...行政許可項目審查一次反饋意見通知書201981號》的回覆之核查意見

雙林生物:中聯資產評估集團有限公司對公司關於《中國證券監督管理委員會中國證監會行政許可項目審查一次反饋意見通知書201981號》的回覆之核查意見

時間：2020年11月09日 23:20:57&nbsp中財網

原標題:

雙林生物

:中聯資產評估集團有限公司對公司關於《中國證券監督管理委員會中國證監會行政許可項目審查一次反饋意見通知書201981號》的回覆之核查意見

中聯資產評估集團有限公司

對南方

雙林生物

製藥股份有限公司關於

《中國證券監督管理委員會中國證監會行政許可項目審查一

次反饋意見通知書201981號》的回覆之核查意見

中國證券監督管理委員會:

貴會於2020年8月14日下發了《中國證監會行政許可項目審查一次反饋意

見通知書201981 號》，南方

雙林生物

製藥股份有限公司（以下簡稱上市公司）

組織相關人員對反饋意見進行了回復，中聯資產評估集團有限公司作為本次交易

的評估機構，就上市公司對貴會所提問題的回覆進行了認真核查，現針對上市公

司《反饋意見回復》之核查意見附後，請予審核。

問題10：申請文件顯示，1）派斯菲科報告期淨利潤分別為-25,107.08 萬

元、-470.018 萬元和 3,295.95 萬元。交易對方承諾派斯菲科於 2020 年、2021

年、2022 年、2023 年實現的扣非淨利潤分別不得低於人民幣 7,500 萬元、

12,000 萬元 、18,000 萬元、22,000 萬元。2）截至評估基準日 2020 年 3 月

31日，派斯菲科 100%股權收益法評估值為 319,800 萬元，增值率596.83%。

可比交易案例平均市盈率為 16.23，本次交易市盈率為 21.16 。 3) 報 告 期

末 上 市 公 司 備 考 合 並 財 務 報 表 商 譽254,519.19 萬元。請你公司：

1）結合報告期標的資產淨利潤情況、目前最新業績及利潤情況，補充披露承諾

業績的可實現性。2）結合可比交易案例及其業績利潤情況，補充披露市盈率和

市淨率高於可比交易案例平均水平的合理性。3）補充披露本次交易備考報表商

譽的具體計算過程及具體確認依據，是否已充分識別派斯菲科相關可辨認淨資

產的公允價值，對上市公司未來經營業績的影響並量化分析商譽減值對上市公

司盈利的影響和充分揭示風險。請獨立財務顧問、評估師和會計師核查並發表

明確意見。

上市公司回覆：

1、 結合報告期標的資產淨利潤情況、目前最新業績及利潤情況，補充披露

承諾業績的可實現性

（1）評估基準日前兩年一期標的資產淨利潤及主要財務指標數據如下：

單位：萬元

科目名稱

2018年

2019年

2020年1-3月

營業收入

10,472.04

35,089.84

14,600.95

營業成本

7,785.96

23,187.44

8,102.53

毛利率

25.65%

33.92%

44.51%

銷售費用

501.14

1,080.42

176.60

銷售費用率

4.79%

3.08%

1.21%

管理費用及研發費用

24,535.79

7,555.14

1,597.98

管理費用及研發費用率

234.30%

21.53%

10.94%

淨利潤

-25,107.08

-470.02

3,295.95

2018年派斯菲科虧損較多，主要是由於派斯菲科於2017年11月取回GMP

證書並逐步恢復生產，2018年、2019年企業的生產銷售均處於恢復階段，產能

利用不足，造成虧損。此外，2018年派斯菲科因股份支付形成管理費用15,703.11

萬元，導致非經營性虧損較大。隨著派斯菲科生產逐步恢復正常，派斯菲科已於

2020年扭虧為盈。總體來看，隨著派斯菲科業務規模的不斷擴大，盈利能力也

不斷增強，整體發展態勢良好。

（2）目前最新業績情況及承諾業績的可實現性

根據派斯菲科預測，2020年4-12月預計實現總收入34,129.89萬元，營業

利潤4,254.60萬元。派斯菲科2020年4-6月月均收入、月均營業利潤的預測數

與實際月均發生數對比情況如下：

單位：萬元

科目名稱

2020年4-6月月均預測數

2020年4-6月月均發生數

營業收入

3,791.21

3,596.03

營業利潤

472.73

489.38

2020年1-6月，派斯菲科已實現淨利潤（扣非歸母）4,563.71萬元，佔2020

年承諾淨利潤的60.85%。

2020年承諾淨利潤（萬元）

2020年1-6月實現淨利潤

（萬元，扣非歸母）

佔比

7,500

4,563.71

60.85%

綜上，從月度數據及上半年業績實現情況來看，派斯菲科業績保持良好發展

勢頭，業績承諾的可實現性較強。

評估機構意見

經核查，評估師認為：

公司對標的資產報告期的淨利潤進行了分析和披露，結合目前實現的業績，

對業績承諾的可實現性進行了分析和披露。上述相關分析及披露具有合理性。

問題11.申請文件顯示，1）本次評估假設未來年度被評估單位按規劃完成 9

個血漿站以及 2 個遷移漿站的設立並正常採漿 。2）根據企業投資計劃，預計

在 2021-2024 年對 9 個先批漿站以及 2 個同意遷移地址的漿站進行投建，總

投資 2.5 億元。3）年銷售收入=年投漿量*收率*不含稅銷售單價。4）根據企業

基準日附近平均銷售單價情況，白蛋白平均售價（含稅）為 320元/瓶，人纖維

蛋白原平均售價（含稅）為 475 元，靜丙平均售價為（含稅）450 元/瓶。5）

因疫情因素，部分漿站仍處於停採階段，預計 2020 年全年採漿量將有所下滑，

2020 年仍處於去庫存階段（2019 年底餘有較多在產品以及庫存商品），2020

年採漿量的下降並不影響銷量。6）根據歷史數據，單位變動成本為 89.56 萬

元。未來年度單位變動成本參考歷史數據預測。請你公司：1）結合行業具體收

率，補充披露預測收率的合理性 。2）結合標的資產遷移漿站及新投建漿站的

可行性、報告期末在產品以及庫存商品情況、報告期各產品數量、報告期採漿

量、疫情對採漿量及籤批量的影響，補充披露預測年投漿量及產品數量的依據

及合理性。3）結合市場可比產品單價、報告期各類產品單價變動的原因，補充

披露預測單價的依據及合理性，並補充披露靜注乙免預測期單價及數量的依據

及合理性。4）結合報告期毛利率水平、獻漿補貼變動情況，補充披露預測期毛

利率的合理性。5）結合同類項目建設成本，補充披露資本性支出的依據和充分

性。請獨立財務顧問、評估師和會計師核查並發表明確意見。

上市公司回覆：

1、結合行業具體收率，補充披露預測收率的合理性

（1）各產品收率的預測依據

本次預測中，各產品收率主要結合派斯菲科歷史實際收率情況進行預測。派

斯菲科自2018年恢復生產後，生產工藝流程逐步恢復穩定，部分產線進行工藝

流程優化，產品收率逐步提高。報告期以及預測期產品的收率情況如下：

產品名稱

2018年

平均收率

2019年

平均收率

2020年1-6月

平均收率

預測期收率

人血白蛋白（10g）

0.27萬瓶/噸

0.28萬瓶/噸

0.28萬瓶/噸

0.28萬瓶/噸

靜丙(2.5g)

0.16萬瓶/噸

0.17萬瓶/噸

0.17萬瓶/噸

0.17萬瓶/噸

纖原(0.5g)

