來源 | 零壹智庫
作者｜溫泉 姚崇慧
螞蟻集團啟動上市以來，經歷了監管風暴，被暫停上市，被兩次約談。被暫停上市後，螞蟻集團被各種解讀，其中「槓桿率」是個重要的焦點。
中國國際經濟交流中心副理事長黃奇帆2019年曾公開演講，稱「花唄、借唄30多億資本金搞到了3000多億，放大了100倍」，這一說法被頻頻引用，甚至被很多人理解為螞蟻網貸的槓桿率達到100倍。
但這可能並不是螞蟻網貸的真實槓桿。如果以類似於銀行資本充足率的方式來計算螞蟻網貸的槓桿率，根據螞蟻集團公布的財報，螞蟻網貸的槓桿大約只有1.22倍。如果按照《網絡小額貸款業務管理暫行辦法（徵求意見稿）》的要求，小貸公司的融資槓桿是5倍。
這是一個很低的槓桿。但螞蟻2019年全年與信貸相關的淨利潤達到約73億元，ROE（淨資產收益率）達到18%。到了2020年，螞蟻與信貸相關的淨利潤上半年就達到112.24億元 ，僅用上半年的數據來算的話，ROE達到21.5%（一般來說，ROE是用全年的數據來算），如果用全年的數據來算，不排除超過40%的可能性。
表1：螞蟻信貸相關淨利潤與淨資產（單位：人民幣百萬元）
來源：螞蟻集團A股招股書（截至2020年6月30日）
如此低的槓桿，如此高的收益率，螞蟻網貸的秘訣是什麼？為何引來如此激烈的輿情和嚴格的監管？
手法很簡單：「出表」。截至2020年6月30日，螞蟻網貸產生的2.1萬億貸款餘額中，在螞蟻表內的只有437.75億元。19391.25億元都在銀行資產負債表內，佔用著銀行的資本。
但是這樣的出表方式，卻未必都符合監管初衷。有銀行人士表示，在與螞蟻開展聯合貸款過程中，事實上對螞蟻的風控能力有較大的依賴。這與監管層對各商業銀行在網際網路貸款業務中都具備獨立風控能力的要求有一定差距。
螞蟻網貸的槓桿問題，也並非螞蟻一家的問題，而是目前金融機構與網際網路公司合作的「聯合貸款」業務中出現的新問題。國家金融與發展實驗室國家資產負債表研究中心高級研究員劉磊總結：「聯合貸款給監管提出的新問題就是：缺乏穿透式管理，傳統金融機構缺乏獨立風控。這也是以螞蟻集團為代表的中國金融科技的迅速發展中出現的一個新問題，這對當前巴塞爾協議的監管框架來說也是一個新的挑戰。」
監管出手「矯正」風險與資本的分配比例之後，金融科技公司的資本故事正在改寫。它們能否走上「有序擴張」的前途？
算一算螞蟻的槓桿
到目前為止，螞蟻的槓桿率究竟是多少，並沒有見到準確的計算，甚至沒有一致的算法定義。
黃奇帆的算法，是用螞蟻所撬動的總貸款量（未明確說明是餘額還是發生額）除以螞蟻旗下兩家小貸公司的總資本金。
如果簡單地以通過螞蟻發生的貸款餘額與淨資產計算，螞蟻網貸的槓桿很高。截至2020年6月30日，螞蟻集團以旗下兩家小貸公司358.25億元的淨資產，撬動了金融體系內2.1萬億元的貸款餘額。用後者除以前者，將得到螞蟻集團的槓桿超過60倍的結論。
但是，從償付能力的角度計算槓桿，可以參考銀行資本充足率的算法（核心資本與風險資產的比例），小貸公司的槓桿約等於，表內資產總額相對於淨資產的倍數。就會計原則而言，表內表外的分界線，在於該部分資產的風險由誰承擔。誰承擔貸款的風險，該筆貸款就是誰的資產，就佔用誰的資本金。
