中已籤訂但未交付的銷售合同為0.90億，尚未轉為正式銷售合同的有3.93億。
但3.93億尚未轉為正式銷售合同只是公司預計的，並沒有籤訂正式合同，嚴格上不屬於在手訂單。而且國科環宇交付的時間周期很長（通常的定型周期長達3~5年，有時更長達10年之久），不知道什麼時候才能確認收入，因此必須要看關係到短期營業收入增長的指標。
2016年-2018年預收帳款佔當期營業收入的比例分別為69.84%、53.97%和28.88%，呈下降趨勢，且2018年預收帳款0.54億，相對2017年0.68億，同比減少20%。
截止最新的2019年中報數據，預收帳款為0.46億，同比2018年0.54億減少了15%，預收帳款呈下降趨勢。
短期營業收入增長的另一個指標——存貨中的未完工項目科目，2016年-2018年分別為4186萬、2817萬、2006萬，也是呈下降趨勢的，因為這個是馬上要交付給客戶的項目，如果少了意味著接下來短期收入也會下降。
也就是說，從收入的先行指標來看，國科環宇的持續經營能力是存疑的。
然而，國科環宇最大的問題還不是持續經營的問題，而是歷史業績的收入確認都出現問題了。
三、收入確認和關聯交易定價的公允性
我們再來看看國科環宇最重要的兩個客戶：單位B和單位A。
銷售內容都含有空間電子系統產品與服務，這業務也是收入佔比最高的。
國科環宇披露，單位A為關聯方，關聯交易的內容為載人航天工程重大專項研製項目。
單位A對國科環宇的收入貢獻巨大，大到什麼程度呢？
2016年-2018年國科環宇與單位A發生的關聯銷售分別為4216萬、3248萬、6051萬，佔當期營業收入比例分別為 66.82%（第一大客戶）、25.73%（第二大客戶）和 32.35%（第二大客戶）。
問題核心也出現在客戶A的收入確認：未籤署相關合同，收入來源於撥付經費。
據國科環宇在《招股說明書》中披露：空間電子系統業務為公司承研的載人航天工程子系統項目，根據總體單位下發的軍方年度研製計劃要求開展研製工作。通常情況下，研製計劃中會明確項目名稱、型號及研製進度和對應的研製經費等。
載人航天工程子系統項目分兩種情形確認收入：
（1）當開發項目最終結果能可靠估計，按完工百分比法確認收入。
（2）當合同的最終結果不可能可靠地估計，則按開發成本能否預計得到補償區別處理。
（資料來源：招股說明書）
事實上，國科環宇在第二輪審核問詢回覆中才講清楚，載人航天工程子系統項目的收入確認執行的是情形（2），即開發項目的結果不能夠可靠估計。
在第三輪迴覆審核問詢中才講清楚業務模式是怎樣的。
原來國科環宇的載人航天工程子系統項目不和客戶單位A籤訂合同，是由單位D（由於是非法人單位，所以依託A開展經營活動）下發任務給國科環宇，國科環宇再交付給單位A。
單位A主要負責系統集成、測試等，進一步將發行人提交的電子學系統結合其他多個承研單位提交的科學實驗裝臵進行系統聯調、聯試、總裝等工作後，交付總體單位（單位D）。
單位D為中國科學院下屬院級非法人單元，系載人航天工程空間應用系統（載人航天工程八大系統之一） 的總體單位，代表中國科學院主要負責載人航天工程空間應用系統任務規劃、工程組織管理、總體技術集成及運行管理等。
單位A其實是單位D的依託單位，國科環宇確認收入的撥付經費金額其實是單位D定的，單位A只是負責轉帳，選擇哪家公司作為供應商單位A也沒有權力。
也就是說國科環宇的實際下單客戶是單位D。
然而，國科環宇董事長張善從也在單位D擔任空間應用系統副總指揮，因此和國科環宇也構成關聯關係。
一直到第三輪審核問詢函回覆中，國科環宇才披露這層關係，這其實構成了信息披露中的重大遺漏。
假設最後國科環宇研發失敗，客戶（關聯方）也不會要求公司將經費退回。此外，假設國科環宇無法向客戶提供開發任務完成證明或客戶不予確認的情形，也不會退回已發生成本對應部分，但預收經費大於實際發生成本部分需要退回。
但上麵條件形同虛設，因為實際發生成本其實也不用客戶審定，國科環宇按照預算申請撥款，即使後面發生成本小於預算成本，也不會減少撥款經費。
這其實可以理解為：