0.07萬瓶/噸

0.13萬瓶/噸

0.15萬瓶/噸

0.15萬瓶/噸

註：2018年纖原產品產量較小，處於逐步恢復生產及工藝優化階段，收率較低。2019

年起生產工藝基本穩定，收率顯著提升。

報告期內，派斯菲科尚未開展靜注乙免的大規模生產，歷史上進行過工藝驗

證試生產。靜注乙免的收率依據派斯菲科自身工藝路線及產線設計產能的實際情

況，按1,500瓶/噸進行預測。

（2）收率預測的合理性

根據相關資料顯示，通常一噸血漿可以生產人血白蛋白（10g）2600-2800

支，靜丙（2.5g）1300-1700支（數據來源：

中原證券

）。派斯菲科人血白蛋白

和靜丙兩類產品生產工藝成熟，歷史年度收率穩定，且與行業一般水平差異不大。

本次評估中，預測期收率依據歷史收率確定，具有合理性。

纖原屬小眾產品，未能從公開信息中獲取其收率情況。纖原系派斯菲科優勢

產品，生產工藝較為成熟，報告期內已進行規模化生產，預測收率依據歷史收率

確定，具有合理性。

靜注乙免屬小眾產品，未能從公開信息中獲取其收率情況。根據

衛光生物

《關

於靜脈注射用人B型肝炎免疫球蛋白的製備方法發明專利申請公布書》中的實施

例測算，規格2500IU的收率為2,335瓶/噸。本次評估根據派斯菲科的工藝水平

及設計生產能力確定靜注乙免收率按1,500瓶/噸進行預測，具有合理性。

2、結合標的資產遷移漿站及新投建漿站的可行性、報告期末在產品以及庫

存商品情況、報告期各產品數量、報告期採漿量、疫情對採漿量及籤批量的影

響，補充披露預測年投漿量及產品數量的依據及合理性。

（1）遷移漿站及新建漿站的可行性

設置漿站流程主要包括：①申請人申請建站指標；②獲得建站指標後選址建

站；③建站完成申請驗收；④驗收通過取得單採血漿許可證。

根據黑龍江省衛生健康委員會籤發的《關於單採血漿站設置備選地點的通知》

及《關於哈爾濱派斯菲科生物製藥股份有限公司漿站選址調整規劃申請的批覆》，

同意伊春漿站可以遷址至鐵力市，雞西東海遷址至雞東縣，且哈爾濱派斯菲科生

物製藥股份有限公司尚可在樺南縣、望奎縣、慶安縣、海倫市、甘南縣、拜泉縣、

肇東市、龍江縣、巴彥縣、依安縣、尚志市11個縣級市選擇設置單採血漿站。

目前公司已在望奎縣、海倫市設置了單採血漿站，未來年度還可在除望奎縣、海

倫市的其他9個地方設置單採血漿站。

派斯菲科已獲得新建漿站及遷建漿站指標，截止目前，所有擬建漿站已取得

工商營業執照，項目實施所需土地、發改備案、環評批覆手續進展順利，未來新

建漿站及遷建漿站的可行性較高。

（2）報告期末在產品以及庫存商品情況、報告期各產品數量、報告期採漿

量、疫情對採漿量及籤批量的影響，補充披露預測年投漿量及產品數量的依據

及合理性。

報告期內，派斯菲科生產工藝流程逐步穩定，各產品收率恢復到較高水平。

影響派斯菲科投漿以及最終產品產出的關鍵在於血漿等原材料供應。本次預測過

程中，充分考慮了評估基準日派斯菲科原材料、在產品及庫存商品情況、採漿量、

疫情等因素對未來年度投漿量進行預測：

A、評估基準日庫存情況及短期內疫情因素對派斯菲科投漿及產品生產的影

響，以及預計投漿量、產品數量的合理性分析

疫情期間，為支持抗疫工作的順利開展，血液製品的批籤發工作正常開展。

其中，免疫球蛋白類產品的批籤發量在疫情期間呈現大幅上升的態勢。預計批籤

發不會對預測期投漿量、產品數量構成重大影響。2020年4-12月預計採漿量

100噸、投漿量為42噸，預測量較低，主要系考慮了如下因素的影響：

（1）受疫情影響，派斯菲科下屬漿站採漿量較少，預計2020年全年採漿

量將較2019年減少。2020年1-3月，派斯菲科實現採漿21.68噸，2020年4-6

月派斯菲科實現採漿27.77噸。前期受疫情影響採漿量較低，後續隨著疫情消退，

採漿規模逐步恢復，預計2020年4-12月實現100噸採漿量的可行性較高。

（2）截止評估基準日，由於經營規模擴張以及年前積極備貨等因素，派斯

菲科存貨較為充足，其中原材料血漿庫存128噸。期末庫存情況如下：

單位：萬元

項目

2020年3月31日

帳面餘額

跌價準備

帳面價值

原材料

11,486.42

-

11,486.42

在產品

14,726.53

941.20

13,785.32

庫存商品

5,758.55

-

5,758.55

低值易耗品

234.45

-

234.45

發出商品

340.37

-

340.37

合計

32,546.32

941.20

31,605.11

上述庫存能夠保障在疫情影響採漿的情況下，維持足夠的產品產能及產品銷

售。

綜上，本次預測過程中，已充分考慮到派斯菲科期末庫存、2020年採漿量

較低等因素，相應調低了2020年4-12月預計投漿規模。同時，派斯菲科期末

在產品、產成品庫存較為充足，在投漿量較低的情況下，仍能夠滿足2020年4-12

月預計銷量。

B、2021年起預測期各年投漿量及產品數量的預測依據及合理性

報告期內，2018年由於前期GMP證書收回事項的影響，採漿工作曾一度

暫停，導致採漿量較低；2019年隨著派斯菲科生產經營的全面恢復，採漿效率