螞蟻促成的總的貸款餘額是2.1萬億元，但是這2.1萬億並不都由螞蟻集團承擔風險。螞蟻集團在港交所發布的招股書中明確披露，「就我們平臺促成金融機構合作夥伴的業務規模，我們不承擔金融產品風險。」
在螞蟻官方的披露裡，這2.1萬億分成了三部分（截至2020年6月30日）：437.75億元在螞蟻集團的資產負債表內（計算過程見下文），1708億元是表外資產證券化的餘額（數據來源：安永華明會計師事務所（特殊普通合夥）關於螞蟻科技集團股份有限公司首次公開發行股票並在科創板上市的財務報表及審計報告），19391.25億元在金融機構的表內。
下面，我們對這三個部分進行詳細的解構：
（一）螞蟻表內的槓桿
在官方的披露裡，其2.1萬億網貸餘額中，由螞蟻集團承擔風險的資產僅為在螞蟻集團資產負債表內的437.75億元。這是螞蟻旗下三家公司的表內貸款餘額、以及一些資產管理計劃的少量次級檔部分。這部分的槓桿僅為大約1.22倍。
表2：螞蟻集團旗下網絡小貸承擔信用風險的貸款資產構成
數據來源：螞蟻集團A股招股書，製圖：零壹智庫
（1）表內貸款及墊款362.42億元
據招股書披露，公司的微貸科技平臺業務整體採用平臺化模式運營，採用與金融機構開放共贏的合作模式，計入資產負債表內發放貸款和墊款科目的餘額僅包括各期末公司通過合併範圍內的子公司(主要為螞蟻商誠、螞蟻小微、商融保理)發放的自營貸款餘額。2020 年 6 月末，這個數字為362.42 億元。
表3：螞蟻集團資產負債表中「流動資產」當中的「發放貸款和墊款」詳表
來源：螞蟻集團A股招股書
（2）資產證券化自持部分75.33億元
在螞蟻集團資產負債表中「流動資產」當中的「交易性金融資產」部分，招股書顯示，其中的「資管計劃、信託計劃」的投資主要來自公司微貸科技平臺業務中以資產證券化模式開展的部分，在該模式下，子公司螞蟻商誠及螞蟻小微將部分貸款轉讓給了由第三方機構設立的資產管理計劃，並繼續持有計劃的少量次級檔部分，相關自持的次級檔份額以公允價值計量、計入交易性金融資產及其他非流動金融資產。此外，由於螞蟻商誠及螞蟻小微對所轉讓的貸款保留了部分風險和報酬，公司同時按照其繼續涉入程度確認繼續涉入資產(計入其他流動資產、其他非流動資產)，並相應確認繼續涉入負債(計入其他流動負債、其他非流動負債)，其確認金額與其持有的次級檔金額相當。
截至2020年6月30日，計入交易性金融資產的部分為36.31億元，計入其他非流動金融資產的部分為13.58億元，計入「其他流動資產」當中「繼續涉入資產」的部分為25.44億元。三項合計為75.33億元。
表4：螞蟻集團資產負債表中「流動資產」當中的「交易性金融資產」詳表，其中截至2020年6月30日，「資管計劃、信託計劃」為36.31億元。
來源：螞蟻集團A股招股書
表5：螞蟻集團資產負債表中「非流動資產」當中的「其他非流動金融資產」詳表，其中截至2020年6月30日，「資管計劃、信託計劃」為13.58億元。
來源：螞蟻集團A股招股書
表6：螞蟻集團資產負債表中「其他流動資產」詳表，其中截至2020年6月30日，「繼續涉入資產」為25.44億元。根據招股書解釋，繼續涉入資產項目主要來自公司微貸科技平臺因開展資產證券化業務自持的次級檔部分所反映的繼續涉入程度。
來源：螞蟻集團A股招股書
