來源：中國基金報
中國基金報 楊波
上海和諧匯一資產管理公司創始人林鵬曾任東方紅資管公司分管投資的副總經理，有二十二年投研經驗，擅於選股，長於通過構建多元化能容錯的組合獲取長期回報。
1998年，林鵬加盟東方證券研究所，開始證券生涯。2010年，東方紅資產管理公司成立，林鵬開始管理公司專戶產品，並獲得了良好的業績，排名均在同類產品的前三分之一。2014年林鵬轉為管理公募基金，當年9月開始管理東方紅睿豐，在其管理的近6年時間內，基金淨值增長218.38%，遠超同期股票型基金66.53%的平均水平，在同期323隻股票型基金中排第6名。林鵬還先後管理過東方紅睿陽、東方紅睿元等9隻基金，在他管理期間均獲得了優良的業績，2017年，林鵬管理的東方紅睿華滬港深、東方紅滬港深憑藉67.9%、66.6%的收益率勇奪偏股型基金收益率冠、亞軍。林鵬用十年的投資實踐，詮釋並豐富了東方紅的價值投資理念。
2018年，林鵬出任東方紅資管公司副總經理，負責公司投研業務， 2020年3月，林鵬辭去東方紅資管公司職務，8月，創建上海和諧匯一資產管理公司。日前，中國基金報記者獨家專訪了林鵬，在四個多小時的採訪中，林鵬講述了自己的投資經歷、投資方法和投資邏輯。
以下為採訪實錄：
二十餘年證券市場的親歷者
鑄成堅定的價值投資理念
一、中國基金報記者：請講講你的早期經歷，什麼時候開始接觸證券行業？當時印象深刻的是什麼。
林鵬：我接觸證券行業比較早。上世紀80年代，飛樂音響和飛樂股份是中國最早進行股份制改革的企業，我父親是這兩家股份制企業的管理層。在改制時，企業員工可以買一些股票，所以，我見過中國最早的股票——飛樂音響和飛樂股份發行的紙質股票，一張面值應該是50或100元吧。1990年家裡需要用錢，我陪母親到靜安體育館的交易市場賣了一些飛樂音響的股票，賣出價大概是150元。我當時只是一個初中生，完全不懂證券市場，也完全不明白這些紙質股票的價格是怎麼定的。
1994年我考入華東師大經濟系，因為學業和個人興趣，開始閱讀海外關於證券投資方面的書。書中講到股票的定價方法，非常經典的DDM股利貼現模型是基於分紅來給股票定價，但這種定價模型和當時的A股市場實際情況相距甚遠，根本無法實際應用。90年代初期國內股市剛剛起步，大家喜歡搏消息，做短線，崇尚技術分析，幾乎沒有基本面的研究分析。印象中有本書叫《股票操作學》，很暢銷，講了很多股票投資的實戰方法，讀了覺得挺玄的。教科書上講的長期投資、價值投資雖然符合我的性格，在當時卻跟市場似乎完全沒什麼關係。
正是從我進大學開始，價值投資在中國萌芽，1995-1997年的一輪牛市中，深發展、深科技、四川長虹、青島海爾、春蘭股份等價值型公司倍受追捧，市盈率這個以前只在書裡出現的專業詞彙開始見諸於報刊文章。那段時光裡，給人記憶衝擊最強烈的是四川長虹。長虹是中國家電行業裡第一個通過市場競爭發展起來的企業，是第一家在市場份額、性價比上徹底超越外資的民族品牌，自此以後，中國的家電企業沒有給海外品牌任何機會，中國的製造業也由此開始了第一次的產業升級。在1992年開始的連續6年，四川長虹的盈利從1億多增長到26億，1995年上市後股價漲幅也有幾十倍。四川長虹引領了中國股市第一次價值投資浪潮，在當時的影響力到現在也沒有哪個股票能夠匹敵。
1997開始的東南亞金融危機和中國自身經濟增速下降等因素，結束了之前的一輪牛市，在熊市的背景下，市場上開始出現一個在中國股市的影響力能夠和價值投資並駕齊驅的詞彙—「資產重組「。由資產重組衍生的各種投資方法論，也成為中國股市中一種經久不衰的投資流派。
二、中國基金報記者：1998年你到了東方證券研究所，當時怎麼做研究？
林鵬：研究所當時的定位比較簡單，主要是給公司領導寫文章、給營業部的客戶提供證券諮詢服務，偶爾給公司自營、委託理財部門提供研究支持。那時，公募基金剛剛出現，券商的賣方研究服務也處在萌芽階段。
我對做證券諮詢感到比較苦惱，那時的主流方法是看K線圖做技術分析，我並不擅長。但我很喜歡當時冷門的基本面研究，某種程度上也是因為四川長虹的案例對我的巨大觸動。
我工作以後，基於公司基本面的價值投資開始發展起來。君安證券走在行業前列，最早開始分行業做研究，到2000年前後，我們也開始分行業做研究。一開始比較隨意，基本上是自己喜歡什麼行業就研究什麼行業，我研究電子、家電行業。
當時家電行業關注的焦點只有四川長虹一家公司，，倪潤峰一會出山，一會又退出，特別受關注。行業討論最多的話題是四川長虹的起起伏伏，康佳、TCL甚至格力、美的當時規模都不大，也不那麼引人注目。
三、你入行不久，即遭遇了1999年的5.19行情，A股市場經歷了一輪網絡股行情，你當時怎麼樣？
林鵬：我很喜歡新生事物，算得上國內最早一批網民，在電話線撥號上網的時代就在網上看新聞查資料。1998年就註冊了ICQ，我有最早五位數的QQ號碼，後來密碼忘了，帳號也找不回來，還遺憾了很久。我對網際網路的應用感到很震撼，非常確信網際網路將有光明前景。
有一次，公司安排我去遼寧撫順營業部給散戶講股票，在一個大劇院，很多人在臺下聽，我居然也不怯場，還給大家推薦了綜藝股份和上海梅林，前者要在網上賣書、後者要在網上賣水，回頭看，我當時真是無知者無畏，但我真心非常看好網際網路的未來。
當時，網絡股在美國已經炒了好幾年，5.19這輪網絡股行情，是中國股市第一次與海外市場接軌，自此以後，「海外對標「成為市場上流行的概念和方法。