快速回升，採漿規模顯著提高；2020年1-6月，受疫情影響，採漿站曾暫停運

營，影響當期採漿規模。隨著疫情的消退採漿站逐步恢復運營，且日均採漿規模

已恢復至疫情前水平。報告期內採漿量情況如下：

時間

2018年

2019年

2020年1-6月

採漿量（噸）

102.87

240.87

49.45

預計隨著疫情的消退以及漿站運營效率逐步恢復，採漿規模還有進一步上升

空間。同時，派斯菲科已取得省衛生部門下發的關於新建、遷建漿站的批覆文件，

並已積極推進漿站新建、遷建的各項籌備工作，目前各漿站子公司已經設立並已

陸續取得漿站建設項目的發改委備案、環評批覆，並辦理項目用地相關手續。漿

站建設的可行性較強。結合現有漿站的採漿水平、人口規模、經濟發展水平，根

據未來年度新建漿站的投入使用計劃，未來年度採漿量預測情況如下：

時間

2020

年4-12

月

2021

年

2022

年

2023

年

2024

年

2025

年

2026

年

2027

年

採漿量（噸）

100.00

300.00

320.00

360.00

470.00

605.00

685.00

720.00

漿站數量

（個）

10

10

12

14

17

19

19

19

本次預測過程中，自2021年起對投漿量的預測主要結合預計採漿量、期初

血漿餘量進行預測，預計疫情等短期因素對派斯菲科採漿量、投漿量的影響較小。

考慮到血製品從採漿到投漿有3個月的檢疫期，由投漿到批籤發完成亦存在3

個月左右的周期，在預測時為投漿量所需庫存原料血漿留足了餘量，充分考慮了

企業的生產周期因素。預測期投漿量及採漿量預測情況具體如下：

單位：噸

項目

2020年3月

31日

2020年

4-12月

2021

年

2022

年

2023

年

2024

年

2025

年

2026

年

2027

年

採漿量

-

100

300

320

360

470

605

685

720

投漿量

-

42

280

310

380

410

510

650

720

期末餘量

128

186

206

216

196

256

351

386

386

綜上，本次預測過程中，充分考慮了疫情以及期末存貨對派斯菲科短期內採

漿規模的影響，相應調低了預計投漿規模；自2021年起的預測期內，考慮到疫

情消退後生產經營工作恢復正常，同時派斯菲科已經擬定切實可行的漿站建設計

劃，預測投漿量主要結合預計採漿規模並考慮合理的生產周期予以確定。因此，

預測過程中充分考慮了短期因素以及長期因素對投漿規模的影響，具備合理性。

3、結合市場可比產品單價、報告期各類產品單價變動的原因，補充披露預

測單價的依據及合理性，並補充披露靜注乙免預測期單價及數量的依據及合理

性。

（1）報告期派斯菲科各類產品銷售價格變動

單位：元

產品

2020年1-6月

平均銷售價格

2019年

平均銷售價格

2018年

平均銷售價格

人血白蛋白10g

313.39

297.45

302.00

人血白蛋白12.5g

372.53

366.10

-

靜注人免疫球蛋白2.5g

414.82

409.36

432.49

靜注人免疫球蛋白10g

1,747.57

-

-

人免疫球蛋白

50.60

-

-

人纖維蛋白原

505.88

504.94

490.63

報告期內，派斯菲科相關產品的單價總體較為穩定。

（2）行業可比產品單價

根據藥智網以及

招商證券

研究所，行業2019整體不含稅售價情況如下：白

蛋白價格大致在310元/瓶，人纖維蛋白原價格在485元/瓶左右，靜丙價格在

466元/瓶左右。

本次評估派斯菲科根據公司基準日執行的銷售定價策略，結合歷史年度的平

均銷售單價，預測未來年度白蛋白平均不含稅售價為310.68元/瓶，人纖維蛋白

原平均不含稅售價為460.76元，靜注人免疫球蛋白平均不含稅售價為406.80

元/瓶，與行業平均不含稅銷售單價及自身銷售價格較為接近，具有合理性。

（3）靜注乙免單價及數量的依據及合理性

A、靜注乙免銷售單價的確認依據及合理性

靜注乙免為派斯菲科未來年度準備生產銷售的產品，有兩種規格（2500IU

和500IU），根據該項產品的用法及用量，預計以生產500IU規格為主，平均銷

售單價（含稅）按1,000元/瓶測算。

目前市場上銷售靜注乙免的生產企業主要為成都蓉生藥業有限責任公司和

四川遠大蜀陽藥業有限責任公司。根據《關於山東省藥品集中採購掛網產品價格

聯動（2019年第一批）公布的通知》（2019年12月16日），上述兩家企業

靜注乙免的掛網價如下：

通用名

劑型

規格

包材

包裝

生產企業

掛網價

凍幹靜注B型肝炎人免疫

球蛋白（PH4）

注射用無

菌粉末

2500IU

玻璃

瓶

1支

成都蓉生藥業

有限責任公司

2,880

靜注B型肝炎人免疫球蛋

注射液

40ml:20

其他

1瓶

四川遠大蜀陽

2,625

白(pH4)