表7: 螞蟻集團資產負債表中「非流動資產分析」詳表。根據招股書前文說明，「由於螞蟻商誠及螞蟻小微對所轉讓的貸款保留了部分風險和報酬，公司同時按照其繼續涉入程度確認繼續涉入資產(計入其他流動資產、其他非流動資產)」，但是此表中未見「繼續涉入資產」部分，並且對「其他非流動資產」沒有詳細解釋。因此，暫不將「其他非流動資產」計入螞蟻持有的資產證券化的少量次級檔部分。
來源：螞蟻集團A股招股書
（3）螞蟻網貸的槓桿率為1.22倍
根據招股書，截至2020年6月底，螞蟻集團旗下兩家網絡小貸公司的淨資產合計為358.25億元（其中螞蟻商誠182.39億元，螞蟻小貸175.86億元）。也就是說，兩家小貸公司有358.25億元的淨資產。如前文（1）（2）計算，其放出的貸款還在表內的有437.75億元。槓桿的計算是用後者除以前者，為1.22。
（二）出表通道之一：資產證券化
《安永華明會計師事務所（特殊普通合夥）關於螞蟻科技集團股份有限公司首次公開發行股票並在科創板上市的財務報表及審計報告》披露，截至2020年6月30日，螞蟻商誠小貸和螞蟻小微小貸的資產證券化規模餘額為1708億元。
這個數字是這兩家小貸公司淨資產358.25億元的4.76倍，雖然稍高於今年9月出臺的《中國銀保監會辦公廳關於加強小額貸款公司監督管理的通知》中規定的4倍上限，但是根據其他媒體此前統計，螞蟻旗下小貸公司的資產證券化餘額已經在逐年減少。
通過資產證券化，小貸公司發放貸款和墊款餘額減少，如果資產證券化的投資者承擔相應資產的風險，則該部分資產將不再計入小貸公司資產負債表。資產出表後，表內貸款可以轉換為現金，小貸公司可以繼續放貸並形成新的基礎資產以發行ABS實現再次出表。通過貸款形成——ABS融資+出表——貸款再形成的循環，小貸公司可以在短時間內實現放貸規模和實際經營槓桿的高速增長。
阿里巴巴最初嘗試資產證券化是在2013年。2013年9月，阿里小貸(螞蟻微貸前身)與東方證券資產管理公司曾合作推出「東方資管-阿里巴巴專項資產管理計劃」，成為業內首個小額貸款資產證券化產品。
中國首單個人消費貸 ABS 為 2014 年上海證券交易所發行的平安銀行1號小額消費貸款證券化信託資產支持證券。
螞蟻花唄、借唄都是於2015年4月正式上線。根據媒體公開報導，零壹財經目前能夠追溯到的螞蟻微貸發行的最早的資產證券化產品，是2015年1月29日成立的「中金-螞蟻微貸資產支持專項計劃」。該專項計劃在2015年4月3日在深交所掛牌上市，第一期總認購金額10億元。
此後，螞蟻微貸的資產證券化規模飛速增加。據媒體統計，截至2017年6月，螞蟻旗下兩家小貸公司總貸款餘額合計 2651 億元，扣去表內貸款，表外ABS 的融資金額超過 2500 億元。
但是這樣的飛速增長被按下了暫停鍵。2017年12月，《關於規範整頓「現金貸」業務的通知》下發，其中要求「以資產證券化等名義融入的資金應與表內融資合併計算」。如果將ABS入表，螞蟻旗下兩家小貸公司的槓桿將遠超地方監管要求。
2018年1月初，路透社報導，央行多位官員已與當時的螞蟻金服會面，討論螞蟻金服消費金融業務高槓桿問題；在螞蟻金服降低槓桿水平之前，央行可能會阻止螞蟻金服發行新的消費貸款證券。
此後，2018年3月21日，在「2018消費金融行業新趨勢」沙龍上，螞蟻微貸業務負責人透露，螞蟻金服已經在積極探索與銀行等金融機構的合作。