四、中國基金報記者：2003年的「五朵金花」 行情，你有什麼印象？
林鵬：印象最深的是寶鋼股份，這是QFII制度引入後外資大量買入的第一隻股票。2001年中國開放了QFII，2002年瑞銀開始買入寶鋼股份，成為第二大股東。寶鋼股份5、6塊錢時，瑞銀髮布研究報告，把目標價設為8塊。所有人都不相信，都以為他們會水土不服，沒想到寶鋼的股價後來真漲到8塊了。
這對我觸動很大，原來老外在教科書上講的價值投資的方法還真的有用。這與我在書上看到的，投資要看分紅、用DCF或者DDM來估值，還有市盈率等等概念對上了。從這個時候，我開始相信價值投資，相信股票的價格終將體現公司的內在價值。
五、中國基金報記者：從2001—2005年，中國股市經歷了四年多熊市，這個時期，你印象最深的是什麼？
林鵬：中國資本市場早期很不規範，機構操縱股價很常見。東方證券是一家很特殊的證券公司，從成立開始就倡導穩健經營。我們當時太年輕，還覺得自己公司的經營太保守了，後來，很多風雲一時的證券公司經營保底的委託理財業務產生巨虧被接管。這對我是非常重要的教育，讓我領悟到金融企業經營必須穩健紮實。
我後來曾問過王國斌總這段歷史，為什麼當時東方證券選擇了組合投資、價值投資的方式來從事證券投資業務。從王總的表述中，了解到東方證券的這種選擇，有一定的必然性，一是公司主要高管團隊來自銀行，對合規要求非常高；二是負責投資業務的王國斌總看過很多書，有前瞻眼光，他說過一句話，國外發生的所有事情，中國都會發生，只是時間的問題，他知道以後坐莊這種模式是一定不行的。王總很早就提出，要投資幸運的行業加能幹的公司，在早期為東方紅打下了價值投資的底子。
那幾年，雖然股市低迷，但是經濟很好。2000-2004年，有一批現在看來質地仍非常好的公司上市，像茅臺、上海機場、蘇寧電器等，走出了獨立於市場行情的走勢，表現非常強勁。
六：中國基金報記者：從2005年中-2007年上證指數暴漲了6倍，2008年又暴跌了近七成，對這段歷史你有什麼看法？
林鵬：這一時期是公募基金的黃金時代，公募持股市值佔全市場流通總市值的20%多，在市場上有很強的話語權。不過，我覆蓋的公司漲得相對不多。家電行業當時正在打價格戰，行業集中度在逐漸提高，頭部公司收入增速在加快，但利潤率在底部掙扎。像格力，當時淨利潤率大約在三個點左右，記得有一次我去調研，當時的公司董秘提出，要爭取將淨利潤率提高到五個多點，我們都覺得這是個宏偉但不大可能實現的目標，而十年後格力的淨利潤率達到了十個點以上。乳業也處在行業集中度不斷提升的時期，伊利跟格力的情況差不多。
2007年10月上證指數見頂，2008年春節前後，有一波反彈行情，我看的家電、電子類在牛市滯漲的股票表現很強勢，格力、美的都在2008年2月創出新高，年中市場開始加速大跌。當年投資者最痛苦的，不是6000點沒清倉，而是在3000點搶反彈，因為，上證指數從3700點再度下跌，最低跌至1684點，市場上大多數的參與者在一個多月時間內虧了近一半。
面對市場的起起伏伏，我沒有那麼悲觀，即使跌破2000點，我認為市場也不會倒，明天還會很美好。除了我天性比較樂觀，更重要的是，一批優質上市公司逐漸成長起來，很多公司利潤從幾千萬到幾億到幾十億，好公司越來越多，市值也越來越大。
像格力、美的，可以說我是看著它們一步步成長起來的。我當時已經感受到它們的發展前景可能會非常好，但在很多投資者的眼中，家電卻是個很沒意思的行業，盤子大、沒彈性、講不出故事，沒人願意看。家電業起飛是在2009年，這些企業發展到目前的程度，估計公司自已當初也沒有預料到。
當時，我對家電行業的判斷與市場的認知之間，有巨大差異，事後看這正是最好的投資時機。後來我慢慢形成了一種思考模式：一定要找到我理解的真實情況與市場預期之間的差異在什麼地方，通過認知的差異賺錢。
七：中國基金報記者：2010年，你開始管理專戶產品，專戶的規模通常較小，當時怎麼做投資？
林鵬：2010年東方證券資產管理有限公司成立，我從研究轉向投資，最早管了一隻1500萬規模的專戶產品。我的投資方法與公募沒太大的區別，都是組合投資，買了十幾隻股票，第一重倉股基本不超過十個點。我一直很認同公募的機制：第一是組合投資，可以有效分散風險，控制組合的回撤；第二是相對排名的機制，可以減少時機選擇，長期保持高倉位，通過深入研究，買入好公司，獲取超額收益。管了幾個月，我又接管了一隻專戶產品，兩隻產品合起來大約三四個億的規模。
八：中國基金報記者：請講講你當時買過什麼股票，投資有什麼特點？
林鵬：家電行業是我研究的主要方向之一，在我最早的組合中，格力、美的就是前兩大重倉股。不過，一開始買這兩家公司賺得不多，早期對組合貢獻比較大的是青島軟控，這是一隻符合當時市場主流風格的股票。不過，三年多下來，給組合貢獻利潤最高的還是家電股，我長期持有格力、美的，海信、海爾也都階段性持有過，那幾年，某年漲幅最大的家電股，我基本上都持有。
我當時的投資大致是：組合的股票風格相對分散，重倉持有熟悉的家電股，作為打底的資產。另外，可能會持有一些估值較高、但潛在成長性也比較高、比較契合市場風格的公司，這部分的倉位相對比較輕，也始終能為組合貢獻收益。
我的投資組合往往都是一堆平淡無奇的股票，但每一隻股票質地都不錯，不會出大問題，也比較抗跌，而且每年都有一兩隻股票表現很出眾。最終組合表現為回撤較小，總體收益率也不差。
