有色金屬周報：鋁成本倒掛下 供需動態平衡有望支撐價格
類別：行業 機構：光大證券股份有限公司 研究員：李偉峰/劉慨昂/王招華 日期：2020-03-31
上周美元指數98.34(-2.91%)，兩市多數金屬價格企穩反彈，上期所價格表現好於 LME，上期所銅、鉛、鋅、錫價周漲均超2%，其中錫價周漲8.83%領漲。小金屬方面，需求預期不確定，交投較為清淡，電池級碳酸鋰周跌5.77%至4.9 萬元/噸，鏑鐵周跌3.21%至181 萬元/噸，氧化鐠釹周跌1.10%至26.95 萬元/噸。鎢系報價持續走低，黑鎢精礦周跌7.47%至8.05 萬元/噸。貴金屬方面，COMEX 金價大漲11.15%至1654 美元/盎司。
宏觀方面，3 月23 日美聯儲宣布將繼續購買美國國債及抵押貸款支持證券，且不設額度上限，無上限QE 緩解流動性擠兌風險，前期暴跌的大宗品走出V 型反彈趨勢。但隨著疫情持續蔓延，海外停擺造成的需求衝擊正顯現，疫情影響亦從流動性衝擊擴展至經濟衰退，為此3 月26 日G20 召開應對新冠疫情特別峰會，達成全球聯合抗疫舉措並將向全球經濟注入5 萬億美元資金。
行業方面，錫：繼印尼天馬公司宣布減產並暫停出口外，秘魯明蘇公司亦宣布暫停精錫運營15 天，2019 年明蘇產量約1.96 萬噸。鋁：鋁價暴跌擊穿行業平均成本及現金成本，若價格持續低位，不排除再次出現大面積停減產，供需動態平衡有望支撐價格。
短期看，流動性擠兌對金屬價格暴跌衝擊正逐步修復，但海外停擺對供需影響或正顯現。我們判斷成本支撐有望限制價格進一步下跌空間及預期，行業配置上，隨著國內財政、貨幣政策託底，下遊復工帶來的需求復甦，金屬價格有望逐步企穩，建議關注銅、鋁。隨著新基建項目實施，半導體相關的小金屬品種以及5G 相關的材料加工有望迎來景氣周期
推薦組合
核心組合：江西銅業、天齊鋰業、東睦股份。
風險提示：金屬價格異常波動，下遊不及預期。
汽車：北京市和長春市再跟進 汽車刺激政策不斷
類別：行業 機構：安信證券股份有限公司 研究員：袁偉 日期：2020-03-31
事件：據北京市人民政府網站消息，3 月30 日，北京市人民政府辦公廳關於印發《北京市進一步促進高排放老舊機動車淘汰更新方案(2020-2021 年)》的通知。通知對北京市高排放老舊機動車報廢及更新進行補助，加快高排放老舊機動車淘汰更新步伐，降低機動車汙染物排放。補助車輛範圍為北京市登記註冊的國Ⅲ排放標準汽油載客汽車和汽油載貨汽車。2020 年4 月至12 月底，針對報廢高排放老舊機動車的車主，補助微型、小型、中型和大型載客汽車4000 元至22000 元不等，補助載貨汽車14000 元；針對轉出高排放老舊機動車的車主，補助標準較報廢減半；第二年，即2021 年1 月至12 月底，補助標準退坡20%。另外，若報廢或轉出國Ⅲ排放標準汽車的車主更換新車，汽車生產企業將給予獎勵，獎勵額度不低於政府補助。
據長春市商務局網站消息，3 月29 日，長春市商務局下發《關於做好近期商貿領域促消費工作的指導意見》的通知。其中在促進汽車消費方面，長春市鼓勵購買新車，購買長春市生產並在省內銷售落籍的汽車，每輛給予購車價格3%的一次性補助，最高不超過4000 元；鼓勵更新換代，吉林省號牌車主憑2020 年3 月20 日至6 月30 日舊車售賣發票或汽車報廢註銷證明，購買長春市生產並在省內銷售落籍的新車給予一次性補助，最高不超過5000 元；鼓勵團體採購，對一次性購買長春市生產並在省內銷售落籍的新車5 輛及以上的(車輛單價不低於20 萬元)，給予一次性補助，每輛最高不超過6000 元。以上政策不疊加使用，截至2020 年6 月30日。