00IU

藥業有限責任

公司

考慮到規格和銷售渠道不同等因素，按1,000元/瓶的含稅銷售價格進行預

測，低於公開市場招標單價，具有合理性。

B、靜注乙免銷售數量的確認依據及合理性

從生產角度，同一噸血漿只可生產靜注乙免或靜注人免疫球蛋白當中一種產

品。派斯菲科根據未來年度的投漿量、公司靜注乙免產品、靜注人免疫球蛋白產

品的總體生產銷售規劃及市場空間，預測靜注乙免穩定期銷量為10.8萬瓶。

目前，靜注乙免主要用於預防B型肝炎病毒（HBV）相關肝病肝移植患者術

後（HBV）再感染。根據《2020年中國器官移植行業分析報告》的數據統計，

我國慢性病毒性肝炎患者約2000-3000萬人，隨著疾病的發展，會逐漸出現肝

纖維化、肝硬化、肝功能失代償等終末期肝病表現，有部分患者發展為肝癌，（據

統計，我國每年新發肝癌患者超過30萬，佔全球新發肝癌患者一半。而肝移植

是治療晚期肝病和肝癌的最理想治療方法），隨著我國人體器官捐獻與移植工作

體系的不斷完善，近年來肝移植手術數量不斷增長。2015年我國肝移植手術不

到3,000例，2018年我國一共完成超過6,276例肝移植手術，位居世界第二位。

根據派斯菲科靜注乙免的推薦用量，一個肝移植手術病人術中需要使用1瓶

(2500IU)靜注乙免，術後需要使用26瓶（500IU）靜注乙免，合計使用27瓶。

靜注乙免作為預防B型肝炎病毒（HBV）相關肝病肝移植患者術後（HBV）再

感染的有效藥物，預計隨著相關手術數量的持續增長及用藥習慣的逐步形成，將

擁有較為廣闊的市場空間，故預測期的產品數量具有合理性。

4、結合報告期毛利率水平、獻漿補貼變動情況，補充披露預測期毛利率的

合理性

（1）派斯菲科報告期內的毛利率水平及獻漿補貼變動情況

派斯菲科2018年、2019年、2020年1-6月毛利率分別為25.65%、33.92%、

44.21%。報告期內，派斯菲科產品銷售單價總體維持穩定，毛利率逐年上升的

主要原因系自2017年底GMP證書發回後，公司逐步恢復生產、市場渠道拓寬、

收入規模增加，進而攤薄單位產品的製造費用等固定成本。

獻漿補貼是血液製品生產過程中最主要的成本支出。報告期內，派斯菲科的

獻漿補貼政策基本維持不變。報告期內派斯菲科為採集血漿所支付的獻漿補貼情

況如下：

2018年

2019年

2020年1-6月

獻漿補貼（萬元/噸）

57.15

60.03

60.67

由上表可見，派斯菲科所支付的獻漿補貼總體維持穩定。

（2）預測期毛利率的合理性

預測期的主營成本主要包括固定成本和變動成本，固定成本包括人工成本和

折舊等，變動成本包括材料成本和製造費用，材料成本主要是獻漿補貼。報告期

各項成本的預測依據如下：

A、固定成本

固定成本主要包括人工成本和固定資產折舊，人工工資按照基準日人工定員

情況，以實際需求的人數及企業規劃的薪酬政策預測，固定資產折舊費用按照企

業執行的固定資產折舊政策，以基準日固定資產帳面原值及未來預計新增的固

定 、預計使用期等估算未來經營期的折舊額。

B、變動成本

變動成本主要包括直接材料（血漿）、輔料、製造費用（燃料動力等其他費

用），直接材料成本即獻漿補貼成本，報告期公司的獻漿補貼政策無變化，未來

年度變動成本採用報告期派斯菲科單位變動成本*投漿量進行預測。

報告期內派斯菲科主要產品的銷售價格維持穩定，考慮到血液製品行業總體

向好，預計未來產品銷售價格下跌的風險相對較小，預測期內派斯菲科銷售產品

的價格維持不變；參考報告期內派斯菲科獻漿補貼情況，變動成本中的材料成本

預計不會顯著上漲，因此預測期內派斯菲科單位變動成本也不變化。隨著派斯菲

科生產規模的擴大，各產品的固定成本將持續攤薄，毛利率將持續上升。預測期

各年度毛利率預測數據如下：

項目

2020年

4-12月

2021年

2022年

2023年

2024年

2025年

2026年

2027年

毛利率

35.33%

42.24%

47.74%

50.47%

53.14%

53.79%

54.13%

54.93%

同行業上市公司血製品業務2019年平均毛利率為51.43%，與派斯菲科穩

定期預測毛利率較為接近，具體數據如下：

公司名稱

2019年

華蘭生物

57.14%

上海萊士

64.15%

天壇生物

49.76%

博雅生物

70.05%

衛光生物

37.85%

雙林生物

51.94%

博暉創新

29.10%

平均值

51.43%