2014年我開始準備轉公募，就不再管理專戶產品。
九：中國基金報記者：2014年9月，東方紅睿豐基金成立，市場也開始轉強，作為公募基金經理新兵，你是怎麼管理組合的？
林鵬：實際上，從產品成立一直到2015年上半年，我都是很懵的，市場太火爆了。那些故事滿天飛的股票，估值太高，我從常識判斷無法接受。但真要按照我的標準去選公司，又怕不是市場的主流風格或者是市場完全不能接受的風格，如果持有的股票大家都不喜歡，基金淨值過於落後，可能就要考慮下課了。要跟上市場，又不能太投機，有一段時間我做了一些折衷的選擇。
我在構建組合的時候，通常會關注100來只股票，持倉30-40隻，備選60-70隻，構建好基本組合後，我的主要工作就是不斷將組合裡的股票跟備選的股票做比較，然後考慮是否調換。比如我的家電持倉會在格力電器、青島海爾和美的三隻股票間根據性價比來調整。當然，我關注的股票池也在不斷調整。
十、中國基金報記者：2015年上半年東方紅睿豐的業績相對落後，會不會有較大壓力？
林鵬：2015年3月-6月，市場處在瘋狂階段，各種題材股飆漲，別人管的產品天天大漲，我管的基金卻只能慢慢向上爬，挺痛苦的。2015年6月9日上證指數見頂5124點，那一天全部主動股票型基金年內平均漲幅是120%，東方紅睿豐的年內收益是70%，排名在後四分之一。不過，一個月之後，東方紅睿豐排名就到了前四分之一，因為在市場暴跌時回撤相對比較小。這是我的風格，大盤大漲的時候，業績不一定太好，但市場大跌時會比較抗跌。
2015年能夠在這種極端情況下堅持下來，公司的投研環境給了我很大的支持。陳光明總在管理公司以來，一直倡導我們從基本面出發，堅持價值投資，注重安全邊際和估值保護。他一直以來身體力行，不追逐市場熱點，也取得了很好的長期業績，對包括我在內的投研團隊都產生了很大的影響。在困難的時候，有一群認知相似，文化統一的團隊一起堅持，最終守得雲開見月明，也是很有成就感的事。
勇於挑戰市場共識
做優秀企業的長期陪伴者
十一、中國基金報記者：從公開資料看，你2015年買入了萬科，而且後面收益不菲。
林鵬：我當時真心覺得萬科太便宜了。萬科市值一度只有600多億， 100多億就可以做萬科第一大股東。二季度，我大量買入萬科，買成了第二大重倉股。當時真不知道萬科什麼時候會漲，在某個網際網路精英穿著黑色圓領T恤，在五棵松體育館為夢想窒息的年代裡，連萬科的管理層自己也很迷惘，不知道是不是萬科會被網際網路的車輪遠遠甩在後面。
當時，市場的炒作幾近瘋狂，我買了很多大家都看不上價值股，比如萬科、恆瑞。買萬科實在是覺得太便宜，恆瑞估值倒不低，只是覺得優秀的醫藥公司是較好的防守型投資。當時，A股漲到快5000點，沒有人知道會不會漲到8000點，我認為我沒有能力去做時機選擇。我的想法是，如果上證指數真漲到8000點，萬科、恆瑞這類滯漲股，應該會有補漲的機會，如果股市下跌，它們估值低，風險也會比較小。我雖然覺得市場太瘋狂、太投機，卻也不敢減倉，否則，如果真漲上去，我倉位很低，淨值和市場平均表現差距過於懸殊的話，承受的壓力太大。事實上，大多數時候，我都不怎麼會調倉位。
2015年9月，寶能發起收購萬科，萬科股價大漲。從另一個角度看，寶能是價值的發現者，而且這是個股的價值首次由非二級市場的機構發現，說明資本都是流通的，只要有價值，就會被資金髮現。這也說明做實業的回報率，已下降到市盈率的倒數附近，整個社會資金的回報率與二級市場潛在回報率接近，做實業投資不一定比以當時的估值投資二級市場公司的收益好，所以實業資金開始轉到股市。後面這種案例越來越多。
十二、中國基金報記者：你更喜歡做逆向投資？還有哪些案例？
林鵬：我會比較逆向一些，特別是重倉股，很少做順向，很少會等到漲起來了再追進去，基本上是越跌越買，買完以後等一陣，做好長期等待的思想準備，但價值發現的過程未必一定要等很久。我們真正賺大錢的投資都是與眾不同的。
比如2015年9月份貴州茅臺跌到200多塊，15倍市盈率，我買了200多萬股，當時很少機構配置茅臺。我很早就提出茅臺看25倍市盈率，2017年底，茅臺漲到25倍估值，大概700塊左右，我覺得估值差不多到位了，也不存在認知偏差，就止盈離場。現在看起來，賣得實在是太「前瞻」了。
十三、有一隻安防股龍頭是你投資組合中的長期重倉股，請講講當時的投資邏輯？
林鵬：2010年，這家公司上市時，我就比較關注，但新股溢價比較高，估值也比較貴。公司上市後，業績增長較快，股價漲得相對比較慢，逐漸消化了高估值，2014年估值降到17、18倍，我覺得非常有吸引力了。但市場有一個共識，認為它是一家硬體公司，如果是硬體公司，估值就應該向格力靠攏，那就應該是十二倍PE。
我當時給自己提了一個問題，它到底是不是一家硬體公司？可以從哪些地方證明它不是一家硬體公司？我和同事們在調研中了解到，公司的業務不只是賣攝像頭，還可以提供解決方案和軟體支持；另外，公司當時人均工資將近20萬，格力平均8萬，說明兩家公司用的人不一樣，做的事情肯定也不一樣。
我喜歡先提出一個想法，然後去驗證。通過該公司的人均收入、利潤、資產負債結構，以及它獲得的軟體行業增值稅退稅補貼，很容易證明它不是一家純硬體公司。事實上，它比大多數軟體公司更有技術含量，我認為視頻的應用場景會不斷拓展，該公司的邊界可能比市場想像的要大得多，公司的戰略眼光和組織能力也非常優秀。所以，後來很多時候它都是我的重倉股。不過，2015年，在它連拉三個漲停板之後，我減倉了，覺得漲得實在太快。但沒有全賣光，因為三個漲停板後它的估值也只有30多倍。9月初，市場二次探底，又跌了一波，差不多在最低點，我又把倉位加回來了。