點評：2 月以來佛山、廣州、珠海、長沙、湘潭、南昌和寧波等城市鼓勵汽車消費政策相繼出臺或落地，3 月24 日浙江省消費新政明確包括鼓勵杭州有序放寬汽車限購、汽車下鄉及以舊換新政策，北京市和長春市的鼓勵汽車消費措施出臺進一步驗證了我們2 月28 日的深度報告《汽車刺激政策的回顧與預期》觀點，我們也認為此次北京的高排放老舊機動車報廢補助政策落地將對其他省市起到更強的示範作用，預計後續會有更多地方刺激汽車消費的政策跟進。
北京市國Ⅲ車報廢及更新補助政策預計可拉動北京汽車消費350 億元，若推廣至全國，約有828 萬輛報廢換購空間。據北京市統計局、國家統計局北京調查總隊發布的《北京市2019 年國民經濟和社會發展統計公報》，目前北京市機動車保有量達640 萬輛，其中國Ⅲ排放標準汽油載客車約23.3 萬輛，佔汽車保有量4.4%。由於北京早在2008 年3 月1 日就已升國Ⅳ排放標準，國Ⅲ車車齡已過12 年，且北京消費層次較高，因此我們假設在本次補助下國Ⅲ車基本均能換購，假設換購車15 萬元/輛，約能拉動汽車消費350 億。若該政策推廣至全國，據公安部統計2019 年我國私家車保有量2.07 億輛，假設國Ⅲ車佔比4%，則全國仍有828 萬輛國Ⅲ車。
基於此，我們進行敏感性分析，假設補貼政策分別刺激換購增量10%、20%和30%，平均10萬元/輛，分別對應拉動全國汽車消費增量828 億元、1656 億元和2484 億元。
地方汽車消費補貼標準有所提高。佛山市於2020 年2 月3 日出臺國內首個具體促進汽車消費的政策，廣州、長沙、南昌等城市相繼跟進補貼或讓利政策，從政府補貼標準看，普遍為最高3000 元。而3 月29 日長春推出的汽車消費鼓勵政策補貼標準中對符合條件的新車購買和以舊換新分別補貼每輛4000 元和5000 元，較佛山政策均有每輛1000 元的補助標準提升。符合我們2 月21 日《政策預期再起，汽車有望迎來板塊性機會》觀點，即佛山政策首推後未來補貼政策力度可能加碼的預期。
投資建議：我們測算了北京市高排放老舊機動車報廢及更新補助政策的效果，梳理了2 月以來各地方政府對汽車消費的補貼政策，預計在北京示範作用帶領下，各地政府繼續跟進汽車消費政策的可能性較高。考慮到整車板塊整體估值歷史底部的情況下，我們重點推薦攻守兼備的廣汽集團和新能源汽車龍頭比亞迪，推薦上汽集團、長安汽車和長城汽車等，商用車建議重點關注濰柴動力、宇通客車和威孚高科等。
風險提示：刺激政策不及預期；疫情失控風險；各地政府推進汽車消費政策跟進的程度及步伐不及預期風險。
特斯拉國產化引燃改變：智能電動車特斯拉 國產化引燃改變
類別：行業 機構：財通證券股份有限公司 研究員：龔斯聞 日期：2020-03-31
投資要點：
Tesla 開啟智能電動車新紀元，黑馬後來居上，銷量成功問鼎Autopilot 與電動系統黃金組合加持使產品出類拔萃。Tesla 產銷量逐年攀升，超越其他新能車於2019 年登頂全球智能電動車冠軍。Tesla入華，上海工廠建成，國產化落地，驅動新能車行業發展進入快車道。
國內外車企紛紛轉型追趕，全球車企電動化節奏加快，由此汽車的電動化、智能化的進入發展的快車道。
2020 年Tesla 產銷增長有望創新高，供應鏈加速深度國產化Tesla 2020 年全球銷量有望達50 萬輛，國內上海超級工廠有望生產13.4萬輛，銷售生產攀升新高。今年國產Tesla 零部件會100%國產化，國內新能車產業鏈企業首先受益，Tesla 產銷增量有望顯著增厚相關公司業績。
國產Tesla 電池系統將逐步採用寧德時代產品，國內電池產業鏈受益其中，給國內電池及材料行業持續帶來增量。