綜上所述，派斯菲科相關產品的銷售價格保持平穩，獻漿補貼系血液製品最

主要的變動成本，預計也將總體維持穩定。隨著派斯菲科生產規模的不斷擴大，

相關產品的單位成本將不斷攤薄，進而使得派斯菲科毛利率持續提升。橫向對比

來看，預測期派斯菲科的毛利率與行業毛利率較為接近，具有合理性。

5、結合同類項目建設成本，補充披露資本性支出的依據和充分性

預測期的資本性支出為新建漿站和遷建漿站的支出，包括設備支出、房屋建

築物支出和土地費用支出。派斯菲科未來年度擬新建和遷建的11個漿站的資本

性支出水平參考2018年新建的內江漿站建設規模及設備投入情況，黑龍江省平

均房屋造價水平、工業用地地價水平，並考慮物價上漲因素最終確定資本性支出

為2.5億元。派斯菲科新建漿站支出與同行業可比上市公司新建漿站支出基本相

當，具備合理性。具體情況如下：

上市公司名稱

漿站

投入（萬元）

天壇生物

蘭州血制設立永昌漿站

2,000.00

蘭州血制設立涇川漿站

2,300.00

武漢血制設立臨高漿站

2,000.00

武漢血制設立君山漿站嶽陽分站

1,400.00

博雅生物

鄰水漿站建設項目

2,800.00

豐城漿站建設項目

2,300.00

信豐漿站建設項目

2,300.00

上海萊士

扎賚漿站建設工程

1,800.00

大化漿站建設工程

3,476.10

定安漿站建設工程

2,500.00

青田漿站建設工程

2,300.00

平均值

2,288.74

數據來源：2019年上市公司年報

評估機構意見

經核查，評估師認為：

公司根據派斯菲科的工藝水平及歷史年度已實現的收率，結合行業收率情況

對未來年度收率預測依據進行了分析和披露，對截止目前，新建漿站的實施進度

和可實現性進行了分析和披露，對報告期存貨情況、報告期採漿量、未來年度採

漿量及投漿量的預測情況進行了分析和披露，對派斯菲科各產品的現行單價及行

業平均單價進行了分析及披露，對靜注乙免的市場單價定價及銷售數量的預測依

據進行了分析和披露，對報告期的毛利率水平、未來毛利率的預測依據進行了分

析和披露，對未來年度資本性支出的預測依據進行了分析和披露，上述相關分析

和披露具有合理性。

12.申請文件顯示，1）報告期內，標的公司銷售費用分別為 501.14 萬元、

1,080.42 萬元及 176.60 萬元。銷售費用率分別為 4.79%、3.08%及 1.21%。

2）2018 年，標的公司管理費用較高的原因主要系標的公司股東向標的公司高

管轉讓股份進行股權激勵，標的公司相應計提股份支付費用 15,703.11 萬元所

致。請你公司：1）結合同行業可比公司期間費用率情況，補充披露報告期各項

費用率大幅下降的原因和合理性，包括不限於職工薪酬金額下降的原因、研發

及銷售人員人均工資的合理性。2）補充披露上述股份支付的授予日、股份支付

工具公允價值、相關管理費用的具體計算依據及合理性。3）結合報告期剔除股

份支付費用的管理費用率，補充披露預測期管理費用率的合理性。4）補充披露

預測期財務費用均小於報告期費用金額的原因及合理性。5）補充披露預測期派

斯菲科各項期間費用預測的具體依據及合理性。請獨立財務顧問、評估師和會

計師核查並發表明確意見。

上市公司回覆：

1、結合報告期剔除股份支付費用的管理費用率，補充披露預測期管理費用

的具體依據及合理性。

本次評估預測中，管理費用預測包括研發費用。剔除股份支付費用後，派斯

菲科2018年、2019年、2020年1-3月管理費用及研發費用率分別為：84.35%、

21.53%、10.94%，管理費用主要包括職工薪酬、折舊攤銷、差旅費；研發費用

主要包括研發人員工資等。剔除股份支付費用後2018年、2019年管理費用及

研發費用率較高主要有以下原因：①收入規模小，產能利用不足；②職工薪酬、

折舊攤銷、辦公雜費等固定成本佔比較高。

未來年度隨著收入上升，預計管理及研發費用率將進一步下降。派斯菲科根

據現有漿站的管理人員規模預測未來年度新增管理人員數量，並結合公司的薪酬

制度預測未來年度的職工薪酬；折舊攤銷根據公司的資本性支出計劃及固定資產

折舊、無形資產攤銷政策進行預測；差旅費按照公司的相關報銷制度，控制在收

入的1%；研發費用按收入的3%預測。預測期的管理及研發費用率如下：

項目

2020年

4-12月

2021年

2022年

2023年

2024年

2025年

2026年

2027年

管理費用率