十四、中國基金報記者：從公開資料看，你在2017年投資了港股安踏股份，請講講當時的投資邏輯。
林鵬：我有一個基本判斷，中國95%以上的領域，不可能讓外資獨霸，無論是品牌消費還是製造業。運動用品符合人們健康生活的方式，近年增長很快，在國民自信心提升的階段，國產品牌一定會有自己的一席之地。我想要從國產運動品牌中挑一家，研究員推薦了安踏股份，認為公司的多品牌戰略有可能成功。當時李寧還處在業務調整時期，雖然它彈性很大，但不確定性更高，我沒有足夠的勇氣去買它。如果是現在，我可能也會配一些李寧，買一、兩個點，現在經驗更豐富，更自信，更敢於承擔風險。
買入安踏股份對我是有意義的，打破了我一直以來投資主要從自己的生活經驗中來的思維模式，我以前看好蘋果，因為覺得它的東西很好用。我可能過去較少關注安踏的產品，但我相信會有很多人會買，它是有市場的。我要挑戰的是，避免以自己的喜好去判斷公司產品的前景。
十五、2018年，在市場比較低迷的時期，東方紅睿豐持續加倉一隻蘋果產業鏈上的股票，也是與眾不同的投資。
林鵬：當時，中美貿易摩擦加劇，蘋果產業鏈公司開始下跌，市場擔心中美脫鉤，蘋果不和中國供應商做生意；另外也擔心愛國情緒泛濫，中國人不買蘋果的手機，兩重因素疊加，引發市場盲目看空。
當時，所有的輿論環境對公司都很不利，股價也不斷下跌，但我和同事們覺得沒那麼悲觀。我們相信，對於全球化分工，市場化程度很高的電子製造業來說，只要具有核心競爭力，就一定是客戶依賴的對象。中國電子供應鏈的優勢不僅僅體現在成本上，還體現在良好的營商環境、產業鏈協同上，能夠快速響應客戶的需求，做好服務，提供整套解決方案。至於提高關稅，也一定程度上可以轉嫁給客戶，未必像市場想的那麼悲觀。另外，從過去多年的前瞻性布局可以看出，該公司在蘋果產業鏈的優勢愈發明顯，份額會持續上升，隨著新業務進入收穫期，市場空間在打開。我們也相信蘋果依然是最好的消費電子公司，有很強的生命力。
2016年之後，全球智慧型手機銷量就不怎麼增長，甚至開始下滑了，有人會懷疑，是不是不該投資手機行業了。事實上，手機是一個巨大的行業，不能簡單根據行業增速來判斷公司。行業銷量下滑，並不意味著手機是一個沒落的行業，更不意味著相關產業鏈公司就不行了，在行業下滑的時候，優秀公司可以通過份額和利潤率的提升來實現增長，而且回報率也可能更高。這樣的案例有很多，比如家電行業，沒有高成長也不性感，還是湧現了格力美的這樣的好公司。地產行業，大家早就覺得不行了，我們還是在萬科身上賺了大錢。
我確認自己對該公司的認知與市場的認知發生了比較大的偏差，在2018年二季度，開始大量加倉，四季度買到持倉的上限，整個公司持有2億多股，而此時第二大機構持有不到5000萬股。在信心最脆弱的2018年四季度，我們堅定的相信並且陪伴公司，孤獨的等待。2019年中美貿易摩擦的情緒對股票市場的影響邊際上鈍化，蘋果產業鏈公司大舉反彈，該公司股價大幅上漲，成為我們有史以來賺錢最多的股票。
十六、中國基金報記者：你們具體怎麼研究這家公司。
林鵬：我去過公司上市時的新股路演，公司當時主營業務是做PC電源線，很傳統的生意，但估值不低，我們也沒有特別關注。後來，公司開始有一些併購，有一次收購了一家虧錢的公司，通過這次收購，它進入了蘋果電源線的生意，引起我們後來長期的關注和研究。
調研過程中，我們發現，公司上市後進行了多次併購，而且它的併購往往在幾年後與自身業務產生很大的化學反應。不但能夠整合好，還能通過併購進入新的業務線賺錢，體現了卓越的整合能力。要做好併購，需要公司特別有戰略眼光，一是併購的業務一定不能是大家都看好的，因為估值會太高，或者人家根本就不賣給你。第二，要有能力把把它整合好、管理好，有這種能力的公司極少。大多數公司都是溢價收購，運氣好的維持幾年，運氣不好很快就不行了。我們在調研中發現，公司老闆是典型的長期主義者並且有很強的學習能力，有一次公司投資了一個項目，影響了半年的利潤，但為了贏得客戶的信任，在未來更長時間中拓展業務，公司願意接受短期虧損並且維持長時間的高投入。
公司的文化也很好，我們在公司參觀時，在地上看到一張小紙片，董事長都會彎腰把紙片撿起來。在廠房裡，員工見到老闆是愉悅的，而不是畏懼，工廠也很整潔很亮，員工有很好的精神面貌。公司的高管團隊氣氛很融洽，有使命必達的文化，每個人都和董事長一起拼命工作。
十七、中國基金報記者：你很看重企業家精神？
林鵬：投資一家企業，某種程度上也是在投資一位企業家，因此，我特別希望能找到價值觀比較一致的企業家。經營企業和做投資有相似之處，都是在做資源的優化配置。好企業不會孤注一擲去投某項技術或一個項目，而是對自己掌握的資源合理分配與利用，跟組合投資的思路差不多。好的投資人與優秀的企業家也有相似之處，比如都要有長遠的戰略眼光，為了長遠目標可以犧牲短期利益，業務布局要領先市場，而不是什麼熱門追什麼。
我選重倉股，有點選團隊或合伙人的心態，長期股東跟合伙人差不多，會與企業一起走很久。有一家公司，經營蠻成功的，我在全行業有負面消息的時候，買了很多。在調研時，有同行問，你為什麼這會買這家公司，為什麼願意等這麼久？我覺得這是價值觀的問題，我比較認同公司的價值觀。