國產Tesla 未來產銷有望持續高增長，國內電池材料企業充分受益根據上海工廠產能規劃，我們預計國產Tesla 2020 年產量13.4 萬輛、2021年產量25 萬、2025 年50 萬，工廠對應電池需求為7.5GWh、14GWh、28GWh，對應2025 年正極材料、負極材料、隔膜、電解液需求量分別達到6.4 萬噸/3.6 萬噸/3.5 億平米/4.5 萬噸。寧德時代和LG 作為國產Tesla 電池重要供應商，兩者份額在Tesla 中預計超過50%以上，對應國內電池材料企業將充分受益。
投資建議：重點推薦進入Tesla 電池供應鏈的龍頭企業：(1)寧德時代動力電池供應鏈：華友鈷業、璞泰來、恩捷股份、新宙邦、科達利等(2)LG 供應鏈：當升科技、星源材質(幹法)、天賜材料等。同時建議關注其他細分市場競爭趨勢持續向好公司：億緯鋰能、欣旺達等。
風險提示： 1)全球疫情中短期影響新能源產業鏈；(2)全球新能源汽車產銷不及預期；(3)產業鏈降價幅度超預期。
食品飲料行業周觀點：消費場景逐步「解凍」 高端酒戰略配置時機顯現
類別：行業 機構：萬聯證券股份有限公司 研究員：陳雯/王鵬 日期：2020-03-31
行業核心觀點
上周食品飲料板塊表現亮眼，申萬食品飲料指數上漲5.34%，跑贏上證綜指4.38pct。在疫情影響下，具有一定必需消費屬性的食品飲料板塊展現出了較強的韌性。隨著我國疫情基本得到控制疊加政策刺激，餐飲等線下消費場景逐步恢復，但海外疫情爆發，預計恢復速度低於預期，建議關注短期受益於疫情需求增長較快同時具備中長期成長邏輯的速凍食品、休閒零食等子板塊；白酒板塊中，高端酒預計受疫情影響最小，板塊整體隨著預期恢復，或迎來估值修復行情，當前時點首推業績確定性較強的高端白酒板塊。
投資要點：
本周行情回顧：上周上證綜指上漲0.97%、申萬食品飲料指數上漲5.34%，跑贏上證綜指4.38pct，在申萬28 個一級行業中漲跌幅排第2。各子板塊全線上漲。調味發酵品(+11.44%)、其他酒類(+11.41%)以及啤酒(+8.68%)漲幅居前。
白酒每周談：上周白酒板塊全線上漲，口子窖(+11.05%)、順鑫農業(+10.70%)、山西汾酒(+8.54%)領漲，貴州茅臺上漲3.88%。3 月27 日，貴州茅臺北向資金持股比例為7.95%，較上上周減少0.03pct，上周累計淨流出3.3 億元。
隨著我國疫情基本得到控制，餐飲等線下消費場景逐步解凍，上周普飛批價走出「V」型反彈，重回2000 元以上水平，保持在2050-2110 元左右，我們認為未來批價大幅下跌的概率較小，1800 元左右或為底部。此外，貴州茅臺因貴州酒交所子公司貴州佰酒匯不當營銷行為快速宣布取消其經銷商資格，彰顯茅臺「後千億時代」夯實其品牌價值，完善渠道體系的決心。截至本月，茅臺已執行1-5 月打款，走進系列增量疊加直營渠道放量，本就受疫情影響較小的貴州茅臺實現Q1 開門紅的概率較高。行業層面，成都春糖定檔5 月21 日-23 日，山東春糖擬定檔6 月13 日。
政策：全國多地發布了消費券政策，發放總額已達數十億元；多部委聯合發文推進商貿流通企業復工營業。政策端刺激將為疫情期間受到較大影響的消費行業恢復提供支撐。速凍：冷凍食品問卷調查發現超四成樣本企業產銷恢復不足60%；多數樣本企業反映復工過程中的遇到的主要問題是需求不足，銷售不暢。隨著餐飲逐步回暖，終端需求有望逐步理順，速凍B 端增長有望逐步恢復。
多家企業發布2019 年年報，海天雙匯穩健增長。海天味業：實現營收197.97 億元(+16.22%)；歸母淨利潤達53.53億元(+22.64%)。雙匯發展：實現營收603 億元(+23.43%)；歸母淨利潤54 億元(+10.7%)。
風險因素：1.政策風險 2. 食品安全風險 3. 疫情風險 4.