2018年到2019年上半年，是螞蟻花唄借唄大規模上量的時候，更多的資金來源從資產證券化切換成了商業銀行，方式就是我們下文要講到的「聯合貸款」。
相應的，資產證券化的規模有所縮減。如前文所述，截至2020年6月30日，螞蟻商誠小貸和螞蟻小微小貸的資產證券化規模餘額為1708億元。這其中，大多數都在螞蟻的資產負債表之外。因據招股書披露，螞蟻持有計劃的少量次級檔部分，根據招股說明書計算，這部分規模為75.33億元。
（三）出表通道之二：聯合貸款
聯合貸款，就是繼資產證券化之後，螞蟻找到的解決資金問題的方式。
聯合貸款，是指持牌金融機構共同出資發放的貸款。在網際網路貸款領域，特指金融機構與持有金融牌照的金融科技公司合作發放的貸款，雙方共同出資。之後，雙方分享利潤。
在這種合作方式中，金融科技公司把流量和數據給銀行，由銀行決定是否放款。決定放款之後，金融科技公司與銀行按比例出資，回款之後按比例分潤。在接受財新採訪時，時任螞蟻金服集團副總裁黃浩反覆強調，螞蟻絕不會承諾兜底，「不管是明面的還是私下的承諾兌付，都不會有。」
這樣，螞蟻與金融機構合作的聯合貸款的絕大部分都由金融機構出資，在金融機構的資產負債表內。
在調研中，業內人士稱，實際上在聯合貸款當中，持有金融牌照的金融科技公司主要是持有或者控股網絡小貸牌照的公司。因為金融科技公司持牌是從2017年的「141號文」之後開始的，當時網絡小貸牌照的門檻是最低的。
在金融科技公司與銀行的合作中，聯合貸款是主流形態。據零壹財經調研了解，這其中有兩方面的原因：
從金融機構方面來看，在不兜底的合作模式中，聯合貸款對銀行風控能力的要求相對是最低的，所以投入少且上量快，是絕大部分銀行做網際網路貸款業務早期所選擇的業務模式。據業內人士粗略估算，80%的網絡小貸公司在與金融機構的助貸業務合作中都是兜底的，其餘20%的公司不兜底。但是，這20%的公司都是一些比較大的平臺或者與大平臺相關的公司，這其中就包括螞蟻旗下的兩家小貸公司，它們在公司數量上雖然不佔大頭，但是在業務量上是佔大頭的。這其中一個原因是，兜底的助貸模式受資金槓桿率的限制，一般都做不大。
從金融科技公司方面來看，在聯合貸款業務中，金融科技公司有主導權，可以將流量的價值最大化。因為聯合貸款業務是用「輪詢」的方式來做的——金融科技公司做完第一道風控之後，將流量導給金融機構，如果A金融機構不要，可以導給B金融機構，由於各個金融機構的風險偏好不同，金融科技公司的流量可以得到充分利用。
聯合貸款背後：風險分擔是否合理
通過聯合貸款途徑，螞蟻完成了網貸的出表。但是，出表的資產卻對螞蟻的風控能力有相當的依賴。聯合貸款在目前的網際網路貸款業務中佔有相當比例，這也是此次《網絡小額貸款業務管理暫行辦法(徵求意見稿)》重點規範的業務形態。
螞蟻集團在港交所發布的招股書中明確披露，「就我們平臺促成金融機構合作夥伴的業務規模，我們不承擔金融產品風險。
可是，根據國家金融與發展實驗室的調研，螞蟻實質上的風控責任並不像看上去那麼小。