十八、中國基金報記者：你是否贊同積極的股東主義？
林鵬：我一直希望做負責任的股東，通過善意的投資行為，幫助企業成長。比如在2015年上半年，我就很不贊同大多數公司跟風投資熱極一時的網際網路、新興產業等，而是鼓勵它們專注於主業。
我希望能對企業的長遠發展有一些幫助，而不會提出一些不切實際的或急功近利的要求，我不覺得50%的增長就一定好，而是更看重公司是否能夠保持持續、穩定的增長。我們從不鼓勵公司趕時髦，去做風口浪尖的事情；也會勸公司不要激進地制定企業的增長目標，不要去做對短期股價可能有刺激作用的投資；我們會鼓勵企業打好基礎，練好內功，致力於提升產品的競爭力，而不要太在意一些無法控制的外界因素，比如宏觀經濟或一些短期衝擊行業的因素。
對於好公司，我們會堅定持有，不會因為股市低迷就跟風拋售。在股市低迷的時候，機構的拋售行為可能會影響公司的發展，而在那樣的時候，我們會選擇堅定的站在優秀企業的一邊。
我希望自己的投資行為，能夠幫助公司建立更好的品牌形象，實現合理定價，以此幫助公司成長，進而為證券市場實現優化資源配置功能盡一份力。
十九、中國基金報記者：這意味著，你願意陪伴公司成長？
林鵬：我特別贊同你說的陪伴。我們做資產管理的責任是要幫客戶的資產保值增值，但應該為客戶賺什麼樣的錢？我希望賺公司成長的錢，通過價值投資買好公司，並幫助公司變得更好，企業好了，公司股價得到合理表現，也幫客戶賺到了錢。
我很熱愛基金經理這個職業，越來越覺得做投資很有價值。早期，我常常會反思，這是否一個零和遊戲，我是不是賺了別人的錢，基金經理在一個社會裡存在的意義是什麼？後來想明白了，如果我買好公司賺錢，就不是零和遊戲。如果一隻股票，價格炒得很高，我賣出去自己賺到錢，但套住了後面的買家，我覺得也不是好事。
這跟我基金的規模也有關係，規模大了，在買賣時一定有很大的衝擊成本，怎麼解決這個問題？那就是不賣！不賣就是陪伴。
大多數投資者只願意通過交易賺錢，不願意陪伴，這給了我們很多機會，可以與一批優秀的企業共成長。股價表現沒那麼好沒關係，只要公司競爭力不斷提升，就算一年不表現，三年總會有所表現，這方面我是越來越有信心了。
我們的賽道不太擁擠，所以也不急，等待市場出錯，我們的認知與市場認知有偏差的時候，再做出投資決策。對我來說，估值低不是買的理由，估值高不是賣的理由，必須要等有偏差、有變化時才出手。一旦買入，我願意持有較長的時間，陪伴公司成長。
二十、中國基金報記者：你是否經常去調研？會不會有被騙的時候？
林鵬：從1998年到2010年，我做了十二年研究，之後又做了十年投資，見過市場多輪牛熊轉換。我大概三分之一的時間跑調研，對有些故事會自動免疫，當然太理性會失去很多市場機會，但我還是願意保持理性。
我比較重視常識，商業常識、科技常識，做什麼樣的事可以賺多少錢，這個還是有點把握的。一家企業商業模式的格局怎麼樣，多少訂單賺多少錢，它的路徑依賴是什麼，資源來自哪裡，基本上都可以用常識去推斷。
有一家自稱新物種的網際網路公司，公司自稱網站瀏覽量排名第三，但網際網路帶寬要向運營商採購，從報表看，公司的網際網路帶寬成本增速遠低於同類公司的增速，說明公司宣稱的網絡流量排名不真實。這個事情其實只要五分鐘就可以看出來。
還有一次去一家公司調研，公司說遊戲用戶每天增長500多萬，並且做出了十幾個億的利潤。董秘說，公司MAU是幾千萬，僅次於騰訊，但是APP上的評論數比騰訊少了幾十個數量級。我想再驗證一下，就問公司稅收是多少？結果公司註冊在海外，享受優惠稅率，只有2%的稅率，這讓我更加確定公司的財務數據可能不真實，因為這麼低的稅率，造假的成本很低。
構建均衡容錯的投資組合
二十一、中國基金報記者：組合投資是否應該是一個容錯體系。
林鵬：做投資是對未來的預期，必然會犯錯。我的所有想法，都建立在我百分之百會犯錯的基礎上。但要做到錯不致命，包含兩個層面：一是投資標的要有安全邊際，即使出現下跌，空間也不會太大；二要有倉位控制，重倉股追求勝率優先，輕倉股則是賠率優先。
我的前十大重倉股，必須是基本面很好的公司，不一定能賺很多錢，但一定要是好公司。很奇怪，我管理的基金組合，第十大重倉股一般佔比5個多點，第十一倉位的股票就只佔兩個多點了，後面的可能不到兩個點，倉位佔比不高，所以是賠率優先。
二十二、中國基金報記者：請具體講講賠率優先的股票，你會考慮哪些因素？
林鵬：倉位不高、賠率優先的股票，會綜合考慮各種因素，當然，首先還是篩選基本面，我的組合全部要求基本面好，本身是優秀的公司，或者有潛質並正在走向優秀的公司，或者原本是優秀的公司但陷入困境正尋求反轉的機會。有的公司可能估值高一些，但它可能獲得遠遠超出想像的成長，但我會做好看錯的準備，所以，一般配置最多2個多點，即使全虧光，也不會太影響基金淨值。
我對前十大重倉與後面幾十隻股票的期望收益是一樣的，後面的股票風險收益比較高，單只股票可能漲幾倍，但概率比較低，前十大重倉股可能漲幅不高，但勝率高。總體上，我的前十大重倉股與後面的股票對組合的貢獻度差不多。
具體來說，有的公司怎麼分析大概率都是10%-15%之間的增長，有的公司怎麼分析都可能是要麼不增長，要麼是50%甚至翻倍的增長。前者是勝率較高，收益率不高，後者是賠率很高收益也比較高。