原材料價格風險 5. 經濟增速不及預期風險
交通運輸行業周報：民航局調減國際航班 應對疫情境外輸入
類別：行業 機構：長城證券股份有限公司 研究員：羅江南 日期：2020-03-31
民航局調減國際航班，航司與機場數據承壓。3 月26 日，民航局發布《關於疫情防控期間繼續調減國際客運航班量的通知》，新規下國內每家航空公司經營至任一國家的航線只能保留1 條，且每條航線每周運營班次不得超過1 班；外國每家航空公司經營至我國的航線只能保留1 條，且每周運營班次不得超過1 班。該舉措主要是為了應對境外輸入病例連續多日保持較高水平，可將每周航班量將下降到130 班左右。目前每天通過航空入境的旅客人數約2.5 萬人，此舉可將這一數字進一步降低到5000 人左右，目前已有多家航司發布新規下的國際航班計劃表。從航司層面來看，按此前2019 年冬春航季航班執行計劃表，三大航周國際航班均為3000 次左右，春秋與吉祥分別為888 次與539 次，而新規下周國際航班三大航下滑至30 次左右，春秋與吉祥不足10 次。從機場層面看，北京、上海、廣州三大機場周國際航班也將從1382 次、2895 次與1693 次下降到不足50 次，作為免稅等非航業務的主要貢獻者，國際旅客的下滑或將對機場業績帶來較大衝擊。但中期來看，疫情的影響不改內含價值，長期價值終將體現。
經營數據企穩後建議重點關注航空板塊，儘管當前疫情對需求端帶來較大衝擊，但供給端短期各航司均對航班執行進行削減，中期737MAX 機型停飛仍會帶來100 架左右運力退出市場，佔國內運營中總飛機比重約為2.5%，未交付訂單影響更加顯著。外部因素層面，油價的大幅下行將為航空行業帶來佔比近40%的最大成本項減負，而匯率相對穩定的今年或可結束連續兩年人民幣貶值帶來的大額匯兌損失。我們維持此前對於航空板塊的觀點，三大航與春秋、吉祥短期現金流的下滑不會帶來流動性風險，疫情得到控制將進入恢復性階段，屆時被壓抑的出行需求將充分體現韌性，中期看當前航空板塊具備布局價值，建議關注彈性較大的三大航與成長性更佳的民營航司春秋航空與吉祥航空。
風險提示：貿易戰傳導致使宏觀經濟下行，油價、匯率大幅波動。
房地產專題報告：圖解流動性危機下的中資美元地產債暴跌
類別：行業 機構：國金證券股份有限公司 研究員：郭荊璞 日期：2020-03-31
基本結論
中資美元房地產債大舉拋售、收益率大增主要系債券持有人流動性壓力，與基本面相關性有限。海外新冠疫情持續爆發導致全球風險偏好下行，美元流動性趨緊，中資房地產美元債遭到大舉拋售，Markit iBoxx 亞洲中資美元房地產債券指數3.6-3.20 兩周時間內暴跌12%，收益率上升526bp，引發市場對房企海外發債融資成本抬升、接續壓力增加的擔憂。通過拆分具體房企境內外債券收益率與到期期限的分布關係，我們認為中資美元地產債被大幅拋售，與企業自身基本面關係不大，主要系債券持有人的流動性壓力。
境外-境內債收益率對比：以房地產20 強與50 強企業境內外債券(以2019年銷售額為標準)為研究對象，20 強中除保利與華潤置地收益率差為負，其餘企業境外債券平均到期收益率高於境內債0.7%~8.6%；50 強中除保利、華潤置地、卓越、珠海華發、首創、時代中國外，其餘企業境外債券平均收益率高於境內債0.2%~9.2%。境外-境內到期收益率差和最近一筆債券到期期限的氣泡圖分布來看，境外到期收益率相對境內上升幅度較大的中資地產債券，最近一筆債券到期日大多不足一年，即在美元流動性危機下，近一年內有債券將要到期的的地產境外債遭到拋售越明顯，推升境外債到期收益率。
境外債縱向對比(相對2019 年底)：我們將50 強房地產企業當前境外債券到期收益率與2019 年12 月31 日的收益率相比，考察收益率上升最多的單筆債券，該筆債券到期收益率漲幅－公司境外債收益率中值和該筆債券到期日－境外債到期日中值的氣泡圖分布來看，相對於疫情爆發前，收益率漲幅高於該公司境外債平均收益率的債券，到期日普遍低於境外債平均到期期限，即遭到拋售最為明顯、收益率大幅上升的債券，主要由於其到期日較平均水平更近。
受流動性危機影響最大的地產境外債：我們從兩個維度篩選具體的50 強地產企業進行分析： 1)債券到期日更近導致境外收益率相對境內上升最明顯的企業，具體標準為境外-境內債券到期收益率差大於4%，最近一筆債券到期日不足1 年。由此篩選出6 家地產企業：融創、旭輝、金科、融信、綠城、建業。2)收益率上漲明顯且分布上更傾向到期日近的企業，具體標準為收益率較2019 年底漲幅最高的單筆債券，到期收益率高於公司境外債收益率中值4%，且氣泡分布位於趨勢線以下(偏向於到期日更近)。由此篩選出4 家企業：融創、新城、旭輝、正榮。同時滿足兩項標準的地產企業為融創、旭輝，即兩者受到債券持有人出於流動性壓力而拋售境外債的影響最大。
投資建議
中資美元地產債券收益率大增源自於短期「美元荒」下的債券持有人流動性壓力，隨著歐美疫情防控升級、經濟刺激政策加碼，恐慌性拋售有望好轉，對中資房企中長期海外債權融資影響有限，資金面總體穩健。
風險提示
疫情後續復產情況不及預期、海外疫情持續發酵、銷售回升不及預期、宏觀經濟大幅下滑。