關鍵問題出在傳統金融機構在網際網路貸款業務的獨立風控能力上。劉磊告訴零壹財經，目前大型銀行這方面工作進行的普遍較好，對於聯合貸款會全面掌握客戶信息，進行穿透式管理。雖然，不如網際網路銀行那樣掌握客戶全面的行為信息，但其獨立風控會起作用，聯合貸款的風險收益表現也好於傳統信用卡業務。但對於部分中小金融機構，尤其是信託公司，則面臨較大問題。部分信託公司在個人消費貸款方面缺乏風控能力，甚至不能掌握貸款對象的身份信息，從與金融科技公司的合作形式上看更類似於傳統的資金通道業務，獲得非常低的收益比例，同時也不承擔風險。監管層應加強對這類傳統金融機構的監管，限制這部分缺乏獨立風控能力、且不適宜開展助貸或聯合貸款的金融機構的相關業務開展，倒逼傳統金融機構的金融供給側改革，增強機構對其表內資產的風險管理能力。
零壹財經調研發現，在聯合貸款業務中，像螞蟻集團這樣的金融科技公司在風險控制上承擔了非常顯著的風控責任。
以銀行為例。在聯合貸款業務中，一共有兩道風控。通常金融科技公司作為客戶推薦方，而銀行主要作為資金提供方，由金融科技公司提供獲客渠道、第一道風控、貸後管理等產品支持體系服務，銀行則根據其與金融科技公司的合作協議，基於可以獲得的客戶數據進行第二道風控。
在此過程中，兩道風控各有分工。第一道風控，流量合作方主要做的工作是身份核驗和反欺詐，對銀行而言，與螞蟻合作主要是獲得螞蟻輸送的客群，因為能夠進入螞蟻體系的客群是消費金融市場上最為優質的客群，這是由螞蟻花唄借唄的對客利率和螞蟻的技術實力保障的；第二道風控，是銀行自己來做，主要是決定是否發放貸款以及貸款額度。這兩道風控有「對抗」在其中，這主要是由金融機構與科技公司的「買賣」關係造成的。在聯合貸款中，科技公司是流量的「賣方」，傾向於先把差的流量賣出去；而金融機構是流量的買方，要在流量中挑出好的。
在聯合貸款中，即使是有獨立風控的銀行等金融機構，對合作的金融科技公司的風控能力也是存在依賴的。因為銀行只有客戶的姓名、手機、身份證號、社保、公積金等數據，以及客戶借還貸款的數據，沒有客戶在網際網路上的各種行為數據，比如購物、社交、運動軌跡等，無法對客戶的風險進行實時的分析。如果不與螞蟻等科技公司合作，金融機構在網際網路貸款方面的獲客效率將有所下降，這將影響到業務規模。
有業內人士表示，不少城商行和農商行在聯合貸款業務中並沒有獨立風控能力，實際上風控就是像螞蟻這樣的金融科技公司做的。
此外，以螞蟻為代表的部分金融科技公司，在消費金融業務中對所推薦客戶從金融機構獲得貸款的「通過率」有要求，這也強化了金融科技公司在實際風險控制上的影響力。
一些銀行業人士稱，螞蟻要求一些銀行對螞蟻輸送的客戶的通過率達到90%以上。一般來說螞蟻與金融機構合作時會提前與對方進行聯合建模，並對數據進行監控和調試，以確保在滿足90%通過率的情況下，金融機構不會虧損，有合理的利潤。
之所以螞蟻等金融科技公司會對「通過率」有要求，一方面，因為中小銀行和大型金融科技公司之間，後者在流量上有更大的話語權，另一方面，兩者風控理念有較大的差異。
截至發稿之前，螞蟻集團未就相關問題接受零壹財經調研。但據零壹財經了解，螞蟻在消費金融方面的風控理念與傳統金融機構不同。通俗地來解釋，傳統金融機構是給確定的「好人」發放貸款，而螞蟻則不同——除了確定的「壞人」之外，給其餘所有人發放貸款，從而使所有人都有機會從很小的額度開始積累自己的信用。這樣的創新帶來了兩方面的效應：其一，在推進普惠金融方面取得了巨大的進步；其二，由於風控理念的差異，在與傳統金融機構合作中，難免在局部發生理念的「衝突」，但是螞蟻在這其中起著主導作用，這使得螞蟻在風控過程中對傳統金融機構有著較大影響。