對重倉股我會更多考慮估值，較低的估值是很強的安全墊，但公司的業務比較確定，不會超出想像。輕倉的股票，持有1-2個點，估值的重要性沒那麼高，有些公司，儘管估值很高甚至還處在虧損時期，但老闆有雄才大略，那就可以配置一些，那怕估值很高，因為他以後做的事可能遠遠超出想像。在重倉股上，公司質量如果不過關，肯定一票否決。
我的組合，近些年慢慢變成了這個樣子。
二十二、中國基金報記者：會不會做一些類風投的投資，在公司比較小的時候開始買？
林鵬：在重倉股上，我只做從1到N的公司，即追求大概率、合適賠率的投資，而不是小概率、高賠率的投資。
輕倉持有的公司會往風投偏一點，但不會太遠。我常常會有一些新想法，有時候是對的，有時候也會錯，我會做一些嘗試，但不能用重倉股做嘗試。
近年來，二級市場的估值方法在不斷變化，也更加多元化。我們過去一直說要買便宜貨，但A股市場的便宜貨變得越來越少，按照過去的標準，可能已經沒有便宜貨了，因為A股市場越來越機構化。另外一個特點是，一二級市場的定價機制在變得一致化，我重倉的股票用的是比較傳統的二級市場的估值體系，在認知出現偏差的時候買入。輕倉的股票，我短期可以忍受高一點的估值，可能會把老闆的努力看得更重，或者對他做成以後的空間看得更重。比如亞馬遜，從來就不是按照PE估值。
我非常佩服巴菲特，他是一個能夠知行合一的人。巴菲特在緩慢成長，蘋果也在變化，從一個高科技高成長公司變成一個穩定成長的消費電子公司，蘋果在往下走，巴菲特往上走，就碰到了。但不能所有時候都等公司變成比較穩定的狀態再去投資，我需要更快一點的學習曲線，儘快適應變化。必須認識到，在科技高速發展的時代，少部分短期虧錢的公司，未來的發展空間可能很大。有一些公司非常穩定的佔據了普通老百姓的時間和場景（社交、遊戲、視頻等），或者說通過使用一些公司的產品和服務幫助消費者節省了時間（電商、外賣等），這些時間的價值應該通過某種估值方式反映到市值，不能用傳統PE的方法去估值。
好公司的維度也是很多元的，賺錢的角度也是多元的，可能跟傳統的我們在萬科、伊利上賺到的錢不一樣。我的組合有低估值的公司，也有高估值的公司，在組合中處於不同的位置，發揮不同的作用。
二十三、中國基金報記者：這意味著你構建的組合包容性比較大？
林鵬：我投資是開放的，有包容性，可以是不同類型的投資，但重要的是有底線，有自己的原則和價值觀，有的公司肯定不碰。剛才講的幾個案例，比如茅臺、萬科等，差異都很大，都是優質的公司，有的是在行業困境的時候買入，有的發展好估值高一些也會買，我並不認為成長和價值是對立的，也不認為自己是一個「低估值股票的投資者「。
我投資的底線是必須賺上市公司成長的錢，而不期待去獲取博弈的收益。我對投資的公司，一個基本要求是要為社會創造價值，不能對社會有害。可以高估值，但最好要是不同細分行業內最優質的公司，公司質量不好，就算估值很低，我也一票否決，那麼多年來，這方面我是有教訓的。
二十四、中國基金報記者：請講講你剛才說到的教訓，什麼樣的公司低估值也不能買。
林鵬：估值大多數時候是有效的，但不能只看估值。我做得很差的投資，大多數買入的理由都是「估值低「。理論上講，有效市場應該不存在又便宜又好的公司。我虧損的投資，最終歸因主要是公司不夠好。為什麼公司不好還買呢？就是因為貪便宜。在好公司和估值低之間，選擇了估值低，而忍受了公司質量不好。
有一家企業，一直估值很低，公司市值只有一百多億，但公司資產全變現可能值兩三百億，確實很有價值。我買進後，公司股價又跌了一半，跌到幾十個億市值。因為公司治理結構有問題，公司經營士氣比較差，很難回到較好的狀態，而帳面資產的價值會隨著時間的流逝而被消耗。這是我最差的一次投資，錯得最難受的一次，很無助。
有一家傳媒企業，我在投資上也承受了很大壓力，但公司老闆晚上十一二點還在開會，我在廣州出差，早上八點吃早餐又碰到他，一大早就開會討論業務。企業家這麼勤奮，就不怕了。前幾年我買了汽車股，行業不好了，我不擔心，但如果看到公司不努力，公司競爭力下降，那就麻煩了。行業不好，公司困難沒關係，但不能自己不努力。
有些公司看上去估值低，但是有原因的，可能經營不好，導致實際上高估了，那它可以永遠低，可以更便宜。公司的內在價值如果不增長，從低估到正常估值的修復時間決定了投資的收益率，而這個修復時間是難以預測的。如果只看估值投資，可能會犯錯誤。
二十五、中國基金報記者：你剛才說「不賣」，在減少交易的情況下，如何保持基金業績排名始終比較靠前。
林鵬：霍華德·馬克斯有一本書叫《周期》，他認為有很多周期，要精確預測周期是不可能的，但可以讓組合中的股票處在不同的周期，比如有些股票與宏觀經濟有關，有些與宏觀經濟弱相關。
在構建組合的時候，我會考慮買進處在不同周期的股票，最好的狀況是，三分之一是當紅的股票；三分之一跟上市場，但公司基本面還有潛力；三分之一可能短期市場表現很差，但基本面好，未來潛力很大。有些受關注，有些被冷落，各個維度各個周期儘可能均衡。
2017年底，我管理的基金業績很好，但我覺得不太舒服，因為組合裡幾乎所有股票都漲得比較多，下一年就會比較麻煩。有時候，也沒那麼多好公司可以換，所以比較掙扎，漲得少點，反而高興。最好的情況是，淨值表現還可以，但重倉股漲得不多。
當然，我也不是絕對不賣，如果漲太多，也會賣的；看錯的股票，也會賣，我的換手率在1倍左右。換手率主要來自看錯和漲太多，看錯會止損，漲太多會止盈。
客戶利益為先的價值導向
二十六、中國基金報記者：資管行業有一個現象，小規模基金業績很好，規模大到一定程度，收益率可能就會降下來，從管理較小規模的專戶產品，到後來管理資產規模300多億，你的業績一直都很好，怎麼做到？