15.59%

13.17%

12.30%

11.80%

11.62%

10.64%

9.39%

8.87%

上市公司2019年平均管理費用及研發費用率為13.68%，具體數據如下：

公司名稱

2019年

博雅生物

9.28%

衛光生物

11.35%

雙林生物

13.83%

天壇生物

10.60%

華蘭生物

9.76%

上海萊士

19.14%

博暉創新

21.76%

平均值

13.68%

派斯菲科預測期管理費用及研發費用系依據其自身經營規劃及薪酬制度等

因素確定，預測期管理費用及研發費用率與同行業上市公司數據接近，具有合理

性。

2、補充披露預測期財務費用均小於報告期費用金額的原因及合理性，財務

費用預測的具體依據及合理性

由於派斯菲科經營狀況逐步改善，評估基準日前兩年一期平均借款餘額呈下

降趨勢：

單位：萬元

項目名稱

2018年平均每月

借款餘額

2019年平均每月

借款餘額

2020年1-3月平均每

月借款餘額

銀行借款金額

12,500.00

8,400.00

5,000.00

關聯方-哈爾濱

同泰生物

制

品有限公司

12,300.00

8,200.00

6,900.00

關聯方-孫婷

2,935.00

2,935.00

2,700.00

關聯方-黑龍江省世亨建設

工程有限公司

380.00

315.00

315.00

合計

28,115.00

19,850.00

14,915.00

派斯菲科財務費用主要為利息收入、手續費以及利息支出。考慮到貨幣資金

在生產經營過程中頻繁變化，故對利息收入和手續費不做預測。派斯菲科根據公

司的發展規劃確定未來年度的融資規模，結合基準日的貸款加權利率預測財務費

用。考慮到近年來公司現金流狀況逐步好轉，平均借款餘額呈下降趨勢，預測期

財務費用小於報告期財務費用具有合理性。

3、補充披露預測期派斯菲科銷售費用預測的具體依據及合理性

派斯菲科的銷售費用主要包括推廣費、運輸費、職工薪酬、辦公費用等，未

來年度人工工資按照基準日人工定員情況，以實際需求的人數及企業規劃的人均

工資增幅比例預測；推廣費參照歷史年度與營業收入比率估算未來各年度的費用；

對其餘費用，按照費用形態分別進行預測。未來年度，隨著收入規模的擴大，銷

售費用佔收入比逐年遞減。預測期銷售費用率如下：

項目

2020年4-12月

2021年

2022年

2023年

2024年

2025

年

2026

年

2027

年

銷售費用率

3.05%

2.90%

2.81%

2.75%

2.72%

2.65%

2.59%

2.56%

由於醫藥行業具有其行業特殊性，不同公司的銷售模式和推廣方式差異較大，

導致各家公司的銷售費用率差異也較大。上市公司近5年銷售費用率數據如下：

公司名稱

主營業務

2015年

2016年

2017年

2018年

2019年

博雅生物

血製品、生化類用

藥、糖尿病用藥等

13.89%

11.96%

25.85%

30.78%

33.10%

衛光生物

血製品

2.43%

2.27%

2.30%

3.49%

2.92%

雙林生物

血製品

2.22%

8.73%

11.40%

17.03%

15.80%

天壇生物

血製品

5.60%

6.12%

5.99%

6.80%

7.05%

華蘭生物

血製品、疫苗

1.37%

3.54%

11.30%

16.72%

14.07%

上海萊士

血製品

1.62%

1.51%

2.88%

10.57%

9.30%

博輝創新

血製品、試劑、儀

器及軟體

13.28%

14.72%

18.47%

19.85%

19.11%

從上述數據可以看出，同一公司在不同年度銷售費用率變化較大，不同公司

由於產品結構、銷售模式的差異導致銷售費用率差異較大，本次評估根據派斯菲

科的銷售模式，結合歷史年度數據情況預測未來年度的銷售費用，具有合理性。

評估機構意見

經核查，評估師認為：

公司結合行業特性，對各項費用的主要內容及預測依據進行了分析和披露，

上述分析及披露具有合理性。

13.申請文件顯示，截至 2020 年 3 月 31 日，派斯菲科專用設備帳面價

值為 10,951.91 萬元，帳目原值為 25,316.85萬元。報告期內折舊及攤銷費用