因此，現在的局面就是，螞蟻促成的2.1萬億元當中相當大比例的貸款，對螞蟻的風控能力有依賴，但是卻在金融機構的資產負債表內。
監管出手之後
2020年12月26日，人民銀行、銀保監會、證監會、外匯局等金融管理部門聯合約談了螞蟻集團。此後，中國人民銀行副行長潘功勝代表四部門就約談情況回答了記者的提問。
潘功勝表示，金融管理部門根據金融法律法規及監管要求，指出了螞蟻集團目前經營中存在的主要問題：公司治理機制不健全；法律意識淡漠，藐視監管合規要求，存在違規監管套利行為；利用市場優勢地位排斥同業經營者；損害消費者合法權益，引發消費者投訴等。
他同時對媒體表示，金融管理部門對螞蟻集團提出了重點業務領域的整改要求：一是回歸支付本源，提升交易透明度，嚴禁不正當競爭。二是依法持牌、合法合規經營個人徵信業務，保護個人數據隱私。三是依法設立金融控股公司，嚴格落實監管要求，確保資本充足、關聯交易合規。四是完善公司治理，按審慎監管要求嚴格整改違規信貸、保險、理財等金融活動。五是依法合規開展證券基金業務，強化證券類機構治理，合規開展資產證券化業務。
其實，2020年10月24日，馬雲在外灘金融峰會發言之後，監管層已出臺了一系列措施。其中，對槓桿問題影響最直接的是《網絡小額貸款業務管理暫行辦法（徵求意見稿）》。
該意見稿中有三點非常重要：其一，在單筆聯合貸款中，經營網絡小額貸款業務的小額貸款公司，出資比例不得低於30%；其二，小額貸款公司通過銀行借款、股東借款等非標準化融資形式，融入資金的餘額不得超過其淨資產的1倍；其三，通過發行債券、資產證券化產品等標準化債權類資產形式融入資金的餘額不得超過其淨資產的4倍。
這三條，直接限定了小貸公司的槓桿率。按照方正證券的計算，新規下的槓桿倍數應該是10.7倍。
這意味著，出表的方式，未來不能讓小貸公司的槓桿無限放大了。
資金來源的問題，再一次擺在了以螞蟻為代表的金融科技公司面前。
對網絡小貸公司進行增資是可考慮的途徑，但是增資問題重重。螞蟻集團促成的信貸餘額2.1萬億元，即使僅僅用來滿足目前的貸款餘額的資本金需求，螞蟻大概就需要1963億元，更別說隨著業務規模的擴大可能需要不斷增資。
將近2000億元，對螞蟻來說不是個小數字，螞蟻集團從2017年到2020年6月末的淨利潤之和僅為503.56億元，只是2000億元的四分之一。這即使對螞蟻的的股東阿里巴巴來說，也不是個小數字。阿里在港股和美股的市值都大約為4.5萬億人民幣，但是這不是阿里帳戶裡的真金白銀。2000億元，相當於阿里巴巴2017年到2019年三年的淨利潤之和。
表8：螞蟻集團2017年到2020年6月末的淨利潤
來源：螞蟻集團招股書
表9：阿里巴巴2017年到2019年的淨利潤
來源：媒體公開報導
相比於目前的網絡小貸牌照，消費金融牌照成為螞蟻的更優選擇。今年9月，螞蟻集團籌建的重慶螞蟻消費金融公司獲批。根據《消費金融公司試點管理辦法》，消費金融公司對註冊資本的要求大大降低，為不低於3億元人民幣或等值的可自由兌換貨幣，同時槓桿率是差不多的。持牌消費金融公司「資本充足率不低於10%」，也就是說槓桿最高可達10倍。