林鵬：這是我們的一個特點，基本上業績好的階段，規模也比較大，意味著高收益階段的客戶總數比較多，賺到錢的客戶也比較多，客戶體驗會相對比較好一些。
我管1500萬的時候，就在想怎麼管大錢，十幾億、幾十億怎麼做。早期的夢想是100億，2016年之後，我管的資金已接近200億。
管規模較大的產品，最大的特點是流動性衝擊、交易衝擊很大，糾錯成本非常高，調倉調結構要提前很久開始。所以，要減少交易，放棄很多階段性的機會。
二十七、中國基金報記者：2017年東方紅業績很好的時候，卻限制甚至暫停了客戶的申購，為什麼？
林鵬： 2017年，白馬風格延續了整個年份，我們的重倉股幾乎都上漲了50%以上，全年下來取得了很好的成績。年底排名，公司有六個產品進入偏股型基金的前十名，指數沒怎麼漲，但我們的產品都上漲了50%以上。
亮眼的成績引來大量的客戶申購，我們的規模短短時間從年初的300多億到了年底的700多億。但我們清醒的認識到，這樣的高光時刻可能是十年一遇的，其中有我們長期堅守的回報，也有市場風格演繹的運氣。我們仍然相信能夠長期給客戶創造穩健的回報，但客戶當時的預期可能是線性外推的，他們的短期預期會比較高。我們不希望客戶抱著不切實際的期望來買基金，可能對公司品牌和客戶心態都是損害。
基於這樣的原因，我們決定限制客戶申購，一開始限制每天幾萬，到後面完全停止申購，只能贖回。事後看，隨著市場的回落，我們的產品也經歷了一定的回撤，雖然一年後也都回到新高，但如果客戶是在高點衝進來，中間的回撤也會比較大。
我們投研文化的傳承始終是以客戶利益為中心的，從長期看是能夠大概率給客戶創造良好回報的。
二十八、中國基金報記者：你給普通投資者有什麼建議。
林鵬：我有一些很鐵桿的朋友喜歡自己買股票，基本上不怎麼買基金。結果這麼多年，基本上沒怎麼賺錢。
為什麼？我總結了幾點：首先，他們大多喜歡買股票，因為可能短期漲很多，很刺激，而基金分散投資，漲得太慢；第二，市場不好時，他們不會想到買股票，市場好到一定程度，他們才會關心股票，但這時候已經不是投資的好時機；第三，他們只喜歡熱門的公司，看不上穩定增長的公司，這不是投資的正確心態；第四，普通的個人投資者很難對上市公司有深入的了解，造成了好公司拿不住、爛公司走不掉的狀態。
總體上，我覺得對普通投資者來說，個人直接去參與股票投資從大概率上講是很難做好的。要相信專業的人能做好專業的事情。中國有優秀的企業家群體，也同樣有勤奮優秀的基金經理群體，只要不對基金投資報以不切實際的收益預期，公募基金會成為普惠金融非常好的承載。
正能量的投資人
「大哥」型的管理者
二十九、中國基金報記者：市場起起伏伏，有沒有因為投資很擔心，甚至睡不著覺的時候？
林鵬：從來沒有過，我很正能量的。
我比較感性，難受了、生氣了，也會和同事們發發牢騷，或者罰自己不吃午飯。在2018年中美貿易摩擦最悲觀的時候，有個別交易日，我的幾隻重倉股同時下跌六七個點，這個時候我會比較難受。
但我總體上很樂觀，對中國經濟很有信心，市場最悲觀最崩潰的時候，我都很有信心。有兩本書對我影響比較大，一本是基辛格寫的《論中國》，講的是解放之後中國的外交，另外一本是《變革中國》，講的是中國的內政經濟。讀這兩本書，我有兩個體會：一是新中國成立後，即使在非常困難的條件下，我們也能做出有利於國家的外交決策。第二，相信我們的機制，能夠選撥出最優秀的人才管理國家。中國經濟遇到過很多困難，但都走過來了，最難的時候已經過去，未來肯定越來越好。
我相信中國的國運，更相信中國的企業與企業家。我幹了二十幾年投研工作，看了那麼多企業，深深感慨，中國的企業家真的是太好了，他們是社會的棟梁，很多企業家身價非常高，還在非常努力工作，他們為什麼會這樣？我覺得是受中國傳統文化的影響。
很多人看到不好的多，我看到好的多，所以我不擔憂，也比較心大。我看家電的時候，人家都覺得家電很LOW，結果家電卻是過去二十年回報最好的行業。
三十、中國基金報記者：如何才能成為優秀的基金經理？
林鵬：首先要有興趣，熱愛做投資，否則會覺得壓力大又很枯燥。其次，要有競爭意識，一定要有比別人做得更好的進取心。第三，要有獨立思考的能力，要有對問題刨根問底的執著。我非常鼓勵研究員去挑戰固有的共識，挑戰錯了沒關係，挑戰對了，就可能產生巨大回報。
基金經理要有尋找非共識正確的勇氣，在驗錯的過程中，可能賺很多錢。這個市場上有很多共識，比如，過去相當長一段時間內，大家一直覺得大盤股上漲空間有限，都熱衷於炒小盤股，近兩年沒人再說這事了，這個共識被破了。現在還有很多共識，比如科技股一定估值高，這個共識可能是錯的。我可以從化工股、周期股一定低的錯誤共識中，找到投資機會。我當年買海康威視，挑戰的就是大家認為它是一家硬體公司這個共識。
所以，做投資，首先要具備常識；第二是不要盲從；第三是要目光長遠，不要盯著眼前一點小小的得失。如果這三點做到了，很多共識非常容易挑戰。
三十一、中國基金報記者：你的業餘愛好？
林鵬：我的愛好比較廣泛，喜歡看電影、演唱會、體育比賽，最近看過《樂隊的夏天2》，電影看得很多，最喜歡看燒腦一點的科幻片。