為 1,293.43 萬元、179.58 萬元和 527.02 萬元。請你公司：1）結合現有主

要固定資產成新率及折舊年限情況等，補充披露預測期內資本性支出的預測依

據及合理性。2）結合標的資產未來新增固定資產及其預計折舊年限，補充披露

預測期折舊費用的合理性。請獨立財務顧問、會計師和評估師核查並發表明確

意見。

上市公司回覆：

1、結合現有主要固定資產成新率及折舊年限情況等，補充披露預測期內資

本性支出的預測依據及合理性

未來年度資本性支出預測包括新建和遷建漿站的資本性支出以及固定資產、

機器設備等現有資產的資產更新支出。關於新建和遷建漿站的資本性支出的依據

及合理性分析詳見第11問之「5、結合同類項目建設成本，補充披露資本性支出

的依據和充分性回復」。固定資產、機器設備等現有資產的資產更新支出的依據

及合理性分析如下：

截止基準日，主要固定資產成新率為：房屋建築物綜合成新率為79%，專

業設備綜合成新率為41%，運輸工具綜合成新率為24%，其他設備綜合成新率

為24%。各類固定資產的折舊方法、折舊年限和年折舊率如下：

類別

折舊方法

折舊年限（年）

殘值率（%）

年折舊率（%）

房屋及建築物

年限平均法

10-40

5

3.17-19.00

專用設備

年限平均法

5-10

5

9.50-19.00

運輸設備

年限平均法

4-5

5

19.00-23.75

固定資產裝修

年限平均法

5

20.00

其他設備

年限平均法

5

5

19.00

派斯菲科根據目前固定資產的成新率，從2021年開始對現有設備考慮資產

更新，每年資產更新等於當年的設備折舊金額。穩定期的資產更新等於穩定期當

年的固定資產折舊和無形資產攤銷之和。

2、結合標的資產未來新增固定資產及其預計折舊年限，補充披露預測期折

舊費用的合理性

未來新增固定資產的折舊年限參照公司現行會計政策，預測期折舊費用主要

為現有固定資產折舊費用和新增固定資產折舊費用，現有固定資產在預測期每年

的折舊費用與基準日當年相同，新增固定資產折舊費用主要為擬新建漿站的固定

資產折舊費用，根據漿站的建設計劃，在投入使用的當年按照現行的會計政策增

加當期的固定資產折舊費用，故預測期的折舊費用具有合理性。

評估機構意見

經核查，評估師認為：

公司根據現行的固定資產會計政策，結合預測期的資本性支出對未來年度的

固定資產折舊年限和折舊費用進行了分析和披露，上述分析和披露具有合理性。

14.請你公司結合 2018 年 12 月股權轉讓與本次交易之間標的資產收入和

盈利變化情況、對應市盈率情況、補充披露標的資產股權轉讓對應估值與本次

交易作價差異的原因及合理性。請獨立財務顧問和評估師核查並發表明確意見。

上市公司回覆：

1、結合 2018 年 12 月股權轉讓與本次交易之間標的資產收入和盈利變化

情況、對應市盈率情況、補充披露標的資產股權轉讓對應估值與本次交易作價

差異的原因及合理性

（1）派斯菲科2018年12月股權轉讓與本次交易之間標的資產收入和盈利

變化情況、對應市盈率情況

受益於血液製品行業發展以及派斯菲科資金實力持續增強，自2017年底

GMP證書收回後，派斯菲科生產經營逐步恢復，採漿規模、生產規模快速提升，

銷售規模顯著提升，規模效益不斷顯現，未來發展前景較好。派斯菲科的資產和

收入規模、盈利能力等綜合經營實力顯著提升，是導致派斯菲科股權轉讓對應估

值差異的主要原因。派斯菲科2018年至本次評估基準日（2020年3月31日）

之間的財務數據如下：

單位：萬元

項目

2020年1-3月

2019年度

2018年度

營業收入

14,600.95

35,089.84

10,472.04

淨利潤

3,295.95

-470.02

-25,107.08

股份支付

-

-

15,703.11

剔除股份支付影響後

的淨利潤

3,295.95

-470.02

-9,403.97

淨資產

45,893.62

42,597.67

39,067.69

總資產

90,399.48

86,020.31

90,601.34

派斯菲科2018年12月股權轉讓與本次交易增資相關情況如下：

股權轉讓/增資

對應時點派斯菲科整

體估值（億元）

市盈率（倍）

2018年12月增資及股份轉讓

22.44（投前估值）

24.92（投後估值）

不適用

2020年

雙林生物

發行股份購買資產

33.47

22.50