載人航天工程子系統項目收入來源為關聯方客戶單位D託付單位A的非市場化研製經費劃撥，這經費劃撥是按照預算來定，無論項目研發成功與否，無論之後實際成本怎麼變化，基本不會退回或者調減，因此無法證明關聯交易定價的公允性。
鑑於關聯方客戶單位A始終為國科環宇2016年-2018年前兩大客戶之一，那歷史業績就值得推敲了——這也是國科環宇IPO審核過程中最大的問題。
四、信息披露有瑕疵，補充風險揭示
國科環宇對單位A和單位B依賴度較高，但無法披露名稱，以及A單位的關聯關係。
在首輪問詢函中披露，未對單位A關聯交易進行公開披露的原因是避免洩密風險，可以豁免一些信息披露。
券商和律師也在首次申報和首輪問詢中回復，均無法對信息披露豁免不影響投資者決策判斷事項發表明確、無保留的結論性意見。
僅在第二輪問詢回覆中根據審核問詢修改了相關表述，對該事項發表了肯定意見，一直到第三輪問詢回覆中投資者才知道具體國科環宇與單位A的業務模式是怎樣的，從而確定收入確認的劃撥經費是非市場化的，關聯交易定價公允性存疑。
而且投資者也不確定這種關聯交易未來是否會存在，最後，國科環保在首輪問詢回覆中確定了會持續存在。
這其實屬於信息披露的重大遺漏，也未能充分披露投資者作出價值判斷和投資決策所必需的信息。
此外，國科環宇北鬥導航重大專項軍工業務是先按審定價格確認收入，等籤訂固定價合同後再調整報表，首輪問詢回覆中也對此風險做了補充披露：
五、北交所和科創板兩份財務報表之間的差異巨大
2019年3月13日國科環宇在北京產權交易所掛牌融資時，披露2018年的財務數據為：
這和國科環宇2019年4月12日《招股說明書》披露同期的資產、營業收入均存在一定出入，淨利潤2786萬更是和《招股說明書》中披露的1215萬相差一倍以上。
國科環宇解釋說北京產權交易所出來的財務數據是母公司報表，而非合併報表，但即使是母公司報表對比淨利潤仍有995.91萬的差距。
主要原因是國科環宇將2018年12月收到的退稅款，直接計入到當期損益中。
此外，應收帳款帳齡劃分和成本費用劃分不夠準確，也導致兩次申報的財務報表成本費用多個科目存在差異。
但兩份財務報表只相差一個月，為同一個會計事務所審計——這種鬧劇都能搞出來，風雲君很好奇是哪家會計事務所？
後來一看，原來是為財務造假的康得新做審計的瑞華會計事務所。風雲君只能會心一笑了。
995.91萬利潤差距已經接近2018年合併報表利潤的規模1215,58萬，這怎麼也解釋不去，變相說明國科環宇會計基礎工作薄弱，財務內控不規範。
六、上市委員會定論
2019年9月5日，上交所科創板上市委員會決定對國科環宇上市申請予以終止審核，原因有兩點：
1、持續經營能力存疑和關聯方信息披露有遺漏
2016年-2018年國科環宇對單位A的關聯交易佔營業收入比例分別為66.82%、25.73%和 32.35%，依賴程度較大，但是國科環宇無法說明關聯交易價格公允性，業務為非市場化方式取得，收入來源於撥付經費，持續性經營能力存疑。
《科創板首次公開發行股票註冊管理辦法（試行）》第十二條規定：發行人業務完整，具有直接面向市場獨立持續經營的能力。
《科創板首次公開發行股票註冊管理辦法（試行）》第五條規定：發行人作為信息披露第一責任人，應當誠實守信，依法充分披露投資者作出價值判斷和投資決策所必需的信息，所披露信息必須真實、準確、完整，不得有虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏。
2、財務內控不佳
僅相差一個月，出自同一家會計事務所，國科環宇分別向北交所和科創板遞交的兩份財報數據存在重大差異，導致母公司淨利潤相差995.91萬，反映其內控制度不健全、會計基礎工作薄弱。
《科創板首次公開發行股票註冊管理辦法（試行）》第十一條為：發行人會計基礎工作規範，財務報表的編制和披露符合企業會計準則和相關信息披露規則的規定；內部控制制度健全且被有效執行，能夠合理保證公司運行效率、合法合規和財務報告的可靠性。
也就是說，國科環宇在持續經營能力、信息披露和財務內控三方面不符合科創板上市的基本要求，結合前面的分析也可以看出，最終被上交所上市委員會否掉也是合情合理。
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