我比較有好奇心，對前沿的東西，天然有興趣。蘋果開發布會，我可以晚上一點起床看到四點。很多投資行為來自於常識，我對科學技術、工程技術都有興趣，所以常識還可以。我的興趣是由好奇心支撐的，不是為了工作要看報告，而是因為興趣，要去想清楚，往往就多了一個常識，多了一個知識點，投資上也多了一個工具。我也喜歡運動，喜歡踢球，有一定運動天賦，學起來上手很快。也比較愛看書，更喜歡看自然科學的書，比如講建築的，有一段時間想看物理方面的書，就買了本《弦理論》。
投資方面，我喜歡芒格的《窮查理寶典》，還有霍華德﹒馬克斯的書。專業類的書藉，我看的倒不是特別多，可能會翻一翻。不過，會計是做投資的必備技能和語言，我看報表很快的，如果想以最快的速度去了解一家公司是什麼類型的公司，是怎麼賺錢的，就要看報表。
另外，我也會玩玩遊戲來釋放壓力。我對於玩遊戲的快樂感，來自於帶領團隊很困難很辛苦地做成一些事情。
三十一、中國基金報記者：你從2016年開始擔任東方紅公募投資總監，請具體講講你如何帶領投資團隊？
林鵬：我覺得團隊有吸引力，就是讓大家覺得有進步，有希望，要讓每個人都有持續的進步。以後越來越多年輕人，可能家裡經濟條件都不錯，他們對工作、公司的要求，更多是能夠帶領他們成長，能夠得到信任，能夠承擔責任，還要團隊有趣、好玩。我喜歡團隊裡面大家都能互相開開玩笑，平等，互相尊重；我非常反感唯上的企業文化，因為所有的投資管理，都有一個前提，就是一定會犯錯，所以我從來不會覺得自己怎麼牛，犯錯的時候，需要靠大家互補。
另外，人是很多元化的，不可能所有人都一樣，在投資管理中，要把合適的人放到合適的位置，讓合適的人做合適的事情。如果把他放到不合適的位置，做得不好，被淘汰，其實是管理者的問題。如果年輕同事比我優秀，我會給他更多的機會。我以前經常是，自己做的產品，業績做得很好了，再交給團隊其它同事，因為希望他們有比較好的起點。
人生下半場
創業再出發
三十二、中國基金報記者：你離開東方紅，創立上海和諧匯一資管公司，你對未來有什麼規劃，希望建立一家怎樣的企業？。
林鵬：經過20餘年在資本市場的摸索與實踐，我愈發認識到一家優秀的資產管理機構，不僅應當履行與投資者之間的信託責任，更應該通過充分發揮專業能力，陪伴優質企業成長，見證偉大公司的誕生，讓投資變成一件影響行業、造福社會的事情，讓更多持有人因投資而生活更加美好。
我們希望通過陪伴優秀企業的成長與發展，讓持有人享受到最優質的投資回報。隨著中國社會的變遷和社會結構的轉型，科技創新與技術運用日益加強，一批優質的中國企業正在冉冉升起。另一方面，人們對美好生活的追求愈加強烈，財富保值增值的需求不斷上升，普惠金融讓更多人享受到社會進步的成果。我們希望通過發揮專業資產管理能力，立足基本面分析，精選那些能夠代表社會經濟發展方向、具有一定想像空間的優質企業，長期布局，成為企業的支持者與陪伴者，並以此為投資者獲取可持續的優質回報，成為投資者的呵護者與價值的實踐者。
支持優質企業，為投資人取得優質回報，也是我們的社會責任和擔當。我們一直堅持善意投資，從初心到實踐，突破單一格局，以開放的心態為社會責任共識注入新內涵，並以此推動企業社會責任的持續踐行。
此外，我們長期看多中國市場，對中國經濟強大的韌性充滿信心，對中國資本市場的光明前景充滿信心，對中國優秀企業家價值創造能力充滿信心，對中國勞動人民持續、努力創造美好生活充滿信心。雖然企業尚在初創階段，但我們的願景是在不遠的未來，成為中國最有影響力投資管理機構。
三十二、中國基金報記者：如何定義」最有影響力」的投資管理機構？
林鵬：所謂「最有影響力」，我們認為有三個維度的考量標準：首先，能夠不斷為持有人創造優質回報，並形成一定的行業口碑。持有人的利益是責任，也是資管機構發展的基石。
其次，要成為優秀企業的股東、戰略合作夥伴，為中國企業的崛起與騰飛提供戰略、資金等多方面的支持。優秀的企業家和優質的企業能夠持續為投資者、員工、企業、行業和社會創造價值，我們願意通過陪伴和參與企業發展，用資本和解決方案，助力最優秀的企業家發揮最大潛能，助力最優秀企業騰飛，最終為投資者獲取複利回報。
此外，我們希望和諧匯一成為傑出的資產管理平臺，吸引優秀人才。一家有影響力的企業，應當具有良好的生態文化和科學先進的激勵機制，為人才的發展提供堅實的軟硬條件；同時，鼓勵人才充分發揮主觀能動性，提升專業實力，強調團隊的互補與協同作用，個人與平臺互相成就。
關於資產管理規模，我認為，資產管理人通過不斷提升核心競爭力，發揮專業優勢，不斷為企業和投資者創造價值，規模增長是自然而然的事情。
三十三、中國基金報記者：請講講和諧匯一的價值觀。
林鵬：「大足以容眾，德足以懷遠。」我希望和諧匯一是一家心態開放且包容乃大的資產管理機構，不僅能夠直面複雜變幻的外部環境和市場挑戰，同時又敢於接受不同、挑戰共識、容忍犯錯，給更多專業的年輕人提供實現夢想的機會。團隊以「責任、進取；寬容、開放；樂觀、有趣」為企業文化價值觀，希望能夠匯聚優秀的人才，打造優勢互補、協作能力精良的團隊。
我們始終認為客戶利益第一，願以積極進取、協作奮進的態度，勇於承擔客戶責任、公司責任、行業責任和社會責任，推動資本市場完善發展，推動中國經濟穩步發展；我們也堅持善意投資，以寬容、開放的心態面對時代的機遇與挑戰，不斷提升對新事物的認知和接納程度，為人才提供試錯空間，讓每個人都有可能成為各自研究領域內的專家；優秀人才一定是具有強大內生驅動力的，希望團隊成員能夠保持好奇心和有趣的性格，善於探索和嘗試全新的領域，不僅充分發揮主觀能動性，提升求新求變的能力、勇於創新，而且能夠懷著樂觀向上的心態，超越自我，從容坦然地面對未知。