註：2018年派斯菲科增資時仍處於虧損狀態，市盈率尚無法合理計算；2020年3月派斯菲

科已實現較好盈利且進行了業績承諾，按業績承諾期平均淨利潤測算市盈率為21.16。

（2）2018年12月派斯菲科股權轉讓對應估值與本次交易作價差異的原因

及合理性

派斯菲科2018年12月股權轉讓與2020年3月本次交易均系交易各方基

於交易背景、經營業績增長預期、研發儲備、定價依據、交易條件、控股權溢價

及增資股東入股貢獻等方面因素影響綜合確定，兩次交易對應估值存在一定差異

性具有合理性，主要原因如下：

1）交易背景不同

兩次交易時間相差較久，導致兩次的估值環境有所不同。

2017年8月14日，七度投資、源豐投資分別與派斯菲科籤署協議，約定

向派斯菲科及派斯菲科股東蘭香生物提供無息借款合計5.4億元。各方同意在貸

款期限屆滿之前或屆滿時，七度投資、源豐投資有權以前述債權以22.44億元的

投前估值（投後估值24.92億元）向派斯菲科增資及受讓蘭香生物所持派斯菲科

股權。2018年12月，源豐投資和七度投資行使前述權利，取得派斯菲科相應股

權。2017年8月，派斯菲科的GMP證書尚未發回，七度投資、源豐投資通過

無息借款的形式向派斯菲科提供支持，承擔了較大的投資風險。同時，派斯菲科

2018年剔除股份支付後的淨利潤為-9,403.97萬元，仍處於經營虧損狀態，且生

產工藝尚處於調試、優化階段，因此該次增資及股權轉讓價格較低。

2020年3月31日為本次交易評估、審計基準日。派斯菲科經過增資資金

注入後總體資金實力大為增強，經過近兩年的生產工藝調試和優化，經營業績持

續增長，核心競爭力進一步增強，未來發展前景良好。本次交易價格系交易雙方

基於派斯菲科2020年1-3月的最新經營數據以及未來增長預期，以《資產評估

報告》（中聯評報字[2020]第1379號）為基礎，友好協商確定，因此2020年3

月收購價格有所提高。

2）經營業績增長預期差異

單位血漿能生產的血液製品量提升空間有限，其產量基本受限於投漿量。漿

站資源以及採漿規模是決定企業生產經營規模和行業地位的關鍵。2018年度派

斯菲科採漿量為102.87噸，2019年度派斯菲科採漿量達240.87噸。此外，根

據省衛生部門向派斯菲科籤發的《關於單採血漿站設置備選地點的通知》、《關

於哈爾濱派斯菲科生物製藥股份有限公司漿站選址調整規劃申請的批覆》，派斯

菲科尚可在9個指定的縣市中設置漿站，並對漿站選址進行了優化，設置到了人

口規模更大、密度更大的縣市，預計未來採漿規模有望進一步增長。因此，派斯

菲科在不同階段經營業績增長預期導致兩次交易作價存在差異性，具有合理性。

3）研發儲備不同

派斯菲科在獲得投資資金後結合市場需求導向與血液製品最新發展動態，在

重點應用領域研發新產品、加快研發進度。派斯菲科在研儲備項目豐富，正在研

制的新血液製品品種包括人凝血酶原複合物、人凝血因子VIII、a1-抗胰蛋白酶、

高純淨注人免疫球蛋白（PH4）、巨細胞免疫球蛋白、合胞病毒免疫球蛋白、手

足口病毒免疫球蛋白等。隨著派斯菲科產品研發進度加快及在研產品儲備增加，

派斯菲科預期收益確定性進一步提升，故導致兩次估值結果產生差異。

4）估值定價依據不同

2018年12月增資及股權轉讓派斯菲科估值是交易各方根據派斯菲科當時

經營狀況及未來經營預期協商確定，未經專業評估。本次交易經中聯評估進行專

業評估結果基礎上協商確定，兩次交易估值結果存在差異具有合理性。

5）交易條件不同

前次股權轉讓為現金對價且未與交易對方設置業績承諾安排，本次交易以上

市公司股份為支付方式、設置了四年業績對賭且未完成需承擔補償責任、本次交

易所獲股份對價存在較長時間鎖定期限等。

6）控股權溢價

2018年12月增資及股權轉讓交易估值系購買派斯菲科少數股東權益所對

應估值，而本次交易完成後，上市公司將直接和間接持有派斯菲科100%股權。

考慮控股權溢價因素，本次交易派斯菲科估值水平有所上升具有合理性。

評估機構意見：

經核查，評估師認為公司從本次派斯菲科的交易背景及目的、經營業績增長

預期、研發儲備、定價依據、交易條件、控股權溢價及增資股東入股貢獻等方面

因素對本次交易價格的合理性進行了分析和披露，上述分析及披露具有合理性。

（此頁無正文，為中聯資產評估集團有限公司對南方

雙林生物

製藥股份有限

公司關於《中國證監會行政許可項目審查一次反饋意見通知書201981號》的回

復之核查意見蓋章頁》）

中聯資產評估集團有限公司

2020年11月9日

　 中財網