但是，消費金融公司的資金來源也受到限制，其資金僅可來源於股東及股東子公司的存款、境內金融機構借款、發行金融債券、同業拆借，不能吸收公眾存款。
在這一點上，民營銀行未來可能是個更優選擇，螞蟻旗下目前也有網商銀行。但是民營銀行的股東增資又是面臨較大困難和阻礙的。
劉磊認為，一方面監管目前對民營銀行股東增資存在較多限制。網商銀行在2019年進行過40億增資，但相關過程較為複雜，需要多個部門的批准。同時中國對民營銀行大股東還存在30%股本比例的限制，使得大股東很難平衡投入與回報，大股東即使有強烈的增資意願也必須首先獲得其他股東的配合。另一方面，民間資本在發起投資民營銀行時要遵循承擔剩餘風險的責任，這進一步妨礙了民營銀行股東增資的積極性，民間資本因擔心入股民營銀行後「身家不保」的顧慮望而卻步，不利於民營銀行根據業務發展需要增資擴股。此外，網際網路銀行還面臨著一定的監管政策風險。如果監管趨嚴，難以再通過助貸或者聯合貸款的形式獲得高回報率的話，其估值就會向傳統銀行靠攏。目前中國上市銀行的市淨率普遍低於1，這意味著銀行更難獲得民間資本的增資投入。
未來，將遭遇該問題的機構不止螞蟻一家。隨著規模的不斷擴大，網際網路巨頭旗下與金融相關的業務，恐怕都將遇到同樣的問題。
以往，在更大範圍內，對這個問題的解決還沒有先例。此前，金融科技公司要與金融機構合作解決資金問題，要麼兜底違規、要麼槓桿有風險，要麼規模受限，並沒有找到令各方都感到合意的解決方案。
回顧螞蟻與槓桿問題遭遇的歷程：
2017年12月1日發布的《關於規範整頓「現金貸」業務的通知》的原文表達是：「助貸」業務應當回歸本源，銀行業金融機構不得接受無擔保資質的第三方機構提供增信服務以及兜底承諾等變相增信服務。
2018年1月初，路透社報導，央行多位官員已與螞蟻金服會面，討論螞蟻金服消費金融業務高槓桿問題；在螞蟻金服降低槓桿水平之前，央行可能會阻止螞蟻金服發行新的消費貸款證券。
當時的螞蟻金服採取的應對措施有兩個方面：其一，積極尋求拿更多的金融牌照；其二，尋求與銀行等金融機構合作。
隨後，這兩條措施起到了巨大的作用。2018年、2019年兩年，螞蟻花唄、借唄的業務量快速擴張。可是，隨後槓桿問題就接踵而至。
螞蟻是金融科技公司中首屈一指的頭部，在螞蟻之外，更多的金融科技公司面臨的是「兜底違規」的問題。這些公司就在中國目前持有網絡小貸牌照的200多家公司當中。仔細看這些公司的名單，他們大多為中國實體經濟中的知名企業所設立的網絡小貸公司，其名稱中多有母公司的痕跡。
按照前述業內人士的說法，80%的網絡小貸公司在做著「兜底違規」的業務。站在監管的角度，「兜底」並不能保證資產安全，而且會使金融機構放棄風控責任，這一道底線不可放鬆。但是站在實際業務角度，如果不兜底，就沒有業務可做。除螞蟻、騰訊這樣巨大體量的機構之外，金融機構無法信任這些網絡小貸公司的資產質量。
現在最為合規的業務模式是「輕資本模式」，但是這種模式的問題在於：一方面，它要求金融機構完全獨立風控、自主承擔風險，很少有金融機構有實力開展這種業務；另一方面，只有金融科技公司的實力達到金融機構的相關要求，金融機構才願意開展這種模式的合作。因此，這種模式的業務量暫時還沒法做大。
中國金融科技如何「有序擴張」，是個新命題。
文中觀點系作者自身觀點，不代表消金界平臺觀點。